分析师：谢长雁 S0980517100003
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疫情受益，Q3维持高增长
2020Q1-3实现营收64.47亿元（+48.3%），Q1-3分别实现营收23.34亿（+50.6%）、21.53亿（+50.1%）、19.60亿（+43.8%），高增长持续。2020Q1-3实现归母净利润10.16亿（+76.7%），Q1-3分别实现归母净利润4.38亿（+51.9%）、2.76亿（+66.0%）、3.02亿（+151.3%），Q3利润翻番。
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连花清瘟大放异彩，品牌知名度迅速提升
公司产品连花清瘟被纳入《新型冠状病毒感染的肺炎诊疗方案》，用于医学观察期乏力伴发热患者的防治；4月12日，获批新增“新型冠状病毒肺炎轻型、普通型”适应症；截至目前已实现巴西、泰国、新加坡等14国上市，国内外市场份额快速提升，系列产品Q1-3分别实现收入15.42亿（+99.7%）、4.82亿（+476.2%）、8.46亿（+51.4%）。受疫情中公司知名度提升、年初公司项目荣获科技进步一等奖及营销体系优化等因素影响，公司三大心脑血管产品疫情之下表现良好，Q1-3分别实现收入5.24亿（-4.66%）、12.2亿（+10.19）、6.75亿（+17.56%）。
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疫情概念之外，临床循证是检验药品的金标准
疫情之下连花清瘟大放异彩引公司获市场广泛关注，股价飙升，高点较年初开盘上涨244.1%。我们认为，疫情概念之外更应关注公司内在价值。目前公司已经完成“通心络胶囊防治急性心梗介入治疗后心肌无复流临床研究”、“参松养心胶囊抗心律失常临床研究”、“连花清瘟胶囊治疗甲型H1N1流行性感冒临床研究”等多项循证医学研究，专利产品具备确切临床疗效，形成学术推广的独特优势，具备长期核心价值。
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风险提示：
临床失败、医保控费超预期、配方颗政策不及预期
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投资建议：产品经循证医学充分验证，给予“增持”评级。
考虑疫情，预计2020-2022年归母净利润分别为11.2/12.4/13.5亿，当前股价对应PE分别为28.1/25.4/23.4X，公司围绕心脑血管、呼吸等领域开发多种拥有自主知识产权的专利中药，并经循证医学充分验证，在医药行业形成独具特色的产品布局优势，给予“增持”评级。
疫情受益，Q3维持高增长。
2020Q1-3实现营收64.47亿元（+48.3%），Q1-3分别实现营收23.34亿（+50.6%）、21.53亿（+50.1%）、19.60亿（+43.8%），高增长持续。2020Q1-3实现归母净利润10.16亿（+76.7%），Q1-3分别实现归母净利润4.38亿（+51.9%）、2.76亿（+66.0%）、3.02亿（+151.3%），Q3利润翻番。
多国上市，连花清瘟大放异彩。
公司产品连花清瘟被纳入《新型冠状病毒感染的肺炎诊疗方案》，用于医学观察期乏力伴发热患者的防治；4月12日，获批新增“新型冠状病毒肺炎轻型、普通型”适应症；截至目前已实现巴西、泰国、新加坡等14国上市，国内、外市场份额快速提升，系列产品Q1-3分别实现收入15.42亿（+99.7%）、4.82亿（+476.2%）、8.46亿（+51.4%）。
品牌知名度迅速提升，心脑血管板块表现同样亮眼。
受疫情中公司知名度提升、年初公司项目荣获科技进步一等奖及营销体系优化等因素影响，公司三大心脑血管产品疫情之下表现良好，Q1-3分别实现收入5.24亿（-4.66%）、12.2亿（+10.19）、6.75亿（+17.56%），同比增速稳步提高。
产品结构变化+成本提升，毛利率略有下滑。
20Q1-3毛利率62.2%（-4.3pp），毛利率降低主要系两方面原因：1）产品销售结构有所变化，毛利率水平相对较低的连花清瘟系列产品销售占比升高；2）疫情中用工等成本提升。
费用率下降，净利率提升明显。
费用方面：受营收大幅增加、线下活动受限影响，销售费用率下滑明显，20Q1-3销售费用20.49亿（+23.8%），销售费用率31.78%（-6.31pp）。净利率水平提高，Q1-3净利率15.7%（+2.5pp）。
应收票据贴现减少+药材储备增加，Q3经营活动现金净流出2.48亿。
Q3经营活动现金净流出2.48亿，相比去年同期现金流情况较差，主要系两方面原因：1）今年以来，公司整体现金流情况较好，20Q3单季未做大量应收票据贴现，经营活动现金流入减少；2）每年Q3为中药材产新季节，公司将进行采购储备以保证生产供应，受产品放量影响，20Q3采购储备较往年增多，经营活动现金流出增加。整体来看，20年Q1-3公司现金流情况显著好转。
长期逻辑：关注核心价值，临床循证是王道
研发投入大，研发费用率远超中药行业平均。
公司致力用技术创新提升中药高科技内涵，形成了中药研发关键技术、中药质量控制及标准制作技术、药理及安全性评价三个技术平台，项目先后荣获国家科技进步一等奖1项、国家科技进步二等奖4项、国家技术发明二等奖1项，“中医络病诊疗方法”入选国家级非物质文化遗产名录。研发驱动理念之下，投入逐年提升，20Q1-3研发费用已与19全年基本持平，研发费用率远超中药行业平均水平。
产品经循证医学充分验证，安全性和有效性得到行业认可。
目前公司已经完成“通心络胶囊防治急性心梗介入治疗后心肌无复流临床研究”、“参松养心胶囊抗心律失常临床研究”、“连花清瘟胶囊治疗甲型H1N1流行性感冒临床研究”等多项循证医学研究，专利产品具备确切临床疗效，形成学术推广的独特优势。
多个中药、化药临床有序推进。
中成药方面：截至报告期末，公司已获临床批件品种涉及呼吸系统、糖尿病及其并发症、泌尿系统、消化系统、风湿类、耳鼻喉等疾病。化学药方面：已开展了多个化学一类新药的合作研发，并启动了多个缓释片、控释片等高技术、高门槛品种的研发和申报。
估值与投资建议：分部估值345亿左右，建议“增持”
三大板块贡献成长动力。
1）抗感冒板块：随着疫苗上市、疫情好转，预计新冠带来的增量将逐渐消退；但由于品牌知名度提升、国际市场开拓及新品连花清咳片的上市，抗感冒板块市占率有望提升；其中，OTC部分具有提价可能性，毛利率水平上升，院内部分有望开拓华南市场；基于20年板块的高基数，合理估计21-22年营收增长率15~20%，净利润增长率18~23%。2）心脑血管板块：受20年1月获国家科技进步一等奖及疫情中公司品牌知名度提升影响，20年Q1-3同比增速呈现逐季提升态势，随着疫情影响消退，有望继续保持高增长，叠加新应用场景，合理估计心脑血管板块21-22年营收增速12-18%。3）其他主营业务：主要包括化生药、中药配方颗粒等，随着仿制药的获批，产线将进一步丰富，叠加中药配方颗粒政策放开预期，合理估计增速20-30%。
分部估值：感冒类、心血管类、其他。
以21年盈利预测为基准：1）连花清瘟系列产品具有良好品牌形象和消费者认可度，疗效确切，市占率有望进一步提升；OTC部分具有提价可能性，毛利率水平上升，带来净利润增长；院内部分有望开拓华南市场，营收加速；新品连花清咳片有望放量。考虑抗感冒板块高增长，给予22~30倍PE。2）通络三宝获国家科技进步一等奖，疗效经多项临床试验支撑，占领医生心智，具备核心竞争力，叠加新应用场景，有望维持较高增速，给予心脑血管板块25~35倍PE。3）其他项目中包含中药配方颗粒、仿制药、CMO、代谢类产品、保健类产品等多项业务，格局较为分散，规模效应尚未形成，给予15-20倍估值。4）政府补贴、投资收益可持续，给予15~20倍PE。5）新引进、与既有项目无关的化生项目的研发费用，由于其带来收益的可能性暂时无法估量，暂不给予估值。五部分加总，合计估值290~400亿，中值345亿。
