专栏名称: 郭磊宏观茶座

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【广发宏观王丹】如何评价7月的工业企业利润增速

郭磊宏观茶座 · 公众号 · 财经 · 2024-08-27 20:57

正文

广发证券 资深宏观分析师王丹

bjwangdan@ gf.com.cn

广发宏观郭磊团队

报告摘要

第一， 7月规上工业企业营收表现中规中矩，当月同比2.9%，这一增速水平持平前值，略低于4月（3.3%）和5月（3.8%），但略好于2023年同比的1.1%和今年一季度的2.3%。

第二， 利润表现大致相似。7月利润当月同比增长4.1%，这一增速水平略低于一季度的4.3%，但好于二季度月均增速的2.8%。从趋势来看，利润增速在经历了5月的小周期低点之后连续两个月呈现弱修复趋势。

第三， 从企业盈利表现的影响因子看，工业增加值增速自4月高点后边际放缓，PPI同比降幅逐步收窄，二者对冲下营收整体维持平稳；利润同比在6-7月的好转则叠加了利润率的好转，1-7月营收利润率5.4%，同比提高0.04个点，连续两个月小幅改善；进一步拆分利润率可知，利润率改善主要来自费用端压力的缓释，这可能与LPR下调所带来的企业财务费用下降有关。

第四， 从细分行业盈利增速看，前7个月交运设备、电热供应、橡塑同比及两年复合增速均实现两位数增长，处于领先位置；其次是有色、化纤、造纸、供水等，利润绝对增速和两年复合增速领先于其他行业；再然后是计算机通信电子、部分消费品（农副食品、饮料茶酒、纺织、印刷、文教体娱用品），低基数背景下同比增速两位数，但两年复合增速不高。最后是黑色、建材、石化、煤炭、电气机械等，利润同比负增。从宏观归因看，出口、涨价仍然是支撑企业盈利表现的两大线索；地产相关行业利润表现较差；前期供给扩张过快的电气机械行业（新能源相关）利润表现较差。

第五， 从边际变化看，7月煤炭、有色、农副食品、饮料茶酒、印刷、仪器仪表、燃气、橡塑绝对利润增速和对应的两年复合增速均呈现环比改善特征，其中，煤炭和有色延续上个月的上行趋势。

第六， 工业中间品和公用事业利润占比有所提升。7月工业中间品利润占比5.0%，环比和同比分别回升1.1和0.6个点，主要与橡塑、化纤等行业利润占比改善有关；7月公用事业利润占比13.6%，环比和同比分别回升3.9和0.5个点。在煤炭和有色等行业利润的支撑下，上游采掘行业利润占比环比提高2.4个点至17.4%。7月中游装备制造利润占比29.4%，环比回落或主要与季节性因素有关，占比高于去年同期0.4个点，这与统计局提到的锂离子电池制造、半导体器件专用设备制造、智能消费设备制造、铁路船舶航空航天、电子等装备制造行业利润保持高速增长对应。

第七， 名义库存和实际库存继续小幅回补。截至7月末，规上工业企业产成品名义库存同比增长5.2%，环比加快0.5个点，连续8个月呈现上行趋势；剔除PPI后的实际库存同比增长6.0%，环比回升0.5个点，在经历了5月的短暂回调后重回补库趋势。客观来说，本轮由于制造业（尤其装备制造）、建筑业（地产为代表）景气分化较为明显，内需存在缺口，工业价格持续偏弱，因此“补库”的微观影响并不明显。

第八， 截至7月末，规上工业企业资产负债率57.6%，环比持平，同比降幅亦连续3个月保持在0.1个点。其中，资产、负债、所有者权益同比分别增长5.3%、5.1%和5.7%，环比分别下降0.4、0.3和0.3个点，负债增速自2023年12月以来连续8个月低于所有者权益和资产规模增速，显示了规上工业企业部门继续控制负债扩张的投资特征。

第九， 从资产定价角度来看，目前的工业企业利润增速初呈弱企稳（增速连续两个月小幅好转），但又不足以引发复苏交易（4%左右的单月同比中枢仍相对较低）的状态。这可能是同期股票、债券呈震荡徘徊的“箱体”特征的背景之一。高频数据之下8月PPI环比可能表现较弱，这意味着同期企业盈利仍大概率低位徘徊。但值得注意的是，8月上旬后铜、下旬起螺纹钢有触底回升迹象；如果新一轮增量政策后续能够进一步落地，9-10月工业旺季不排除会出现工业量、价的叠加好转，届时对于利润修复的预期可能会逐步形成。

正文

7月规上工业企业营收表现中规中矩，当月同比2.9%，这一增速水平持平前值，略低于4月（3.3%）和5月（3.8%），但略好于2023年同比的1.1%和今年一季度的2.3%。

据万得数据（下同），1-7月营收累计同比增长2.9%，连续3个月持平。

从当月同比看，以6月和7月累计营收规模和同比增速推算，对应7月当月同比增长2.9%，持平前值；从统计局此前公布数据看，1-2月营收为同比增长4.5%，3月和4月同比分别为-1.2%、3.3% [1] ，5月营收同比增长3.8% [2] 。

从季度增速看，今年一季度同比增长2.3%，二季度平均增速3.3%（4-6月当月同比均值水平）；2023年全年同比1.1%。

1-7月，采掘、制造业、公用事业营收累计同比分别为-2.6%、3.0%、4.1%，采掘业环比回升0.8个点，制造业营收环比持平，公用事业营收同比则环比回落0.3个点。

利润表现大致相似。7月利润当月同比增长4.1%，这一增速水平略低于一季度的4.3%，但好于二季度月均增速的2.8%。从趋势来看，利润增速在经历了5月的小周期低点之后连续两个月呈现弱修复趋势。

1-7月规上工业利润同比增长3.6%，略好于前值的3.5%，连续两个月环比小幅回升。

当月同比方面，7月规上工业企业利润增长4.1%，增速环比加快0.5个点，连续2个月环比加快 [3] ；1-2月、3月、4月和5月同比分别为10.2%、-3.5%、4.0%、0.7%。

从季度趋势看，2023年1-4季度同比分别为-21.4%、-12.7%、7.7%、16.2% [4] ；2024年一季度同比增长4.3%、二季度平均增速为2.8%。

从企业盈利表现的影响因子看，工业增加值增速自4月高点后边际放缓，PPI同比降幅逐步收窄，二者对冲下营收整体维持平稳；利润同比在6-7月的好转则叠加了利润率的好转，1-7月营收利润率5.4%，同比提高0.04个点，连续两个月小幅改善；进一步拆分利润率可知，利润率改善主要来自费用端压力的缓释，这可能与LPR下调所带来的企业财务费用下降有关。

从“量、价”两大影响因子看，7月规上工业企业增加值同比增长5.1%，略低于前值的5.3%，工增自4月高点后呈现连续小幅放缓的特征；7月PPI同比-0.8%，持平前值。

利润率方面，7月营业收入利润率为5.4%，同比提高0.04个点 [5] ；2-6月营收利润率同比分别提高0.24 [6] 、0.09 [7] 、0.08 [8] 、0.02 [9] 、0.03 [10] 个点。

1-7月，每百元营收中成本为85.33元，同比增加0.09元；2-6月同比分别增加0.11元、0.16元、0.14元、0.06元和0.02元。（同比增减来源于统计局，即链接5-10。）

1-7月，每百元营收中费用为8.41元，同比持平；2-4月为同比分别减少0.01元、0.07元、0.02元；5-6月为同比增加0.04元和0.05元。（同比增减来源于统计局，即链接5-10。）

从细分行业盈利增速看，前7个月交运设备、电热供应、橡塑同比及两年复合增速均实现两位数增长，处于领先位置；其次是有色、化纤、造纸、供水等，利润绝对增速和两年复合增速领先于其他行业；再然后是计算机通信电子、部分消费品（农副食品、饮料茶酒、纺织、印刷、文教体娱用品），低基数背景下同比增速两位数，但两年复合增速不高。最后是黑色、建材、石化、煤炭、电气机械等，利润同比负增。从宏观归因看，出口、涨价仍然是支撑企业盈利表现的两大线索；地产相关行业利润表现较差；前期供给扩张过快的电气机械行业（新能源相关）利润表现较差。

1-7月，采掘、制造、公用事业利润同比分别为-9.5%、5.0%、20.1%；采掘环比回升1.3个点，制造业持平前值，公用事业环比回落3.0个点。

从细分行业上半年利润同比看，黑色采选（1-6月利润同比+48.1%，下同）、有色采选（13.7%）、农副食品（23.9%）、饮料茶酒（14.6%）、纺织（18.4%）、造纸（107.7%）、印刷（17.1%）、文教体娱用品（16.2%）、化纤（105.2%）、橡塑（11.3%）、有色冶炼（79.3%）、交运设备（36.9%）、计算机通信电子（25.1%）、电热供应（23.2%）、供水（15.8%）利润实现两位数增长。

以两年复合增速看，1-7月利润增速领先的行业包括电热供应（1-7利润同比两年复合增速36.5%，下同）、交运设备（33.6%）、电气机械（10.8%）、通用设备（9.3%）、仪器仪表（6.8%）、橡塑（11.9%）、化纤（7.8%）、有色采选（7.6%）、有色冶炼（6.5%）、造纸（5.8%）、供水（7.7%）。

1-7月利润增速同比为负的行业包括黑色冶炼（-158.1%）、非金属矿制品（-48.8%）、石油炼焦（-199.3%）、煤炭（-21.7%）、非金属矿采选（-5.6%）、电气机械（-8.1%）、专用设备（-2.9%）、木材（-0.8%）、医药（-0.8%）、服装（-0.1%）。

从边际变化看，7月煤炭、有色、农副食品、饮料茶酒、印刷、仪器仪表、燃气、橡塑绝对利润增速和对应的两年复合增速均呈现环比改善特征，其中，煤炭和有色延续上个月的上行趋势。

与上半年相比，7月行业利润累计同比和对应的两年复合增速均改善的行业包括，煤炭（1-7月利润同比较前值上行3.1pct，下同）、有色采选（2.0pct）、农副食品（4.7pct）、饮料茶酒（1.5pct）、印刷（1.0pct）、有色冶炼（1.1pct）、仪器仪表（1.4pct）、燃气（0.2pct）、橡塑（0.1 pct）。

7月绝对增速回落但对应的两年复合增速显著改善的行业包括，黑色采选（1-7月利润两年复合增速较前值回升5.1个点，下同）、纺织（1.8 pct）、化纤（7.1 pct）、金属制品（1.6 pct）、电气机械（1.9 pct）、废弃资源综合利用（15.5 pct）、燃气（0.6 pct）。

工业中间品和公用事业利润占比有所提升。7月工业中间品利润占比5.0%，环比和同比分别回升1.1和0.6个点，主要与橡塑、化纤等行业利润占比改善有关；7月公用事业利润占比13.6%，环比和同比分别回升3.9和0.5个点。在煤炭和有色等行业利润的支撑下，上游采掘行业利润占比环比提高2.4个点至17.4%。7月中游装备制造利润占比29.4%，环比回落或主要与季节性因素有关，占比高于去年同期0.4个点，这与统计局提到的锂离子电池制造、半导体器件专用设备制造、智能消费设备制造、铁路船舶航空航天、电子等装备制造行业利润保持高速增长对应。

7月采掘业利润占比为17.4%；1-4月占比为18.7%，5月占比为16.7%，6月占比为15.0%；2023年7月占比为18.2%。

7月原材料工业 [11] 利润占比为11.4%；1-4月占比10.2%，5月占比为13.9%，6月占比为13.4%；2023年7月占比为11.5%。

7月中间品 [12] 利润占比为5.0%；1-4月占比4.5%，5月占比为4.8%，6月占比为3.9%；2023年7月占比为4.4%。

7月装备制造 [13] 利润占比为29.4%；1-4月占比25.4%，5月占比为29.8%，6月占比为34.9%；2023年7月占比为29%。

7月消费制造利润占比为22.5%；1-4月占比28.4%，5月占比为24.3%，6月占比为22.5%；2023年7月占比为23.1%。

7月公用事业利润占比为13.6%；1-4月占比12.3%，5月占比为9.9%，6月占比为9.7%；2023年7月占比为13.1%。

统计局解读提到，1-7月“锂离子电池制造、半导体器件专用设备制造、智能消费设备制造等行业利润同比分别增长45.6%、16.0%、9.2%”，“1-7月铁路船舶航空航天、电子等行业在生产快速增长带动下，行业利润同比分别增长36.9%、25.1%，自年初以来持续保持高速增长态势”。 [14]

名义库存和实际 库存继续小幅回补。截至7月末，规上工业企业产成品名义库存同比增长5.2%，环比加快0.5个点，连续8个月呈现上行趋势；剔除PPI后的实际库存同比增长6.0%，环比回升0.5个点，在经历了5月的短暂回调后重回补库趋势。客观来说，本轮由于制造业（尤其装备制造）、建筑业（地产为代表）景气分化较为明显，内需存在缺口，工业价格持续偏弱，因此“补库”的微观影响并不明显。

截至7月末，规上工业企业产成品库存同比增长5.2%，较前值回升0.5个点。

以名义库存减去PPI同比作为实际库存的近似估计，7月末实际库存同比增长6.0%，环比回升0.5个点。

截至7月末，规上工业企业资产负债率57.6%，环比持平，同比降幅亦连续3个月保持在0.1个点。其中，资产、负债、所有者权益同比分别增长5.3%、5.1%和5.7%，环比分别下降0.4、0.3和0.3个点，负债增速自2023年12月以来连续8个月低于所有者权益和资产规模增速，显示了规上工业企业部门继续控制负债扩张的投资特征。

截至 7月末，规上工业企业资产负债率为57.6%，环比持平；同比下降0.1个点，同比降幅连续3个月持平。

截至7月末，规上工业企业资产、负债、所有者权益同比分别增长5.3%、5.1%、5.7%，环比分别下降0.4、0.3和0.3个点。

从资产定价角度来看，目前的工业企业利润增速初呈弱企稳（增速连续两个月小幅好转），但又不足以引发复苏交易（4%左右的单月同比中枢仍相对较低）的状态。这可能是同期股票、债券呈震荡徘徊的“箱体”特征的背景之一。高频数据之下8月PPI环比可能表现较弱，这意味着同期企业盈利仍大概率低位徘徊。但值得注意的是，8月上旬后铜、下旬起螺纹钢有触底回升迹象；如果新一轮增量政策后续能够进一步落地，9-10月工业旺季不排除会出现工业量、价的叠加好转，届时对于利润修复的预期可能会逐步形成。

风险提示： 工业品价格偏弱拖累利润增速；国内政策稳增长力度不及预期；去库等历史经验与实际情况有出入；海外流动性收紧超预期；规上工业企业统计口径动态调整，倒推利润单月增速或与实际情况有细微出入。

[1] https://www.stats.gov.cn/sj/sjjd/202405/t20240527_1954144.html

[2] https://www.stats.gov.cn/sj/sjjd/202406/t20240627_1955197.html

[3] https://www.stats.gov.cn/sj/sjjd/202408/t20240827_1956107.html

[4] https://www.stats.gov.cn/sj/sjjd/202401/t20240126_1946915.html

[5] https://www.stats.gov.cn/sj/zxfb/202408/t20240827_1956106.html

[6] https://www.stats.gov.cn/sj/zxfb/202403/t20240327_1948176.html

[7] https://www.stats.gov.cn/sj/zxfb/202404/t20240427_1948752.html

[8] https://www.stats.gov.cn/sj/zxfb/202405/t20240527_1954143.html

[9] https://www.stats.gov.cn/sj/zxfb/202406/t20240627_1955196.html

[10] https://www.stats.gov.cn/sj/zxfb/202407/t20240727_1955855.html

[11] 黑色冶炼、有色冶炼、化学、非金属矿制品、石油加工及炼焦