上周美国通胀形势有所缓和，美元和美债利率同步回落，风险资产修复上周美国通胀数据显示通胀形势有所缓和，零售销售数据显示消费有所回落，紧缩压力缓解。美元指数结束周线五连涨，美国和欧洲主要国家10年国债利率均出现不同程度的回落。而风险资产则迎来全面修复，除日经225外，全球主要股指普涨，铜和原油的涨幅也都在1%之上。受此驱动，我们跟踪的全球资产配置模拟组合上周上涨0.37%，净值逼近历史新高。但目前基钦周期已经运行至顶部拐点区域，法国CAC40、日经225等代表性股票资产自去年年中以来已经长时间未创新高，因此我们判断这次风险资产的修复可能是阶段性的，随着周期下行趋势逐渐明朗，未来避险资产或更优。历史规律显示，周期拐头往往是渐进式的过程，代表性资产会依次见顶目前美股周期状态和2007年类似，复盘当年全球主要股指见顶的规律，核心结论如下：1、主要股指的见顶时间基本围绕在周期拐点附近。2、周期趋势的转折是一个渐进的过程，主要股指见顶有一个先后次序，通常强势资产见顶时间更晚。3、各主要指数均构筑了相对复杂的顶部形态，顶部持续时间较长。目前基钦周期再一次运行至顶部拐头区域，法国CAC40和日经225指数自去年年中以来已经长时间未创新高，依据历史经验，周期信号拐头+部分相对弱势指数已经构筑顶部形态的背景下，预计以美股为代表的强势资产未来也可能面临下行风险。AI行业轮动模型持仓偏红利，AI主题轮动模型持仓偏成长上周境内权益市场整体表现较好，三个AI轮动模型均录得正收益：1、AI行业轮动模型上周上涨3.24%，超额收益-0.26%，最新持有银行、非银行金融、建筑、石油石化、交通运输5个行业，持仓风格仍然偏红利。2、AI主题轮动模型上周上涨7.22%，超额收益3.65%，持仓中包含信息安全、中证软件、中证数据、工业互联等主题，风格偏成长，该模型也是今年以来三个AI轮动模型中表现最好的。3、AI概念指数轮动模型上周上涨5.91%，超额收益1.60%，目前持有银行精选指数、证券精选指数、中特估指数等10个概念指数，主要集中在金融、国企相关概念上，风格偏稳健。月频行业轮动模型由综合景气度和残差动量结合计算每月调仓信号。模型1月份最新持有通信、交通运输、非银行金融、家电、银行。模型上周上涨2.62%，受投资者风险偏好修复的提振，成长风格占优，主题概念集中的通信行业表现较好，贡献了主要的正收益。我们在大类资产趋势信号和月频行业轮动模型的基础上构建了绝对收益ETF模拟组合，模型上周上涨0.38%，今年以来累计上涨0.46%。1月最新一期持仓中，权益内部持有家电、通信、交运等相关标的，商品内部持有黄金、豆粕和有色金属相关ETF。由于近期A股波动有所收敛，模型根据风险平价计算权重，权益仓位有所提升。01 上周美国通胀形势有所缓和，美元和美债利率同步回落
上周美元指数和10年美债利率同步回落，海外资产多数迎来修复，主要驱动因素是美国通胀形势有所缓和，紧缩压力缓解：1、1月14日公布的美国12月PPI同比和环比分别为3.3%、0.2%，分别低于彭博一致预期的3.4%、0.3%；2、1月15日公布的美国12月核心CPI同比增速3.2%，低于彭博一致预期的3.3%；3、1月16日公布的美国12月零售销售环比增速0.4%，低于彭博一致预期0.6%。通胀形势的缓和，以及消费数据的回落，缓解了近期偏紧的流动性环境，海外资产多数迎来修复，除日经225之外其他股指普涨，美国和欧洲主要经济体国债收益率普遍回落，铜、原油和黄金也都录得不同程度的上涨。
海外流动性压力缓解+国内投资者风险偏好修复的背景下，国内风险资产上周也迎来上涨行情。A股主要指数均录得正收益，其中小盘表现强于大盘，微盘股指数、中证2000、中证1000的周涨幅均超过5%；商品内部，非金属建材、能源、煤焦钢矿三个顺周期板块的涨幅也都超过5%。从主要ETF的表现来看，也呈现小盘强于大盘、成长强于价值和红利的特征，行业ETF内部，领涨的主要是通信、机械、计算机等主题概念集中的成长板块。
02 以史为鉴：2007年全球股市见顶有何规律
在前期周报《多视角洞察：美股上行趋势能否延续》（2025-01-05）中，我们指出：美股市场或已运行至本轮基钦周期高位，未来需警惕回落下行风险。本期报告我们根据美股当前周期状态，复盘历史可比区间中全球股指见顶的规律，以期为当下市场走势提供参考。
根据周期建模结果，目前美股处于短周期见顶，中周期下行，短周期底部上行的状态，与2007年中的周期状态类似。当时全球主要股指也是经历了一轮周期上行趋势，运行至顶部区域。我们复盘了当时全球主要股指见顶的规律，得到以下结论：
1. 主要股指的见顶时间基本围绕在周期拐点附近。根据建模结论，美股短周期于2007年4月见顶回落，而主要股指的见顶时间集中在5月至10月，说明周期拐点判断对于市场走势有一定的前瞻预判作用。
2. 周期趋势的转折是一个渐进的过程，主要股指见顶有一个先后次序，并非完全同步。最早见顶的是意大利富时MIB指数，见顶时间2007年5月18日，最晚见顶的是标普500指数，见顶时间2007年10月9日，期间跨度有5个月。
3. 各主要指数的见顶顺序和趋势强弱整体呈现出正相关的关系，换言之，相对弱势的资产更早构筑顶部，而相对强势的资产则仍然具备创新高的能力，一旦最强势的资产也出现转折，则整段行情就基本宣告结束了。比如最早见顶的三个指数，区间涨幅在6个主要股指中分别排名4、3、5名，而见顶较晚的德国DAX指数区间涨幅最高。
4. 各主要指数均构筑了双重顶、三重顶或头肩顶等相对复杂的顶部形态，顶部持续时间较长。这说明周期上行至顶部区域时，资金会出现分歧，但行情不会立马反转，直到周期拐头趋势明朗后，主跌行情才开启。
5. 海外股指中，美股虽然区间涨幅不高，但却是最晚见顶的，这可能是因为周期顶部分歧增大后，投资者避险需求提升，资金往往会回流至美国，从而为美股带来边际增量资金，18年全球股市见顶过程中，美股也是最晚见顶的。
回到当下，基钦周期再一次运行至顶部拐头区域，全球主要股指的走势和2007年类似，也逐步呈现出依次见顶的迹象：1、法国CAC40指数和日经225指数自去年年中以来就震荡偏弱，长时间未创新高；2、意大利富时MIB指数和英国富时100指数去年下半年也处于长期震荡走势，尽管近期收盘价突破前高，但依据历史经验，顶部形态的构筑本就是长期、复杂的；3、德国DAX指数和标普500指数是本轮行情中涨幅最大、趋势最强的两个指数，虽然目前还未看到明显的顶部形态，但依据历史经验，周期信号拐头+部分相对弱势指数已经构筑顶部形态的背景下，预计以美股为代表的强势资产未来也可能面临下行风险。
03 AI行业轮动模型持仓偏红利，AI主题轮动模型持仓偏成长
上周境内权益市场整体表现较好，三个AI轮动模型均录得正收益：
1. AI行业轮动模型上周上涨3.24%，超额收益-0.26%，今年以来超额收益1.11%。
2. AI主题轮动模型上周上涨7.22%，超额收益3.65%，今年以来超额收益5.52%。
3. AI概念指数轮动模型上周上涨5.91%，超额收益1.60%，今年以来超额收益2.79%。
从最新持仓来看，三个AI轮动模型持仓有所分化：
1. AI行业轮动模型最新持有银行、非银行金融、建筑、石油石化、交通运输5个行业，持仓风格仍然偏红利、稳健。
2. AI主题轮动模型最新持有金融地产、信息安全、中证基建、中证软件、中证数据、金融科技、建筑材料、工业互联、浙江国资、创精选88共10个主题指数。持仓中包含信息安全、软件、数据、工业互联等主题，风格偏成长。
3. AI概念指数轮动模型最新持有银行精选指数、证券精选指数、万得微盘股指数、中字头央企指数、中特估指数、电力指数、工程机械指数、锂矿指数、保险精选指数、国企改革指数共10个概念指数。主要集中在金融、国企相关概念上。
04 月频行业模型最新持有通信、交运、非银、家电、银行
上周月频行业轮动模型持仓及涨跌幅分别为：家电（0.24%）、银行（1.27%）、非银行金融（3.25%）、交通运输（2.81%）、通信（5.73%），模型累计上涨2.62%，超额收益-0.84%。通信和非银行金融贡献了主要的收益。上周投资者风险偏好修复，成长风格占优，主题概念集中的通信行业表现较好。
下表展现了月频行业轮动模型最近12个月的持仓资产，最新一期持仓相比于上一期保留了非银行金融、通信、家电三个行业，剔除了贵金属、工业金属两个偏资源型的行业，新增了交通运输、银行两个偏红利风格的行业。
05 绝对收益ETF模拟组合：今年以来收益0.46%
境内绝对收益ETF模拟组合的大类资产配置权重主要根据各类资产近期趋势进行计算，趋势较强的资产赋予较高的权重；权益资产内部配置权重则直接采用月频行业轮动模型的每月观点。模型上周上涨0.38%，今年以来累计上涨0.46%。
下表展示了绝对收益ETF模拟组合2025年1月持仓资产，权益内部持有贵金属、非银行金融、家电、通信、交通运输等相关标的，商品内部持有黄金、豆粕和有色金属相关ETF。由于近期A股波动有所收敛，模型根据风险平价计算权重，权益仓位有所提升。
