【中泰一周微视】宏观\/金融工程\/钢铁\/建材\/煤炭\/有色\/地产\/医药\/轻工\/传媒\/军工

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梁中华、吴嘉璐（研 究助理）： 《少年的你》推升票房，猪价上涨再创新高——宏观周度观察-20191103

1、下游： 商品房成交量延续降温，汽车零售跌幅扩大，票房延续高增长。本周30大中城市商品房成交面积环比、同比均在回落，尽管10月全月成交面积同比仍增加4.4%，但增速较上月已明显放缓，而增量也主要来自上半月“以价换量”策略下的销售回暖，下半月销售明显走弱。土地成交也延续降温，溢价率和成交量都在走弱。车市仍然低迷，上周乘用车零售和批发仍然负增，跌幅也有所扩大。上周观影人次和票房收入同比继续大增，《少年的你》为票房主要贡献。

2、中游： 发电耗煤走弱，高炉开工回升，但生产整体依旧偏弱。 本周电厂日耗环比继续回落，同比增速也在放缓，同比高增主要源于去年基数较低，趋势上看仍是走弱的。 高炉开工率环比小幅回升，但目前仍处于较低水平。 焦炉生产率环比继续回落，大中小型焦化厂开工率都在走低，生产端依然偏弱。

3、上游： 原油价格回落，动力煤价格小幅下降，有色价格涨跌互现。 本周原油价格有所回落，短期来看，供需格局变化不大，而长期来看，全球经济放缓制约原油价格，因此，未来原油价格或延续震荡格局。 秦皇岛动力煤价格小幅下降，电厂煤炭库存上升。 近期煤炭价格下跌或源于煤炭产能的持续释放，另外电厂库存持续高位也对煤炭终端需求造成影响，从而压低煤炭价格。 LME金属价格涨跌互现，库存多数下滑。

4、物价： 猪肉价格涨幅收窄，钢铁价格小幅回升。 食品方面，猪肉价格延续上涨，且涨幅较上周收窄。 但短期供需缺口仍难改善，涨价压力仍在。 蔬菜和水果价格涨跌不一。 非食品商品类价格小幅回落。 工业品价格趋于走弱，煤价格仍在走低，钢价格小幅回升。 整体需求仍未改善，工业品价格下行压力仍然较大。

5、流动性： 公开市场净回笼，流动性合理充裕。 本周央行未开展逆回购操作，开展了600亿元国库现金定存操作，但逆回购到期5900亿元，公开市场累计净回笼5300亿元。 受目前银行体系流动性总量处于较高水平影响，银行间利率有所回落。

风险提示 ： 经济下行，政策变动。

唐军、张晗（研究助理）：情绪择时周报（191103）：市场情绪改善，短期保持乐观

情绪综合得分

市场情绪综合得分从42分上升至48分。 其中北上资金大幅净流入，公募仓位本周略降，价量指标显示出市场的赚钱效应环比上升。 整体来看市场情绪有所改善，对接下来一周市场持有乐观态度。

各维度得分如下：

公募基金指标

根据我们的模型估算，公募基金整体仓位从前期80.4%略降至79.7%，公募仓位此前曾连续六周下降，近期仓位出现连续三周上涨，体现出机构投资情绪的边际改善。

衍生品指标

当前IF、IH期货均处于略微升水状态，其中IH升水0.09%，IF升水0.18%，IC深度贴水状态环比改善，当前贴水0.29%。 50ETF期权隐含波动率为18.1，处于过去一年较低位置。 整体来看衍生品指标显示出市场预期有所改善。

产业资本&外资变化

截止目前，过去30日产业资本净减持394亿，处于过去一年2.8%分位水平。 北上资金过去5个交易日净流入230亿，已经多周持续净流入。

其他指标

两融余额当前为9666亿，环比略升，处于过去一年90.4%分位水平。 从筹码浮盈来看，万德全A指数的浮盈为2.3%，沪深300为6.7%，中证500为-0.14%。 目前60日线以上股票占比为39%，120日线以上股票占比38%。 从几个量价指标看市场赚钱效应环比略升。

风险提示： 市场系统性风险，监管政策超预期 变动 ，外部环境超预期变化

笃慧、曹云：钢价超跌反弹-20191102

投资策略： 本周上证综合指数上涨0.11%，钢铁板块下跌2.14%。 尽管金九银十旺季结束，但本周建筑钢材日成交量仍维持在20万吨以上的较高水平，近期钢市情绪偏低、投机性成交占比较少，日成交量主要由真实需求贡献。 结合近期社会库存快速回落的现象，可以佐证下游需求的旺盛。 如我们年初策略报告《进退之间》所预期，今年地产需求的持续强劲，支撑钢价中枢在高位运行，当前钢价处于阶段性底部区域，需求超预期带来的情绪修复将推动钢价超跌反弹，钢铁股也有望迎来阶段性修复。 此外继续推荐钢铁新材料类个股钢研高纳（受益于航发国产化的高温合金龙头）、久立特材（推荐逻辑详见报告《高股息率的不锈管龙头》）及特钢龙头中信特钢（推荐逻辑详见报告《弱周期下的成长股》）。

风险提示： 宏观经济大幅下滑导致需求承压；供给端压力持续增加。

孙颖、祝仲宽（ 研究助理 ）：持续推荐B端品牌建材，重视广东水泥Q4高景 气-20191103

本周观点：

1）下半年品牌建材仍然需求总量有韧性，亮点在龙头的结构性增长。 在三四线去化率预期走低、但在手土地仍然较多的背景下，上半年房企对新开工环节仍然倾斜了较多资源； 但是我们也不断提到，大量需要竣工交付的在建房屋仍然将对品牌建材需求形成较为明显的支撑，同时也可以期待下半年是否会加速释放，从9月公布的统计局数据可以看到，单月竣工面积已经连续两个月同比转正； 尤其是对to B品种（三棵树、帝欧家居、蒙娜丽莎、东方雨虹、亚士创能等企业），在近年房企持续提升集中度的情况的情况下，相关品牌建材企业深度绑定龙头房企，增长确定性较高（由于整个链条高杠杆，主要风险来自于信用环境）。

To C或 To 小B品种伟星新材、北新建材除了有望受竣工端回暖之外，主要期待来自于渠道端带有协同效应的品类扩张，是能为企业带来较大边际增量的，伟星的咖乐防水和净水器、北新的龙骨及防水业务都是值得重点关注的； 另外凭借品牌优势适度介入To B端也是公司维持竞争力的合理选择。 （相关业务贡献盈利可能需要较长时间，更建议预期低点进行配置）蒙娜丽莎工程和经销端两头发力，工程端将持续受益于下游地产商精装修占比提升及集中度提高，公司凭借上市融资优势有较大加码空间； 经销端渠道不断下沉，有望攫取落后产能出清后的市场份额。 公司当前业绩受制于产能瓶颈，2020年及以后藤县新建产能的陆续释放值得期待。

2）新材料（石英玻璃）： 持续推荐菲利华，下游行业（半导体和军工）趋势向好，公司具备核心技术竞争力，拟定增实行半导体品类扩张和军工复材延伸，预计未来几年持续高增。 积极关注石英股份，高端领域需求打开+产能扩张奠定公司成长基础。

菲利华： 半导体业务领域，行业增速短期有所波动，市占率持续提升+品类扩张支撑公司业绩稳定增长； 中长期看国产替代。 军工业务领域： 下游需求放量+编织物和复材延伸，需求和利润率逐步提升。 比较半导体材料及军工领域公司，估值较低。 公司具备核心技术优势（半导体设备原厂认证+军工供货资质）及较大成长性，继续重点推荐。

石英股份： 公司近几年高端业务拓展卓有成效，光纤半导体板块收入占比的提升持续改善盈利能力，认证推进+高纯石英砂提纯技术有望持续打开半导体领域市场； 光纤用石英套管研发成功，或成为公司业绩重要增长点之一； 可转债募资项目保障中高端产能供应，奠定增长基础。 电光源领域有望向毛利率更高的高端产品进发，单晶用高纯石英砂或迎来国产替代机遇。

3）水泥： 本周全国水泥市场价格环比上调，涨幅为1.4%。 价格上涨地区仍然是以华东和中南为主，不同地区上涨20-50元/吨。 10月底11初，尽管国内水泥市场需求保持稳定，但水泥价格上涨势头不减，南部地区水泥企业为在最后旺季提升盈利，不断推动价格上涨，考虑到多数地区水泥价格已涨至相对高位，后期无外在因素影响情况下，上涨幅度或将逐渐收窄。

展望四季度，我们维持Q4投资策略报告中的判断，Q4前半段同比去年更强， Q4后半段同比去年偏弱。

水泥股投资： 从年内预期差角度看，广东区域和西北地区值得关注。 广东地区上半年水泥产量呈现2.4%的下滑，核心原因是上半年雨水天气较多（我们粗略统计比去年上半年多30天左右），而广东的地产和基建数据并不差，因此我们认为上半年部分水泥需求将延迟至Q4释放，而广东水泥行业定价较为市场化，因而上半年水泥价格表现疲软，一旦下半年需求出现回暖，价格是具备上涨动力的； 区域内龙头企业（塔牌集团，华润水泥）盈利端的预期差值得关注。 开年以来货币环境相对宽松，尤其是财政发力明显； 专项债融资的预先放松叠加大量区域建设规划为基建能力端保驾护航。 我们认为区域内的水泥企业（天山股份、祁连山、西部水泥）将受益于需求端回暖带来的弹性。 长期仍然关注价值和现金流。 长期来看分红能力和资产价值仍然是核心，海螺水泥已经进入净资产推升市值阶段，虽然以年的时间维度看，后续价格和盈利有回归均值可能，但是资产端的安全边际已经逐渐明晰，我们仍然建议看长做长。

4）玻璃与玻纤是否能看找到资产端安全边际和较好的配置时点？ 玻璃四季度供需关系良好，旗滨集团承诺较高分红比率（当前预期股息率水平约为7%），我们认为资产的安全边际是较高的，可以博弈四季度景气行情。 玻纤板块中，中材科技由于玻纤业务产品结构可调节空间较大且成本持续优化抵御了前期价格的下滑，上半年整体盈利稳定； 且风电叶片高景气促使公司整体业绩高速增长，目前时点看估值不贵，增长确定性较高。 中国巨石由于业务相对单一，上半年受到景气度影响盈利有所下滑，但由于近几年产品结构的持续高端化，此轮行业底部盈利能力较上轮有所提高，且未来公司仍然在持续构筑成本和布局优势（全球化和智能化）。 考虑到未来一年内行业内几乎没有产能新增，我们预计在当前需求下下半年行业景气有望筑底，待需求边际转好后（汽车产量可作为前置指标观测玻纤在汽车领域的应用情况），行业景气有望企稳回升。

风险提示： 房地产、基建投资低于预期,宏观经济大幅下滑,供给侧改革不及预期、政策变动的风险，玻纤价格下滑超预期，新材料企业定增项目不及预期。

李俊松、王瀚（研究助理）：经济下行压力依旧，龙头三季报业绩逆势增长-20191103

核心观点： 上周，煤炭板块下跌1.7%，沪深300指数上涨1.4%，煤炭板块表现弱于大盘。 动力煤： 产地方面，多数煤矿因下游需求乏力，坑口含税价格均出现不同幅度的下调。 本周北方港口需求和下游电厂补库需求均无明显好转，港口动力煤价格持续下行。 考虑到当前中转地以及下游电厂库存仍处于高位，抑制电厂补库需求，短期港口动力煤价格预计继续弱势运行。 焦煤： 本周部分地区焦煤价格继续下跌，市场毫无起色。 受前期山西吕梁地区焦煤价格大跌影响，本周山西临汾及晋中等地焦煤价格继续小幅下跌。 后期来看，焦煤市场供应充足，而下游需求持续低迷，难有提振，目前看焦煤价格将继续承压下行。 焦炭： 本周钢厂开工率有所回升，焦炭下游需求转好而供给端焦化厂开工率有所下滑，焦炭供需格局稍有改善。 此外，由于钢价有所上行，钢厂对焦炭价格打压意愿减弱。 综合来看，短期焦炭价格有望维持稳定。 投资策略： 经济下行压力依旧，龙头三季报业绩逆势增长。 10月制造业PMI下滑至49.3，环比下降0.5pct，连续6个月落入荣枯线以下，虽然部分是受到季节性扰动（十一假期）影响，但仍表示当前经济下行压力较大。 在这样的背景下，我们认为业绩稳健的高股息资产价值性将愈发凸显，具备战略配置价值，神华、陕煤的三季报业绩逆势增长也印证了这一点。 此外，在历经两年多时间的摸底和准备后，我们认为山西煤炭企业集团混改（资产注入或整体上市）有望进入加速阶段，建议持续关注。 主要推荐高股息行业龙头： 陕西煤业、中国神华，有望受益于山西国改标的： 潞安环能、西山煤电，高弹性标的建议关注： 兖州煤业、神火股份、恒源煤电，同时焦煤股建议关注： 淮北矿业，焦炭标的建议关注山西焦化、金能科技、中国旭阳集团（港股），以及煤炭供应链标的瑞茂通。

风险提示： 经济增速不及预期； 政策调控力度过大； 可再生能源替代等。

谢鸿鹤、李翔：不要忽视：西澳锂矿山“出清”信号不断-20191103

倪一琛：新房成交同比继续改善，主流房企10月销售再超预期-20191103

一手房： 成交环比增速2.14%，同比增速15.15%（按面积）

本周中泰跟踪的40个大中城市一手房合计成交面积513.59万方，环比增速2.14%，同比增速15.15%。 其中，一线、二线、三线城市一手房成交面积环比增速分别为30.55%，-6.11%，6.13%； 同比增速分别为11.47%，9.27%，27.18%。

二手房： 成交环比增速-7.45%，同比增速18.40%（按面积）

本周中泰跟踪的14个大中城市二手房合计成交面积125.28万方，环比增速-7.45%，同比增速18.40%。 其中，一线、二线、三线城市二手房成交面积环比增速分别为-4.75%，-9.77%，-3.19%； 同比增速分别为11.07%，29.37%，-1.89%。

库存： 可售面积环比增速1.88%（按面积）

本周中泰跟踪的15个大中城市住宅可售面积合计5495.86万方，环比增速1.88%，去化周期30.07周。 其中，一线、二线、三线住宅可售面积环比增速为-0.76%，5.20%，1.58%。 一线、二线、三线去化周期分别为40.76周，22.80周，26.11周。

10个重点城市推盘分析（数据来源： 中指）

根据中指监测数据，（10月21日至10月27日）重点城市共开盘84个项目，合计推出房源17555套，其中一线城市开盘3334套、占比18.99%； 开盘项目平均去化率达到61%，其中二线城市平均去化率为59%。

投资建议： 本周，我们高频跟踪的40大中城市一手房成交环比增速2.14%，同比增速15.15%； 二手房成交环比增速-7.45%，同比增速18.40，市场成交量同比上升； 重点城市去化率为61%，较上周有所上升。

10月31日，115家A股上市房地产开发企业三季报全部披露完成。 根据Wind数据，前三季度A股115家房企合计实现总营收13800.40亿，同比增长22.25%； 实现净利润1593.21亿元，同比增长15.40%。 其中，绿地控股、万科、保利地产位列A股房企营收绝对值前三。

销售方面，10月主流房企销售额持续超预期。 根据克而瑞数据，10月主流50家房企单月销售金额8892亿元，环比减少2%，同比增长36%； 1-10月主流50家房企累计销售金额72879亿元，环比增长14%，同比增长16%。 分房企来看，10月份销售TOP5为恒大、碧桂园、融创、万科和保利，其中恒大930亿元（同比+75%）、碧桂园850亿元（同比+43%），融创642亿元（同比+23%），销售亮眼。 TOP20中，龙湖270亿元（同比+80%），绿地251亿元（同比+52%），世茂232亿元（同比+53%），旭辉190亿元（同比+76%）、金茂122亿元（同比+55%），均取得超50%的高销售增速。

政策方面， 我们认为政策调控正在宽松，近期多地出台公积金贷款额度提升及贷款期限延长政策； 绍兴、南通、郑州等多地陆续出台人才购房补贴政策，都是政策在边际改善的表现； 从目的上看，“稳房价、稳地价、稳预期”不是要打压行业，目前看来： 土地溢价率持续走低，即便促销，去化压力也在加大，市场看空情绪浓厚，这些其实已经背离了促使行业健康平稳发展的初衷，我们看好四季度和明年一季度，“一城一策”式的政策调控或出现宽松多于收紧的结构化改善。

行业配置方面， 我们坚持此前强调的在四季度超配地产的观点，主要逻辑有以下4点： 政策（估值）底部： 当前房价地价趋稳，基本面下行，融资超预期持续收紧，政策调控目的达到，进一步收紧意义不大，目前重点房企19E市盈率平均仅为6.1X，估值继续下行空间较小，上行空间与概率大。 宽货币： 目前行业虽然受到窗口指导，但整体或多或少也能收益于已经开始的货币宽松周期，降准降息带来利好的方向不变。 业绩确定性： 我们测算重点房企全年业绩增速中位数为27%左右，在当前全球经济或进入衰退期，市场开始给予业绩确定性板块与标的更高的溢价，地产股业绩确定性优势凸显。 高分红： 地产行业放慢扩张主动降杠杆后，整体开始提高分红，目前重点房企股息率平均高达4.5%。

配置建议： 看好Beta修复基础上的Alpha个股。 首先当前板块具备估值提升机遇： 政策（调控和融资）边际改善带来的估值修复； 年末释放业绩带来的估值切换。 其次个股方面，结构分化加速： 由融资-拿地-利润、管理-效率-费用、品牌-产品-溢价等多维度传导分化，在行业下行期尤其明显，类似制造业产能出清，行业集中度继续提升，龙头利润改善明显的逻辑。 最后从择时角度看： 历次周期中，市场底领先政策底，政策底部领先基本面底（销售反弹），现在政策正在改善，观望时间过长，或错失最佳投资时机。

推荐受益于集中度持续提升，在行业下行期存大量整合机遇的行业龙头： 万科、保利、融创中国； 及致力于降杠杆、提分红、优化内控的成长一线： 华夏幸福、旭辉控股集团。

风险提示： 三四线销售下行压力继续加大； 流动性持续收紧。

江琦、谢木青：医药板块2019Q3分析暨11月月报：三季报期总结：结构性高增长持续，建议继续重点布局高景气板块-20191102

2019年三季报收官，行业分化趋势明显，结构性高增长持续——创新药、生物制品、医疗服务、疫苗、药店、CRO等板块持续快速增长，中药、化学制剂继续承压，建议继续布局高景气细分子板块。 2019Q3医药上市公司收入增速14.04%，利润总额增长6.64%，扣非净利润增长0.45%；扣除原料药后医药板块收入增长14.17%，利润总额增长7.61%，扣非净利润增长1.02%。Q3医药板块整体收入利润增速较上半年有所放缓，整体数据依然不好，但是结构性高增长持续，子板快增速块、增速慢共存。整体板块增速慢，我们预计化学仿制药、辅助用药、中药注射剂等药品依然面临较大压力。增速快的子行业业绩继续亮眼，包括创新药放量、生物制品、医疗服务、医疗器械、药店、CRO、疫苗等板块均有不错表现。医药板块II级子行业来看，2019Q3扣非净利润增速排序为生物制品、医疗服务、医疗器械、医药商业、化学制剂、化学原料药、中药，排序较上半年有所微调。其中医疗服务细分的CRO和药店子板块继续延续了上半年的快速增长，高景气有望持续，建议重点关注。

Q3基金医药持仓占比提升，集中加配白马趋势延续。 统计自2019Q3基金持仓数据，A股基金前十大重仓医药板块占比15.45%，扣除医药基金后占比11.46%。扣除医药基金后医药板块超配4.34%，配置占比较2019Q2上升1.2%，医药持仓占明显提升。A股基金持有市值Top10医药个股为长春高新、恒瑞医药、药明康德、通策医疗、爱尔眼科、华兰生物、美年健康、泰格医药、迈瑞医疗、金域医学；持仓基金数量Top10为恒瑞医药、长春高新、药明康德、泰格医药、通策医疗、爱尔眼科、迈瑞医疗、康泰生物、凯莱英、健帆生物。其中恒瑞医药、药明康德的基金持仓市值和重仓基金数量显著增长。

中泰医药重点推荐10月平均涨跌幅6.51%，跑赢医药行业1.84%，其中恒瑞医药12.64%、爱尔眼科11.53%、药明康德8.50%、泰格医药10.07%、华兰生物5.10%、海思科14.83%、迪安诊断-12.93%、健友股份12.22%、大参林-3.39%。

11月重点推荐：恒瑞医药、药明康德、泰格医药、爱尔眼科、华兰生物、美年健康、健友股份、海思科、大参林。

展望未来三年，研发创新、消费升级、制造升级成为行业长期趋势，精选优质标的。（1）研发创新：创新药依然是最确定的大趋势，研发创新是药品行业的未来，国家从审评到支付多维度支持创新药发展，建议布局产品管线丰富的创新药优质标的。看好恒瑞医药、复星医药等。医药服务外包向中国转移，国内创新需求大增，中国创新药服务外包迎来爆发，建议布局竞争力强的龙头企业。看好泰格医药、药明康德等。（2）消费升级：医疗服务、疫苗、自费专科药和品牌中药等领域，受益于消费升级趋势，优质龙头企业有望维持快速成长。看好爱尔眼科、智飞生物、康泰生物等。（3）制造升级：仿制药企业受带量采购等政策影响，估值会受到压制；但是短期业绩普遍受影响不大，而经历行业洗牌会诞生出走成本领先战略和高壁垒仿制药的新龙头，部分优质企业估值过度下杀后有估值修复机会。（4）其余优质细分龙头，如迈瑞医疗、安图生物等。

行业热点聚焦： （1）国家局发布注射剂一致性评价细则（征求意见稿）。（2）《DRG付费国家试点技术规范和分组方案》发布。

市场动态： 2019年10月医药生物行业上涨4.67%，同期沪深300收益率1.89%，医药板块跑赢沪深300约2.78%，医药商业子板块下跌1.00%，其余子板块均上涨；其中医疗服务子板块涨幅最大，为6.91%。以2019年盈利预测估值来计算，目前医药板块估值32倍PE，全部A股（扣除金融板块）市盈率约为17倍，医药板块相对全部A股（扣除金融板块）的溢价率为88%。以TTM估值法计算，目前医药板块估值33倍PE，低于历史平均水平（37倍PE），相对全部A股（扣除金融板块）的溢价率为68%。

风险提示： 政策扰动风险，药品质量风险。

徐稚涵、郭美鑫（研究助理）：Suzano三季报分析：以价换量，后市浆价难有起色-20191103

本周核心组合： 中顺洁柔、太阳纸业、欧派家居、帝欧家居、顾家家居、晨光文具、盈趣科技

Suzano三季报分析： 以价换量，后市浆价难有起色。 Suzano（金鱼）发布三季度报告，公司单季度销量255万吨，环比提升15.1%，但营收仅环比增长1%，公司单吨出厂价环比下降14.9%，EBITDA已降至17年浆价启动前的水平以下。 我们认为，Suzano除通过力推降价策略减轻库存压力外，公司远优于同行的成本优势使得管理层有意愿在浆价低位区间扩张市占率，提高中小企业生存压力。 根据公司全年产量计划，四季度产量目标高于三季度，因此，浆价难以大幅反弹。 投资逻辑上推荐浆价下行的生活用纸受益标的中顺洁柔，纸价企稳，盈利能力逐步反弹的文化纸龙头太阳纸业。

在当下时点，我们遵循以下三条投资逻辑：

投资逻辑一： 关注边际改善的盈趣科技。 2019年，新型烟草有望在全球范围内迎来新风口。 国际市场上，5月1日FDA正式批准IQOS在美国销售，有望催化全球新型烟草产业链变革。 国内市场上，中烟对新型烟草的政策有望于今年落地，产业链将迎来份额集中和产业集群附加值提升双重利好。 建议关注盈趣科技、劲嘉股份。

投资逻辑二： 关注必选消费中生活用纸和文娱用品。 1）中顺洁柔： 木浆下行业绩高弹性&确定性，中长期行业稳健增长。 生活用纸是刚需消费品，跟经济相关性较弱，而公司的卡位是中高端，我们判断公司产品结构还会进一步优化。 木浆价格下跌弹性还会持续释放。 我们判断公司业绩弹性最大的季度应该是今年Q4。 从中长期来看，洁柔的核心竞争力在于对渠道的管控能力。 2）晨光文具： 传统业务经营稳健&量价提升，办公直销蓝海市场。

投资逻辑三： 地产后周期，竣工有望从4季度开始边际回暖，趋势有望持续至2020年的上半年。 1）定制板块： 整装渠道红利释放标的。 过去定制家居公司传统经销渠道获取客流大部分是一手精装房和在住房客户，整装渠道可以获取更多二手房和一手毛坯房客户，为边际增量客户群体，我们判断这是定制未来2-3年的超额收益之一。 建议关注全品类+客单价提升+整装渠道红利标的【欧派家居】。 2）工装板块： 受益精装房渗透率提标的。 精装房驱动力上从顶层设计到市场供需，产业链逻辑连贯。 目前国内精装房渗透率仍较低，逐步从一二线向三四线推广，未来3年精装房市场依旧保持高景气度，季度波动不改长线逻辑，建议关注客户优势+规模效应提升的【帝欧家居】。 3）软体板块： 估值形成安全垫，中长期成品赛道好。 贸易关税加征+床垫反倾销，短期软体企业出口业务承压。 中长期，外部冲击利好行业产能出清，具备海外产能的头部企业优势明显。 建议关注估值提供高安全边际，公司基本面边际变化向上，管理架构调整逐步形成合力的【顾家家居】。

造纸板块： 我们认为今年一季度吨盈低位导致市场对造纸板块19年的悲观预期提前释放。 当下时点，我们建议关注文化纸盈利修复和包装纸需求边际改善逻辑。 文化纸： 1）企业主动补库存的意愿在增强。 以铜版纸为例，一季度末行业库存水平降至近三年低点，反应了大家对于价格的悲观预期。 但近两个月以来市场重新进入加库存状态，表明市场对于纸价见底的预期在增强。 2）目前成品文化纸价格已经企稳，而上游木浆价格较年初显著下跌，导致企业吨盈水平明显回升。 目前双胶纸，白卡纸的吨盈水平基本持平于去年同期，铜版纸吨盈优于去年同期水平。 包装纸： 2018年包装纸产量同比下降10%，我们判断主要是受出口影响导致下游需求减弱所致，当前国际贸易形势缓和，包装纸需求有望逐步改善。 此外，2020年废纸进口预计进一步大幅缩减，原材料来源稀缺性可能导致废纸和成品纸价格上涨，关注龙头企业收入与盈利能力改善可能。 推荐成本控制能力优于同行的文化纸龙头【太阳纸业】，建议关注扩张中的包装纸龙头【山鹰纸业】。

包装板块： 推荐箱板瓦楞龙头合兴包装。 纸包装是包装行业最大的子行业，行业规模约3000亿元。 当前行业格局极为分散，对标发达国家，市场率具备提升空间。 从产业链附加值看，无论从行业天花板还是市占率基数上，我们均看好箱板瓦楞包装未来集中度提升的潜质。 通过改变重资产扩张模式，能够快速提升龙头扩张的速度，降低扩张成本。 传统业务上，公司全国化的产能布局大幅提升了大客户服务粘性。 从行业盈利能力看，当前上游造纸业周期红利下行，有望为包装行业带来业绩改善机会。

风险提示： 原材料价格大幅上涨风险、宏观经济波动风险、地产景气度下滑风险、行业政策变化风险。

康雅雯、朱骎楠：三季报总结：营收增速呈现一定复苏趋势，关注头部公司-20191103

传媒板块三季报总结：

涨跌幅： 年初至Q3，除电影动画版块外，其余各版块均有不同幅度上涨，其中广播电视版块涨幅最大，达13.87%，整合营销板块次之，为10.47%，网络游戏与平面媒体各为6.93%与1.68%，电影动画板块下跌16.25%。 从个股涨跌情况来看（剔除新股），年初至Q3涨幅前3为人民网（+178.77%）、三七互娱（94.84%）、吉比特（91.02%）。 （注： 以中信传媒指数分类为标准）

版块营收增速呈现一定复苏趋势，归母净利率同比下滑放缓。 剔除乐视网影响后营收同比增速略有回升，截至Q3达7.69%，同比利润增速下滑幅度缩减，为-3.03%。

三项费用率情况来看： 财务费用率明显下降，管理费用率进一步下降，销售费用率提升。 板块管理费用率下降，说明公司依然在缩减人员开支，而财务费用率明显下降则是由于传媒公司近几个季度相对不错的经营现金流情况促使公司加大还款力度，同时新增有息负债较少，资产负债率在不断下降。 销售费用率略有提升，说明了行业竞争激烈，即使在缩减管理人员开支的情况下也要保证销售投入，以维持产品的曝光度和竞争力，显示产品售卖的压力在不断增加。

销售净利率基本维持不变，传媒公司截至Q3整体净利率维持在8%左右，较Q2略有提升。