【招商策略】你的交易对手最近在琢磨啥？——A股投资策略周报（0924）

你的交易对手最近在琢磨啥

本文分析了私募、公募、保险、北上资金、融资客、大股东相关的交易数据，并根据路演与客户的交流情况，定性的估计了当前各路资金的心态。根据我们的判断，当前市场主题投资热闹可能仍会继续，但在热闹背后孕育着巨大的风险。而抱团低估值消费和金融，是当前相对稳妥的策略。

私募基金在经历了2015年下半年至2016年一月的连续股灾后，多数净值跌倒1.05以下；多数情况下，净值1以下的私募基金无法提取业绩报酬；净值8毛往下面临清盘的可能。因此，这部分私募基金需要非常谨慎的操作。仓位普遍非常低。

经历了持续上涨后，尤其是7月下旬以来市场普涨，私募基金到从8月开始净值上涨突破1.05以上和突破1.15的明显增多。净值1.05以上意味可以考虑缓慢加仓，而净值1.15以上可以有充分的空间加仓。因此，8月以来，私募基金普遍提高了仓位。

但是，私募基金业绩报酬是采用“高水位法”，今年以来，私募净值持续上涨后，多数净值在1以上私募具备了提取业绩报酬的条件，这个时候私募基金将会变得尤其敏感：

“如果净值能继续上涨，要不再加仓搏一把吧，今年油水就肥厚了；但是万一跌了，今年就白干了啊。。。。”

所有在这样的条件约束下，私募基金正确姿势是：参与弹性品种，快进快出，迅速止盈止损。这可以解释，为什么近期偏概念的股票短期内波动巨大，成为市场波动的主要贡献者之一。

二季度，公募基金把TMT和创业板的仓位拼命往金融和消费迁移，造成了二季度中小创暴跌惨案。

三季度后，根据我们的观测，公募基金加大了对金融的尤其是银行的配置，同时，在周期股上涨趋势出现后，很多采用了15~20%的头寸参与了周期股的行情；部分选择了加仓新能源车相关板块。

当前，在经济数据低于预期后，大部分公募基金经理选择果断斩断周期的头寸。这部分机动头寸不同的基金经理选择不同操作思路，如果今年收益率尚可，能排名前二分之一，当前的选择就是继续像二季度一样，抱团消费和金融，以期待“估值切换行情”，并试图稳住收益，保住胜利果实。

但是，部分前期排名相对靠后的基金经理寄希望于幺蛾子的出现，有的参与了部分成长风格板块（如新能源车、5G等）的反弹；有人参与券商板块反弹。当前，他们仍在寻找着下一个可以参与的板块。

保险今年遭遇了较为严厉的监管，因此，今年整体来看，险资投资采取了保守的策略，保持股票占整个资金运用的比例基本稳定，市值随着市场上涨不断增加。如果不出意外，保险资金的大头配置将会继续保持稳定。从历史配置来看，保险资金配置保险和消费比例较高。

但是，保险还有一些小账户，小账户一般有固定的收益率考核目标，属于绝对收益目标，这点跟私募有点相似，但是，不同的是，这些小账户不存在业绩报酬。因此，投资经理更加不愿意冒险，因此，在这个位置，由于目标收益率多半能完成，小账户投资经理更有动力去减仓。

北上资金是最坚定看好中国股票的投资群体，因为对于他们的购买股票池（可能就30）来说，A股的估值水平并不高。而且，明年开始，MSCI正式实施，被动资金要去买入权重股，而且，部分看好中国的主动资金也可能加大对A股的配置。所以，他们就坚定的买买买。

他们买入股票也较为单一，主要集中在消费、金融和电子领域。对于他们来说，已经习惯了动辄十年的牛市，因此，前期涨幅、股价波动都不是问题，对于部分成长领域，连估值也不是问题。而且，他们也习惯了买入行业龙头，连排行第三的也不怎么看的上。

所以，无论怎么样，不好意思，无论你们卖不卖，我们都要买。

融资余额从9月以来快速提升，原因非常简单。因为，在盛会前，市场一定会维稳，而且，从之前创业板十大流通股东变化来看，不仅是蓝筹，连中小创都是被维稳的对象。

既然如此，这是一个有人兜底，稳赚不赔的买卖，所以，他们只有一个字。买！

而且，融资客绝大多数选择参与高弹性品种，有人在博周期品的反弹，有人参与各种概念的炒作。

可以判断，融资客在接下来一段时间将会继续活跃。

但是，他们也是市场最不稳定的因素之一，如果那个看涨期权消失，那么，他们撤出这个市场也可能很快。这是盛会后最大风险点。

减持新规后，卖股票变的越发难，所以解禁后先卖掉一部分成为越来越理性的选择。而且当A股估值水平整体估值水平仍然很贵。既然融资客和散户在拼命买股票，而且我也知道后面解禁会越来越多，业绩压力会越来越大。所以，他们的选择只有一个字：卖！

尤其此前做了大量并购的公司，其中大量的参与定增的资金、套利资金解禁后卖股票的概率较大。此前15年收购高峰期做了大量的高业绩承诺，在18年业绩承诺到期后商誉减值的概率增大。

对于重要股东来说，即便再怎么看好公司的前景，解禁之后先撤出来，等商誉减持和解禁压力释放后，如果能有一个更低的股价，做员工持股、股权激励、增持、再融资、并购，都是非常好的选择。

🔷美联储宣布维持利率不变 打响缩表第一枪

◾美联储在9月21日的利率决议上宣布将会维持利率不变，并在今年10月开始缩表，且预计今年还将升息一次。按照6月会议指导原则，首批减少10月31日到期的60亿美元美债再投资，10月13日公布40亿美元抵押贷款支持证券（MBS）停止再投资细节。在缩表一事上，美联储似乎达成了一致，就连对通胀非常担忧的布雷纳德也在两周前表示，正在接近缩表。耶伦在会议结束后的记者会上称，美联储随时在必要时调整利率前景。

◾欧洲央行9月21日称，将从2020年开始公布一项新的无担保隔夜利率，作为现有指标利率的补充，并作为一个最后担保参考利率。欧洲央行称，“该利率将完全基于银行根据欧洲央行的货币市场统计报告上的欧元交易”。

◾随着朝鲜面对国际压力毫不退缩，朝鲜半岛紧张局势不断升级。美国总统特朗普和朝鲜最高领导人金正恩之间的口头交锋也愈演愈烈。特朗普9月21日下令实施新制裁措施，将更多与朝鲜有贸易往来的个人和实体加入黑名单，对朝鲜的核武器与导弹计划进行进一步施压。金正恩则称，朝鲜将考虑针对美国实施“历史上最高水平的强硬反制措施”，以此回应特朗普9月19日在联合国大会上发出的“彻底摧毁”朝鲜的威胁。

◾9月19日，英国央行行长卡尼在国际货币基金组织（IMF）的演说中表示，英国脱欧会破坏英国的供应能力，或将在短期内损害英国的增长前景并且推升通胀。他强调，英国要适应脱欧后的日子，并重申英国央行可能很快就要升息。市场预计，英国央行可能会在11月将基准利率从目前的0.25%上调至0.5%。

◾9月21日，日本央行公布最新利率决议，维持货币政策不变，并保持以目前速度购买国债以达到每年持债目标80万亿日元的承诺不变。日本央行行长黑田东彦在记者会上称日本物价仍然疲软，希望物价上升至2%。同时，为了达到通胀目标，将在适当时候调整政策。

◾9月21日，标普全球评级宣布下调中国主权信用评级，称长时间的强劲信贷增长提高了中国的经济金融风险。这是继5月穆迪调降后，中国主权评级年内第二次遭到国际评级机构下调。但鉴于中共十九大将在几周后召开，此次调降市场反应冷淡，几乎“不为所动”。

🔷央行要实现监管全覆盖 “史上最严”限售政策密集出台

◾国务院：明确导致超载产业退出时间表，实行城镇建设用地减量化。20日，国务院印发《关于建立资源环境承载能力监测预警长效机制的若干意见》，切实将各类开发活动限制在资源环境承载能力之内，对红色预警区，针对超载因素实施最严格的区域限批，依法暂停办理相关行业领域新建、改建、扩建项目审批手续，明确导致超载产业退出的时间表，实行城镇建设用地减量化。

◾央行：凡是搞金融要持牌经营，要实现监管全覆盖。22日，央行副行长易纲在2017年中国普惠金融国际论坛上表示，普惠金融必须依法合规开展业务，要警惕打着“普惠金融”旗号的违规和欺诈行为，凡是搞金融都要持牌经营，都要纳入监管。

◾央行：鼓励科技金融创新。21日，中国人民银行营业管理部、北京银监局、中关村管委会联合出台《关于进一步推动中关村国家自主创新示范区科技金融专营组织机构创新发展的意见》（下称《意见》）。《意见》提到，要全面贯彻落实金融服务实体经济认为要求，开展机制体制创新和科技金融产品创新，降低企业融资成本，强调金融对北京加强全国科技创新中心建设的支撑作用。

◾银监会：就《国家开发银行监督管理办法》公开征求意见。为深化国家开发银行改革，弥补监管制度短板，银监会制定了《国家开发银行监督管理办法》（以下简称《办法》），向社会公开征求意见。《办法》的目的在于进一步明确国家开发银行的职能和定位，强调和推进其依法合规经营，审慎稳健的发展。同时，构建资本约束机制，不断完善公司治理机制，构建全面风险管理体系，强化内部控制。

◾证监会：进一步完善并购重组信息披露规则。9月22日，证监会称，为提高并购重组效率，打击限制“忽悠式”、“跟风式”重组，增加交易的确定性和透明性，对《公开发行证券的公司信息披露内容与格式准则第26号—上市公司重大资产重组（2014年修订）》进行了相应修订。

◾保监会发布实施偿二代二期工程建设方案。19日，保监会印发《偿二代二期建设方案》（下称建设方案）。偿二代体系是用来监控保险公司的偿付能力，是保监会对保险公司监管的核心指标。建设方案明确了二期工程建设的三大任务和二十六项具体任务，重点在于完善监管规则、健全运行机制和加强监管合作，解决当前存在保险公司资本不实、关联交易复杂、资产不实、多层嵌套导致底层资产不清等问题。

◾财政部：标普调降中国主权信用评级是一个错误的决定。中国经济的内生增长活力将进一步增长，保持经济平较快增长的同时，完全可以保持货币信贷合理增长。

◾楼市：“史上最严”限售政策密集出台。9月22日至23日，七地加码楼市调控。重庆、南昌宣布获得房产证后2年限售；南宁限售升级，法人单位购买二套及以上租房限售2年。长沙要求购房满3年才可交易。贵阳市规定所购买的新建商品房3年内不得转让。西安发布商品房价格调控通知；石家庄规定本地家庭新购住房5年内不得上市交易。

🔷新建住房价格环比下降 楼市进一步降温

◾国家统计局在9月18日公布，15个一线和热点城市新建商品住宅价格环比下降或持平，同比涨幅全部回落。一线城市新建商品住宅和二手住宅价格同比涨幅均连续11个月回落，8月份比7月份分别回落3.8和3.7个百分点。

➰国家统计局最新公布的《2017年8月份70个大中城市住宅销售价格变动情况》显示，全国70个大中城市中，8月新建商品住宅价格上涨的城市为46个，较7月减少10个；下降的城市为18个，较7月增加9个；持平的城市为6个，较7月多出一个。二手住宅价格方面，环比上涨、下降、持平的城市数量与7月一致，分别为54个、11个、5个，但最大涨幅较7月减少0.2%，最大跌幅较7月扩大0.1%。综合来看，8月70个大中城市的房价上涨势头得到进一步遏制，全国楼市进一步降温。

➰住宅价格下降，受两个方面的因素的影响:一是居民部门举债能力出现了显著下降。受消费贷被监管部门严查和房贷利率上升的影响，居民新增短期和长期贷款额下降。二是地产调控的加码。自房价大幅上涨以来，各地通过引入购房限售机制，加码地产调控。

🔷地产销售继续下滑，土地供应回落，中游钢价下降

◾地产销售回落继续下滑，土地供应继续增加，乘用车销售增速下降

➰截至9月22日，30大中城市地产销售9月同比下降44.5%；低于8月同比-40.7%。其中，一二三城市同比分别为-47.2%和-44.7%和-42.9%，高于8月同比-53.2%、低于-37.6%和-37.7%。100大中城市土地成交规划建筑面积本周较上周环比下降-14.5%。其中一二三线城市土地供应环比上升15.4%、-2.15%和-23.4%。

➰乘用车零售方面，9月前两周同比增速约-3.3%，较8月下降7.6%。批发方面，9月同比增速为1.3%，低于8月7%。

◾价格：菜价环比下降，猪价上升

➰本周农业部28种重点监测蔬菜平均批发价环比下降3.1%，前海蔬菜批发价格指数环比下降8.8%，山东蔬菜批发价格指数环比下降1.5%。

➰猪价上升。本周农业部猪肉平均批发价环比上升0.5%，9月同比下跌17%，高于8月的-19.6%。36个城市猪肉平均零售价本周较上周小幅上涨0.37%，9月同比下跌8.8%，高于7月的-9.9%。

◾中游：日均发电煤耗环比下降，钢价继续回落

➰本周发电耗煤环比略减、但8月同比上升。截至9月22日，6大发电集团日均耗煤量环比减少11.6%。9月6大发电日均耗煤70.44万吨，低于上周的71.01万吨。9月发电耗煤量同比增加25.26%，高于8月同比13.2%。

➰本周螺纹钢均价下跌。螺纹钢价格较上周下跌4.2%。9月以来螺纹钢价格较8月环比下降3.5%，同比上涨68.4%，高于8月同比61.3%。8月经济数据不及预期，或降低对钢材的需求，导致钢价下跌。

➰本周水泥价格全线上涨。全国水泥指数环比上涨1.34%。9月同比增长28.9%，高于8月27.4%。水泥下游需求依旧旺盛，上行空间大。

◾上游：CRB指数持平

➰ CRB指数持平。本周CRB工业原材料指数环比上升0.89%，9月同比12%，持平8月。南华工业品指数环比下降4.5%，9月同比上升33.4%，低于8月同比41.4%；南华农产品指数环比上升0.15%，9月同比1.17%，低于8月同比2.36%。

上周分析按照一周科技一周资源的有序轮动，本周主要又轮到了科技。芯片大涨，之前一般的封测类个股也表现突出，然后通信设备（5G相关）接力，周五爆发，从这些个股表现看市场不弱。周期中有色曾有过突出表现（铝、钨、钛金属等），但是后半周和钢铁、煤炭一起走弱也较多，总体下周仍可跟踪，尤其是有色中滞涨标的，博弈难度可能加大。

从中信一级行业看，通信主要是5G相关表现突出，相关的物联网主题可能有补涨需求。家电，领涨股中低位补涨的股较多。食品饮料，白酒次高端突出，食品也是有不少股表现。汽车，商用车继续上涨，可能由于燃料电池（公交车）和盐湖提锂（比亚迪）的刺激，整体保持活跃。零售板块，这周几乎每天都有走强，转强较明显，其他如医药、纺织等超跌板块也抗跌。金融股，保险和银行本周多次稳定指数，券商则走弱。电力设备，二级新能源设备涨幅尚可，储能相关有所表现。

其他主题，快递物流周一突出表现，可能在为双十一蓄势。盐湖提锂，继续挖掘，大涨后回落也较多。燃料电池相关，周五部分股反包较强势。

次新股仍值得一提，9.11大涨后由于特停影响调整，但相对之前未见大的恐慌，这周在整体调整的氛围下又慢慢走强，周五也表现不错，略超预期，下周可跟踪博弈。

基于次新可能的带动，下周推荐关注计算机应用相关（偏软件）。另外，TMT中计算机硬件有补涨需求，也可跟踪。

下周板块推荐：计算机应用。

计算机应用：市场风偏进一步集中到科技类，可把握次新股反弹对计算机相关的带动。

估值方面，上周全部A股估值（TTM）环比上升，从20.61上升至20.65，剔除金融后全部A股估值从32.56下降至32.53，中小板估值从41.19上升至41.3，创业板估值从53.74上升至54.05。沪深300成分股整体估值上升，而中证500成分股整体估值下降。

分项资金面方面，下周限售股解禁规模环比上升，其中定增解禁规模为591亿，未来几周限售股解禁规模将回升；上周全周重要股东二级市场减持52.5亿。

从近几周的首发融资和再融资情况来看，近几周IPO下放速度减缓，但我们预计2017年全年IPO数量将达到400家左右，再融资从月度情况来看，目前有所回落。

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