闰土股份（002440）首次覆盖：供需此消彼长，染料涨价巨头收益

闰土股份（002440）首次覆盖：供需此消彼长，染料涨价巨头收益

（证券分析师：王念春；联系人：龚诚）

染料价格容易向下游传导，集中度决定产品毛利率

染料下游环节印染产能分散，企业议价能力较弱，而染料行业市场份额较为集中，行业巨头企业市场定价权较强。染料在印染和纺织服装的成本占比极低且为刚需，价格极易向下游传导。分散染料行业前三占据了70%以上的市场份额，产品平均毛利在35%左右，而活性染料行业市场较为分散，行业竞争相对激烈导致产品平均毛利率在25%以下。

环保督察力度加大，染料行业不合格产能加快退出市场

从年内第三批中央环保督察组的意见反馈和处罚数据来看，环保力度空前，长期从严已是趋势。浙江省内分散染料和活性染料的产能分别占到行业总产能的75%和40%，第四批中央环保督察组即将入驻浙江，短期内，我们认为对分散染料的市场供给影响最大。长期看，我们认为环保趋严将促使活性染料的落后产能加快出清，市场份额迅速向行业内优势公司集中，毛利率提升空间更大。

纺织业复苏，对染料的需求增加

上半年纺织企业景气指数达到120.9，是2010年以来二季度的最高值，纺织行业整体营业收入和净利润同比达到9.4%和5.1%，国内纺织品（布）的产量同比增长4.5%。纺织业从2011年以来增速持续下滑，今年上半年复苏迹象明显。染料作为纺织服装的必需品，受益于下游纺织业复苏，全年产量有望实现5%以上的增长。

公司主业集中，染料涨价对应业绩弹性大

公司目前具有染料总产能在16万吨以上，其中分散染料产能11万吨，活性染料4万吨，其他染料1万吨，染料业务占到总营收的80%以上，分散染料和活性染料价格每上涨1000元/吨，对应增厚EPS分别为0.089元/股、0.032元/股。目前主流染料分散黑ECT300%和活性黑WNN200%的最新报价都上调到28元/kg左右，公司预计上半年净利润在3.5-4.5亿元，同比增长33%-70%。根据分析，我们认为染料市场下半年供需改善较为明显，染料价格有继续上行的空间，预计公司17-19年EPS分别为1.16、1.36、1.53元/股，对应当前PE分别为17.1、14.5、12.9倍，首次覆盖给予“买入”评级。

主要风险：短期内染料价格波动过大；纺织业复苏力度不达预期；环保督察对产能制约不达预期。