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海通有色团队：施毅、陈晓航、甘嘉尧
金矿每年开采量很小且保持低增速，资源禀赋造就硬通货。需求方面，下游90%以上是金融需求：避险和保值。相对于供给端，需求的波动性显然更大。
1.2
贵金属：避险于贵金属属于小行情；保值于贵金属才是大行情
历史上，FED加息进入下半程，全球地区性出现经济下行的概率不断加大（紧缩货币后果）。经济下行或危机引发的避险需求支撑金价，不过这样的需求效应往往很弱，而且容易和此时资产价格下降相对冲：经济衰退压制金属价格，硬通货作为资产价格等价物，也会承压。
如果一旦危机引发FED改变原先紧缩货币政策，金价就会出现明显上涨；反映在实体经济则是滞胀。整个动态过程简化为危机激发避险需求>通缩压制金属价格>流动性刺激金融属性。而滞胀本是非常态，因此时间周期短暂、快速。这也就是为什么每次黄金出现大行情都是急涨。简单而言：单纯危机模式下金价不一定上行；危机+流动性注入模式，金价上行概率很大。
美元反映的是不同国别货币政策和经济实力的综合比对结果。由于黄金以美元计价，因此和金价关系密切。
货币政策（主要指美联储）反映流动性，货币政策往往表现为逆经济操作：经济上行，货币政策严苛；经济下行，货币政策宽松。
油价反映全球经济状况，经济企稳支撑油价，反之亦然。但值得注意的是，如果油价过高，会对经济产生负面效果，就像上世纪70年代的石油危机。
1.4
贵金属：金/银比是金银价格所处区域位置很好的反向指标
白银约45%下游需求为金融需求，此外矿产量小，因此和金同为贵金属（即硬通货）。金和银的关系好比工业金属和小金属，产值一大一小（按照现价，白银约为黄金的1/10）。
当流动性注入或流出，往往小品种影响更大。因此历史上金银价格走势大体同向，但银价波动幅度明显大于金价。这样的特质使得金/银比成为很好的价格区域判断指标：金/银比在高位，反映资产价格下行阶段，银价跌幅多于金价；反之，金/银比在低位，反映资产价格在高位。
当前，金/银比接近80，处于过去20年的历史最高位区域，以此作为金银价格处于低位的参照指标。
注：本段在2018年5月深度报告《白银：供需基本面支撑价格长期上行》也进行详述。
进入2019年，FED加息进入下半程（该论点详见下文基本金属部分内容），紧缩的货币政策会越来越压制全球经济。
我们认为，危机模式成为了一个在可预见时间内、发生概率越来越大的可选项，一旦发生，避险需求+流动性救市行情下的保值需求会给予贵金属强有力的助推。
而金银比显示两者价格在低位，因此底部+助推，我们认为贵金属板块是中期有色板块内最值得期待的子品种。
过去30年，FED利率和铜价的关系：长期低利率水平后加息初期，全球经济开始复苏，铜价上行；利率高企，压制需求，铜价出现拐点；降息期，经济衰退，铜价下跌。货币政策的逆经济操作，导致工业金属价格和利率呈现很好的正相关性。
2016年初加息至今，FED已经加息超过200个bp。回顾过去30年的三轮重要的大幅加息期，即平均加息30幅度在300-400个bp。加息后期出现的情景是：1）紧缩货币政策压制经济。2）强势美元。这两点均对基本金属价格造成压制。因此，对于2019年的全年基本金属观点，我们持谨慎态度。简单归纳而言：FED加息进入后半程，全球经济往下的概率在加大。
从供需角度看，我们统计了各品种在2018年和2019年的供需预测数据：大部分品种的供不应求状态在2019年均出现明显缓和（其中仅锡的供给不足情况将在2019年呈现加剧局面），甚至类似铅会出现供给过剩状态。可见过去两年价格高涨，引发矿业企业资本开支回暖。
