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主动换被动,转债仓位反弹

睿哲固收研究  · 公众号  ·  · 2024-10-29 07:30

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摘要

主动换被动,转债仓位反弹。 今年三季度债市波动较大、股市在连续调整后季度末才快速反弹,因此固收+各类产品普遍面临赎回。1)仓位方面,混合型基金遭赎回、但其持仓的转债规模降幅较低,仓位被动抬升,偏债混合基金、灵活配置型基金转债持仓比例分别回升0.26pct、0.02pct;一二级债基由于赎回导致转债持仓被动提升、仓位分别提升0.35pct/0.26pct,且一级债基转债仓位创历史新高,转债基金则在被赎的同时主动持仓规模也下降、仓位下降4.15pct,两只转债ETF Q3规模继续翻倍、带动公募增持转债超百亿,对冲主动产品的下滑。2)持仓风格方面,Q3受广汇退市与岭南到期违约影响低价转债继续去往新低,公募基金对绝对价格在105元以下/YTM在5%以上的转债,继续减仓,同时加仓弹性个券。行业方面,银行/公用事业等板块遭减持,电力设备/基础化工/建筑装饰等板块则被增持。3)持仓个券方面,三季度较为分散的增持双低安全券,减持个券除银行&公用事业的前期上涨券外、部分低价个券也被大幅减持,机构的前十大持仓个券占比有一定下降。

一周市场回顾: 上周转债指数涨幅逼近主要指数;估值方面,平价90-110转股溢价率为18.7%、价格中位数115.4,估值小幅上行。

股市: 关注政策&产业主题+业绩双主线。 近期市场从此前的大幅波动中逐步转入温和上涨,情绪逐渐回归理性,成交仍然活跃,后续来看A股后续向下调整的空间不大,在市场回到理性合理水平位置之后,持续发力的政策推动经济企稳,市场也会重新回到上行的通道中。短期有望沿着以下三个方向继续寻找机会:1)从三季报及年报业绩角度医药、食品饮料、电子、通信、有色等预计三季报业绩相对稳健或有边际改善动力;2)从政策的导向来看,财政重点提到“化债”方向直接利好建筑以及政府客户占比较重的环保等行业,同时后续针对房地产、政府投资、提高居民收入和提升消费结构的政策也将会不断发力;3)从产业趋势演化来看,智能驾驶/人形机器人/AI+/低空等仍然是持续演绎的方向,关注相关投资机会。

转债: 双低仍然为主,做好高低切换。 近两周转债补涨明显、跟涨能力逐步恢复,估值也有所修复,但是当前转债估值仍然处于低位、且转债平价也得到较好修复;此外在近期市场上行过程中对信用面的风偏也正在逐渐修复,破面转债数量已经逐步降低至5月底位置, 但可喜的是当前仍有不少双低标的可供选择,且潜在下修潮有望进一步拉升转债平价、拉动其弹性。策略方面,考虑到当前仍然不贵的估值以及不高的价格位,建议仍然优先双低、且可以适当放宽对信用资质要求,绝对收益类投资者可以持续布局低价标的 ,建议关注:1)TMT方向补涨标的富仕/国力/广联等;2)景气边际改善的汽车新23/博俊/沿浦/立中/豪能等;3)电力设备方向双低晶能/煜邦/强联/宇邦等;4)其他双低标的美锦/升24/希望转2/金铜/优彩/东南/楚天/道氏转02/正海/科顺等;6)部分非银大盘标的如兴发/韵达/牧原等底仓机会,以及其他弹性标的耐普等。

一级市场跟踪: 上周3只转债发行,3家转债发行获交易所受理,1家公司转债上市委通过, 1家公司转债发行获证监会核准批复。

风险提示:信用事件冲击;再融资政策变动;权益调整


正文

主动换被动,转债仓位反弹

1、 转债仓位: 被动拉升

到24年三季度末全市场基金持有转债 (基金公告口径,不包括可交债,部分未进入转股期的转债未披露、未统计) 市值2,722.69亿元、环比24Q2回升1.36%,Q3转债发行量虽增加、但到期转债较多同时广汇退市,虽然9月底市场有所反弹,但是到24年三季度末转债市值规模环比24Q2有所下降,这表明公募基金对转债持仓略有增加。这一结论从交易所的投资者结构变动也能得出,2024年9月末公募基金持有上交所转债 (不考虑一般机构即大股东持有的转债,下同) 占比34.8%、环比24年6月回升将近1pct;持有深交所转债占比33.78%、比24年3月回升0.08pct,均有小幅回升。仓位上,所有基金转债持仓与24Q2持平、为0.89%。

三类基金持有转债规模均有所提升 ,混合型基金持有转债市值小幅回升1.45亿,债券型基金持有转债市值上升34.93亿元至2243.01亿元,值得注意的是股票型基金持有的转债规模环比增长较为明显为1.84亿、增幅超过30%。

混合型基金对转债持仓比例有所下降 。24年三季度末偏债混合型与灵活配置型分别持有转债263.3亿元、149.97亿元,环比24Q2分别变动-4.12%、4.09%,变动不一;从持仓占比数据来看,24年三季度权益市场经历V型走势,截至季度末指数已经强势收回、高出年内高点,带动主动权益基金规模略有回升,其中合型基金中相对偏股的灵活配置与偏股型规模均有所增长,而偏债混合型基金由于背后持有人因素规模有所下降、转债仓位被动提升0.26pct至9.32%,灵活配置型基金对转债持仓比例小幅回升0.02pct至1.54%

一二级债基遇赎回仓位被动拉升,被动ETF规模继续大增 。24年三季度债市尤其是信用债呈现出较大波动,而转债自身信用风险频发、年内6月/7月/8月底都出现快速杀跌的现象,在此背景下中长期纯债基金、短债基金规模增速明显放缓,一二级债基均出现明显赎回,一级债基持有的转债规模下降10.08亿至608.26亿元,持仓比例被动提升0.26pct至7.93%;二级债基持仓转债规模下降43.7亿元至997.32亿、时隔两年再次回到千亿以下,持仓比例被动回升0.35pct至14.13%;转债基金持仓转债规模回落51.71亿至365.52亿元,对转债的持仓比例主动下降4.15pct至81.3%, 此外值得注意的是两只可转债ETF Q3规模继续快速增长将近至300亿,固收+产品出现较为明显的主动切被动的趋势,Q3ETF规模增长抵消三类主动产品对转债的减持

从算术平均的角度来看,仓位被动提升也较为显著 ,22年以后成立的新产品由于转债计入权益仓位,转债平均仓位不足5%,不考虑22年以后成立的产品,可以发现今年三季度一二级债基的仓位水平都有明显回升,其中22年以前成立二级债基转债平均仓位回升至18.71%、仅次于23年底24年初水平,22年以前成立的一级债基转债平均仓位回升1.48pct至12.72%、创下历史新高。

截至24年二季度末,“固收+”四类基金的总净值规模为1.8万亿、环比24Q2回落5.92%,期间权益走弱叠加转债自身信用风险爆发以及债市波动, 导致各类“固收+”产品赎回较为明显 ,具体来看, 一级债基与二级债基中转债仓位在5%以上的产品、都有较强的赎回压力 ,转债仓位5%以下的产品赎回压力则较轻。此外转债基金与转债ETF产品则已逐步演变为工具化产品,今年Q3继续实现较大规模申购。

从“固收+”基金对转债的配置比例来看, 对转债的持仓比例本季度明显被动提升 ,24年二季度末“固收+”基金对转债的配置比例为12.41%,比24Q2被动拉升0.12%、不过仍然在历史相对较低水平。

2、 持仓风格: 继续减少超低价个券持仓

24年三季度市场经历逐阶向下调整后、在9月底迎来快速反弹,叠加部分下修转债,平价中位数在9月底也来到接近90的水平, 市场平价结构与平价水平得到较好的修复

转债三季度经历广汇的退市与岭南的到期违约,同时叠加赎回等流动性冲击,不少个券价格在此期间持续创下历史新低、价格在100元以下的个券数量在8月中旬一度达到180只,而出于对潜在信用风险的规避、市场也降低超低价格转债的持有,目前各类型产品持有90元以下的转债占比均低于全市场,持有105-120元区间转债的占比明显高于全市场。

具体来看,公募基金对Q3末绝对价格在100元以下/YTM在5%以上的转债继续进行减仓,同时 主要加仓绝对价格在105元以上的转债,该区间主要对应信用风险相对较低、有一定债底保护同时向上有一定弹性的平衡类标的

从行业偏好来看,Q2的增持主要在电力设备/化工等板块 ,公募基金Q3对转债持有规模虽然增加明显、 但其中主要贡献主力为被动ETF产品 ,剔除这一影响之外可以发现银行/农林牧渔/公用事业行业遭减持,电力设备、基础化工、有色金属、建筑装饰等板块增持较为明显。

3、 持仓个券: 增持双低安全券、减持超涨&低价个券

低风险弹性券得到全增持,不少低价偏债个券遭到减持。 增持规模前五的个券中益丰为进入转股期披露个券,双低弹性券浙22/柳工转2等均得到增持,增持行业较为分散,值得注意的是一度跌破80元的晶澳也得到较大规模的增持;减持个券中除前期涨幅较多的弹性银行券以及公用事业类福能/蓝天/洪城外,期间跌幅较大的天23/蒙娜/宏图等低价券也遭到减持。







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