【浙商纺服||马莉/詹陆雨】特步国际：Saucony高增领跑，KP确认剥离增厚集团利润

事件：时尚运动板块确认剥离，专注跑步品类发展、改善现金流表现

8/23特别股东大会已经投票表决同意KP Global剥离事项，以1.51亿美元向丁氏家族出售KP GlobaL（旗下经营K-SWISS 及 Palladium品牌业务）100%股权并宣派特别股息，以专注跑步品类发展、改善现金流表现。考虑2019年收购以来KP连续亏损（2022/2023分别经营亏损1.89/1.84亿元），预计确认剥离后该业务将作为非经常性经营业务计入报表，收入不再纳入集团收入统计，但相应集团利润端也将显著减亏，在现金流表现上也加将有立竿见影的改善。完成剥离后，上市公司将成为专注跑步领域的运动集团公司，资源专注在大众跑步特步主品牌、精英跑步Saucony及越野跑步Merrell三个品牌的健康成长。

特步主品牌：主品牌如期增长，盈利能力稳中有升

24H1特步主品牌流水实现高单位数增长，报表收入57.9亿，+6.6%，毛利率43.9%，+0.8pp，提升主要来自高毛利率的电商渠道占比提升，营业利润率20.6%，+0.2pp，盈利能力稳中有升。

特步主品牌始终以跑步品类为专业核心优势，2019-2023年中国男女子马拉松百强运动员穿着率蝉联第一，积极的赛事赞助和自有赛事举办、运动员合作，以及截至24中报拥有67家跑步俱乐部、210万+特跑族会员、56名顶尖运动员赞助，作为重要品牌资产持续稳固公司在跑圈的品牌影响力，为公司稳健的运营表现提供助力。

专业运动Saucony及Merrell：持续超预期亮丽高增

专业运动业务板块24H1收入5.9亿，+72.2%，尤其Saucony品牌持续展现活力；毛利率56.8%，+14.8pp，大幅度上升与集团收购该两品牌JV全部权益有关，营业利润率3.9%，同比持平。作为公司的第二成长曲线， Saucony作为高端跑鞋代表且穿着率在2023年重点马拉松赛事中位列前三，公司也将在继续扩展针对中国消费者的定制系列产品同时探索国际市场机会，并进一步开发Saucony的复古及通勤系列产品，抓住市场机会，24Q2公司也发布啡速4、胜利22等新一代跑鞋，并连续4年赞助越山向海人车接力中国赛。

集团周转总体稳健，现金流表现亮丽：

24/6/30为止存货22.0亿，-8.7%，存货周转天数100天，同比下降7天；应收账款44.2亿，+17.3%，应收账款周转天数100天，同比上升8天。24H1经营性现金流8.3亿元，+212%，与净利润匹配程度高，中期股息0.156HKD股，派息比例50%，另此前已公告建议宣派特别股息0.447HKD/股，股息率具有吸引力。

盈利预测及投资建议：

考虑KP剥离事项（23年该业务收入16.0亿、经营亏损1.84亿）带来的并表收入及亏损减少，我们预计24/25/26年收入同比-5%/+9%/+8%至137/149/161亿元（24年收入下滑主要来自KP剥离，实际余下三个品牌同比增速预计仍有同比高单位数增长）， 归母净利同比+21%/+13%/+9%至12.4/14.1/15.4亿元，对应当前市值的PE为8.6/7.6/7.0X。

公司旗下品牌矩阵定位鲜明，特步品牌作为大众跑步领域龙头其专业性及高性价比持续受到消费者青睐，160X系列为代表的明星跑鞋以及丰富的跑步相关赛事、运动员资源持续带动品牌出圈，Saucony及Merrell作为高端及越野跑步品牌代表持续拓展集团目标客群，继续看好中长期稳健增长趋势，估值具备吸引力，维持“买入”评级。

风险提示： 特殊舆论事件， K&P剥离事项进度不及预期。