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【锂电设备行业】CATL招股书重磅发布，解密核心设备商【东吴机械陈显帆】

透视先进制造 · 公众号 · · 2017-11-17 23:27

正文

投资评级：增持（维持）

事件

锂电龙头宁德时代（CATL）首次公开发行招股说明书（申报稿）发布 ，拟发行股份不超过2.17亿股，占发行后总股本比例不低于10%。全部为发行新股，不涉及股东公开发售股份。预计募集资金总额131.2亿。

投资要点

1 全球领先的动力电池系统提供商，客户涉及国内外行业龙头

CATL是全球领先的动力电池系统提供商， 2015-2016年连续两年全球排名前三（仅次于松下和比亚迪），2017年上半年超过比亚迪跃居国内市场第一。国内客户涵盖宇通、上汽、北汽、吉利等整车龙头，国际上已经进入宝马、大众等车企的供应体系，是目前国内唯一给国际豪华车厂配套的动力电池企业。 目前CATL的产能主要供货给国内厂商，少量国外（宝马等）。我们预计，若实现全球供货，收入规模有望大幅超预期。

2 全球电动化大浪潮下业绩迅速增长，行业集中度提高是大势所趋

公司2015年和2016年营收增长率分别达到558%和161%，2017 H1较2016年同期增长33%。其中动力电池系统销售是核心收入来源，2014 年以来占比达87%以上。目前锂电池行业呈现高端供给不足、中低端严重过剩的局面，2016年动力电池的出货量远低于产能，但高端厂商的产能利用率超过80%，政策面上也支持具备核心技术的龙头企业的发展。 我们预计未来行业集中度将进一步提升，龙头电池厂CATL将持续受益。

3 盈利能力良好，预计上市后产能规划或上调，设备供应商直接受益

截止2017年6月末，公司年化产能为10.4Gwh，宁德时代现有设备的账面原值约53亿，对应每1GWh平均设备投资近5亿。预计2017年底公司产能将达16Gwh。考虑到2017年装机增速低于产能扩张的增速，但行业高端产能紧张，公司市占率不断提升情况下，预计产能利用率从目前90%的水平将略有下降；2017年在电池价格降价25%情况下，公司毛利率仍高达37.5%，保持较好的盈利水平。考虑到公司中期保持全球龙头地位，上市以后产能扩张速度将加快，产能扩张规模预计上调。从披露的信息来看，公司第一供应商为先导智能，累计提供了近13亿的设备。整条锂电池生产线可以分为电极制作、电芯装配、电池组装等前中后三道环节：前道环节中的核心设备是涂布机，CATL的进口比例达50%； 中道环节核心设备为卷绕机，CATL的卷绕设备绝大多数采购先导智能的产品，先导2014年以来共提供了近13亿的设备，是当之无愧的核心设备提供商。

4 IPO用于产能扩张及电池研发，核心设备商【先导智能】将显著受益

先导近几年来一直都是CATL的首席设备供应商。 CATL本次IPO募集资金主要用于产能扩张以及电池研发，其中“宁德时代湖西锂离子动力电池生产基地项目”达产后将建成24条线，新增产能24GWh,相对应的总投资额为98.6亿，其中设备投资额超67亿元。先导作为CATL的卷绕机核心供应商,将显著受益。

盈利预测与投资建议

看好绑定全球龙头电池厂商的设备公司。首推全球领先的锂电设备龙头 【先导智能】 ：1）本部加上泰坦在手订单充足，随着2017年Q4将进入到新扩产能的设备招标旺季，我们判断先导智能有望新接数十亿订单，锁定2017-2018年6.9亿，11.7亿的业绩预测。2）绑定大客户CATL、BYD、三星、松下，业绩有望超预期。3）全球电动车大浪潮正开启，大众、通用均提出电动化大战略，先导是全球最有竞争力的设备龙头。其余推荐科恒股份、赢合科技、星云股份。

风险提示

电动车销量、下游固定资产投资低于预期。

正文

1 全球领先的动力电池系统提供商，客户涉及国内外行业龙头

宁德时代（CATL）是全球领先的动力电池系统提供商，专注于新能源汽车动力电池系统、储能系统的研发、生产和销售，致力于为全球新能源应用提供一流解决方案。公司在电池材料、电池系统、电池回收等产业链关键领域拥有核心技术优势及可持续研发能力，形成了全面、完善的生产服务体系。

2015 年和2016 年，公司动力电池系统销量分别为2.19GWh 和6.80GWh，连续两年在全球动力电池企业中排名前三位（仅次于松下和比亚迪） ，且发展势头良好，2017年上半年销量3.51GWh，超过比亚迪跃居国内市场第一。

在国内品牌客户方面，公司与宇通集团、上汽集团、北汽集团、吉利集团、福汽集团、湖南中车、东风集团和长安集团等行业内整车龙头企业保持长期战略合作；在国际品牌客户方面， 公司已经进入宝马、大众等国际一流整车企业的供应体系，成为宝马唯一的中国电池供应商。 同时，公司与蔚来汽车等新兴整车企业（包括互联网车企、智能车企等）开展合作，积极布局智能汽车领域。

目前CATL的产能大多供货给国内厂商，少量国外（宝马等）。我们预计，若实现全球供货，收入规模有望大幅超预期。

2 全球电动化大浪潮下业绩迅速增长，行业集中度提高是大势所趋

在全球电动化大浪潮下，动力电池市场需求不断增长，公司作为行业内技术领先的动力电池供应商，极具竞争优势，随着产能逐渐释放，产销量持续增长， 2015年和2016年营业收入增长率分别达到557.93%和160.90%，2017年1-6月营业收入较2016年同期增长32.61%。

其中动力电池系统销售是公司最主要的收入来源，2014 年、2015 年、2016 年和2017 年1-6 月，公司动力电池系统销售收入分别为7.15亿、49.81亿、139.76亿和53.27亿，占主营业务收入的比例分别为94.17%、87.98%、95.55%和87.14%。

目前锂电池行业呈现高端供给不足、中低端严重过剩的局面，2016年动力电池的出货量远低于产能，但高端厂商的产能利用率超过80%。 一线龙头市场份额仅为20-30%，行业分化严重；未来需求最大的电动乘用车三元锂电产能严重不足，产能占比仅为20-30%，预计2020年占比将达60-70%。

政策面上，工信部连续出台政策支持电池龙头企业的发展——包括锂离子动力电池单体企业年产能力不低于 8GWh（2016 年 11 月）和单个国际龙头企业 2020 年产能超过 40GWh（2017 年 3 月），在2016年底满足8GWh要求的只有CATL、比亚迪、沃特玛。 最有可能在2020年满足40GWh产能要求，成为国家扶持的龙头企业的是CATL和比亚迪。 此外，今年三季度积分制如期落地，新能源乘用车纯电动、高能量密度趋势已定。我们预计，未来只有具备优秀的设计开发能力、生产制造能力、质量保证能力的车企和与之绑定的电池厂，才能在积分制出台后的竞争中脱颖而出。 未来没有核心技术和不具备（8GWh）产能准入门槛的中小企业面临淘汰，行业集中度将进一步提升，龙头电池厂CATL将持续受益。

3 IPO资金主要用于产能扩张及电池研发，设备供应商直接受益

我们预计2020年全球电动车500-600万辆，对应锂电池需求250GWh，预计3-4家寡头垄断60-70%份额对应150GWh，按照70%产能利用率，3-4家寡头产能至少200GWh以上；松下、CATL、BYD、LG成为寡头的确定性最大， 而这4家2016年动力锂电池产能仅25GWh，2017-2020年产能扩张8倍以上，设备需求近千亿元，净利润200-300亿元。

CATL本次IPO募集资金主要用于产能扩张以及电池研发，其中“宁德时代湖西锂离子动力电池生产基地项目”达产后将建成24条线，新增产能24GWh，其中设备购置及安装费达67亿，占整个项目投资额的68%。

整条锂电池生产线可以分为电极制作、电芯装配、电池组装等前中后三道环节。 前道工序可以分为搅拌、涂布、辊压、分切几个环节，设备的价值占比为30%-40%，其中涂布机价值占80%以上，对精度要求高，在高端电池领域进口设备比例较大。CATL现有涂布机的平均单价为1938万，按照进口价格2500-3000万/台，国产价格1200万/台（主要供应商为新嘉拓）的价格计算，CATL涂布机进口比例约为50%左右。

中道环节主要有入壳、注液、封口、卷绕、叠片等设备，价值占比约30%，其中卷绕机价值占比70%，其技术难度大，行业集中度高；目前国内行业龙头是先导智能，高端市场市占率达到50%。 CATL的卷绕设备以国产为主，大部分采购先导智能的产品，从披露的信息来看先导提供了近13亿的设备，是CATL当之无愧的核心设备提供商。

后道设备价值占比30%，其中分容检测占70%，组装占30%。检测设备的属于行业发展到成熟阶段的产物，未规模生产时采用抽检方式，出于对电池安全性和能量密度的考虑，未来普及度会大幅提升。CATL现有的化成检测线供应商较为分散，我们预计，到2016年底星云股份合计供应约8000万设备，泰坦（已被先导收购）供应约5000万设备。

截止2017年6月末，公司年化产能为10.4Gwh，宁德时代现有设备的账面原值约53亿，对应每1Gwh平均设备投资近5亿。预计2017年底公司产能将达16GWh。考虑到2017年装机增速低于产能扩张的增速，但行业高端产能紧张，公司市占率不断提升情况下，预计产能利用率从目前90%的水平将略有下降；2017年在电池价格降价25%情况下，公司毛利率仍高达37.5%，保持较好的盈利水平。考虑到公司中期保持全球龙头地位，上市以后产能扩张速度将加快，产能扩张规模预计上调。从披露的信息来看，公司第一供应商为先导智能，累计提供了近13亿的设备。

4 CATL到2020年合计产能规划达86Gwh，核心设备商【先导智能】将显著受益

先导智能近几年来一直都是CATL的首席设备供应商，供应的产品主要为价值占比高、技术难度大的卷绕机，并且在其所有供应商中的采购占比不断提高，一方面是由于CATL在行业快速发展的形势下加快了产能投资，另一方面也说明由于卷绕机在技术上的高要求，先导凭借自身的技术优势，与CATL的合作也在不断加强。根据CATL的整体产能规划，预计到2020年本部+与上汽合作的时代上汽合计产能将达到86GWh，预计2017年底总产能为16GWh，到2020年新增70GWh，相对应的设备需求达355亿(按照每GWh设备需求4-5亿计算），其中卷绕机价值可达71亿。先导作为宁德时代的卷绕机核心供应商，将显著受益。