今年金融的朋友圈，上半年满屏的“雪球”，下半年满屏的“量化”。最近，由于不少量化的业绩出现了大幅回撤，于是“量化”二字又开始了霸屏……
就在上周，看到了一则国内量化私募统计的数据，数据显示，从9月中旬到10月中旬，有业绩公布的量化私募产品期间的平均亏损达到了4.89%，一些头部私募的量化基金遭遇了两位数的回撤。那么一个问题来了，在众多类型的量化基金中，究竟是哪一类基金增大了平均的回撤？答案就是“指数增强基金”。
什么是指数增强基金？需要强调的是，并非市面上所有能够跑赢指数的股票基金都叫指数增强基金。试想一下，你会说“X坤”的基金是指增吗？你会说“X兰”的基金是指增吗？如果一只基金只重仓了5-10只票，别人会说这是指增基金吗？不会！因为他们股票持仓的个数相对很少，净值与指数的偏离度很大，所以要说一只基金是指数增强基金，至少需要满足两个条件：
长期以跑赢跟踪指数为目的（通俗说，长期净值确实“跑赢大盘”了！）净值与指数的年化跟踪误差不能太大（通俗说，就是净值与指数是具有一定相似度的）。
目前在国内的量化基金中，“指数增强”与“量化中性”是最大的两个门类，指数增强属于多头量化，大多数也是中低频量化，它是不带对冲的。正因为它不带对冲，所以指增基金盈亏同源，起起伏伏也就并不奇怪了，比如，某一段时间里，它因某个板块或者风格“拔杆而起”，那么只要稍微换仓不及时一点，它也会在另一段时间因为同一个板块的下跌而跑输指数。9月下旬至今，为什么很多中证500的指增基金回撤很大？很大程度就是因为近期代表周期上游的资源股跌的“凶”，有些基金又超配了周期股，所以盈亏同源，这段时间的回撤也就自然比较大。
那么，做指数增强，量化机构一般是会用到哪些手段？归纳起来至少有三种。
第一种是调整了股票之间的权重。市面上最常见的指增基金是针对沪深300和中证500的，当然今年也有私募机构发行了中证1000的指增基金，一般来说，诸如300、500这些常见的指数，它们都是将股票价格按照自由流通市值的方式进行加权的，所以要跑赢指数，就显然需要调整各股票之间的权重，当你配给某只成份股的权重超过了指数里的权重，就称为“超配”，反之就称为“低配”。
这种“超配”、“低配”的方式可以有很多，要说简单传统的方式，超配前期波动率低的股票是一种方式，超配短期涨幅大的股票也是一种方式，超配预测ROE高的股票也算是一种方式，而要说复杂的方式，一些机构基于人工智能挖掘了许多盘口因子、高频价量因子，也是一种方式。一个长期从事指增的基金经理，他需要做的是对每一种配权方式在哪种市场格局，哪种宏观环境下有效性强有一个基本的认识，拿今年的行情来说，茅台的权重和宁德时代的权重，谁是超配，谁是低配，这件事的决策直接决定了一只基金一整年的业绩！
第二种手段是在上面第一种做法的基础上，对其中一部分仓位搞一些波段性操作，同时加上网下打新的操作。这里所谓的“做波段”，可以是一种趋势性择时，比如右侧加仓某个处在强趋势途中的行业或者个股，也可以是在持有底仓的情况下，针对某些日内波动率大的成份股做一些变相T0的高抛低吸，刮点“鱼鳞”。于是，大部分仓位作为配置盘低频换仓，小部分仓位作为交易盘中高频交易，所以这种指增的模式就可以用一个“1+1+1=3”的等式一言以蔽之，那就是“配置增厚”+“交易增厚”+“打新增厚”。
图：“1+1+1”增强来源示意图
第三种手段则是另一种模式了，即搭配衍生工具。期指多头可以作为指数的替代，但要进一步增厚一些收益，首当其冲的就会想到期权了！在期权里，能进一步增强的方式有很多，这里我们就聊聊两种相对简单的增强方式：一种是利用“卖购”来增强，还有一种就是利用“权利仓”来增强了。
先来看看第一种，指数多头+卖购，有人会说，这不是备兑开仓吗？没错，形式上很相似，但实际处理上却可以灵活很多。在过去的文章中，我曾经做过不少关于备兑策略的回测，对于过去5-6年的A股市场，持续滚动备兑卖出5%虚值的近月认购，确实能够跑赢指数，增强收益，可是这样的“跑赢”仍然依赖于过去5-6年50指数总体慢牛的格局。2015年至今，50指数整体上还是一个慢慢往“东北”方向移动的走势，而备兑策略又是喜欢长期震荡上行的环境，所以我们才能看到备兑跑赢指数的结果，然而，如果一年里指数快速上涨呢？备兑卖购就会限制住指数的涨幅，最终跑输指数。
图：去年备兑开仓与指数的走势对比图
从过去回测和实盘的经验看，我们可以做出这样的一个估算，如果一年里有两个以上的月份大涨10%，那么这一年12次滚动备兑卖购就大概率无法再跑赢指数了。所以，要真正“全天候”地跑赢指数，我就不能“无脑”地滚动逐月卖购，而是必须在卖购上有一定的移仓技术，比如，有些波段可以卖购持有不动，有些波段需要中途向上移仓卖购，有些波段里甚至不留任何卖购，而这个原则和体系就是一个基金经理需要去设计和践行的。
除了备兑卖购以外，我们还能利用“权利仓”来进行或有的增强。由于期指贴水率的存在，我们已经累计了一定的超额收益，那么这部分收益可以如何利用呢？就是利用权利仓以小博大的功能。来算一笔简单的“账”，假如沪深300的年化贴水率为6%，从这6%当中拿出千分之几，在某一次强趋势的右侧初期，或者在极致低波的时期，或者某个长假前夕适度布局。
当然，究竟是买购还是买沽？同样是可以非常灵活的。若是做趋势交易，那自然会结合趋势时而买购，时而买沽，但若是当成一个“黑天鹅”的保险，那就始终对应了买沽，结构上也就相当于一个“指数多头+或有保险”了。像这样的“指增”方式，最终图的是什么？就是一年里有几次买沽的赔率很大，使盈利时的平均收益率能明显覆盖掉亏损时的平均亏损率，如是而已……
当然，从更严格的要求说，怎样的增强才算的上真正的“增强”呢？对于已经有股指期货的指数而言，整个基金的净值不仅跑赢了指数，还跑赢了期指。由于每年的期指都有着天然的贴水，假如股票组合换来换去，忙活了一年，最终连期指的贴水还没有覆盖掉，那其实回头看，这一年就有点“白忙活儿”的感觉了……
