优叔说
优叔和他的朋友们
绩丰岩土，这个听着挺特别的公司，昨日主板IPO申请被否。
这家工程公司，年营收近5亿、净利润超5000万，已经能秒杀一大批上市公司了。
但是，它还是倒在了持续盈利能力不足、规范性、财务数据存疑的坑里。
项目获取能力存疑、核心业务不明、应收账款过高、关联方资金往来存在疑点。这些问题，绩丰岩土没有说明白。
绩丰岩土被否，也给许多相似企业，尤其是工程类、项目类企业上了一课：
做工程的，不能闷头干项目，获取项目的销售能力、收款能力，甚至是主业和辅业之间的协调性，都是监管层关注的重点。
“搞工程的，必须关注这些，不然IPO难过会”
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绩丰岩土是做啥的？
绩丰岩土，这个名字听起来挺特别的，相信很多小伙伴猜不到它是做什么的。
实际上，绩丰岩土是做地基与基础工程业务的，说白了，就是帮别人打地基的。
他们服务的客户，主要分布在：房地产、交通（铁路、机场、港口、隧道）、市政及公用设施（公路、医院、学校）、城市地下空间（停车场、地下商场、民房工程）等领域。（我们后面都简称工程业务）
因为绩丰岩土是重资产公司，所以，当没有项目的时候，这些重资产设备也不能闲着嘛。
所以他们会闲暇时，把起重机、脚手架这些设备租出去，搞起了建筑物资租赁业务。（我们后面都简称租赁业务）
但是，值得注意的是，绩丰出租的这些建筑物资，有相当一部分所有权并不属于自己。
不过，这也是工程类公司普遍存在的现象。
因为这些公司大多都是“重资产”型，所以他们在部分资产上，采取特殊的采购模式。
有些大型设备，比如起重机、强夯机等，采购时所需资金量很大，很多公司选择融资租赁或分期付款的方式支付。
其实，这就是融资租赁啦，所以，在融资期限到期之前，这些设备的所有权仍然是归出租人所有，而不是绩丰所有。
所以，问题来了。
绩丰把这些融资租入的设备又转租了出去，给后来IPO被否埋下了伏笔。
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工程类公司是咋拿项目的？
看完了绩丰岩土的两大业务，我们再说说它是咋获得这些工程项目的。
绩丰岩土的项目，通过邀标、议标和招投标三种方式获取。
邀标，就是邀请招标。它是指招标人向符合条件的单位发送邀请书，邀请他们投标，再从中选择合作方。这是绩丰最主要的渠道。
招投标，就是公开招标。它是指招标人向所有人发布招标公告，邀请不特定对象前来投标，从中选择合作方。除了长期合作或跟踪的客户外，绩丰一般不参与公开招标。
议标，就是商务谈判。绩丰表示，自己已经积累大量长期、稳定的老客户，这些客户一般都会直接与绩丰进行谈判来确定是否合作。
这三种方式，和大多数项目类公司基本一致，包括我们之前分析过的巅峰智业，只不过说法不同而已。
有意思的是，绩丰主要采取邀标和议标两种方式，这二者收入占比超过80%，而招投标方式收入占比不足20%。
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也就是说，绩丰的业务主要是靠客户主动邀请投标或谈判来获得的，所以老客户是一个关键因素。
可惜的是，在这一点上，监管层也提出了质疑。
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做项目的，能不能一直有活干？
本次监管层质疑的问题较多，我们先来看看监管层对于大客户问题的质疑。
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请输入标题 bc
请说明：
（1）发行人同主要客户的交易是否有长期的协议约定，是否存在客户流失风险，是否具有可持续的风险；
（2）发行人业绩是否存在下滑趋势或风险。主要客户营销方式是否存在重大变化，所处的行业地位和行业经营环境是否已经或者将要发生重大变化，是否对发行人的持续盈利能力构成重大不利影响。
相关信息和风险是否充分披露。
请输入标题 abcdef
从上述反馈看，监管层主要对绩丰岩土提出了三个问题：
1）你和大客户有长期协议约定吗？要是没有，怎么保证这些客户不会流失，怎么保证你和他们的合作是可持续的？
2）你对大客户的营销方式会变吗，你的行业地位和经营环境会变化不？
3）要是上面问题说不清楚，那我可要质疑你的持盈能力了，你有没有主动披露这些风险？
在分析上述大客户问题之前，我们先来看一组数据：
2014—2016年，绩丰前五大客户营收占比，分别为31.98%、35.74%、44.53%。这占比看着不算离谱。
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（2016年前五大客户营收占比）
但是，大家注意，这个占比在不断提高，中国中铁、中国铁建近几年都“榜上有名”。
绩丰岩土对此解释为，跟这些大客户合作多年了，俺的能力大家都认可了，俺的牌子也越来越响，所以大客户给的项目也越来越多。
前文我们提到绩丰获取项目的方式主要是邀标和议标。只有客户邀请了，绩丰才有机会拿到这些项目。
监管层担心，如果以后大客户给的项目数量减少，你怎么保证持续盈利能力？
此外，绩丰岩土自己也在风险披露中提及：对于项目类公司，一个项目结束后，客户不再继续采购服务，要想盈利，还得再开拓新项目。
而绩丰除了老客户推荐，其对新项目的开拓能力，值得商榷。
看样子，工程公司不仅要注意项目操作的规范性，还要保证要有持续获取项目的能力，其实也就是要有独立性。
这些问题解释不清，监管层肯定会质疑绩丰岩土的持续盈利能力。
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经营模式又出了啥问题？
监管层对绩丰岩土持盈能力的质疑，不仅仅体现在大客户上，还体现在经营模式上。
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请输入标题 bc
请发行人代表结合发行人报告期内工程和租赁两大业务的毛利及占比变动趋势进一步说明：
（1）自有资产租赁和融资资产租赁在资产构成、收入和毛利等方面的占比情况，对发行人租赁业务的资产完整性和独立性是否构成实质性影响。及其未来业务发展方向。
行业分类的依据及其合理性，关于业务模式的说明是否真实、准确；
（2）发行人两大业务毛利率波动较大，且波动趋势存在差异的原因及其合理性、可持续性；
请输入标题 abcdef
从监管层的反馈看，我们可以总结出三个问题：
1）你这租赁业务中，自有资产和融资资产构成是怎样的，会不会影响你的资产完整性和独立性？你都说清楚了吗？
2）你的两大业务的毛利率波动这么大，而且波动趋势还不同，是啥原因，正常不？
其实，监管层的这两个问题，主要是基于两大业务的毛利率变动提出的。
绩丰岩土主业是工程，辅业是租赁。
其中，近三年工程业务收入为2.85亿、2.88亿、3.28亿，营收占比60%以上。
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但是，2015年，工程业务的毛利竟然不及租赁业务，2016年工程业务的毛利也只是略微高于租赁业务。
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其实，这也好解释，一般来说，租赁业务的毛利率一定是比工程业务要高的。
看绩丰披露的数据，工程业务的毛利率为44.96%、32.44%、29.53%，租赁业务的毛利率为62.58%、64.67%、60.63%。
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租赁业务毛利率高且稳定，工程业务毛利率低，还一直在下滑。
于是，监管层比较担心：这两个业务的毛利率波动有差异，是为什么？未来是否可持续？
这一点，绩丰没给出具有说服力的解释。
而对于租赁业务的毛利构成中，自有资产与融资租赁资产各自贡献了多少，绩丰也没有披露。
试想，如果租赁业务的毛利主要来自融资资产，那在所有权还未转移的情况下，这么重要的资产，完整性和独立性肯定会受到影响。
由此，我们总结一下，监管层对于核心业务的判断，不仅仅是从营收占比上去考虑，还有毛利、净利贡献度。这点值得大家注意。
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营收和应收数据有何疑点？
除了上述问题，监管层对应收账款的财务数据也提出了疑问。
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请输入标题 bc
请发行人代表结合报告期各期营业收入和各期末应收账款变化情况进一步说明，是否存在放松信用政策增加收入的情形。
与合同签署、应收账款等相关内控制度的制定及执行情况。
结合应收账款的逾期、涉诉和期后回款情况进一步说明，应收账款的回款是否存在风险，坏账准备计提是否充分。
报告期各期经营活动产生的现金流净额均低于当年净利润的原因。
上述情形对发行人持续盈利能力是否构成了重大不利影响。
请输入标题 abcdef
从监管层的这一连串表述，我们可以总结三个问题：
1）你这营收和应收账款数据存疑，是不是靠降低门槛来增加收入了？
2）你的应收账款回款怎么样了？有没有逾期、涉诉情况啊？你这坏账准备计提够吗？
3）为啥你现金流老是低于净利润？
4）要是这几个问题说不清，我可要质疑你的持盈能力了。
我们先来看看第一个问题，营收和应收有啥毛病？
2014—2016年，绩丰的营收为4.28亿、4.59亿、4.86亿，而同期期末应收账款为4.44亿、4.78亿、5.04亿。
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虽然项目类公司回款都慢，但是应收比营收还高，这是要上天？
绩丰还是个老实人，他还说：以后咱业务增长了，应收账款还可能保持较高水平。
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为什么应收账款这么高，绩丰岩土解释概括一下，主要是：
合同约定工程进度款的收回，一般按照30%—70%收取，竣工后，还有5%—10%作为质保金，无法立刻收回。
并且，客户都是央企、大型房企，审批流程长。
所以，这也顺便解释了，客户的信用度较高，坏账没多计提的原因。
但是，应收账款能不能收回，需要真凭实据，不能是说说而已，咱也要公正办公嘛。
所以，监管层表示，要拿出销售合同、回款情况、逾期、涉诉情况来证明款项确实收回了，风险措施做到位才行。
不然，监管层仍然会怀疑是否降低信用门槛增加收入、内控是否健全、是否有持续盈利能力。
另外，经营产生的现金流净额都比净利润低得多，这又怎么解释？绩丰也没有给出明确的解释。
PS：
财务数据上，除了营收和应收账款，绩丰岩土的员工薪酬和关联方资金往来也被质疑。
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请输入标题 bc
2、请发行人代表进一步说明，报告期内，发行人员工平均薪酬呈现下降趋势的原因，是否存在压低薪酬支出调节利润的情形。请保荐代表人发表核查意见。
3、请发行人代表进一步说明，关联方资金往来的具体流向及用途，借款合同的签订，履行的审批程序。未计算资金占用费的依据及其合理性。
发行人是否存在体外循环虚构采购、销售的情况。
报告期内是否还存在其他关联方资金往来的情形，发行人关于资金管理、关联交易、防止关联资金占用的内控制度的建立及有效执行情况。
请输入标题 abcdef
监管层提出这些问题，不仅仅是对财务数据质疑，更是直接指出是否有压低薪酬支出调节利润、体外循环虚构采购、销售的情况。
这些异常的财务数据没讲清楚，只能被无情否决了。
不过，我们也希望绩丰岩土能早日搞定业务模式、大客户、应收账款等等问题，在下次IPO之路上一帆风顺。
关于工程类公司，关于应收账款，小伙伴们还有什么想法？欢迎留言互动，扶你上墙！
