社融情况：11 月社融增加 2.34 万亿，较去年同期少增 1197 亿元，基本符合万得一致预期。存量社融同比增 7.8%，今年7月以来首次实现环比保持稳定。

社融结构分析：1、11月用于置换隐债的专项债大规模发行，融资平台预计提前偿还了部分以贷款形式存在的隐债，再加上去年同期基数相对较高，本月信贷同比负增规模扩大。11月新增人民币贷款5223亿元，较去年同期同比少增5897亿元，降幅较上月扩大4025亿元。2、表外信贷情况。和去年同期相比变化不大。本月未贴现的银行承兑汇票新增909亿元，同比多增707亿元；新增信托贷款为92亿，同比少增105亿；委托贷款减少182亿元，同比少减204亿元。3、政府债融资继续对社融提供支撑。11月政府债新增融资1.31万亿，同比增加1589亿。今年的2万亿新增专项债要在11、12两个月集中发行完毕，因此本月政府债发行开始放量，11月共计发行1.1万亿元，12月目前已发行1.2万亿元，预计能继续对全年社融企稳提供支撑。4、企业债和股票融资同比多增。11月新增企业债融资2428亿，较去年同期同比多增1040亿，预计是由于本月市场利率下行所致。股票融资新增427亿，同比多增68亿。

信贷情况：11月新增贷款5800亿元，同比少增5100亿元，低于万得一致预期下的9208亿。信贷余额同比增长7.7%，增速环比上月继续下降0.3%。

信贷结构分析：1、居民贷款情况：居民中长期贷款边际继续改善。11月居民短贷、中长贷分别变化-370和3000亿元，较去年同期分别变化-964和669亿。11月房地产销售继续回升，存量房贷调整后提前还款也预计有所减少。2、企业贷款情况：受提前偿还影响同比负增较多。企业短贷、中长期贷款、票据净融资分别为-100，2100和1223亿，增量较上年同期分别减少1805，2360和869亿。3、非银信贷减少701亿，较上年同期多减494亿。

流动性情况：1、本月M1同比负增继续收窄，M2与M1的剪刀差缩小。11月M0、M1、M2分别同比增长12.7%、-3.7%、7.1%，较上月同比增速分别变化-0.1、2.4、-0.4个百分点。M1增速的进一步回升预计和政府债大规模发行后财政支出扩大有关。M2-M1为10.8%，增速差较上月缩小2.8%。2、存款同比增6.9%，增速较上月下降0.1个百分点。11月新增存款2.17万亿，较去年同期同比少增3600亿。1）居民存款：11月居民存款增加7900亿，较去年同期少增1189亿元。2）企业存款：11月企业存款增加7400亿元，较去年同期多增4913亿。可能是特殊再融资债券用来偿还了部分企业欠款等债务。3）财政存款：11月财政存款增加1400亿元，较上年同期多增4693亿，预计是大规模发债后形成的存款沉淀。4）非银存款：11月增加1800亿元，去年保险等非银机构的开门红提前，在去年同期的高基数下同比少增1.39万亿元。

投资建议：目前是市场偏好提升+未来经济预期有分歧的阶段，重点推荐有化债收益的优质城农商行，选择基本面确定性大且估值便宜的城农商行；我们持续推荐江苏银行、渝农商行、沪农商行、齐鲁银行、常熟银行；二是如果经济预期持续提升，推荐银行中的核心资产：宁波银行、招商银行、兴业银行；三是经济弱复苏、化债受益，高股息率品种，推荐大型银行：农行、中行、邮储、工行、建行、交行等。

风险提示事件：经济下滑超预期，经济恢复不及预期，数据更新不及时。

11月社融增加2.34万亿，较去年同期少增1197亿元，基本符合万得一致预期。存量社融同比增7.8%，今年7月以来首次实现环比保持稳定。

社融结构分析：1、新增投放情况。仍然以政府债融资为主。11月新增的贷款/政府债/企业债融资占比分别20.4%/56.1%/10.4%，上月占比分别为16.1%/75.0%/7.1%。2、新增较2023年同期比较。11月单月社融规模同比少增1197亿元，降幅较上个月收窄3244亿元。具体来看，本月政府债融资同比增长1589亿元，主要是由于化解隐债的2万亿专项债开始集中发行所致；不含非银的人民币贷款同比少增5897亿元，预计专项债发行之后用来置换贷款有关；表外融资同比多增，其中委托贷款同比多增204亿元，信托类非标融资同比少增105亿元，新增未贴现的银行承兑汇票同比多增707亿元。直接融资方面，企业债融资同比多增1040亿元，预计是受市场利率下行影响；股票融资同比多增68亿元。

细项来看：1、表内信贷情况。11月用于置换隐债的专项债大规模发行，融资平台预计提前偿还了部分以贷款形式存在的隐债，再加上去年同期基数相对较高，本月信贷同比负增规模扩大。11月新增人民币贷款5223亿元，较去年同期同比少增5897亿元，降幅较上月扩大4025亿元。2、表外信贷情况。和去年同期相比变化不大。本月未贴现的银行承兑汇票新增909亿元，同比多增707亿元；新增信托贷款为92亿，同比少增105亿；委托贷款减少182亿元，同比少减204亿元。

债券和股权融资分析。1、政府债融资继续对社融提供支撑。11月政府债新增融资1.31万亿，同比增加1589亿。11月8日，全国人大常委会批准增加6万亿元地方政府债务限额置换存量隐债，2024—2026年每年2万亿元，今年的2万亿新增专项债要在11、12两个月集中发行完毕，因此本月政府债发行开始放量，11月共计发行1.1万亿元，12月目前已发行1.2万亿元，预计能继续对全年社融企稳提供支撑。2、企业债和股票融资同比多增。11月新增企业债融资2428亿，较去年同期同比多增1040亿，预计是由于本月市场利率下行所致。股票融资新增427亿，同比多增68亿。

11月新增贷款5800亿元，同比少增5100亿元，低于万得一致预期下的9208亿。信贷余额同比增长7.7%，增速环比上月继续下降0.3%。

信贷结构分析：1、新增贷款投放结构。以居民中长期贷款为主。11月新增企业中长贷、企业短贷和票据分别占比36.2%、-1.7%和21.1%（上月为34%、-38%和33.9%），新增居民短贷、中长贷占比分别为-6.4%和51.7%（上月为9.8%和22%）。2、11月新增贷款较2023年同期比较：居民端同比正增幅度继续扩大，表现相对较好，企业端有所拖累。11月新增贷款较2023年同期少增5100亿，主要是企业端拖累。企业短贷、企业中长贷、票据融资分别同比减少1805、2360、869亿，预计受提前还款影响。居民短贷同比负增964亿元，居民中长期贷款同比增长669亿，增幅较上月继续扩大。

细项来看：1、居民贷款情况：居民中长期贷款边际继续改善。11月居民短贷、中长贷分别变化-370和3000亿元，较去年同期分别变化-964和669亿。11月房地产销售继续回升，存量房贷调整后提前还款也预计有所减少。2、企业贷款情况：受提前还款影响同比负增较多。企业短贷、中长期贷款、票据净融资分别为-100，2100和1223亿，增量较上年同期分别减少1805，2360和869亿。3、非银信贷减少701亿，较上年同期多减494亿。

11月、12月按揭贷款需求景气度跟踪：10大和30大城市商品房11月月平均成交面积分别为19.04和39.05万平方米，今年以来均首次实现同比多增。截止到12月14日，本月10大和30大城市商品房月平均成交面积分别为18.30和41.45万平方米，与去年同期基本相当，地产销售可能进一步企稳。

本月M1同比负增继续收窄，M2与M1的剪刀差缩小。11月M0、M1、M2分别同比增长12.7%、-3.7%、7.1%，较上月同比增速分别变化-0.1、2.4、-0.4个百分点。M1增速的进一步回升预计和政府债大规模发行后财政支出扩大有关。M2-M1为10.8%，增速差较上月缩小2.8%。

存款同比增6.9%，增速较上月下降0.1个百分点。11月新增存款2.17万亿，较去年同期同比少增3600亿。1、居民存款：11月居民存款增加7900亿，较去年同期少增1189亿元。2、企业存款：11月企业存款增加7400亿元，较去年同期多增4913亿。可能是特殊再融资债券用来偿还了部分企业欠款等债务。3、财政存款：11月财政存款增加1400亿元，较上年同期多增4693亿，预计是大规模发债后形成的存款沉淀。4、非银存款：11月增加1800亿元，去年保险等非银机构的开门红提前，在去年同期的高基数下同比少增1.39万亿元。

目前是市场偏好提升+未来经济预期有分歧的阶段，重点推荐有化债收益的优质城农商行，选择基本面确定性大且估值便宜的城农商行；我们持续推荐江苏银行、渝农商行、沪农商行、齐鲁银行、常熟银行；二是如果经济预期持续提升，推荐银行中的核心资产：宁波银行、招商银行、兴业银行；三是经济弱复苏、化债受益，高股息率品种，推荐大型银行：农行、中行、邮储、工行、建行、交行等。

风险提示：经济下滑超预期，经济恢复不及预期，数据更新不及时。

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