【平安证券】多元资产月报（2024年9月）：海外降息即将开启，国内政策空间打开

8月公布的各项数据显示，国内宏观经济继续弱势运行。 从基本面看，投资增速继续回落且延续分化格局，消费仍然偏弱，高端餐饮表现低迷；出口保持高增，或存在关税预期影响下的部分出口前置；工业生产缓慢下降，延续出口产业链偏强格局。价格方面，7月CPI同比受食品价格带动略有改善，PPI同比跌幅与上月持平。流动性方面，7月资金面相对平稳，金融数据延续低迷态势；央行开展国债买卖，净投放的同时有助于提升对长端利率的控制力。政策方面，财政支出有所发力，产业政策部署扩内需与新质生产力领域。

8月国内资产价格的主要逻辑分化。A股在基本面弱势背景下继续缩量调整， 主要指数均不同幅度调整，红利相对抗跌， ETF 资金成为重要增量；银行板块表现较好，月末中小盘与成长风格反弹。债券市场在“压力测试”下波动，10Y国债收益率8月上旬受大行卖债影响而抬升，中下旬国债活跃度下降，叠加金融数据偏弱而波动下行。人民币汇率波动增大，整体呈现升值走势，直接原因是美元走弱，同时可能受到企业结汇行为的推动。

8月份，境外资产价格经历了从“衰退式降息”到“预防式降息”交易逻辑的切换。 从宏观上看，美国经济数据先弱后强，月初衰退预期升温，中下旬“软着陆”预期逐渐增强；8.23鲍威尔确认9月将开启降息，市场预计美联储年内降息3次共计100bp，但节奏尚有分歧。在这样的背景下，美股先跌后涨，月末受到财报季的扰动有所回调，防御性板块表现较好。10Y美债收益率先急跌后震荡，2Y美债收益率显著下行， 期限利差 的倒挂在月末被抹平。

展望9月，国内经济指标大概率将延续弱势，政策调控空间打开。 一是工业高频数据显示开工率、主要工业品产量、价格等大部分指标仍在走弱，工业增加值增速放缓的趋势可能延续；二是物价高频数据显示CPI可能在食品价格带动下继续改善，PPI则延续下滑态势，PPI-CPI的负向裂口进一步走阔；三是8月 制造业PMI 处于荣枯线下、历史均值下沿，制造业景气度持续收缩；四是房地产高频数据显示30个大中城市成交套数与面积仍为大幅负增，商品房销售增速难有明显改善。这样的背景下，宏观调控政策有望进一步发力：财政在专项债发行规模提升的情况下，有望陆续形成支出并对经济产生一定支持；而随着9月美联储降息开启，国内货币政策宽松的空间也将进一步打开。

在上述宏观经济和政策背景下，A股成长风格切换窗口打开，一是美联储9月降息开启将释放国内宽松空间，二是政策持续发力支持新质生产力和扩大内需，将带来结构性机会。中期建议继续沿着改革政策方向和基本面结构性亮点进行布局，包括新质生产力（TMT/国防军工/创新药等）、高端制造业以及国企改革。债市可关注短端的投资机会，美联储启动降息将打开国内政策宽松的空间，9月降准或买卖国债投放流动性、置换OMO有一定必要性，将驱动短端利率的下行。人民币汇率前期贬值压力已缓解，需密切关注企业结汇行为对汇率的影响，但当前人民币汇率从基本面看并不具备持续快速升值的基础。

9月境外资产除等待加息开启之外，需关注美国经济基本面及美国大选的变化。 美股短期波动或将加大，主要考虑本轮反弹后估值已重回高位，且经济“软着陆”预期尚未达成共识，美国大选的进展也将对市场造成影响。但往后看，在美国经济“软着陆”的基准假设下，对于降息周期开启后的美股走势保持乐观。美债收益率在进入降息周期后进一步下行的空间打开；但短端利率的下行将更加顺畅，长端利率的走势则可能更为曲折，判断10Y美债收益率将在3.8%-4.0%的区间波动。港股短期存在三重支撑，中报业绩、外围环境缓和、AH高溢价，但进一步持续上行的关键在于国内经济动能的恢复。

风险提示： 1）国内宏观经济修复不及预期，A股上市公司企业盈利将相应遭受负面影响，人民币汇率的贬值压力将进一步增大；2）货币政策超预期收紧，A股市场流动性将面临过度收紧的风险，无风险利率上移，对利率债资产形成调整压力；3）国内改革政策落地不及预期，可能引发国内相关资产价格的波动；4）美国经济出现非线性变化，海外资本市场波动加大，可能影响境外相关资产的表现，以及加剧国内资产的波动。5）全球地缘政治冲突加剧，中美关系再起波澜，都可能影响相关资产价格的表现。