招商零售•许荣聪/邹恒超：重庆百货（600729）—为什么盈利主要体现在一季度？

重庆百货盈利情况具有明显季节性。通过对重庆百货历史经营数据的探究我们发现其盈利情况具有明显季节性特征，每年一季度扣非净利润高出其他季度平均3亿左右，扣非净利率大概高3个百分点。业态结构与重庆百货相近的两家零售上市公司鄂武商和合肥百货净利润也表现出一定的季节性，一季度扣非净利润较其他季度更高，但差异度不及重庆百货。

传统春节旺季推高营收，带动毛利。由于春节过年的原因一季度是线下零售传统旺季，重庆百货和合肥百货一季度营收较其他季度平均高30%左右，鄂武商高15%左右。营收带动毛利，重庆百货一季度毛利较其他季度平均高1亿左右，但由于促销折扣等影响一季度毛利率大概会低3个百分点。

一季度销售费用和管理费用不升反降，与行业呈现差异。合肥百货和鄂武商一季度期间费用与其他季度相近，由于收入提升期间费用率下降，导致其净利率较其他季度更高。而重庆百货一季度在销售收入更高的背景下，销售和管理费用较其他季度平均反而更低，销售费用大概低1.5亿左右，管理费用大概低0.5亿左右，进一步扩大净利润差异。通过对子项进行进一步分拆，发现折旧费和摊销、水电气费、员工薪酬三个子项的差异度显著大于其他公司，是造成销售和管理费用的波动的重要原因。

主业企稳回暖，国改、消费金融值得期待。公司主业企稳逐步回暖，考虑国改预期以及消费金融未来的业绩释放，预计17-18年 EPS为1.31元、1.61元，目前估值为19x17PE，维持“强烈推荐-A”评级。

风险提示：居民消费增速不及预期，二三季度利润出现大幅波动。

以上内容均为报告摘要。

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