周期三部曲—尼古拉•康德拉季耶夫

作者：债家嘴

来源：债家嘴

康德拉季耶夫的康波长周期理论基本以50-60年为一个完整的经济周期，并将其分为约24-25年左右的上升周期（以1789-1814为例，上行周期为25年），以及23-35年的下行周期（以1814-1849为例，下降周期为35年）。康德拉季耶夫将导致长波的根本原因归结于资本的积累，也就是固定资本产品的更新换代。

金涛先生的上述经典名言便来自于康德拉季耶夫的康波理论，康波最核心的观点便是商品和金融市场的长波动周期约为50-60年，同时夹杂着衰退、萧条、回升、繁荣四个小周期。其在中国的应用先驱，非金涛先生莫属。此文在该理论的基础上，尝试从大宗、房地产、股票、债券的角度探寻我们现在所处的康波周期位置。

先来看看大宗，对大宗的分析基本上只看最活跃的螺纹钢即可，在此除了螺纹之外，对牵动投资者心脏的“双焦”也将拿出做一些对比。从“双焦”指数走势来看，大宗自13年到15年底经历了一波下行，而16年受供给侧改革影响走出一路大牛，在17年经历回调。从库存角度来看，国有重点煤矿库存量（Wind只有分地区的，笔者擅自做了加总）在04年到11年年底区间基本保持平稳态势，12年开始市场出清速度下降，库存累积，直到16年供给侧改革，煤炭企业276天工作制，库存才开始逐渐消化。同时上市煤炭企业盈利也在16年二季度开始好转，17年企业进入主动补库存周期。

当然，政策驱动下的主动补库存周期的启动究竟能维持多久是个问题，毕竟结构化矛盾并未得到解决。而从螺纹指数上看，09年到10年经过一波小牛之后，螺纹价格走出了一个长达5年的熊市。16年同样是由于供给侧改革的原因，螺纹钢价格上涨，同时存货也呈现小幅下降。

对于房地产市场，虽然各种研究报告已经分析的十分透彻，但是我们好像还是判断不出接下来市场会怎么走，毕竟这个市场对于中国来说太过特殊。首先从70个大中城市新建住宅价格指数上看，两年一个小周期还是体现的淋漓尽致，当然对于这样的小周期在康波长周期里不适做过多讨论。从价格数据上看，17年5月份样本数据中的二、三线城市环比均小幅上涨，而一线城市由于前期透支过多杠杆空间，加之绝对值已经过高等原因，经春节期间价格暴涨之后仍存较大回调空间。从成交量上看，30大中城市商品房成交面积仍显疲软，由于绝对价格中等、流动性适中等原因，一线需求溢出至二线城市，使其房地产市场成交量上升。从贷款数据上来看，12年至17年春节整体上商贷和个贷呈现上行趋势，虽然节后贷款余额仍现增长，但同比增速下滑。从房地产开发投资数据上看，开发投资完成额自10年三季度开始下滑3年之久，并于15年年底开始反弹；同期开发贷款余额以2-3年为一个上升或下降周期，土地购置费的单个周期则以2年左右为平均数。可以看出，以上最新一期数据均呈下降趋势，而从历史数据分析，11年第一季度也出现过三项数据均下行的情况，同期70大中城市新建住宅价格指数也均处在下降区间。

再来看下股票市场，笔者对股票属于一窍不通，因为身份原因，也无法进入，所以在此仅拿出一些简单的数据进行分析，不做赘述。从90年年底到17年这不过27年的市场对于康波周期来说经历的只是一个上升周期，但是个人感觉A股其实并不算是一个完全市场化的交易市场，从07 -08年的这波过山车便可看出一二。排除高GDP增速等基本面因素之外，07-09年华尔街引起的世界金融危机使资金无处可去，国内扩大QFII额度、05年汇改形成的人民币升值预期等原因使得07年的股指飞上了天，与太阳肩并了肩，但股权分置改革造成的上市公司受限流通股“解禁潮”正式始于2008年，“大小非”解禁抛售加上亚太地区整体经济环境及股票市场萎靡等原因，股指走出了一个180度大转弯。而7年之后的2015年好像又是重蹈覆辙般的过山车行情，那一年股债双牛，让所有投资者如沐春风，但在这之后的故事我们却都不愿再提起。于是这20余年的上升周期走完了，当然笔者并不认为后面等着我们的就是下降周期，如前所述，A股的最终驱动因素还是政策。

最后说到债券市场，笔者本身是做债出身，深知债券市场不是这区区几千字就能描述出来的，对基本面及企业经营情况实属无法言尽，所以这里只拿出收益率曲线观察，而选择中债到期收益率的原因是因为Wind上前台的数据就只到08年。从图上可以看出，历史的牛熊交替比较规律，最近一次长牛从13年一路走到了16年，而紧随其后的便是让我们还记忆犹新的“窜天猴”了。

文章需要说明的是，笔者未对尼古拉康德拉季耶夫的康波周期理论本身做过多探讨，而对国内长周期的分析缺乏历史数据，数据可得性受限，请见谅。

周金涛先生身为中国康德拉季耶夫周期理论的开拓者，生前一次在母校以“宿命与反抗”为主题的演讲中提到了周期共振的万劫不复，然后奉劝我们在接下来的日子里现金为王。从文章上面的数据来看，好像一切都处在拐点，只是接下来市场的走向是无法仅仅通过长周期理论做出分析的。理论中，每个康波周期中还嵌套着6个中周期和3个短周期：中周期理论由克里门特·朱格拉提出，长度约为9-10年，短周期理论由约瑟夫·基钦提出，长度约为2-4年。后续文章也将围绕这周期三部曲进一步对当下局势做出分析。

最后，以已故周金涛先生在校友会上的讲话作为结束。

“周期即人性，人生无非也就是一次康波。”

观点粗浅，请斧正。谢谢。

由中债登、《债券》杂志主办，债券圈合作举办的2017债券年会正接受报名，作为近年来债市规格最高的盛会，额度有限报满截至，目前参与者以存款类机构业务负责人居多，有意向者可点击文末“阅读原文”至中债登官网了解详情并报名。