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这几天大家关注最多的消息，可能就是美国那边十年期国债持续暴涨的事情。
很多人都在说，老美那边十年期国债收益率上涨这么快，会不会带崩全球金融市场啊。
本篇我们就讲一下，最近大家关心的美国十年期国债收益率的问题。
为啥最近十年期国债收益率上涨这么快，还有就是后面啥时候，市场会真的出问题。
首先我们想说的是，现在美国国债收益率不断上升，本质上是经济复苏导致的。
这一点在美联储的一些官员最近的各种讲话中，也可以得到肯定。
纽约联储的行长williams讲话时曾经表示：
目前美国国债收益率上升，是经济复苏导致的。
前财长萨默斯在内的一些民主党人，甚至表达了拜登政府经济刺激计划规模太大，后续会带来经济过热的担忧。
为啥他们会说美国的债券收益率上升反应的是经济复苏的预期呢？
熟悉美林时钟的小伙伴都知道，经济从衰退走出来以后，首先要经历复苏期，之后才是过热期。
不管现在经济处在复苏期，还是未来即将步入过热吧。这都意味着债券在这一阶段，已经是比较差的选择了。
为啥债券在经济复苏乃至过热期，是比较差的配置选择呢？我们讲一下原理，大家就明白了。
我们知道所有的商品价格本身，都是根据市面上的供求关系来决定的。
买的人多，卖的人少，自然价格会上涨，买的人少，卖的人多，自然价格就会下跌。
债券也是商品的一种，自然定价方式也不会例外。买的人多了，债券价格就会上涨。卖的人多了，债券价格就会下跌。
这里我们尤其需要注意的一点是：债券价格和债券收益率，是相反的。
也就是说，投资债券的资金少了，会导致债券价格下跌，带来债券收益率提高。
投资债券的资金多了，会导致债券价格上涨，最终带来债券收益率降低。
这个道理也简单，假如你和隔壁老王，同样都是买进一张面值100元，年息3%的债券。
你买进的价格是100元，如果持有到期，债券按照面值兑付，你的收益就是103元。
隔壁老王买入时候恰好债券价格跌了，95块买进了一张面值100元的债券。
持有到期以后，依然是给他兑付100元。这意味着他除了赚到3%的利息，还赚到了5块钱差价。
也就是说，同样买入一张面值100元的债券，因为买入价格不同，你和隔壁老王，存在一个5块钱收益率的差异。
同样是持有到期，你只赚到了3块钱利息，隔壁老王却赚到了3块钱利息+5块钱差价。
所以这里我们也可以得出，持有国债收益率的计算方式：
国债收益率=（国债利率+（100-国债价格））/100。
举个例子就是，
100块的国债卖95块，国债的利率是3%，那么国债收益率=（3+（100-95））/100=8%
你看是不是因为债券价格下跌，导致就算买进同样面值的债券，最终的债券收益率完全不一样。
理解了你和隔壁老王的故事，也就能理解为啥债券收益率和债券价格，是相反的。
明白债券价格和债券收益率相反以后，我们接着讲为啥经济复苏期，大家会抛出债券。
我们从美林时钟可以看出，债券这类资产最受欢迎的时间段，是经济衰退期。
为啥经济衰退期债券最受欢迎呢？因为这个阶段，大家更多的不是追求收益，而是安全。
相比股票大宗商品这类高波动资产，债券在经济衰退期，显然安全的多。
在经济衰退的情况下，债券也是最安全的资产，具有很强避险属性。
在经济衰退期，大家都想着避险，和保证自己资金安全嘛。自然首选买入的，就是债券。
这里面国债因为有国家信用背书，是债券里信用等级最高的资产。
因为除非国家破产完蛋了，不然一般都能按照面值保证足额兑付。
所以在经济衰退期，你会看到的是：大家不断买入各种债券避险，导致债券价格不断上涨。
我们前面说过，债券收益率和债券价格是相反的。这时候随着债券价格的不断上涨，债券收益率却在不断下滑。
因为大家这个阶段都不看好经济，都在抛售股票和大宗商品，买入债券避险。
供求关系决定价格嘛，卖的人多买的人少，自然价格就会不断下跌了。
所以在经济衰退阶段，我们可以看到很明显的现象是，股票和大宗商品都在暴跌。
等到经济开始复苏，这时候上市公司的盈利开始恢复。股票和大宗商品，又成了比较好的投资方向。
之前的经济衰退期，人们纷纷买入债券避险，
带来的结果是债券价格上涨，债券收益率下滑。
不过到了经济衰退的末期，债券收益率通常已经变得极低。在经济复苏的背景下，债券相比股票市场也变得越来越贵。
因为在这个阶段，股票市场的估值因为在经济衰退期暴跌，估值水平变得极低。
后面的经济复苏，会带来股票市场的盈利恢复。这个阶段从估值上看，股市会变得极具性价比。
因为只要随着经济复苏，股票市场恢复正常的估值水平，就是非常可观的收益。
所以经济衰退末期到复苏期的转换阶段，先知先觉的人通常会选择。
卖出手里整体收益率已经极低的债券，买入经济衰退期暴跌以后，已经极具性价比的股票。
这里可能有人还是不明白，我们用过去大A股估值波动的历史，给大家举个例子就明白了。
假如我们把股票市场看成一个整体，全市场中位数估值是3.5左右，也是中间这根虚线位置的话。
那么如果遇到经济衰退期，大家通常不看好股市，会纷纷卖出手里的股票。
一般到了经济衰退期末尾的时候，全市场的估值，会被砸到2的位置附近。
这个2的位置，通常就是股票市场熊市的尾声。这里也是衰退周期的末期，也就是上面我们图中矩形标注的位置。
如果后面经济开始复苏，全市场估值从2回升到3.5的正常估值，那意味着有75%的上升空间。
不过市场的顶部和底部都是疯子决定的，通常越涨跟风买入的人越多，越跌卖出砸盘的人越多。
所以你才会看到，每次市场顶部的位置，也就是上图椭圆标注的位置，通常远高于正常的估值3.5。
说起来这一轮轮的股票和债券周期转换，就是你几年一次可以在资本市场里获得财富的密码。
理解了上面的故事，就应该明白，为啥经济复苏期乃至过热期，债券不是啥好的选择。
因为伴随着经济复苏，人们对经济的预期不断改善，再加上债券和股票市场估值水平差异极大。
最终导致投资者不断转向收益率更高的风险资产，股票和大宗商品。
所以这时候你才会看到，债券价格下跌，债券收益率不断提高，大宗和周期上涨。
我们前面说过：所有债券里面信用等级最高的是国债，因为国债是一个国家以政府信用做担保的债券。
以本币计价的国债，通常具有无限清偿能力，代表的是无风险收益。
所以国债收益率，通常反应的是一国市场上的无风险收益率情况。
无风险收益率的大小，从某种程度上，可以反应该国的债务违约风险。
比如2009年12月希腊爆发债务危机后，各种评级机构不断下调希腊的主权信用评级。
这导致了2010年开始，希腊的十年期国债收益率一路走高，2012年2月甚至到过近35%的高位。
希腊的十年期国债收益率，之所以遇到债务危机变得这么高，原因还是我们前面说过的。
任何商品的价格都是供需决定的，债券也是商品的一种，供需最终决定了价格。
大家那时候都担心希腊国债还不上钱，纷纷抛售希腊国债，国债收益率自然就越来越高。
当然，一个国家面临债务违约，通常是特殊情况，我们并不会总遇到。
通常遇到国债收益率上升或者下降，其实更多反应的是，对该国经济基本面的预期。
所以国债收益率从某种意义上说，隐含了市场对该国某一阶段的潜在经济增长率预期
经济处在衰退期的时候，大家不断买入国债避险，导致的结果是国债收益率不断降低。
到了经济衰退期尾声，国债收益率因为大家不断买入避险，已经变得极低。
通常这个阶段投资债券市场，
从收益率的角度看，已经远不如经济衰退期暴跌以后股票市场有性价比。
所以我们才会看到，在美林时钟上从经济衰退期到复苏期，会出现资金从债券市场，到股票市场的转换。
伴随经济步入复苏，大家不断在抛售债券这种避险资产。这个阶段债券价格不断下跌，债券收益率不断上涨。
本质上国债作为一项无风险收益率的资产，人们只有在短期或者中长期，认为没有更好的投资机会，才会大量购买。
这时候因为大家都来避险，国债的价格会不断上涨，国债收益率也会不断下滑。
在经济在快速增长的背景下，无论实体经济还是金融市场的风险资产，都是遍地黄金。
这时候谁会跑去买国债，获取无风险收益啊，不是脑子有毛病嘛。
所以这时候大家都在卖国债，国债收益率也会在这个阶段，不断的升高。
我们知道
十年期国债
，是中长期国债流动性最好的品种。再加上10年这个时间，往往包含了一个经济周期。
这也导致很多人把10年期国债收益率，当成是预测经济走势的良好指标。
所以每次大家预期经济衰退或者复苏的时候，通常十年期国债的变化，会非常明显。
最近两年最典型的案例，就是在新冠疫情爆发的2020年3月份
那时候按照利差模型来估算，美国发生经济衰退的概率，是27.1%。
回顾历史，利差模型的预估值达到这个水平的时期，美国后面基本都发生了衰退。
也就是因为2020年3月，各种模型都在预测美国经济会出现衰退危机，才导致大家都跑去买国债避险。
可以看出，当时的美国十年期国债收益率，可以说是屡创新低。
这个低点低到了什么程度呢？1933年大危机和二战，都没探到过这个水位。
最近
大家为啥看到，美国的十年期国债收益率，在持续不断的上涨呢。
本质上也是因为对经济复苏的乐观预期，复苏
阶段投资者在不断抛售十年期国债。
造成的结果就是：十年期国债价格下跌，十年期国债的收益率却在不断上涨。
这些美联储官员告诉我们，债券收益率上升是经济乐观信号，无需为此担忧。
03 为啥复苏期股市性价比高
为啥我们前面总说，到了经济复苏期，债券市场的性价比，会远不如股票呢？
这里可能很多人不明白，我们用股票和债券的全市场回报率对比一下，大家就清楚了。
所谓市盈率，就是用你的投资总额，除以这笔投资每年能产生的回报，计算出一个数值。
这个数值就是市盈率，所以市盈率的计算方式=投资总额/年度投资回报。
这里可以看出：市盈率这个数值，代表的是你收回这笔投资需要的年限。
这里我们也可以看出，市盈率的倒数，其实就是你每年获得的投资回报率。
假如你投资100万，每年能产生5万的利润，那么收回这笔投资需要100/5=20年时间。
所以这笔投资的市盈率就是20，那么我们计算20的倒数，是1/20=
5/100
=5%。
所以我们可以看到，5%这个数字，就是你这笔投资的年化收益率。
如果我们把整个股票市场看成一个整体，那么整个股票市场市盈率的倒数，代表的就是全市场的年化收益率。
通常我们用十年期国债收益率和全市场的年化收益率做对比，用来衡量哪个市场更具投资价值。
十年期国债收益率是市面上一切资产定价的标准，也是最常用的观察指标。
根据资本定价模型，无风险收益率可以看做是一个国家所有资产价格定价的锚，也是社会融资成本的锚。
这里面隐含着长期投资的回报率预期，
目前
几乎市面上所有资产价格，基本都是参照十年期国债收益率定价的。
也就是说，大家通过十年期国债收益率作为基准，来衡量市面上各种资产的价值，到底是便宜还是贵。
为啥全球投资者，都喜欢盯着美国的十年期国债收益率。
美国十债收益率一有啥风吹草动，全球资产价格就会剧烈波动。
原因很简单，自打美元国际化以后，美联储就是实际意义上的全球央行。
美联储大放水的时候，美元指数下行。美元同时流向世界各地，推高全世界资产价格。
美联储回收货币的时候，美元指数上行。美元从世界各地回流，各地的资产泡沫破灭。
关于这个事情，我们之前在《
美元是怎么称霸和收割全世界的
》里面讲过。
美联储都成了世界央行了，可不是美国的十年期美债的收益率，就变成了全球资产价格的定价基准。
所以美联储的十年期国债收益率，是事实上的全球无风险收益率。
每次当全球投资者对未来经济形势信心不足，认为经济会出现衰退的时候。
就会大量购买美国国债避险，获得稳定的无风险收益，以求规避潜在的风险。
大量购买美国国债避险这个操作，会不断推高国债的价格，国债收益率也会不断降低。
最典型的例子就是我们前面说的：2020年三四月份的时候，大家都觉得金融危机要来了。
所以资金疯狂涌入美国国债去避险，这个阶段的美国十年期国债收益率被压到了历史新低。
当时我们还写了篇《
美股崩了，大危机要来了么
》，文章告诉大家。
大放水是不会有大危机的，后面通胀起来，才是出现风险的时候。
既然十年期国债收益率是资产价格的锚，美国作为全球央行，全球资产价格的锚是美国十年期国债收益率
那么我们也能由此推出，国内资产价格的锚，就是国内的十年期国债收益率。
如果以国内市场为例，我们在这里做个对比图，大家就会看得非常清晰。
下面这张图，是我们A股全市场收益率，和十年期国债收益率的对比图。
橙色那条线，是A股的全市场收益率。蓝色那条线，是十年期国债的收益率。
可以看出每个椭圆标注的位置，基本是股票全市场收益率，远高于十年期国债收益率的时候。
这时候往往对应的是，股票市场的重要底部，后面资金很可能会从债市流向股市。
如果我们回顾历史也会发现：
05年股票市场见底，08年股票市场见底，12年股票市场见底，乃至2019年初股票市场见底，都有一个共同的特征。
那就是股票全市场的年化收益率，已经显著高于十年期国债收益率。
每个矩形标注的位置，都是十年期国债收益率，远高于全市场收益率的时候。
每次到了这个阶段，很可能股票市场即将见顶。后面大概率会出现，资金从股市流出到债券市场之中去。
敏锐的投资者，通常会根据市场的一些先行指标，来判断未来的经济走势。
和国债收益率相关的，
有一个重要的先行指标，叫做期限利差。
这里可能有人不知道啥是期限利差，我们这里先来解释一下，这个名词的含义。
期限利差顾名思义，就是用长期债券收益率，减去短期债券收益率的差额。
我们知道债券的期限越长，会意味着更大的不确定性，和更低的货币时间价值。
所以通常债券定价的时候，都会把这些乱七八糟的因素考虑进去。
最终导致的结果是，长期债券风险补偿贴现率会更高，也就是长债的收益率会更高。
通常我们会看到，除了短期内出现流动性紧张之外，长期债券的收益率一般都要高于短期。
如果这里还不明白，那你想想银行存款就明白了。是不是长期存款的利率，一般会大于短期存款利率。
期限利差也不是一成不变的，
随着市场环境变化，
也会出现收窄，扩大甚至倒挂的情况。
发生这些变化的原因也很简单：人们对未来经济的预期，发生了很大改变。
因为长期国债收益率代表的，是市场对于未来经济增长和通胀的预期，主要受宏观基本面影响。
短期国债收益率，反应的则是当前市场的流动性宽松程度。资金宽松与否，直接影响短端国债走势。
简单说就是，短期收益率看的是资金面，长期收益率看的是信心和预期。
长短期国债收益率的期限利差，则反应的是大家这个阶段，对后面经济走势的预期。
期限利差收窄，甚至出现倒挂的时候，通常意味着大家对未来经济预期是非常悲观的。
期限利差重新走阔的时候，反映的是大家对未来的经济预期，非常乐观。
从最近的美国国债期限利差看，曲线结构已经由平走阔，是对经济复苏的正常反应。
长端美债收益率快速上升，和期限利差曲线结构由平走阔，反应了投资者对未来经济增长和通胀水平既喜又忧。
喜的一面在于，收益率曲线陡峭提升，一般意味着后续经济增长，会比较强劲。
忧的一面在于，经济增长会带来通货膨胀，这可能会导致美联储改变货币政策方向加息。
所以现在大家担心的实际是，美国10年期国债收益率上行，导致美联储改变货币政策方向
这个提升利率的操作，会给目前处在高位的全球资产价格，带来无与伦比的巨大风险。
所以我们才看到，在美国国债收益率大涨的同时，虽然市面上资金很宽松、
但是美股出现了回调，黄金也出现了下跌，本质上都是担心货币政策转向计息。
从下图可以看出，历史上美国10-2的期限利差走阔时候，发生通胀预期远期贴水的backwardation并不常见
上一次还是在08年左右的时候，出现了这样的价差结构。之后的结果也不太好，随之而来的就是全球金融危机。
这里美国的5年通胀预期，也在近十年来首次超过10年通胀预期，上次发生这个事儿是在06到07年。
我们知道过去很长时间里的资产价格上涨，是在全球央行推行宽松的货币政策，和零利率低利率的背景下发生的。
在这种背景下，很多资产价格已经进入泡沫趋势。这导致了各类资产的价格，对利率水平非常敏感。
现在在疫苗的帮助下，国外很多大量接种疫苗的国家，疫情已经出现了拐点。
这里大家觉得：疫情一旦进一步好转，随着货币流通速度提升，后面美国那边的通胀会进一步提高
通胀起来以后，美联储调整货币政策的时间会越来越近。利率提升最终会导致资产价格的重估，乃至破灭。
从市场对加息时间的预期也可以看出：
随着经济复苏和大宗商品价格价格上涨，大家对加息时间的预期也在提前。
因为这个加息预期提前的存在，所以这段时间十年期国债利率的快速上行，给市场预期带来了巨大影响。
不管是国内还是美国市场乃至黄金，我们可以看到，都开始出现回调或者下跌。
不过这里要注意的是，我们虽然可以把十年期国债收益率，和加息进行一定程度的联系
因为不管十年期国债收益率提升还是加息，都是复苏带来的通胀导致的。但不要把这俩的关系，简单视为因果关系。
加息的最主要驱动因素是通胀，而不是十年期国债收益率的提升。
十年期国债收益率的提升，也并不意味着市场一定会马上出问题。
如果我们回顾八年前的2013，这一年美国的10年期国债收益率从1.76%攀升至3.01%。
这个国债收益率上涨幅度，创下了2009年以来的最大。不过当年的股票市场却并没有暴跌，暴跌的只有债券市场和黄金。
这一年的美股和多数发达国家的股票市场，甚至出现了两位数以上的涨幅。
其中道琼斯指数上涨了26.5%，创过去18年来最大涨幅。标普500也创下32.39%的年度涨幅，是1997年以来表现最好的一年。
所以目前的十年期美债收益率上升，我们只能认为是资金从避险资产转向风险资产。
但国债收益率上涨，不代表利率马上会上涨。只有关系老百姓生活的商品上涨，才能预示加息到来。
回顾历史可以看出，至少美联储加息之前，每次美股下跌都是买入机会。
通常我们认为真正的风险，会出现在后面10-2年利差倒挂，连续加息超过3次的时候。
04 放水才是最大基本面
其实从去年七月份开始，美国十年期国债收益率就已经开始向上逐步攀升了。
现在拜登1.9万亿出炉以后，十年期国债收益率开始急剧上升，这很大程度是因为大家判断经济复苏要加速了。
之前我们在《
新一轮大印钞又来了
》里面说过，这次经济刺激不光是货币，还有财政刺激这个大杀器
双重刺激叠加，爆发的威力会非常惊人，后面爆发的问题也会十分惊人。
很多人这里可能觉得，以前也在搞各种宽松啊，也没见出什么问题啊。
这次最大的不一样是，过去虽然一直都在搞量化宽松，但主要是货币宽松，并没有财政刺激。
货币宽松的钱只会流到有钱人手里，这些钱普通人拿不到，或者拿到的极少。
有钱人拿到这些钱，会流向各种资产，继续吹泡泡。所以这些钱大部分流入资产，不会流入市面上，物价也还算平稳。
