2015年股市危机期间，是谁在做空A股？重重管制之下，在融券并不发达的A股如何做空获利？证监会24日晚间向中信证券、海通证券、国信证券及国信期货下发的处罚决定书解开了其中的一部分奥秘。
作者：第一财经 张婧熠 杜卿卿
编辑：小V
在2015年7月份的“A股保卫战”中，中信证券一直是券商“领头羊”。当时证监会召集券商召开“救市大会”后，21家券商联合发声，承诺以净资产15%出资用于投资蓝筹股ETF，同时承诺不减持并择机增持以维稳股市。在证券业协会公布的21家券商名单中，中信证券列在首位。
在“救市”过程中，中信证券先后两次总计出资211亿与证金公司合作稳定市场。然而下半年，中信证券则深陷于“恶意做空”质疑中，被指利用旗下中信联创和对冲巨头联手做空A股。
传说中的“境外做空势力”
而事件的另一主角——“境外做空势力”司度，这个名字对于经历过2015年股灾的股民来说并不陌生，关于司度背景的报道也众说纷纭。去年8月在其被限制交易后，第一财经记者曾实地探访被司度公司。
2015年股灾期间 ，司度开设了多个融资融券账户，开展大规模融券交易并由此获利。
2015年7月31日，司度(上海)贸易有限公司因账户频繁申报或频繁撤销申报、涉嫌影响证券交易价格，被沪深交易所限制交易，随后多家券商被证监会调查。
2015年11月，证监会宣布对中信证券立案调查，彼时正是15年股市危机后期、金融反腐高潮，身处暴风眼的中信证券究竟因何被查，市场猜测不断。
值得注意的是，回顾去年下半年证券市场“反腐”高潮期间，证券市场还发生了两起看上去相互独立的“怪事”。
2015年10月23日下午，国信证券下午公开证实，称接家属通知，总裁陈鸿桥10月23日不幸去世。
晚些时候，中信金石投资有限公司总经理祁曙光(女)被公安机关带走。祁曙光曾任司度创始股东中信联创总经理，彼时中信证券总经理程博明任董事长。
而就在2015年9月15日，中信证券确认公司总经理程博明等被调查。9月16日，中纪委又宣布证监会主席助理张育军涉嫌严重违纪接受组织调查。
6000万的“融券”交易
一直以来A股市场都具有明显的单边特征，融券业务作为做空的主要方式，一直发展较弱，与融资的快速发展相比极不平衡。
然而，就是这样的方式，在2015年股市异动前后，也被利用，成为部分资金违规交易股票的工具。
2017年5月24日晚，在经过一年半的调查后，证监会向中信证券下发了《行政处罚事先告知书》。中信证券、海通证券、国信证券及国信期货被处罚的消息公布，传言被坐实。
中信证券因此前违规向司度（上海）贸易有限公司提供融资融券业务，被证监会处以“没一罚五”（没收违法所得，并处以五倍罚款）的顶格处罚，罚款金额近3.08亿元！
与中信证券一同被顶格处罚的还有海通证券（被罚255万元），国信证券（被罚1.04亿元）、国信期货（被罚54万元），并没收违法所得。
值得注意的是，中信证券是被罚三家券商中罚款最重的一家，与海通、国信相比，中信证券与司度的关系也更加密切。
2010年，中信证券出资100万美元投资司度(上海)贸易有限公司，占20%股权。
据中信证券相关业务负责人2015年8月2日接受媒体采访时介绍，中信联创于2010年已将该股权转让，并于2014年11月办理了工商变更登记，之后中信联创并未持有司度公司股权。
该负责人还表示，已退出的该笔投资属于财务投资，且规模小，投资期间中信联创并未参与司度公司的日常运营及管理。
2012年3月12日，中信证券为司度开立了信用证券账户，
2012年3月19日，中信证券与司度签订《融资融券业务合同》，致使司度得以开展融券交易。正是这一业务，导致了中信证券的违规。
中信证券自2010年获得融资融券业务资格，之后两融业务的市场份额一直处于行业前列。
2015年上半年，A股在短时间内疯狂上涨，泡沫积聚，风险上升，与此同时的是券商两融业务规模快速膨胀。中信证券2015年融资融券余额740 亿元,市场份额 6.3%，排名行业第一。
据统计，截至2015年10月22日,中信证券向司度收取融券收益人民币5288.63万元，融券成本人民币4726.35万元，净融券收益人民币562.28万元；
截至 2015年10月10日，中信证券向司度收取交易佣金人民币8942.88万元，扣除交易所规费人民币3339.57万元，净佣金收益人民币5603.30万元，共计收益人民币6165.58万元。
此外，中信证券2015年10月营收环比大幅增长，母公司10月收入26.81亿，净利润12.98亿；而9月收入为21.39亿，净利润为6.65亿。
依据《证券公司监督管理条例》第八十四条第(七)项的规定,证监会 拟决定，责令中信证券改正,给予警告,没收违法所得6165.58万元，并处人民币3.08亿元罚款。
“钻漏洞+放杠杆”手法曝光
随之曝光的还有上述券商机构配合司度的多项违规操作手法。
第一财经记者采访多位业内人士了解到，司度通过三层设计，实现了“放杠杆”做空获取暴利。
首先是在并不满足开户条件的情况下，司度利用了多家券商在两融开户时的违规操作漏洞，同时钻了投顾模式直接下单的监管空档；
在连续冲破了多道券商本应严加监管的关卡后，司度最终得以顺利潜入市场。
司度还借用资管计划在场内外大放杠杆，再利用类“T+0”的日内回转疯狂获益。
第一道关卡：两融开户漏洞
从5月24日晚发布的公告来看，中信、海通、国信等证券公司均涉及两融业务的违规操作，且“放行”司度的手法各有不同。
国信证券：
2015年1月19日，上海司度作为委托人、国信期货作为管理人、国信证券作为托管人，三方签订了资产管理计划合同。
2015年1月27日，国信证券为上海司度实际控制的资产管理计划开立了证券账户。然而，就在同日，国信证券与国信期货就账户签订两融业务合同，次月就为司度开立了信用证券账户。至此，上海司度开始大规模的融券交易。
根据《证券公司融资融券业务管理办法》的规定，向证券公司融资融券必须按要求提供有关情况，并在该券商和与其具有控制关系的其他券商从事证券交易连续满半年。
中信证券：
司度在中信证券的证券及信用账户开立，也同样没有满足对交易期限的要求。
根据中信证券两融业务客户征信授信实施细则的要求，在公司开户满半年是开立信用账户的条件之一。
司度早在2011年2月23日就在中信证券开立普通证券账户，但一直未从事证券交易。
随后，中信证券还是于2012年3月12日为司度开立了信用证券账户，
2012年3月19日，中信证券与司度签订两融业务合同，司度得以开展融券交易。
海通证券：
海通证券为司度更是大开绿灯，甚至默许了不实证明。
2015年4月，上海司度相关人士提出希望以成立资管计划方式在海通证券开立信用账户，并向海通证券相关经办人发送“千石资本——天泽58号资产管理计划”合同以进行审核。但千石资本不能提供主动型管理产品的说明，按照规定，无法立即开立信用账户。
经海通证券相关经办人推荐，司度转移了阵地；随后便形成了以富安达基金作为“富安达——信拓城一号”管理人、海通证券作为托管人和证券交易经纪商、上海司度作为委托人的业务模式。资产管理合同经过上述三方盖章确认后，在中登公司办理开户手续。
但棘手的问题随后就出现了。“富安达——信拓城一号”资管计划成立后，要求立即开立信用账户进行融资融券交易。资管计划开立信用账户，必须要有主动管理情况说明函，否则则必须满足交易半年的要求。
2015年4月20日，又经海通证券与富安达基金的相关经办人沟通，明确了该资管计划为富安达基金主动管理型产品，后富安达内部讨论盖章确认。
完成这一步后，4月20日的同日，海通证券嵊州营业部就为“富安达——信拓城一号”开立普通账户，5月11日开立了信用账户。
如此，司度完成了在这三家证券公司信用账户的开立，直接跳过两融账户适当性要求，快速进入疯牛行情的融券交易中。
第二道关卡：投顾直接下单
跳过管理人的合规风控，司度得以被直接接入券商交易端口；这是做空主力闯过的第二道关卡，也是最接近交易的一道防线。
有券商人士对第一财经透露：正常来说，产品的管理人应该对产品的设立、交易、风险统一负责。在投顾模式下，是允许投顾可以给管理人以投资建议，但是监管明令禁止投顾进入产品直接下单；在交易系统中，也必须要做好管理人的交易留痕。
如果投顾直接把投资建议变为指令，就已违法；而在2015年之前投顾直接下单的模式较为普遍，而暴露出的风险已经呈现。
海通证券的公告显示，在“富安达——信拓城一号”成立后，富安达基金设立资金账号和密码后，告诉海通证券协助投资顾问直接连接海通证券的系统。当年5月，海通证券还与上海司度签订了设备托管协议，司度外部接入系统未经富安达基金直接连接海通证券。
在国信期货作为管理人的合作中，交易实质也是司度直接下单。
上海司度高频交易系统被直接接入国信证券柜台系统下单，国信期货作为资产管理人既不参与账户操作，也不进行实时监控，未能有效履行资产管理人的职责。
第三道防线：资管计划放杠杆
在冲破交易端口的合规管控后，司度所控制的资管计划开展了大规模的融资融券交易。就司度的交易手法来看，通过资管计划和两融账户放大杠杆、又利用日内回转放大收益。这让司度获得巨大收益，但也因融券交易而冲击着市场交易。
融券业务确实涉及到做空股指，与股灾下跌有一定的关系。而司度控制的这些资管计划已经在场外做完配资，再回场内继续加一倍杠杆，对市场的冲击影响会更大。司度在三家券商开立的信用账户，均是以资管计划接入。
在此次处罚决定书中，还披露了司度的另一重要交易手法。
根据海通证券的公告，上海司度相关人士在2015年1月前来沟通时，就表示过希望申请10至20亿元的融券额度进行日内回转交易。而当时海通证券只能提供几千万元券源。此次见面后，双方初步达成司度用中国设立的投资平台到海通证券开立融资融券账户交易的意向。
据券商人士介绍，日内回转是一种类T+0的交易，在保证最终持股总数不变的前提下，于日间完成买入和卖出的操作。交易的关键是利用融券卖出，实现回转和制造波动，常用的模式包括买入现券后卖出融券、或融券卖出后买入现券。
自股灾后，监管层对高频交易的监管也全面加强，包括交易机构和券商交易端口都有密切关注，严防风险再现。监管层对高频交易的监管也全面加强，包括交易机构和券商交易端口都有密切关注，严防风险再现。
对于两融账户开立、杠杆水平的监管就全面加紧；场外高杠杆配资更是被全面围剿，监管层还规定外部接入端口统一至券商PB业务，继续严防场外高杠杆配资产品和通过PB业务设立子账户交易的情况。
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