★ 摘要
■进口大片集中年，优质内容带动2017年票房回暖，我们预计票房同比增速将持续改善至4月底。根据艺恩网数据，2016年进口片总票房为190.49亿元，同比增长15.2%，明显高于总票房3.73%的增速，相比2016年进口片票房占总票房的41.67%，2017年进口片的票房比例有望进一步提高：1）20多部有望在国内达到10亿以上票房的进口大片，将于2017年陆续推出，现已有《极限特工：终极回归》、《生化危机：终章》突破了10亿的进口片；2）2017年的海外大片以系列化的IP作品为主，包括速8、变5等过往票房表现优异的IP，鉴于2016年观影人次增长9.2%，优质的海外大片内容对票房的撬动作用预计将更加明显。根据艺恩电影智库数据，我们将17年春节档后的六周累计票房，同比16年春节档后的6周的累计票房，同比增速由-54.58%回暖至3.13%，考虑到2016年的票补减少主要发生在4月份，且2017年4月开始有速8、加勒比海盗5等重磅大片上映，我们预计累计票房的同比增速将持续改善。
■进口片撬动票房，院线直接受益。进口大片对票房的撬动作用愈发明显（2月份极限特工与生化危机的票房总计20亿，已超过去年同期疯狂动物城的15亿票房），我们预计2017年总票房达540亿元，同比增长约18.13%，结合我们测算的各院线进口片、国产片份额，预计各大院线的票房也将随之增长，根据我们测算结果，万达院线受益弹性最大，票务收入的同比增速23.23%，明显高于总票房增速，我们认为万达拥有更多适合进口大片播放的IMAX影厅与杜比全景影厅，同时其主要布局的三四线城市观影人群占比上升，这部分人群对优质内容的需求越来越高，进口大片的撬动作用对万达更明显。
■进口片表现优异利好发行市场，中影发行收入弹性大，发行业务收入增速预计为44.23%。根据《电影管理条例》、《关于改革进口影片供片机制的暂行办法》的规定，我国进口影片管理按一家进口、两家发行的原则，中国电影背靠中影集团，是国内最大的进口片发行公司，根据公司公告，中影在2012-2015年主导或参与发行223部进口影片，实现票房总计228.92亿元，市场占有率达58.07%。根据我们测算，中影2017年的票房收入增速基本与国内总票房增速持平，即约为18%，但受益于海外大片的发行业务，其2017年发行业务收入约为61.45亿，同比增速44.23%（我们测算中影16年发行业务收入约为42.61亿元）。
■四大院线受益弹性分析：根据艺恩网提供票房数据以及我们的模型测算，我们预计四家院线公司万达院线、中国电影、上海电影、幸福蓝海，2017年将分别实现营业收入144.04亿元、103.64亿元、11.83亿元、18.18亿元，同比增速分别为27.16%、31.84%、16.59%、19.78%，其中万达、中影增速明显高于票房增速，上影与幸福蓝海增速基本与票房增速持平；四家公司分别实现归母净利润19.77亿元、12.70亿元、2.61亿元、1.52亿元，同比增长分别为44.88%、32.33%、20.32%、19.86%，均超过2016年增速，其中万达、中影增速均提高10个百分点以上。
■相关标的：万达院线，中国电影，上海电影，幸福蓝海。
■风险提示：政策风险、进口片的票房表现低于预期。
注：本报告侧重于进口大片对票房的撬动作用，基于现有的公开数据及一定的假设条件，且并未考虑年内新增影院等因素，核心在于阐述各院线及发行公司的受益逻辑及基于一定假设下的受益幅度（收入及净利润增速），可能与我们后续对具体上市公司的盈利预测有细微的偏差。
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★ 正文
1. 进口大片集中年，优质内容带动17年票房回暖
根据国家新闻出版广电总局提供数据，2016年全国总票房为457.12亿人民币，同比增长3.73%；观影人次13.72亿，同比增长8.89%。2016年票房增速明显放缓，其主要原因之一为票补的减少，根据业内专家预测，2015年票补资金额约为30-50亿，约占全年票房总量的10%。而2016年一方面因为受到监管，另一方面各平台的竞争格局趋于稳定，不再利用票补抢占市场，如果去除2015年的票补因素，票房的增幅基本可以与观影人次增幅保持一致。而票补因素所带来的影响基本在2016年消化，2017年受益于精品内容尤其是进口大片增多的影响，增速有望回升。
2016年进口片总票房约为190.49亿人民币，同比增速15.2%，远高于2016年全国总票房的增速，根据艺恩网数据，超过10亿票房的共有三部：《疯狂动物城》15.30亿元，《魔兽》14.72亿元，《美国队长3》12.46亿票房。相比2016年进口片票房仅占总票房的41.67%，2017年有望进一步提高进口片票房增速及占比，因为有更多进口大片于2017年推出：前作已经收获20亿及以上票房的《速度与激情8》、《变形金刚5》；美国知名英雄系列《金刚狼3》、《银河护卫队2》、《蜘蛛侠：英雄归来》、《神奇女侠》等；拥有良好口碑，观众长久期待大作续集《异形：契约》、《加勒比海盗》等；以及适合阖家观赏的动画大作《美女与野兽》、《神偷奶爸3》等。其中大部分都有冲击10亿乃至20亿票房的潜力，根据艺恩电影智库数据，截至3月8号，已有《极限特工：终极回归》（11.20亿元）与《生化危机：终章》（10.05亿元）两部进口片票房突破10亿。随着影迷对于电影内容的要求越来越高，进口大片往往可以吸引更多的观众走入影院，从而带动2017年票房的整体增长。
2017年春节档由于没有可以媲美《美人鱼》的超高票房电影出现，相比2016年春节档票房同比下降54.58%，但随着《极限特工：终极回归》、《生化危机：终章》、《金刚狼3：殊死一战》的陆续上映，截至春节档后第六周2017年票房同比增速由-54.58%回暖至3.13%，考虑到2016年的票补减少发生在4月份，且2017年4月份有《速度与激情8》等重磅大片上映，我们预计这一指标将持续改善。
2. 进口片撬动票房，院线直接受益
根据上文分析，我们预测2017年总票房大幅提升，将达540亿元。根据艺恩电影智库提供数据推算，2016年1-2月进口片票房占当年进口片票房总量的13.4%，2017年1-2月进口片总票房为36.3亿元，假设其占比与2016年相仿，预计全年进口片票房约为270亿元，占全年总票房的50%。
根据艺恩网2015-2016年各院线票房数据，我们分别推算出万达、中影、上影、幸福蓝海于2015年、2016年国产片、进口片票房所占市场份额。
结合上表各院线国产片、进口片市场份额，我们预测2017年各院线票房如下。
由上图可知，全年票房增速大约为18.13%，中影（17.99%）、上影（16.76%）、幸福蓝海（18.06%）各自旗下院线的合计票房增速基本与整体票房相仿，万达院线由于进口片份额较高，万达旗下院线的合计票房增速为23.23%，明显大于整体市场的18.13%。
万达院线增速明显大于整体市场的主要原因有三点：
1. 万达拥有更多IMAX影厅，更为适合进口大片的展现，强大的视听效果是许多进口大片最吸引观众进入影院的因素。根据万达院线2016年半年报，截止2016年6月30日，万达院线投入运营的IMAX银幕合计156块，是全国拥有IMAX荧幕数量最多的院线，并且亚洲首批4家杜比影院也于同年6月落户万达院线，为观众提供更好的进口大片视听效果，从而吸引更多观众走入影院。
2. 根据艺恩网数据，万达院线2016年平均票价为38元，明显高于上影下属院线上海联合院线（36元），中影下属院线中影星美（34元）、中影南方新干线（34元）、中影数字院线（32元）以及幸福蓝海下属院线江苏幸福蓝海院线（32元），同时场均人次及上座率均明显高出其他院线。万达院线利用高端影厅播放大制作影片带动票价上涨并吸引更多观众，从而提升整体票房，预计将充分受益于2017年进口大片数量的增长。
3. 万达主要布局的三四线城市也成为电影市场尤其是进口片市场快速增长的区域。随着院线渠道不断下沉，三四线城市票房占比不断上升，2017年1-2月合计占比已达37.61%，相比2016年同期增长1.81%。伴随着越来越多三四线城市居民选择观影作为日常娱乐方式，其对内容的要求也越来越高，进口大片很好的满足了三四线城市的观影需求。因此，大量布局三四线城市的万达院线将受益于进口大片增多促使的票房快速增长。
3. 进口片利好发行市场，中影发行收入弹性大
随着进口片票房的快速增长，其在国内的发行方所获的发行收入也将大幅上涨。根据《电影管理条例》、《关于改革进口影片供片机制的暂行办法》的规定，我国进口影片管理按一家进口、两家发行的原则，中国电影背靠中影集团，是国内最大的进口片发行公司，根据公司公告，中影在2012-2015年主导或参与发行223部进口影片，实现票房总计228.92亿元，市场占有率达58.07%。根据上文图表，虽然中影旗下院线2017年票房收入基本与总票房增速持平，但我们推算2017年其进口片发行电影的票房规模约为164.26亿元，预计2016年中影电影发行业务收入约为42.61亿，2017年电影发行业务将达约61.45亿，增速高达44.23%。
4. 进口片带动院线公司收益快速增长
进口大片的增多将会带动更多观众走进影院，从而在在提高票房收入的同时，大幅提高观影人次，带动了周边消费收入的上涨，提高院线公司的利润。受进口大片增多影响，各公司主营业务预计均有较大幅度提高，其中中影电影发行版块收入增长尤为明显，高达44.23%。
根据艺恩网提供票房数据以及我们的模型测算，我们预计四家院线公司万达院线、中国电影、上海电影、幸福蓝海于2017年分别实现营业收入144.04亿元、103.64亿元、11.83亿元、18.18亿元，同比上升分别为27.16%、31.84%、16.59%、19.78%，其中万达、中影增幅明显高于总票房增幅，上影与幸福蓝海增幅基本与票房增幅相当，预计2017年各公司营业收入增长显著；四家公司分别实现归母净利润19.77亿元、12.70亿元、2.61亿元、1.52亿元，同比上升分别为44.88%、32.33%、20.32%、19.86%，均超过2016年增速，其中万达、中影增速提供10个百分点以上，优质进口片的增多将明显提高各大院线公司的归母净利润增速。
政策方面，2012年中美双方签订《中美双方就解决WTO电影相关问题的谅解备忘录》，主要内容包括以下4点：
1. 中国将在原来每年引进美国电影20部配额的基础上增加14部3D或IMAX电影大片配额；
2. 美方票房分账比例从原来的13%-17%升至25%；
3. 增加中国民营企业发布进口片的机会；
4. 中美合拍片将享受中港合拍片同等待遇，在中国大陆放映不受引进片配额限制。
中美协议已于近期到期，根据我们最新信息，受制于美国新总统上台及中美贸易谈判大局，重新谈判尚未启动，短期内仍按现有政策执行，对现有市场格局暂无影响。
考虑未来谈判及政策方向，影片数量方面，2016年实际上映的分账片总计引进39部,批片总计引进56部，均超过了配额；分账比例方面，外方分账比例在25%的基础上提升空间有限，预计仍以放宽分账片及批片数量为主。高质量进口片有望继续带动票房增长。
5. 相关标的
万达院线、中国电影、上海电影、幸福蓝海。
6. 风险提示
进口片引进政策有所改变，部分进口片引入情况尚未确定。
注：本报告侧重于进口大片对票房的撬动作用，基于现有的公开数据及一定的假设条件，且并未考虑年内新增影院等因素，核心在于阐述各院线及发行公司的受益逻辑及基于一定假设下的受益幅度（收入及净利润增速），可能与我们后续对具体上市公司的盈利预测有细微的偏差。
