原文：Multicoin Capital；译者：Azuma；编辑：郝方舟
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Odaily星球日报（ID：o-daily）
两天前，Multicoin Capital 曾发文
《Multicoin Capital：2025 前沿叙事》
，文中概述了那些 2025 年最具不确定性，但同时也最具想象力的前沿叙事。
今日，Multicoin Capital 再次发文，但重点却聚焦在了那些确定性最高的“永恒叙事”之上。
以下为 Multicoin Capital 全文内容，由 Odaily 星球日报编译。
亚马逊创始人杰夫·贝索斯有一句名言。
未来 10 年会发生什么变化？这是一个非常有趣的问题，也是一个很常被提及的问题。但我几乎从未被问到这样的问题 —— 未来 10 年什么不会改变？在我看来，第二个问题实际上更加重要，因为知道什么不会改变意味着你可以围绕着那些确定性事件制定商业战略。在我们的零售业务中，我们知道顾客需要更低的低价，我知道 10 年后也是如此；他们需要更快的发货速度；需要更丰富的商品选择……显然，无论多少年后也不会有用户跑来说“嘿，杰夫，我喜欢亚马逊，但我价格再高一点，送货再慢一点”……这绝不可能发生。因此，我们需要在这些事情上投入精力，把这些事情做的更好。我们知道，我们今天所投入的精力在 10 年后仍会给我们的客户带来正反馈。当你知道某件事在长期内是有价值的，你就可以投入大量的精力去努力。
本周早些时候，我们发布了一篇典型的 VC 文章，内容主要是关于 Multicoin Capital 投资团队期待在 2025 年看到的新机会。基于贝索斯的逻辑，我们认为也有必要强调那些通常被我们视为理所当然，但仍在不断发展的趋势。这为我们提供了一个稳定的机会，我们可以在此之上继续进行投资。
不变叙事一：对资本效率的不懈追求
解说人：Kyle Samani（Multicoin Capital 联合创始人）
DeFi 一开始的资本效率很低。Uniswap 的 xy=k 曲线因资本效率低而臭名昭著。
过去 5 年间，DeFi 的资本效率在各个方面都得到了提高。CLOB，looping/multiply 产品，集中流动性，基于 USDe 的衍生品交易所，利用衍生品抵押品进行借贷、利用 LP 头寸作为衍生品抵押品等等……市场始终不懈地在追求资本效率。
这就是 DeFi 的魅力所在。无许可的创新促进了所有这些资本效率的提高。
我们相信，Solana 上的头部衍生品交易所 Drift 代表了 DeFi 在资本效率探寻路径上某个方向的重点。逻辑终点的一个版本。Spencer 和 David 在 2024 年 Multicoin 峰会上的演讲中曾讨论了这些问题。
不变叙事二：欲罢不能的新型金融游戏
解说人：Tushar Jain
人类总是想赌博，但游戏却在不断变化。
Meme 代币是新一代赌博游戏。Meme 代币的波动性更大，因此比传统的赌场或体育博彩更有趣。与其他形式的赌博相比，Meme 代币的最高回报率更高，其极度不稳定性带来的刺激和风险程度也超过了传统的赌场游戏或体育博彩，潜在的巨额回报也远远超过了现有的赌博形式，这对风险承受能力更强的人来说极具吸引力。这种获得巨额收益的潜力，加上 Meme 代币固有的不可预测性，创造了一种传统赌博无法比拟的体验。
Meme 代币还具有独特的社会维度。将互联网文化抽象成一个 Meme 代币，提供了其他赌博形式所缺乏的社交属性。它们通常与网络文化和网络社区联系在一起，促进了赌博者之间的“共识”。这种社交属性将 Meme 代币的交易转变为一种群体活动，个人可以通过共同的兴趣和经历建立联系。这就产生了一种归属感和共同的身份认同，而这是其他形式赌博所不具备的。
Meme 代币代表了赌博、网络文化和社交互动的融合。它们提供了一种高赌注、高回报的体验，迎合了人类寻求刺激的天性，同时也利用了网络社区的社交性和集体性。随着互联网文化的不断发展，Meme 代币很可能会继续成为博彩业的一个重要组成部分，为那些愿意承担风险的人提供独特而吸引人的体验。
人类赌博的冲动是永恒不变的，但我们玩的游戏却在不断变化。Meme 代币是这种演变的下一步，但不会是最后一步。
不变叙事三：金融市场透明化
解说人：Spencer Applebaum
在 TradFi 交易市场，经纪商能够为散户提供零费用的交易服务，因为 Citadel Securities、Susquehanna International、Wolverine Trading 和其他高频交易（HFT）公司会竞价执行这些订单。这就是所谓的订单流付费（PFOF）。
这些公司愿意以中间价/接近中间价的价格竞标大量订单。关于 PFOF 为什么对世界有利，而非邪恶（尽管它通常有负面含义），有大量的文献可查。
Robinhood 和 E-Trade 类型的订单流付费所面临的挑战是，它是不透明的，竞价仅限于与经纪商合作的做市商。此外，还有多层中介机构，如清算所、交易所、经纪商等，所有这些机构都会向最终用户收取隐藏的费用，而且这些费用通常都包含在点差中。
关于 PFOF 的不透明性，有篇研究文章指出："Robinhood 与批发商签订的协议以牺牲滑点为代价换取了 PFOF 的增长 —— 这正是 SEC 主席 Gensler 所担心的利益冲突问题......如果消费者能轻易分辨出不同经纪商在执行质量上的差异，那么这本身就不是问题。但是从目前的披露制度中无法推断出这些差异。”
DeFi 的魅力在于，它将结算、交易所、托管和执行压缩成了一个单一的 API，且所有这些都是透明的。这为 DeFi 带来了一个天然的有利条件，因为市场总是重视透明度。
Multicoin 所投资的项目 DFlow 正在开创一个名为“有条件流动性”（conditional liquidity）的概念。该概念规定只有当撮合方被前端应用认可为非恶意（或撮合方可通过算法从做市商那里获得更好的定价）时，才能撮合流动性。做市商可以在像 Phoenix 这样的链上 CLOB，或像 Orca 这样的链上 AMM 上提供流动性，并为散户订单提供更好的滑点表现，同时避免被恶意撮合方利用。
整个堆栈都是开放且透明的，利用“有条件流动性”，可以在此基础上构建 PFOF。它优雅地结合了传统金融和 DeFi 的最佳特性：能够分割订单流并向散户提供更好的报价，同时具备 DeFi 所提供的开放性、透明度和可审计性。
