【晨聊互联网】阿里巴巴FY18Q2：社区内容化夯实电商平台壁垒，新零售贯通线上线下流量，菜鸟物流为商业赋能，带动大象舞步更轻盈

历史点评回顾

【1-2017年8月7日】FY18Q1业绩-大象继续跳舞，社区化、内容化和本地生活化重塑电商流量生态，算法优化驱动广告变现能力不断加强 http://dwz.cn/6MogIw

【2-2017年6月10日】大象亦能跳舞-阿里巴巴投资者日纪要 http://dwz.cn/6683MT

【3-2017年6月8日】大象亦能跳舞-阿里巴巴投资者日纪要 http://dwz.cn/667ZSh

【4-2017年5月19日】FY17Q4业绩-大象亦能跳舞，收入增速创上市以来新高，云计算、互娱业务牺牲短期利润换取长期空间 http://dwz.cn/623EUB

【5-2017年1月25日】FY17Q3业绩-广告变现持续突破，阿里云致力构筑规模壁垒，新零售基于大数据重构“人-货-场” http://dwz.cn/5YJWcr

【6-2016年11月11日】电商行业深度-从“光棍节”到“电商狂欢”，“11.11”一路见证中国电商的变迁与崛起 http://dwz.cn/59EFiU

【7-2016年11月3日】FY17Q2业绩-“电商+直播”裂变“边看边买”新模式，前瞻性布局国际化谋划未来，关注双十一带来的催化 http://dwz.cn/59zsE1

【8-2016年10月14日】云栖大会（全）纪要-新零售、新制造、新金融、新技术、新资源，从知识驱动走向智慧驱动、数据驱动 http://dwz.cn/4v9XtN

【9-2016年8月14日】FY17Q1业绩-拥抱变化、业务实现重生；取长补短、生态日趋巩固；云服务、泛娱乐和云OS有望再造阿里 http://dwz.cn/4uVBJy

【10-2016年6月14日】阿里巴巴投资者大会，马云说了什么？详解2.0版本阿里巴巴 http://dwz.cn/3WSSgP

【11-2016年1月29日】FY16Q3业绩点评-广告推动货币化率提高，物流、钉钉和阿里云等完善并巩固，关注公司增速区间下调及市场份额变化 http://dwz.cn/3Agmm9

【12-2015年10月27日】FY16Q2业绩点评-广告业务发力推动货币化率改善，移动电商和云计算的霸主地位持续巩固，推荐双十一前密切关注 http://dwz.cn/345FFQ

【13-2015年10月12日】解读马云与张勇投资信：三大战略、五大平台，共同构建中国商业基础设施第四极，5年目标交易额突破1万亿美元 http://dwz.cn/345FKh

【14-2015年8月13日】提示风险压力-FY16Q1业绩点评：移动电商霸主凸显，基于电商搭建物流和阿里云生态，但成长速度承压 http://dwz.cn/345FNB

【15-2015年5月8日】国家电商意见和阿里巴巴业绩点评-红利时代已经来临，突破拐点加快发展 http://dwz.cn/345GcC

【16-2015年3月4日】2014年电商行业及公司综合点评 http://dwz.cn/2OZahL

【17-2015年1月30日】阿里巴巴FY15Q3季度业绩点评：收入不达预期，但移动化和活跃买家增长迅速 http://dwz.cn/345GSk

核心点评

阿里巴巴在截止9月30日结束的18财年第2季度中，受益于广告业务的高速增长(同比增长57.8%至262.7亿元，是近17个季度仅次于上个季度的高增速)、交易佣金受益于天猫实体GMV49%的同比增速（同比增长46.5%至100.6亿元）和银泰、盒马鲜生的收入并表，驱动 总收入同比增长60.7%至551.2亿元，环比增长9.8%，高于市场预期5.9%。电商核心业务经调整后EBITDA利润率为56.9%，同比下滑2.1百分点，环比下滑5.8百分点。经调整后(non-GAAP)净利润本季度为RMB220.9亿元，同比增长70.6%，高于市场预期30.3%；经调整后净利率为40.1%，同比增加2.3个百分点。公司本季度以53亿人民币增持了菜鸟物流4%的股权至51%，从下个季度开始并表， FY18的营收预期受并表贡献影响，从45%-49%上调至49%-53%。

社区化、内容化和本地生活化重塑电商流量生态，算法优化驱动广告变现能力不断加强。 过去的阿里生态，需要从外部源源不断地获取流量，来满足电商的新增客流需求； 但在流量红利日渐消失的情况下，淘宝最近的产品形态让我们意识到重要的转变。 从淘宝直播、淘宝头条、“有好货”和“微淘”等内容型产品、《一千零一夜》等栏目内容，到“淘宝造物节”、“淘宝二楼”等营销互动，以及“捉猫猫”这样的AR互动游戏， 希望转变以往用户购完就走的状态，引导用户更好的在平台中“逛”的需求，增加用户的逗留时间。

与此同时， 淘宝平台上的互动也变得更为多元： 消费者与淘宝店主之间，不再是简单的买卖交易关系，还有需求导购、使用指导等进一步的延伸；消费者与消费者之间，则通过淘宝平台来交流商品和商家，通过评论盖楼也能形成社区氛围 。 通过用户使用时长和互动次数的增加，形成了更多的内生性流量，一方面基于这些行为有望对消费者的画像更为精准，另一方面，内容所产生的流量也为未来的广告变现储备了库存空 间。 本季度广告业务同比增长57.8%至RMB262.7亿（同比增速是近17个季度以来，仅次于上个季度增速），主要体现出大数据驱动下的付费点击数增加，通过匹配相关度更高的广告来提供点击。这里既有平均广告支出的增加，也有广告主数据的增加。

导购栏目“有好货””和“必买清单”取代了美丽说、蘑菇街等导购网站；“淘宝头条”除了提高资讯外，还提供穿衣搭配的建议；“微淘”社区会定期推送你关注的店铺上新消息；当你对购买一件商品犹豫不决时，你还可以通过“问大家”栏目来向已经购买的用户咨询问题；而淘宝直播则像是一个专门为商家搭好的视频购物平台，在商家直播展示上新衣物时，加购物车的链接也会随之出现在屏幕上。

新零售打破线上线下流量隔阂，盒马鲜生重构“人、货、场”连接。 盒马鲜生是阿里巴巴新零售的核心项目，是对线下超市业态的重构与传统电商流量瓶颈的突破，现已进入快速扩张阶段。本季度盒马鲜生新增10家门店，全国门店数量已达到20家，分布于上海、北京、深圳、宁波、贵阳、杭州等六大城市，同时通过“盒马模式”赋能零售业合作伙伴，从而服务更多消费者。 目前盒马鲜生的用户月购买次数达到4.5次，门店坪效是传统超市的3-5倍，营业半年以上的门店已基本实现盈利， 其中首家店上海金桥店平均日营业额约为100万元（单店开店成本为几千万元不等）。

盒马鲜生采用“线上平台+线下门店”的全渠道覆盖模式，基于大数据等技术驱动，实现线上与线下的融合一体化，结合现代物流技术支持，满足消费者基于场景变化而产生的消费需求。 模式核心在于打通线上与线下的流量隔阂，将线下门店流量导入线上电商平台，降低流量成本并获取用户消费数据，同时借线上平台打破实体店空间边界，拓展商品品类的宽度。

对消费者而言，盒马鲜生带来的是对消费体验的重构，重新建立人、货、场之间的连接。盒马鲜生的线下门店切入社区场景，商品以生鲜为主，业态为“超市+餐饮”，集“体验、仓储、加工”功能于一体，实现全数字化运营。消费者既可以前往线下门店体验、购买商品（通过盒马APP支付），还可以在APP下单购买（门店3公里范围内），30分钟内免费配送到家，商品皆为产地直采，全程冷链运输直接送至门店售卖，省去中间环节因而具有一定价格优势。 目前盒马鲜生以线上业务为主，线上订单占比超过50%，其中营业半年以上的门店的线上占比达到70%，并且线上商品转化率高达35%，远高于传统电商。

公司致力于商业基础设施的构建，未来5年将持续投入1,000亿元打造“中国24小时，全球72小时”的物流体系 。本季度公司向菜鸟增资53亿元，持股比例提高至51%，从18年财年下半年开始并表，受此贡献总体收入增速预期将从45%-49%提高至49%-53%，对应菜鸟物流年收入约120-125亿左右。菜鸟成立于2013年5月，由阿里巴巴集团发起组建，整合申通、圆通、中通等多家快递物流公司向电器行业、生鲜行业、快消行业商家提供物流解决方案。此外，菜鸟网络为商家提供供应链金融，提供全链路的采购融资、存货融资与订单融资，结合产业、金融和科技减少商家备货压力；目前已为近1,000家客户授信，累计放款额约50亿元。

菜鸟网络无人仓提高分拣效率，扩张型投资布局智慧物流。物流业规模扩张的难点既在于物流网络的铺设也在于仓储分拣，菜鸟网络通过投资建设无人智能仓储提高分拣效率。为了解决仓储分拣运送，菜鸟布局智慧物流，除了增强自身的研发之外，还投资智能仓储设备公司，以人工智能算法的软件系统为核心，来完成完整的订单智能履行系统。同时，联合上汽、东风等车企研发新型智能物流汽车，新能源物流车搭载了“菜鸟智慧大脑”，可以根据订单状态生成最优配送路线，提高运送效率。

估值：阿里巴巴当前市值对应FY17/FY18的P/E为52x和38.1x，处于历史估值区间23x-55x的中值；综合整体收入增速加快，以及考虑广告、阿里云及数娱业务持续高增长，线下领域新零售稳步推进，阿里云市场份额不断扩大、规模效益长期可期，看好公司长期业绩发展。

财务数据分析

总体收入 ：FY18Q2(对应CY17Q3)总收入为RMB551.2亿元，同比增长60.2%，环比增长9.8%，高于市场预期5.9%，同比增速是近15个季度以来最快的，主要是广告收入的快速增长（+57.8% YoY），天猫实物GMV超过49%的同比高增长带动交易佣金同比46.5%的增长；

【1.核心业务为现金牛】Core Commerce电商，包括淘宝、天猫、聚划算、农村淘宝、阿里妈妈、天猫国际、速卖通、Lazard和1688.com等： FY18Q2总体为RMB464.6亿, 同比增长63.1%，环比增长8%，占总体收入为84.3%， 在电商行业增速降至30%以下的背景下，实现63.1%增长已大超预期。电商核心业务经调整后EBITDA利润率为56.9%，同比下滑2个百分点 ；

• 中国零售业务 （包括淘宝、天猫和聚划算）本季度为RMB395.6亿, 同比增长64.1%，环比增长7.7% ； 其中，广告业务同比增长57.8%至RMB262.7亿（同比增速是近16个季度以来，仅次于上个季度），主要体现出大数据驱动下的付费点击数增加；交易佣金同比增长46.5%至RMB100.6亿；其他部分受益于银泰的并表及盒马鲜生的贡献，收入同比增长437.7%至32.3亿，其中15-16亿来自银泰的并表贡献（银泰百货FY16实现收入65.1亿元，扣非净利润7.4亿元）；

• 中国B2B业务 （1688.com）为本季度RMB17.1亿，同比增长19.4%，环比增长4.4%；

• 国际业务： 本季度为RMB45.3亿，同比增长59.2%，环比增长6.6%，主要受益东南亚区域的电商发展迅速，Lazada和AliExpress合计增长115.1%至28.8亿，从已有的新加坡和马来西亚市场，扩展至印尼、菲律宾和泰国市场。

【2.云计算业务为明星业务】Cloud Computing： 本季度云计算季度收入再创新高，同比增长99.3%达到RMB29.8亿，环比增长22.4 %， 占总体收入的5.4%，主要受益于付费用户的增长及更高附加值业务的收入占比提高；

• 本季度阿里云经调整后的EBITDA利润率为-5.4%，同比和环比分别有1.6百分点/1.2百分点的下滑，当下公司的优先级仍然是扩大市场份额；

【3.数字媒体与娱乐仍出投入期】Digital Media and Entertainment包括UCWeb、优酷土豆、阿里体育、阿里音乐和天猫盒子等： 本季度实现收入48亿，同比增长33%，主要是优土的平均付费用户数同比增长180%(vs. 100% in FY1Q18A)；本季度经调整后EBITDAmargin为-36.5%，同比改善2.4个百分点，环比改善6.3百分点；

【4.创新领域投资孵化未来】包括高德地图、云OS和钉钉在内的业务： 本季度实现收入8.9亿，同比增长27.1%。

菜鸟物流、口碑等关联业务发展：

• 菜鸟物流：公司向菜鸟增资53亿元，将持股比例从47%提高至51%，从下个季度开始并表。按照公司的估算，在18年财年下半年并表后预计总体收入增速将从45%-49%，提高至49%-53%，对应菜鸟物流年收入约120-125亿左右；

经调整后毛利率（non-GAAP） ：本季度为65.2%，同比持平，环比下滑2.3百分点；

经调整后运营利润（non-GAAP） ：本季度为RMB244.6亿, 同比增长67.6%，环比增加4%；运营利润率为44.4%，同比改善1.8个百分点，环比下滑2.5个百分点；

经调整后(non-GAAP)净利润： 本季度为RMB220.9亿元，同比增长70.6%, 受利息及投资收益的一定影响（34.4亿 in CY3Q17 vs. 4.2亿 in CY3Q16 vs. 14.7亿in CY2Q17）高于市场预期30.3% ； 经调整后净利率为40.1%，同比增加2.3个百分点；

现金、现金等价物及短期投资余额 ：RMB1,598.6亿；

核心运营数据

• 活跃买家数： 达到4.88亿，+11.2%YoY, +4.7% QoQ，活跃买家在高基数下实现双位数增长实属不易；

• 活跃买家年贡献收入本季度达到RMB293元， +36% YoY, +7.1%QoQ；

• 移动端MAU: 为5.49亿，+22% YoY, +3.8% QoQ；

• 移动端用户的年贡献收入额 ：本季度达到RMB216元，+42.7% YoY，+10.1%QoQ。

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注：文中报告节选自天风证券研究所已公开发布研究报告，具体报告内容及相关风险提示等详见完整版报告。

证券研究报告	《阿里巴巴FY18Q2：社区化内容化夯实电商平台壁垒，新零售贯通线上线下流量，菜鸟物流搭建旨在为商业赋能，带动大象舞步更为轻盈》
对外发布时间	2017年11月03日
报告发布机构	天风证券股份有限公司