【本报告导读】
消费建材有望迎来营收增速底部，水泥行业季度年度环比改善确定性较强，玻璃盈利筑底玻纤复价分化。
【投资要点】
建材行业2024年三季报消化悲观预期，龙头保持更强韧性。
消费建材板块营收增速或触底，企业普遍主动改善现金流与费用，减值风险敞口有望迎来加速处理；水泥淡季“以涨促稳”落实良好，旺季错峰提涨配合度提升，Q4环比和25年同比有望迎来实质性改善，供给侧优化落地预期增强；玻璃盈利加速筑底，冷修逐步启动；玻纤复价效果分化，龙头量利领跑。
消费建材营收增速或触底，主动改善现金流与费用。
Q3消费建材板块营收增速环比Q2压力有所扩大，销量环比拖累更明显，销价端非大宗品环比相对企稳。行业维持下沉渠道扩份额，调整结构增零售，扩张品类补布局的战略方向。Q4营收端基数走弱优势会更加明显因此增速或环比改善。Q3整体毛利率环比Q2基本企稳，受益于降价压力环比改善、降本挖掘、产品结构优化等因素，向Q4及2025年展望，毛利率企稳应是主流。Q3行业普遍主动控费，龙头企业单季度经营净现金流也呈现明显同比改善。信用减值损失对板块企业盈利能力的影响还存在，至今账龄减值的幅度已经比较充分，部分不充分企业或也将加快处置和专项计提进度。
水泥淡季“以涨促稳”奠定旺季基础，供给侧预期增强。
Q3各区域维持错峰挺价，价格及盈利中枢表现平稳。24年行业首次开展旺季错峰，9月下旬以来逐步启动，观测企业间配合意愿显著提升，Q4盈利修复确定性正在增强，有望提振全年利润水平。同时，供给侧积极因素逐步落地，10月末产能置换办法正式稿发布，关注实际产能与备案产能统一，对置换产能核算及跨省置换标准趋严，为后续市场预期的限制超产定下基调，若超产受限将有望实质改善供需矛盾。此外，碳交易等措施亦有望在中期维度驱动落后产能出清。
玻璃盈利加速筑底，玻纤复价效果分化
。
1）浮法玻璃，24Q3玻璃旺季成色偏弱，库存走高下价格进一步下跌，头部仅微利，行业平均开始亏现，10月底浮法冷修提速，下行期大企业成本水平、接单能力和报表稳定度高于行业。2）光伏玻璃，组件排产走弱，光伏玻璃生产刚性，价格加速下跌，Q3以来行业通过冷修+减产收缩供给，目前库存稳定价格底部企稳，中长期行业将回归成本曲线定价。3）玻璃纤维，24Q3玻纤粗纱及电子布价格稳定，Q2提价刺激之后Q3产销环比均有走弱。随着风电、热塑、出口等差异化产品复价逐步落地，我们观察到Q3头部企业在量、利两端均大幅跑赢行业和二线企业，背后是头部企业差异化产品出货能力和高端品定价力。
风险提示：
宏观政策风险；原材料成本风险。
1.投资建议
建材行业2024年三季报消化悲观预期，龙头保持更强韧性。
消费建材板块营收增速或触底，企业普遍主动改善现金流与费用，减值风险敞口有望迎来加速处理；水泥淡季“以涨促稳”落实良好，旺季错峰提涨配合度提升，Q4环比和25年同比有望迎来实质性改善，供给侧优化落地预期增强；玻璃盈利加速筑底，冷修逐步启动；玻纤复价效果分化，龙头量利领跑。
消费建材：营收增速或触底，主动改善现金流与费用。
Q3消费建材板块营收增速环比Q2压力有所扩大，其中基数端环比Q2更低但营收下滑加速的压力更大，销量环比拖累更明显，销价端非大宗品环比相对企稳。行业维持下沉渠道扩份额，调整结构增零售，扩张品类补布局的战略方向。Q4营收端基数走弱优势会更加明显因此增速或环比改善。Q3整体毛利率环比Q2基本企稳，受益于价格环比的下降压力呈现改善，制造端进行更大挖掘，原材料价格企稳，毛利率更高的零售产品等增加比重等因素，向Q4以及2025年展望，毛利率企稳的趋势应是主流。Q3行业普遍主动控制费用，同时龙头企业单季度经营净现金流也呈现了明显的同比改善，主观上为回避Q4期末的回款风险提前回款加快周转，从客观条件来说营收结构也改善。信用减值损失对板块企业盈利能力的影响还存在，至今账龄减值的幅度已经比较充分，部分不充分企业或也将加快处置和专项计提进度。
水泥：淡季“以涨促稳”奠定旺季基础，供给侧优化预期增强。
24Q3各区域维持错峰挺价，核心区域市场基本呈现以涨促稳态势，价格及盈利水平中枢整体表现平稳，为旺季奠定良好的价格基础。24年水泥行业首次开展旺季错峰，9月下旬以来逐步启动，观测企业间配合意愿显著提升，Q4盈利修复确定性正在增强，有望提振全年利润水平。同时，供给侧积极因素正逐步落地，10月末《水泥玻璃行业产能置换实施办法（2024年本）》正式稿发布，关注实际产能与备案产能统一，对置换产能核算及跨省置换标准趋严，为后续市场预期的限制超产定下基调，若超产受限将有望实质改善供需矛盾。此外，碳交易等其他供给侧措施亦有望在中期维度驱动行业预期走向理性，加速落后产能出清。
玻璃玻纤：玻璃盈利加速筑底，玻纤复价效果分化。
1）浮法玻璃，24Q3玻璃旺季成色偏弱，库存走高之下玻璃价格进一步下跌，头部公司仅微利，行业平均开始亏现，10月底浮法冷修提速，行业下行期大企业成本水平、接单能力和报表稳定度高于行业。2）光伏玻璃，组件排产走弱，光伏玻璃生产刚性，价格加速下跌，Q3以来行业通过冷修+减产收缩供给，目前库存已经稳定价格底部企稳，中长期行业将回归成本曲线定价。行业层面，24Q3玻纤粗纱及电子布价格稳定，Q2提价刺激之后Q3产销环比均有走弱。随着风电、热塑、出口等差异化产品复价逐步落地，我们观察到Q3头部企业在量、利两端均大幅跑赢行业和二线企业，背后是头部企业差异化产品出货能力和高端品定价力。
2.消费建材：
营收增速或触底，主动改善现金流与费用
2.1.综述：
Q3营收增速或触底，龙头企业主动改善现金流与费用
营收端Q3表观增速或触底，环比量跌为主价格竞争走平。
Q3消费建材企业在营收增速端呈现环比Q2压力有所扩大的趋势，从三方面拆解表观增速：基数端环比Q2更低但营收下滑加速的压力更大；营收端下滑的压力量价共同作用，但是环比Q2承压比较明显的主要是销量；价格端同比虽然共同明显贡献了营收下滑，但是环比Q2的变化相对不明显（大宗定价的商品除外）。从上市公司在营收端的主观举措来看，与Q2呈现的战略努力相似：下沉渠道扩份额，调整结构增零售，扩张品类补布局还是龙头企业共同努力的方向。向Q4展望，基数走弱的优势会更加明显，而现实营收进一步承压的速度或放缓，因此Q4行业营收增速或环比改善。2025年行业的营收增速预期为核心的分歧，我们保持应以资金向产业链流动节奏来预期需求改善节奏的观点，在消费建材产业链对资金高度敏感背景下金融指标或有一定的前瞻有效性。
毛利率基本环比稳健，企业开始主动控制费用率压力。
Q3我们观察消费建材龙头企业整体毛利率环比Q2基本企稳，其中背后或体现在了几个原因的共同作用：1.24H1体现出来价格竞争加剧的市场环境，在24Q3没有呈现明显的边际加剧恶化，环比的下降压力呈现改善；2.上市公司普遍在制造端成本领域进行了更大的挖掘；3.从原材料价格本身来说整体的石化和化工原材料价格基本企稳；4.从结构上来看，上市公司普遍增加了毛利率更高的零售产品的营收比重。向Q4以及2025年展望，毛利率企稳的趋势应是主流，2025年同比的压力或伴随基数效应减少。24中报期间板块公司部分呈现出费用端压力增加的趋势，一方面来自于收入压力下的摊销减弱，一方面也来自于市场竞争下的投入增加，而在Q3报表中我们看到龙头企业普遍体现在了主动控制费用的趋势，环比Q2有所改善。
提前对现金流进行控制，工抵资产还有待加速或收尾。
Q3我们观察部分建材龙头企业单季度经营净现金流也呈现了明显的同比改善，东方雨虹和三棵树体现的相对更加明显，从主观上龙头企业考虑到回款环境的压力为了回避Q4期末的回款风险，因此选择体前回款加快周转；从客观条件来说，B端业务占比下降对授信占用减少，C端业务占比提升缩短周转天数，也可以有效提升经营净现金流。从Q3报表中来看，信用减值损失对板块企业盈利能力的影响还存在，在应收账款对应的工程抵押资产入账前账龄的被动拉长被不断体现账龄减值损失的压力，在过户阶段或有一定的冲回，而在过户后再处置将面临账面价值的再次确认。从行业角度来看，变成工程抵押资产的低流动性应收主要起源于2021-2022年，因此至今账龄减值的幅度已经比较充分，部分不充分企业或也将加快处置和专项计提进度。
2.2. 防水材料：
营收增速进入底部区域，毛利率保持韧性
营收端压力进入底部区域。
2024Q3东方雨虹，科顺股份，凯伦股份三家企业营收增速分别为-23.84%，-12.56%，-23.54%，防水行业Q3营收端基数已经出现了下降，但是量和价合计的下滑幅度更大，因此整体营收增速压力环比Q2略有扩大。从基数的角度考虑，Q4开始基数优势将改善，其中科顺股份从Q3开始基数已经开始占优，量的角度考虑多元品类的布局和龙头企业市占率的提升将更有效对冲实物量冲击，价格端市场进入了相对的底部区域。
毛利率保持坚韧，进入相对稳定阶段。
24Q3东方雨虹，科顺股份，凯伦股份毛利率分别为28.92%，22.19%，25.38%，同比分别变化-0.46，+0.83，+1.26pct，在行业价格竞争同比更为明显的背景下，毛利率同比基本持平已经体现了非常明显的韧性。这种韧性一方面来自于沥青为主的原材料端基本保持稳定，一方面受益于主要企业在降本上做出的更明显努力。伴随着价格，原材料成本，以及降本努力三个因素的逐步企稳，同时受益于销售结构更多向零售倾斜，板块毛利率或进入企稳甚至一定修复阶段。
2.3. 塑料管道：有望进入平稳期，龙头验证定价话语权
营收端在底部区域，商业模式有分化。
2024Q3伟星新材，公元股份，雄塑科技营收增速分别为-5.24%，-13.89%，-15.48%，环比Q2压力略有扩大，或主要来自于实物需求量角度的理解。我们观察产业中的价格竞争在24H1基本已经结束，其中C端主材价格维护成效优于行业。后期C端改善弹性或受益于地产销售修复，B端修复预期或受益于市政资金改善与管网投资加码。
龙头毛利率验证市场定价主导力。
24Q3伟星新材，公元股份，雄塑科技毛利率分别为43.11%，19.35 %，11.84 %，同比分别变化-4.89，-3.16，-2.02 pct。Q3我们观察原材料价格小幅提升但整体趋势是平稳的，盈利能力的下降主要还是受到24年以来价格竞争加剧的影响， 但是龙头企业在维护核心产品盈利能力的背景下还是保持显著优势，后续板块盈利能力呈现企稳趋势。
2.4. 涂料与瓷砖：结构转型加大力度
竣工端需求环境开始体现压力，结构转型加大力度。
涂料与瓷砖行业与竣工端关联度相对更大，Q3三棵树，亚士创能，蒙娜丽莎，东鹏控股，帝欧家居营收增速分别为-7.87%，-24.39%，-24.30%，24.41 %，-32.14%。Q3板块营收压力同步有所放大，主要是三个方面的影响：1.基数期报交楼背景下基数较高；2.竣工端实物量24年有所承压；3.价格端因素在24年影响更明显。我们观察行业龙头纷纷增加转型力度，尽力提升C端布局，在B端更多以扩张实际市占率为主要发力方向。
盈利能力环比受价格影响但环比企稳。
涂料行业为典型的化学建材行业，Q3三棵树与亚士创能毛利率28.68%，23.20%，同比变化-3.10，-6.75pct，原材料因素平稳的背景下，毛利率同比下降或主要受价格影响环比Q2相对企稳；瓷砖板块Q3蒙娜丽莎，东鹏控股，帝欧家居毛利率为29.01%，32.50%，19.01%，同比变动-3.54，-0.45，-5.50 pct，同样表现出同比被价格和市场偏好的影响，但是环比已经企稳。
2.5. 耐火材料：下游疲弱压制盈利，积极开拓新增长点
耐火材料的需求与下游资本开支意愿高度相关，是高温行业需求的“二阶导”。耐火材料下游高温工业包括钢铁、玻璃、炼化等多个领域，而耐材采购的特点是依赖于下游增加资本开支。2024年前三季度国内粗钢产量7.7亿吨，同比下降3.6%，降幅呈扩大趋势，主要是由于国内钢铁需求不佳、订单不足，钢铁企业亏损面较大，导致被动减产，受此影响，耐材产品及服务销售价格24Q3存一定下调压力；同期耐材原料中氧化铝、菱镁矿石价格均呈现一定程度上涨，企业盈利承压。
24Q3国内耐材需求延续偏弱态势，同时海外各地区政治、经济等因素影响下，企业海外增长节奏或存一定不确定性，耐材龙头营收增速或阶段性承压。盈利角度，价格端，国内整包模式下耐材调价一般在上一年四季度到本年度一季度体现同，而观测24Q3由于钢铁盈利压力进一步加剧，使得耐材出现部分价格下调的情况，而Q4即将步入新一轮招标定价期，价格或存一定压力；成本端，年内铝质、镁质原料价格呈上行趋势，两端挤压下耐材企业毛利率中枢或小幅下移。
在当前国内需求背景下，我们认为龙头国内主业增收关键在于集中度提升下的份额扩增，而增利更多来源于企业持续深入的降本控费。耐材下游最大的钢铁行业集中度提升，叠加近年来成本端的波动，日益提升的环保标准，也加速了行业内中小企业的出清。钢铁行业集中度提升趋势不改，降本压力下对于耐材整包模式意愿进一步提升，都将有助于推动耐材这个“大行业、小公司”的竞争格局加速变革，耐材龙头市占率将有望继续逆市提升。同时我们可以看到，耐材企业正在积极推进海外及一体化、高端化应用等布局，挖掘新的增长点。
3. 水泥：淡季“以涨促稳”，供给端优化预期增强
24Q3“以涨促稳”落实良好，盈利能力保持相对平稳。
进入24Q2在各地主导企业引领下，行业重返协同复价，验证出阶段性底部，盈利实现边际修复，Q3淡季各区域维持错峰挺价，落实程度上区域间存一定差异，核心区域市场基本呈现以涨促稳态势。观测行业层面水泥煤炭价格差以及主要上市公司吨经营数据，经历5-6月全国范围内价格中枢抬升后，Q3淡季常态化、差异化错峰下价格及盈利水平中枢整体表现平稳，为旺季奠定良好的价格基础。
首次旺季错峰执行良好，Q4盈利修复确定性正在增强。
24年水泥行业首次开展旺季错峰，9月下旬以来各区域逐步启动，华东错峰再升级，区域内企业配合意愿边际增强，9月末华东区域大幅提涨100元/吨，近期观测基本落实到位，区域内盈利水平环比明显修复，有望为其他区域价格提涨起积极外溢作用。华南区域伴随枯水期到来，广东10月、广西11月初先后开启提涨。观察重点区域Q4以来协同执行到位程度明显提升，盈利环比修复确定性正在增强，有望有效提振全年利润预期。
水泥格局改善关键在供给侧，政策催化预期逐步增强。
市场对供给侧优化措施的预期主要有三项：1）新版本产能置换办法、2）限制超产、3）碳交易，其中预计催化力度较强的为限制超产预期。10月末《水泥玻璃行业产能置换实施办法（2024年本）》正式稿发布，关注实际产能与备案产能统一，对置换产能核算及跨省置换标准趋严，为后续市场预期的限制超产定下基调。当前水泥行业备案产能预计在18亿吨水平，而高峰期2021年全国水泥产量超23亿吨，验证行业实际产能远超备案产能，若超产受限，有望实质改善供需矛盾。此外，年内碳排核算与核查技术指南推进，同时水泥纳入碳交易征求意见稿发布，从实际碳指标收紧角度看，预计有望在中期维度驱动行业预期走向理性，加速落后产能出清。
3.1. 需求延续承压，错峰落实区域分化
地产持续调整叠加基建托底效应减弱，水泥需求延续承压。
2024年前三季度，受地产持续调整以及基建项目施工放缓影响，水泥需求持续不振，根据国家统计局的数据，2024年前三季度，全国规模以上企业的累计水泥产量为13.27亿吨，同比下降10.71%（按可比口径计算）。据数字水泥，2024年前三季度，水泥需求持续萎缩，价格整体处于低位，成本居高不下，水泥行业效益同比23年继续大幅下滑，预计全国水泥利润总额同比降幅下降65%左右，行业销售利润率不足2%，低于工业利润率近4个百分点，处于2006年以来同期最低盈利水平，亏损面达到历史最大，销售收入为2010年以来同期最低。
Q3错峰协同落实程度不一，整体呈以涨促稳态势。
Q2以来在各地主导企业引领下，多区域开启错峰协同，盈利实现边际修复，Q3淡季各区域基本维持错峰提价策略，但落实程度看区域间存差异，核心区域市场基本呈现以涨促稳态势，Q3全国水泥价格与盈利水平整体表现相对平稳，月度来看，7月受6月全面错峰提价影响，价格较为坚挺，8-9月中枢存小幅下移。
3.2. 水泥板块24Q3净利润同比实现修复
我们选取SW水泥制造、SW玻璃制造、SW工程机械、SW钢铁、SW煤炭，测算各行业板块营收同比增速及归母净利情况，可以观察到，营收角度，24Q3水泥、玻璃、钢铁、煤炭板块营收仍呈下行趋势，其中竣工端压力显现背景下玻璃板块下滑幅度最大，水泥仍存双位数下滑，幅度与钢铁相近。净利润角度，24Q3水泥、工程机械板块同比增长，玻璃、钢铁、煤炭板块利润同比下滑，玻璃与钢铁盈利承压较为突出。水泥板块24Q3营收同比仍有压力，盈利已有所修复。
3.3. 淡季延续协同，价格与盈利展现韧性
3.3.1. 错峰升级缓解库存压力，Q3龙头出货区域分化
年内 Q2以来水泥行业重回协同，全国多区域先后新增错峰计划、推动区域复价，Q3各区域基本延续常态化、差异化错峰，年内地产延续调整叠加基建施工进展延缓，需求偏弱背景下，错峰升级使得行业库存波动相对平缓，一定程度减弱淡季库存压力，为挺价奠定基础。出货来看，24Q3龙头出货同比均有所下滑，降幅呈现一定区域分化特征，华东龙头在区域需求支撑下表现相对平稳，华南区域头部企业受年内持续降雨等极端天气偏多影响，短期销量拖累更明显。
3.3.2. “以涨促稳”策略下，吨盈利能力相对平稳
进入24Q2行业重返协同复价已验证出阶段性底部，Q3淡季各区域维持错峰挺价，经历5-6月全国范围价格中枢抬升后，Q3淡季常态化、差异化错峰下价格主要以平稳中枢内震荡为主，叠加煤炭价格延续低位趋稳，观测区域水泥煤炭价格差以及主要上市公司吨经营情况，Q3吨盈利能力环比相对平稳。
分区域来看，华北、东北区域价格相对稳定，预计主要受益于东北区域需求弱、成本差异小，易形成全面大幅减产，企业间配合意愿较强；华东、华南区域价格震荡而中枢平稳，区域内主导企业实施“以涨促稳”策略，通过更为频繁的调价以稳住价格中枢，趋势上看Q3前期价格修复而8-9月出现一定回落，一方面淡季高温、雨水偏多等影响下需求偏弱，一方面停产比例与需求下滑压力有小幅不匹配，进入Q4伴随需求的环比改善与供给合作的进一步提升，价格有望进入实质改善区间。
3.4. 旺季协同配合度提升，供给侧积极因素逐步落地
水泥行业首次旺季错峰执行良好，Q4以来提价基本落实。
24年水泥行业首次开展旺季错峰，9月下旬以来各区域逐步启动，华东错峰再升级，参与企业范围扩大比例提升，区域内中小企业配合意愿显著提升，9月末华东区域大幅提涨100元/吨，近期观测基本落实到位，区域内盈利水平环比明显修复，有望为其他区域价格提涨起积极外溢作用。华南两广区域，10月以来伴随枯水期到来，广东珠三角首先开启两轮提涨60元/吨，伴随区域内共识逐步增强，落地幅度有望改善；广西枯水期后基本进入淡季，维持13-15天差异化错峰，11月初提涨40-50元/吨。观察重点区域Q4以来协同执行到位程度明显提升，有望提振全年利润水平，同时为25Q1奠定价格基础。
政策组合拳发力，化债有望推动基建需求边际改善。
近年地产深度调整以后，基建对水泥需求托底作用显著增强，预计水泥下游占比中广义基建比重已达60-70%，而年内受资金到位情况不佳影响，基建尤其是市政类施工节奏或有所放缓，托底效应减弱，全国水泥需求再下台阶。9月下旬以来政策组合拳持续发力，其中包括财政加力支持地方化债，有助于改善地方债务压力，修复民生市政建设需求，预计化债落实在中期维度上值得期待。此外，短期来看，9月新增专项债发行呈加速趋势，10月以来建筑工地资金到位率有所提升，需求支撑或边际改善。
水泥格局改善关键在供给侧，政策催化预期逐步增强。
市场对供给侧优化措施的预期主要有三项：1）新版本产能置换办法、2）限制超产、3）碳交易，其中预计催化力度较强的为限制超产预期。10月末《水泥玻璃行业产能置换实施办法（2024年本）》正式稿发布，关注实际产能与备案产能统一，对置换产能核算及跨省置换标准趋严，为后续市场预期的限制超产定下基调。当前水泥行业备案产能预计在18亿吨水平，而高峰期2021年全国水泥产量超23亿吨，验证行业实际产能远超备案产能，若超产受限，有望实质改善供需矛盾。此外，年内碳排核算与核查技术指南推进，同时水泥纳入碳交易征求意见稿发布，从实际碳指标收紧角度看，预计有望在中期维度驱动行业预期走向理性，加速落后产能出清。
4. 玻璃板块：盈利加速筑底，冷修逐步启动
24Q3旺季不旺，玻璃盈利加速筑底。
7下旬到8月一般为玻璃“金九银十”前的补货窗口，但终端加工需求不振叠加上游纯碱加速降价，玻璃价格一路下跌，价格的下跌又进一步导致社会库存备库意愿降低，截至9月底玻璃厂家库存6381万重箱，库位同比高出60%，24Q3玻璃行业平均盈利从账面亏损到现金亏损，盈利加速筑底。
头部企业保持领先盈利，冷修逐步开启。
在终端需求整体下行背景下，大厂订单仍要明显好于小厂，信义、旗滨等头部玻璃企业保持领先的产销率和浮法玻璃盈利。尽管玻璃本轮下行略慢于其他大宗品，但玻璃优势在于行业参与者以民企为主，且集中度较低，出清机制更为市场化，随着亏损扩大，等待玻璃集中冷修的筑底信号。
4.1. 高库存弱需求下，玻璃降价出货
7-8月旺季前补库缺位。
7月开始玻璃累库速度有所加快，一方面是前期小阳春需求不足去库效应不明显，因此淡季库存压力仍偏大，另一方面实际加工片需求仍伴随竣工需求走弱。8月上半旬旺季前补货启动，库存小幅下降，但步入8月下旬实际需求成色偏差，社库补库力度不足。整体7-8月浮法玻璃厂家库存从从5549万重箱增至6229万重箱，玻璃价格从1636元/吨降至1419元/吨。
在此过程中，玻璃行业平均步入亏损，但头部企业差异化色玻和超白仍有盈利，带动头部企业盈利仍能保持在水面上。
“金九”成色偏弱，价格加速下降。
进入9月后，玻璃旺季证伪，同时上游纯碱价格中枢亦从1850元/吨加速下跌至1500元/吨（华东重碱价格），带动玻璃价格加速下行，9月单月玻璃价格从1419元/吨跌至1222元/吨，价格加速跌破行业平均现金成本，天然气/煤制气/重油产线毛利均转负。头部企业亦来到盈亏平衡线上，行业盈利加速筑底。
24Q4政策预期修复带动社库补货和部分年底刚需启动，盈利从9月底部有所修复。
10月底国内浮法玻璃均价1420元/吨，环比月初上涨近200元/吨，月底重点监测省份生产企业库存总量为4588万重量箱，环比月初下降1793万重量箱。玻璃盈利小幅修复，但行业平均仍以亏现为主。
多重因素带动玻璃10月产销环比有所修复：1）期货盘面拉涨作用带动下，以沙河为代表的期现商、贸易商提货，库存向中游转移；2）临近年末，北方等区域存在一定赶工量，华东深加工订单环比亦有好转。3）月底供应快速收窄，冷修幅度加大。
我们预计由于刚需持续性有限且补库需求已经逐步减弱，24Q4浮法价格涨幅有限，行业仍以亏损为主，价格维持稳定。
4.2. 供给：冷修逐步开启，出清通道市场化
23年“保交楼”需求催化，玻璃总供给水平仍处于高位。
23年在保交楼需求支撑下，23年全行业新建+复产产能日熔量达到26165t/d，冷修产能在13660t/d，供给净增加12505t/d，因此24H1玻璃行业在产产能平均仍在17万日熔量以上（21年行业景气高点产能最多达到18万日熔量）。
24Q3开启小幅冷修，10月底冷修提速。
截至10月底，全国浮法玻璃在产产线230条，日熔量共计159765吨，7月以来浮法冷修产线共25条，合计15550t/d，7-10月在产产能下降7%，9-10月以来伴随行业进入亏现，冷修提速。
本轮周期企业现金流紧张程度更甚，冷修节奏或快于预期。
玻璃本轮下行慢于其他大宗品，但优势在于行业参与者以民企为主，且集中度较低，出清机制更为市场化。从冷修节奏上看，目前厂家面临几个因素博弈，但总体出清压力高于22-23年小周期底部：1）不少浮法厂家同时布局光伏玻璃业务，两头现金亏损，回款压力大，现金流紧张程度高于过往周期；2）目前沙河和湖北的一些烧煤制气、石油焦的线或需要进一步改造成天然气，对小厂家来说燃料改造会使其彻底失去成本优势，有望加速出清；3）但另一方面，现阶段停产之后再通过高额技改费用回到行业的门槛变高，仍存在部分企业有不想下牌桌的心态。
4.3. 头部企业浮法成本领先，关注增量业务质地
三季报看，行业整体盈利Q2环比Q1下滑，但头部企业Q3产销率和底部盈利仍显著跑赢行业，在行业持续亏现情况下，玻璃价格有望伴随冷修提速逐步筑底。
5.光伏玻璃：需求不足，冷修和减产并行
5.1. 组件排产需求偏弱，玻璃价格持续下行
24Q3组件排产改善不显著，玻璃高位累库，价格快速下跌。
需求端看，Q3组件排产订单无明显好转，光伏主产业链价格处于低位，同时因为玻璃环节生产刚性，库存快速累积，价格不断新低，7-9月光伏玻璃库存天数从29天攀升至37天，2.0mm镀膜玻璃价格从15.75元/平一路下调至12.50元/平。
光伏玻璃盈利压力骤增，头部企业罕见亏损。
2.0mm玻璃含税价格降至15元以下时行业平均已经迈入亏损区间，考虑到光伏玻璃单平米折旧平均在0.8-1元/平，因此行业价格跌至12-13元区间时，大部分行业内企业已经开始亏现，头部企业发布三季报亦出现10年来罕见的单季度亏损，表明头部企业已然迈入账面亏损，玻璃盈利进一步筑底。
5.2. 供给端：冷修和减产并行，控制库存
冷修加减产下玻璃库存企稳，价格磨底
。7-8月光伏玻璃开启大面积冷修，9月以来厂家减产也在同步进行，尽管需求端起色不明显，但通过一个季度的供给调节，目前玻璃价格已经底部稳定，行业库存天数稳定在38天左右，不再加速累库，供给调控包括：
1）冷修幅度增加：光伏玻璃总产能从7月初的11.5万吨/日，降至10.3万吨/日，降幅10%；
2）减产增加：区别于冷修，减产主要是产线不停以减少产量为主，预计行业减产幅度平均在20-30%，由于光伏产线基本以近几年新线为主，因此部分产线不选择直接冷修而是减产。
5.3. 竞争格局：短期买方定价中长期将回归成本曲线定价
光伏玻璃盈利差距仍在。
市场此前普遍觉得头部企业成本优势来源于大窑炉，且这一优势将随着新一轮行业大窑炉投产而逐步削弱，但实际上即便在行业底部光伏玻璃头部企业仍保持了领先行业的利润率身位，盈利能力即便和二线上市公司相比仍高出10-15pct。
短期买方定价中长期将回归成本曲线定价。
