业绩期后关注点

调研纪要 · 公众号 · 互联网安全科技媒体 · 2024-10-24 23:35

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业绩期后，关注光模块上游物料的紧缺性和突破期

从最近光模块企业业绩期后，短期大家更关注上游物料的紧缺性，在当前市场“重逻辑”风格下，梳理有边际变化的细分物料如下：

激光器：当前100GEML光源供应较为紧张，CW光源处于规模导入初期，两种芯片2025年需求都非常之大。之前100G速率光芯片以美国、日本企业为主，占比超过95%以上，但扩产也相对较慢。当前国内头部厂商正从“0-1”到“1-N”的过程中，在客户、产品、订单等都有积极的变化。标的：源杰科技、仕佳光子。

插芯：MT插芯原来主要以Senko、USConec供应，当前国内以福可喜玛（致尚科技）、特思路（太辰光）为代表的插芯厂商可以开始批量对外销售和供应，同时已经完成或也陆续导入在北美MPO跳线认证过程中，标的：致尚科技、太辰光

散热：TECTEC（半导体制冷器）是光模块中控制温度，维持波长稳定和器件稳定的重要物料。当前400G/800G光模块中TEC基本以日本厂商为主，国内头部厂商也开始依次导入到F、X等头部模块厂中。标的：富信科技。

天孚通信：近期业绩低于预期，股价当弱不弱，主要系两点：

（1）光器件涨价；（同步的就是太辰光之类）

（2）1.6T光引擎预计10月份即将发货，开启批量供应，而天孚是提供英伟达CPO中光引擎的，1.6T光模块应该也是天孚通信的核心逻辑。（同比的就是“易中天”均在同步）

目前天孚通信既有涨价，又是1.6T光模块的核心。

三季报交流要点：

1、目前客户已经给出了1.6T产品的订单指引，未来1-2季度每个月的交付需求是清楚的。上量前期主要挑战在于物料供给，特别是瓶颈物料如新品啊。根据物料是否能正常供应判断实际交付情况。

核心物料（光芯片）的瓶颈主要体现在生产爬坡过程中的稳定性，尤其是良率的稳定性。

根据现有的物料订单下放情况，不存在已下单但物料未到位的问题。

2、800G产品的出货量相对平稳，对未来（尤其明年）的出货量还无法给确切判断。客户可能根据产能有限的情况调整800G的交付量。随着1.6T产品交付量的增加，可能需要增加搭配使用的800G产品。

3、泰国工厂扩产进度较快，装修完后可能可以更快导入生产线。招聘、培训、语言交流和良率效率这些需要时间磨合，如果验证和导入顺利，泰国工厂会进行扩产。今年泰国产业收入预计不多，主要增长在明年。

4、目前交付没有能够完全跟上订单需求，未来扩厂会根据Q4和明年Q1的需求情况和自身能力来决定扩产多少。

5、目前很多客户对硅光/CPO此类技术存在较大需求，趋势明显。公司投入大量资源研发，具体进展不便透露。

6、1.6T上，公司同步布局了传统形态和硅光形态，根据客户需求和平台特性决定。后续毛利率大概率趋势下行，这个是和产品结构有关。同时费用率也在下行。

新易盛：三季度业绩超预期，费用管控良好，存货充足

公司Q3单季收入24亿元，同比+207.12%环比+48.79%，归母净利润7.81亿元，同比+453.07%环比+44.46%。公司业绩超预期。

1、与市场不同的观点：市场对于公司800G光模块出货量预测更多来源于供应链视角（如玏芯、大和、博通等），考虑到公司存货大幅增长，物料采购并不等于实际出货。我们认为，公司800G于Q3已经开始放量，但订单并未达到传言之多（从毛利率变动趋势即可验证），三季度业绩超预期更多是400G增量客户+800G出货的双重驱动结果。一旦800G充足的物料传化为模块出货，公司长期业绩弹性更为凸显。

2、从增量客户及订单角度分析公司业绩超预期原因：我们分析公司三季度的收入增长主要来自：

1）Q2已发出但未确认的收入项（报表+海关数据均可验证）：6月末公司发出商品从3月末的1.6亿增长至5亿，我们曾在中报点评提示已发出商品将在Q3转为潜在收入；

2）关注设备商及全球分销商增量：“终端客户为特斯拉&采购方为设备商”的光模块需求大规模放量，其中设备商1今年有数次*单批订单高达20-30万只的模块采购需求，新易盛为主要供应商；设备商2开启800G模块采购，自Q3起单月采购量万只+级别；

3）CSP陆续自9月开启800G 2*FR4光模块采购，有望为公司9月底至明年贡献较大增量。

3、Q3毛利率微降费用率缩减，套保锁汇+0短期借款贡献财务正收益：公司Q3单季度毛利率环比Q2减少2.23pct，我们判断原因：1）原材料等存货周转天数达半年，原材料采购成本及当期美元汇率较高；2）公司400G光模块亦在持续放量且占比提升。

期间费用率环比缩减1.08pct，美元汇率大幅贬值下财务费用率随环比仅增长1.89pct。财务费用管控得当主要原因：1）公司8月底开展外汇套期保值业务规避汇率风险；2）0短期借款无利息支出，而利息收入带来正贡献。

4、存货增长有备无患：考虑在手及预期订单和备货周期，公司存货24年H1末/三季度末账面价值分别为22.36/30.32亿。根据半年报拆分数据，公司芯片等原材料囤货增长，在产品显著增加侧面印证公司产能大幅提升。

5、固定资产持续增加，泰国工厂将逐步释放产能：根据半年报海外占比80%推测前三季度海外收入约为19.2亿，已略超公司出口数据，我们判断泰国工厂Q3部分达产出货。从资产负债表来看，公司泰国二期工厂建设带来固定资产从6月底15亿提升至18.4亿，主要为新增机器设备及房屋建筑物；在建工厂账面价值为1.63亿，随着年底海外工厂充分达产后预计将释放更大产能。

通信行业最新重点动态：

1、10月23日工信部在新闻发布会上表示，工信部高度重视低空产业发展，将加快培育低空物流、城市和城际空中交通、低空文旅等低空消费新业态，拓展农林植保、巡视巡检、应急救援等新模式；开展低空经济无线电频率使用研究，按需推进低空信息基础设施建设，加快低空智联技术发展和模式创新。

点评：5G-A通感一体、卫星通信、高精度定位等技术是发展低空经济基础设施的重要支撑，经济价值空间广阔，是通信产业的新兴发展赛道。

2、市场传运营商资本开支或企稳回升，对产业链上游通信器件、设备厂商需求或回暖，带动板块情绪上扬。

点评：经了解目前情况还没完全确定，但是估计概率较高，估计金额在几百亿，关于投资方向，由于运营商的国产算力采购较多利用率不足，因此无线侧可能更受益，中兴通讯有望修复，同时低空经济需要往5.5G升级，射频侧可能弹性受益。