【申万宏源策略 | 一周回顾展望】国内政策主动选择“后手”

一、交易博弈思维下解读政策：交易性资金相对力量占优，不断追逐和切换投资机会，关键验证期市场热度维持高位。短期边际交易资金倾向于对事件催化做乐观解读。以这种视角解读人大常委会发布会：保留后手，后续还有增量政策，中央经济工作会议更值得期待，中美对弈，特朗普交易“先手”，国内政策主动选择“后手”。短期政策验证对交易脉络影响有限，未来一段时间，市场可能仍沿着交易博弈的规律运行。

本周关键验证窗口，市场热度维持高位，并未出现观望情绪，交易博弈特征更加突出。短期，交易性资金相对力量占优，中小投资者保持高活跃度，投资者不断追逐和切换高弹性的投资机会，暂时能将赚钱效应维持高位。这种情况下，短期边际交易资金倾向于对事件催化做乐观解读。

以这种视角解读人大常委会发布会：短期政策布局聚焦化债，但后续增量财政刺激政策预期仍被保留。这样的安排是保留后手。年底中央经济工作会议布局明年仍可期待。同时中美对弈，特朗普交易“先手”，国内政策主动选择“后手”，特朗普交易下，国内政策对冲方向更加明确。短期政策验证对交易脉络影响有限，未来一段时间，市场可能仍沿着交易博弈的规律运行。

短期，这种思维方式能够成立的基础是，政策验证期确实被推后了。现阶段，还是政策态度更重要，特朗普加码关税 + 国内政策对冲后组合下的经济增长变化方向，暂时不是主要矛盾。所以，市场会沿着交易博弈的脉络运行。尝试前期高点，但难有效突破，可能是后续短期调整，更直接的触发因素。

二、岁末年初可能的扰动因素：特朗普交易是一个灰犀牛。潜在的贸易摩擦可能使得25年需求前高后低，25H2 A股盈利能力拐点可能证伪，推迟到2026年。短期，后续特朗普政策开始布局，国内政策态度的重要性将下降，政策实际布局和执行的验证将成为主要矛盾。短期，A股高热度尚能维持，但跨年行情可能明显降温。

关于后续特朗普交易的进程，我们认为，市场正在反映一种理想情况。特朗普关税政策快速落地，国内政策对冲也全面发力。这种情况下，短期贸易摩擦带来的基本面预期的低点很快出现，后续的国内对冲，美国关税减免，出口企业的腾挪适应都是边际改善。这种情况下，短期基本面弱，但风险偏好强，A股调整力度是有限的。

但实际情况可能是，特朗普交易是一个灰犀牛，贸易摩擦是一个反复谈判要价的过程，可能在较长时间压制风险偏好。同时，特朗普交易对基本面的潜在影响较大，可能使得25年需求前高后低(供给增速也是前高后低，尽管25年供给增速向下是趋势，但实现盈利能力向上拐点仍需要10%左右的营收增速)，25H2 A股盈利能力拐点可能证伪，推迟到2026年。(具体可参考我们11月8日发布的报告《别低估了特朗普交易的持续性——申万宏源2024年11月A股投资策略》)这意味着，特朗普交易是可能阶段性破坏短期高弹性上涨行情的中期基本面基础的。那么，我们可以推演，一旦特朗普政策开始布局，国内政策态度的重要性将下降，政策实际布局和执行将成为主要矛盾。

大势研判观点更新：短期，A股高热度尚能维持，向上无法有效突破新高，可能触发短期调整。特朗普交易是灰犀牛，岁末年初25H2盈利能力拐头向上预期可能出现扰动，2025年春季行情可能是偏弱的。

三、中期结构推荐方向不变：新能源(供给压力缓和进程快)、科创(25年创投市场拐点，一二级联动机会增加)、港股互联网(基本面拐点已确立的核心资产)。短期交易博弈特征主导，演绎一波流行情。小盘成长风格占优，华为链、低空经济、自主可控是共识更强的主题方向。跨年行情偏弱，稳定资本市场预期力量再发力，彼时A500可能有超额收益。

中期结构推荐的核心思路仍是2025年景气拐点，重点关注：1. 新能源(2025年供给压力缓和线索最清晰的方向)，以供给去化最快的新能车动力电池为核心，像其他新能源，乃至泛制造业扩散。这既是短期行情演进的线索，也是中期供需格局拐点验证先后的线索。2. 2025年创投融资规模触底回升已成大概率。截止24Q3创投一级市场仍在加速出清，计算机、传媒，医药生物，先进制造的并购重组定价已处于历史相对低位。短期，二级股票上涨，一级热度也触底回升，并购重组案件数已在上行，科创拐点已在验证。3. 港股互联网是政策和景气双拐点已兑现的核心资产，维持推荐。

短期交易博弈主导下的一波流行情，我们依然强调，与边际资金属性相匹配的是小盘成长风格占优。提示华为链、低空经济、自主可控是共识更强的主题方向。若短期市场走弱，主题方向的调整幅度可能也较大。

跨年行情偏弱，稳定资本市场预期力量再发力，彼时A500可能有超额收益。那个时候A500权重-沪深300权重，A500权重-公募重仓权重，A500权重-近期ETF加仓等交易结构可能占优。

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