方正证券丨周报聚焦 1118-1122

【宏观 | 芦哲】特朗普交易或有止盈风险，美联储料暂停降息进程（20241117）

【方正策略团队】本周A股估值收敛——A股TTM&全动态估值全景扫描（20241116）

【地产与建筑 | 刘清海】城中村改造扩围，棚改2.0来了吗？——2024W47房地产周报（20241117）

【地产与建筑 | 刘清海】PPP项目有哪些退出路径？——2024W47建筑周报（20241117）

【金工 | 曹春晓】股债收益标准差重回均值附近，市场维持区间震荡（202411107）

【ESG&北交所 | 郑豪】聚星科技上市首周涨幅560.8%，万源通将于11月19日上市（20241116）

【ESG&北交所 | 郑豪】ESG周报：COP29首日通过全球碳市场相关标准，国际碳市场启动（20241110）

【零售美护纺服 | 周昕】双11前置驱动10月美妆社零大涨40%，裕元Q3制造超预期再度上调全年指引（20241118）

【电新 | 郭彦辰】光伏出口退税调整或促市场优化，固态电池技术路线进展不断（20241118）

【方正金属新材料团队】通胀+就业数据影响下金价短线波动，关注黄金左侧布局机会（20241118）

【汽车 | 文姬】年末销量高峰来临，关注爆款车型表现（20241117）

《特朗普交易或有止盈风险，美联储料暂停降息进程》

核心观点： 本周海外市场延续强美元基调，这一方面来自特朗普任命鹰派内阁后对特朗普交易的强化，另一方面来自美联储偏鹰的发言，二者共同导致美元指数、美债利率与BTC走高，美股回调，黄金与大宗回落。短期看，当前特朗普交易较为极致，面临一定的止盈风险，但Q4经济仍大概率小幅过热（11月非农料因飓风与罢工影响消退而出现明显改善，CPI料在黏性与低基数影响下延续反弹），12月美联储或暂停降息进程。

海外经济：通胀基本符合预期，增长延续韧性。

金融环境：特朗普交易持续、美联储官员放鹰，美债利率高位震荡，市场波动性加剧。

海外政治：特朗普密集提名人事安排，保守主义政策初见端倪。

风险提示： 高利率持续导致金融风险再度发酵；美联储过快降息引发二次通胀风险；美国经济走弱幅度超预期。

方正策略团队

《本周A股估值收敛——A股TTM&全动态估值全景扫描》

备注： TTM估值数据来自于方正策略TTM估值数据库。全动态估值数据均来自于方正策略全动态估值数据库，基于分析师重点跟踪公司的当年盈利预测计算而得。TTM估值数据库与全动态估值数据库均由重点公司个股数据汇总整理而成，具体个股数据来自wind。

从静态估值的角度看：

本周A股总体PE（TTM）较上周从19.14倍降至18.47倍，PB（LF）较上周从1.61倍降至1.56倍；A股整体剔除金融服务业PE（TTM）较上周从30.02倍降至29.01倍，PB（LF）较上周从2.16倍降至2.09倍；

创业板PE（TTM）较上周从61.97倍降至59.61倍，PB（LF）较上周从3.55倍降至3.41倍；科创板PE（TTM）较上周从130.70倍降至129.83倍，PB（LF）较上周从3.91倍降至3.75倍；

创业板相对于沪深300的相对PE（TTM）较上周从4.75倍降至4.70倍，相对PB（LF）较上周从2.60倍降至2.57倍；科创板相对于沪深300的相对PE（TTM）较上周从10.02升至10.24；相对PB（LF）较上周从2.86降至2.82；

A股总体总市值较上周下降3.51%；A股总体剔除金融服务业总市值较上周下降3.42%；

本周A股非金融ERP较上周从1.22%升至1.37%；股债收益差较上周从-0.16%升至-0.06%。

从动态估值的角度看：

本周A股重点公司总体全动态PE较上周从13.86倍降至13.41倍；A股重点公司总体剔除金融服务业全动态PE较上周从19.47倍降至18.99倍；

创业板重点公司全动态PE较上周从29.71倍降至28.83倍；科创板重点公司全动态PE较上周从66.64倍降至65.24倍；

创业板与沪深300重点公司的相对全动态PE维持上周2.44不变；科创板与沪深300重点公司的相对全动态PE较上周从5.47升至5.53

本周A股非金融重点公司全动态ERP较上周从3.03%升至3.19%。

核心假设风险： TTM估值数据库是建立在过去12个月滚动净利润的基础上的，并非建立在预期净利润的基础上，未来业绩的大幅波动或造成当前估值水平与“合意”状态存在一定的差异。全动态估值数据库是基于分析师预测净利润计算，并以分析师重点跟踪公司为样本（约占全部A股的1/3），分析盈利预测的主观性，以及重点公司的非完整性，可能导致动态估值与“合意”估值存在一定偏差。策略观点不代表行业；估值水平并不代表股价走势；盈利环境发生超预期波动。

《城中村改造扩围，棚改2.0来了吗？——2024W47房地产周报》

本周观点：城中村改造扩围，棚改2.0来了吗？

本轮城改与上轮棚改虽然存在明显区别：①改造周期方面：由于棚改项目一般规模较小，涉及的利益主体相对单一，因此改造周期较短。而城中村改造单一项目规模更大，涉及的利益主体更多，改造周期相对或许更长；②资金来源方面：上轮棚改资金来源主要为PSL（抵押补充贷款）和专项债。而本次城中村改造纳入地方政府专项债券支持范围，开发性、政策性金融机构提供城中村改造专项借款；③资金平衡与规模体量：两部门在通知中明确，地级城市资金能平衡、征收补偿方案成熟的项目，均可纳入政策支持范围，因此本次城中村改造相对上轮棚改更加重视资金平衡。

但本轮城改与上轮棚改均以去库存为目标，补偿方式均以货币化安置为主，且均覆盖到了三四线城市。因此，本轮城中村改造的扩围，将带动大量资金和资源向二三线城市流动，推动二三线房地产市场的复苏，使得“止跌回稳”由一线城市，向二三线城市逐渐扩散。

股票市场与信用债：A股与港股跑输大盘。

本周A股房地产和港股地产建筑板块跌幅分别为-8.92%和-8.39%，分别跑输大盘5.62pct/跑输大盘2.11pct。本周地产信用债发行48.80亿元，净融资额-20.06亿元。截至2024年11月15日，地产信用债累计发行3487.63亿元，同比下降20.19%，净融资额-355.19亿元，去年同期为193.27亿元。

REITs市场：本周REITs指数涨幅为0.56%

本周REITs指数涨幅为0.56%。本周产权型REITs指数收于106.94点,涨跌幅为0.48%;本周特许经营权型REITs指数收于110.11点,涨跌幅为0.66%;近一个月，REITs指数跑输沪深300指数1.95pcts，本周领涨或跌幅最小的公募REITs为中金山东高速REIT，涨跌幅为2.82%。本周REITs成交额为20.72亿元，环比48.20%。本周REITs换手率为0.79%，环比0.22pcts。

投资建议： 城中村改造城市扩围，虽然在资金来源、规模体量与上一轮棚改有差异，但彰显了稳楼市的决心和方向，有望推动止跌回稳从一线向二三线扩散。标的方面重点关注:我爱我家、新城控股、贝壳-W、金地集团。此外，建议关注：①二手房（我爱我家、贝壳-W）；②商业运营和地产开发双轮驱动（新城控股、龙湖集团、华润置地）；③高股息及现金流健康的物管公司（南都物业、招商积余、保利物业）；④一二线城市的纯开发企业（招商蛇口、中国海外发展、建发国际集团、保利发展）。

风险提示： 政策落地不及预期；信用风险持续蔓延；楼市回暖不及预期。

《PPP项目有哪些退出路径？——2024W47建筑周报》

周观点：PPP项目有哪些退出路径？

PPP模式逐渐演变为地方隐性债务，化债背景下有望重估。PPP模式自2014年推出以来，经历了繁荣发展和监管收缩的阶段，由于该模式可以以较低的当期政府财政成本让私营公司参与筹措基础设施的建设，曾经一度非常受到各地政府欢迎，但是由于部分基础设施（如市政道路、园林绿化）天然不具备收益属性，其项目回报依赖政府付费，地方政府承诺的未来项目收益逐渐变成了地方隐性债务。由于近年部分地方政府现金流紧张，难以支付承诺的PPP项目收益，此类项目的价值面临缩减，而在目前化债的大背景下，PPP项目的价值有望重估。

PPP项目的退出主要有确权后持续运营、通过化债降低兑付压力、证券化等方式。 ①具备产生运营收益能力的项目，可以通过确权后持续运营实现项目的稳健运营，例如污水垃圾处理、供水供电、供热、供气等行业；②不具备产生运营收益能力的项目，可以依托当前化债政策，降低逾期利息，协商处置现有资产，例如市政道路、园林绿化等；③部分质地较好的资产可以进行证券化处置，降低兑付压力。

行业动态：证监会提出主要指数成份股公司应当制定市值管理制度，明确具体职责分工

本周的主要新闻有：证监会提出主要指数成份股公司应当制定市值管理制度，明确具体职责分工；四川重点公路水路项目建设拉满进度条；江西每年打造2000公里高品质农村公路；河南计划建成邮政快递中部枢纽。

经济数据：年度专项债发行进度基本达成，静待资金项目落地

2024年10月新增人民币贷款0.50万亿元/-32.3%，新增中长期企业贷款0.17万亿元/-55.6%，2024年10月，新增政府专项债券2963亿元，新增政府一般债券384亿元。截止2024年10月底，年度3.9万亿的专项债计划发行额度基本完成，静待资金项目兑现。

资本市场：建筑装饰跑输大盘（沪深300）

本周A股建筑装饰跑输大盘（沪深300）。本周A股建筑装饰涨跌幅为-4.01%，跑输大盘0.72个百分点，涨跌幅在31个行业板块中由高到低排名第19名。

投资建议： 化债背景下，地方政府有望主动作为化解存量PPP债务。建议关注PPP类项目占比高的建筑公司如龙元建设。此外建议关注三大主线①高股息央国企，如中国中铁、中国建筑、中国铁建、安徽建工等；②出海国际工程企业，如中工国际、北方国际、中钢国际、中材国际等；③专业工程方向高景气赛道龙头，如鸿路钢构、上海港湾、圣晖集成、利柏特。

风险提示： 政策落地不及预期；股市或有调整风险；新增合同订单不及预期。

《 股债收益标准差重回均值附近，市场维持区间震荡》

1、市场估值

截至2024年11月15日，沪深300指数股债收益差为5.83%，位于均值与-1倍标准差之间，从中长期角度来看仍具备投资价值。

截至2024年11月15日，主要指数中，上证50、沪深300、中证500、创业板指PE（TTM）分别为10.54倍、12.61倍、26.56倍和34.50倍，分别位于历史58.53%、53.94%%、37.72%和15.97%分位数。

从相对估值来看，截至2024年11月15日，创业板指相对于沪深300指数相对PE为2.74倍，位于历史12.3%分位数，相对PB为3.09倍，位于历史41.9%分位数。创业板50指数相对于上证50指数相对PE为3.04倍，位于历史13.1%分位数，相对PB为3.91倍，位于历史30.5%分位数。

2、资金流动观察

上周新成立权益型基金437亿元，十一月以来主动权益基金国防军工、非银等行业仓位占比提高。

3、量化组合绩效跟踪

上周，方正金工沪深300指数增强组合周超额收益为0.11%，中证500指数增强组合周超额收益为1.05%，中证1000指数增强组合周超额收益为1.72%，中证2000指数增强组合周超额收益为2.07%，“预期惯性”组合超额收益为1.79%。

4、量价因子绩效跟踪

在方正金工多因子选股系列研究中，我们分别构建了“适度冒险”、“完整潮汐”、“勇攀高峰”、“球队硬币”、“云开雾散”、“飞蛾扑火”、“草木皆兵”、“水中行舟”、“花隐林间”、“待著而救”、“多空博弈”等11个特色量价因子。上述因子虽然由高频数据计算得到，但是在月度频率上仍然有较为出色的选股能力，我们对十一个量价因子的测试，可以看到，所有因子的RankICIR绝对值都在4.0以上。今年以来，其中11个细分因子合成的综合量价因子今年以来全市场十分组多空组合相对收益为12.09%，多头组合超额收益为1.46%。

风险提示： 本报告基于历史数据分析，历史规律未来可能存在失效的风险；市场可能发生超预期变化；各驱动因子受环境影响可能存在阶段性失效的风险。

《 聚星科技上市首周涨幅560.8%，万源通将于11月19日上市》

核心观点：

聚星科技上市首周涨幅560.8%，万源通将于11月19日上市：聚星科技11月11日于北交所上市，上市首日上涨280%，首周涨幅为560.8%，周换手率为343.13%。公司主营业务为电接触产品的研发、生产和销售，本次发行募集资金约2.4亿元，其中约1.5亿元拟投入生产线智能化技术改造项目，约5000万元拟投入研发中心建设项目。生产线智能化技术改造项目建设期为18个月，项目建成后，将新增年产200吨电触头、400吨电接触元件的生产能力，并购置自动仓储设备提高库存商品管理能力。

按照发行计划，胜业电气将于11月18日申购，万源通将于11月19日上市。本周北交所共有6家公司更新审核动态。能之光、酉立智能更新问询信息，方正阀门提交注册，科隆新材、胜业电气注册，万泰股份上市会议通过。本周北交所无新公司受理。

本周市场情况综述： 截至2024年11月15日，本周北证50指数下跌3.38%，跑赢科创50指数0.40pct，跑输创业板指数0.02pct，跑输沪深300指数0.08pct；近一年，北证50指数上涨65.55%，跑赢科创50指数56.43pct，跑赢创业板指数53.64pct，跑赢沪深300指数54.76pct。

本周北交所个股93家上涨，164家下跌，涨幅前三的公司为大地电气、聚星科技、武汉蓝电，周涨跌幅分别为172.72%、73.75%、62.78%；本周北证50成份11家上涨，39家下跌，涨幅前三的公司为富士达、鼎智科技、惠丰钻石，周涨跌幅分别为19.77%、10.78%、9.62%。

本周北交所共有5个行业上涨，17个行业下跌，涨幅中位数前三的行业为公共事业、通信、纺织服饰，周涨跌幅中位数分别为17.15%、9.50%、0.86%。

公募基金表现 ：截至2024年11月15日，本周北交所主题基金共有4个上涨，7个下跌，其中华夏北交所创新中小企业精选两年定开本周上涨幅度最大，涨幅为3.30%，汇添富北交所创新精选两年定开A本年上涨幅度最大，年内上涨50.18%。

本周北交所指数基金全部下跌，创金合信北证50成份指数增强A下跌幅度最小，本周下跌2.59%。

风险提示： 宏观经济不及预期风险、政策支持不及预期风险、市场竞争加剧风险、公司业绩不及预期风险。

《 ESG周报：COP29首日通过全球碳市场相关标准，国际碳市场启动》

核心观点：

国内热点：2024中国ESG发展白皮书发布 。近期，《2024中国ESG发展白皮书》发布，报告指出，ESG和可持续已经作为一种基本的发展理念，融入许多国家的发展战略，并建立多层次的治理和政策体系。2024年，中国在ESG领域的发展势头强劲，政策关注重点集中在信息披露和气候转型上，预计信息披露和转型金融的热度将持续，出口导向的ESG工作将受到更多关注。政策视角下，ESG报告指引的落地、转型金融标准的明确以及贸易壁垒驱动ESG的进展仍将是值得关注的三个问题。

海外热点：COP29开幕，首日通过全球碳市场相关标准。 2024年11月11日，第29届联合国气候变化大会（COP29）在阿塞拜疆巴库开幕，标志着全球气候行动的又一重要时刻。大会的主要成果之一是就《巴黎协定》第六条第四款（6.4条）下的碳信用创建标准达成共识，这被认为是启动全球碳市场的关键一步。全球碳市场的理想作用在于，低排放国或者减排成本较低的国家能将富余减排量卖给高排放国或者减排成本较高的国家，即超量减排方获得经济激励，而减排成本高昂的国家也获得低成本减排的选择，从而推动更强、更快的气候目标制定，推动资金从发达国家向发展中国家流动。对此，一些反对者认为这些标准是由一小群技术专家达成的，一些国家表示他们在最终规则中没有得到公平的发言权。因此，全球碳市场的最终落地还将经历较长时间的持续谈判。

产品追踪： 本期无新成立公募基金；本期新发行债券10只，总规模84.23亿元，其中绿色债券9只、社会债券1只；本期新发行20只银行理财产品，其中纯ESG理财产品3只、环境保护理财产品2只、社会责任理财产品15只。

指数追踪： 截至2024年11月15日，本周主要ESG指数均下跌，其中，中证500ESG领先跌幅最小，下跌0.86%，其次为华证ESG领先，下跌1.80%；中证500ESG基准跌幅最大，下跌4.40%。近一年主要指数均上涨，其中，华证ESG领先涨幅最大，上涨14.34%，中证500ESG基准涨幅最小，上涨4.99%。

碳交易追踪： 截至11月15日，本期全国碳市场碳排放配额（CEA）总成交量1033.21万吨，总成交额10.51亿元，收盘价104.78元/吨，较上周收盘价下跌0.24%。2024年11月8日-11月14日，欧盟碳期货（EUA）成交量为2.38亿吨二氧化碳当量，11月14日收盘价为68.10欧元/吨二氧化碳当量，较11月7日收盘价上涨3.34%。

风险提示： 国内外ESG发展不及预期；政策出现重大变化；ESG各产品发展不及预期。

《 双11前置驱动10月美妆社零大涨40%，裕元Q3制造超预期再度上调全年指引》

美护主线：双11前置驱动10月美妆社零大涨40%，科笛全球首个外用米诺环素泡沫剂获批

行业变化：

核心观点：

（1）10月社零同比+4.8%，增速环比+1.6pct，主因Q3以来以旧换新及促消费等相关政策实施及双十一前置所致，表现略超预期。我们预计后续在积极政策及顺周期复苏驱动背景下CPI有望迎来稳健向好，推荐关注近期存在积极变化且基本面有支撑的标的如【永辉超市】、【重庆百货】等。此外，我们本周调研了重庆百货超市调改业态及永辉超市深圳调改店。其中：

①重庆百货超市业务围绕地理位置及客群推出“生鲜+折扣“超级市集、精致生活馆、品质社区店三类店型，调改费用相对较小/时间短，调改门店日销呈现双位数的边际改善。当前市场对超市零售业态的调改关注度高，重百一方面受益于马消后续上市预期、同时主业稳健。当前24年pe约10x，具备安全边际，估值有向上弹性空间。

②永辉超市深圳调改店位于深圳市中心，为首家超一线城市核心区调改店，市场关注度高。前三日流水550w，且较此前调改店放开线上渠道，表现优异。

（2）【名创优品】Q3国内表现有望超预期，预计分销渠道有望超预期、直营端延续较快增长；Q3毛利率有望持续改善，直营占比提升致费用率提升、预计OPM环比改善但同比存在一定压力，建议关注11/29名创24Q3业绩交流会。

（3）近期以来多个地方政府强调要落实国家一揽子增量政策，通过鼓励上市公司通过并购重组向新质生产力方向转型升级，如深圳已起草推动上市公司及企业并购重组的征求意见稿，建议关注零售行业的并购拓张，建议关注总部位于深圳的迪阿股份。

纺服主线：裕元Q3制造超预期再度上调全年指引，10月制造数据延续强势

核心观点：

1）品牌端，9月随着一揽子稳增长政策出台，叠加今年双十一前置，10月服装社零同比+8.0%。在此背景下，关注服饰品牌端中顺周期板块。具体看，运动表现仍显著优于男女装，短期基本面稳健，建议关注短期基本面较好的【波司登】，以及估值具备弹性的运动龙头【安踏体育】、【李宁】。

2）制造端，10月基本面数据仍较强，我们认为Q4制造端强基本面仍有望延续。特朗普政府上台后，短期关税政策落地概率较小，且服装制造多数龙头出口美国的产能已转移至东南亚地区，对基本面影响较小。建议关注基本面向好的【裕元集团】、【华利集团】、【申洲国际】。

风险提示： 整体消费复苏不及预期，海外服装品牌去库不及预期，行业竞争加剧的风险。