国海海外·陈梦竹 | 拼多多（PDD.O）2024Q3财报点评：营收及利润增长放缓，坚持长期高质量投入

事件:

2024 年 11 月 21 日公司发布 2024Q3 财报， 2024Q3 实现营业收入 994 亿元（ YoY+44% ， QoQ+2% ）；毛利润 596 亿元（ YoY+42% ， QoQ-6% ），营业利润 243 亿元（ YoY+46% ， QoQ-25% ），净利润 250 亿元（ YoY+61% ， QoQ-22% ）， Non-GAAP 归母净利润 275 亿元（ YoY+61% ， QoQ-20% ）。

核心观点 :

外部竞争加剧叠加内部投入加大导致公司 营收 及利润均低于预期 ： 公司 2024Q3 营收同比增长 44% ，低于彭博一致预期，主要由于 202 4 Q 3 交易佣金营收 同比增长 72% 至 500 亿元， 低于 彭博一致预期的 530 亿元 。 为应对行业竞争加剧，公司加大对主站及 Temu 的投入 ， 导致各项利润均低于 彭博一致预期 ， 经调整 归母净利润 275 亿元， 低于 彭博一致预期的 292 亿元 。公司表示将进行长期高质量投入，让利商家与消费者，利润端或将继续承压。

交易佣金收入增长放缓，平台加大投入导致利润端承压 ： 202 4 Q 3 在线市场服务及其他营收同比增长 24 % 至 4 94 亿元，交易佣金营收同比增长 72 % 至 500 亿元 ，我们测算 202 4 Q 3 主站 GMV 同比增速有所放缓至 22% ，主站货币化率同 环比均下降。主站佣金收入同比增速放缓主因公司落地服务费退返、保证金下调等多项费用减免政策，公司表示 1 ）将继续投入于消费侧、供给侧及平台生态建设，以促进消费增长，应对行业竞争加剧； 2 ）受限于第三方平台运营模式，国家补贴政策对平台销售的推动作用有限，平台需付出更高成本以维持相关品类的商品竞争力，因此我们预计公司将继续加大补贴力度和营销投入，或将导致利润端继续承压 。

海外监管风险加大，半托管模式短期拖累 Temu 利润表现 ： 基于多多买菜收入稳健增长， 我们测算 202 4 Q 3 Temu GMV 1,289 亿元， 同比增速有所放缓， 货币化率 同环比下降 。 面对全 球化业务竞争加剧及外部环境不确定性增加，平台积极投入和完善合规和治理体系，主动与各外部相关方保持沟通，于 今年 3 月推出“半托管模式”（截至 2024 年 4 月底，该模式已扩展至美国、加拿大、英国等超过 70 个国家），以应对欧 美地区政策风险 。但由于半托管模式仍处于发展前期，平台针对该模式商家推出卖家 0 佣金、 0 广告费、 1v1 全链路高效对接等扶持政策以降低商家物流及人力成本，或将拖累整体 Temu 利润端表现。

盈利预测和投资评级： 考虑到国内主站和 Temu 业务增速放缓，以及公司持续投入商家生态建设，我们 下调 了盈利预测 ， 预计 2024-2026 年营收分别为 4, 030 /5, 291 / 6 , 688 亿元，归母净利润分别为 1, 087 /1, 378 / 1 , 768 亿元， Non-GAAP 归母净利润分别为 1, 192 /1, 510 / 1 , 936 亿元，对应 Non-GAAP P/E 为 9 X/ 7 X/ 5 X ；根据 SOTP 估值法，我们给予 2024 年拼多多合计目标市值 1 3 , 347 亿元人民币，对应目标价 1 33 美元 /ADS ； 我们认为，拼多多坚定投入于商家与消费者生态，有利于公司长期高质量发展，仍是国内具有较高竞争力的电商平台之一， 维持 “买入”评级。

风险提示： 宏观经济增长不及预期；国内电商行业竞争加剧；商家生态建设不及预期；多多买菜 / 出海等新业务进展不及预期。