【1、要点梳理】
事件
：近日各省市9月水泥、熟料单月及累计产量数据公布，我们梳理要点如下：
（1）华北单月同比下滑6.14%，累计同比提高11.50%
，其中，京津冀单月下滑幅度较大，分别达到-47.2%、-17.97%、-12.85%，
主因70周年庆典活动影响，水泥企业陆续执行停窑限产，同时下游北京、天津工地也于9月开始逐步停工，此外环保减排也是原因之一，例如9月24日河北省11市启动重污染天气应急响应。内蒙古8、9月连续保持单月8%以上增幅，我们认为与本地项目支撑以及外运量加大有关，
例如今年8月6日首趟装载2800吨散装水泥的专列从内蒙呼和浩特沙良货运站出发至北京丰台西货运站。
供给方面，近日生态环境部印发《京津冀及周边地区2019-2020年秋冬季大气污染综合治理攻坚行动方案》，对比《征求意见稿》以及去年同期下发的2018-2019年阶段性文件，我们总结与水泥行业关联较大的要点包括：（1）总目标力度同比加大，相对《征求意见稿》有所放宽，
例如2018-2019年设立目标没有完成，PM2.5平均浓度（目标-3%，实际+6.5%），重污染天数（目标-3%，实际+36.8%），因此2019-2020年目标力度更大（PM2.5下降4%，重污染天数减少6%），但是相比预案放松（预案是PM 2.5下降5.5%，重污染天数同比减少8%）；（2）该文件不提“错峰”不代表没有停产安排，更强调“标本兼治”，去产能同比增多，仅看水泥行业，石家庄（2019年12月底前退出260万吨，vs2018年12月底前退出350万吨），唐山（退出150万吨，vs无），邯郸（淘汰水泥粉磨站产能 70.3 万吨、水泥熟料产能 18 万吨，vs无），保定（淘汰4万吨，vs无），聊城（落实相关要求，vs无），济宁（无，vs按任务执行），郑州（压减36万吨，vs力争压减产能30%），新乡（启动新乡市太阳石水泥2000吨/天的水泥生产线淘汰工作、2020年底完成淘汰任务，vs无）；（3）虽不提水泥统一错峰，但不可忽视重污染天气的应急预案要求，强调一厂一策、减排等；需要注意的是，各省市错峰安排一般由地区内工信厅和生态环境部门下发，时间一般在10月及以后，黑龙江省已率先印发错峰文件。（4）钢铁、玻璃、陶瓷、涂料等15个行业有明确绩效分级指标，按ABC应急管理，水泥不含在内；（5）强调公转铁，目前和钢铁、煤炭、矿石等行业更为相关。
需求方面，
华北尤其京津冀地区受益地产投资同比回暖与基建项目开工，例如1-8月河北房屋新开工面积累计同比增长16.4%，考虑到今年华北新开工继续较快增长，预计下阶段重点偏向雄安新区建设，今年是雄安从以规划为中心向以建设为中心的转换年，整体建设进程值得期待，建议关注龙头冀东水泥、金隅集团。
短期价格、库存方面，
根据中国水泥网统计，河北地区9月熟料库容比均值为64%，同比提高18个百分点，大庆影响供需双限所致，9月水泥价格基本稳定在高位，同比提高31元/吨，三季度水泥均价同比提高33元/吨。
（2）我们一直看好的华东地区9月同比增长5.68%，累计增长9.34%，其中长三角（江浙沪皖）地区单月增长3.88%，累计增长9.1%，三季度实现同比增长9.21%。
具体地，长三角地区9月近3840万吨产量，其中浙江产量单月增幅最大，达到7.46%，累计同比增长6.03%，而浙江1-8月累计房屋新开工累计面积增速3.5%，增速出现较大幅度回落，此外继续关注2022年亚运会带来的市政建设增量；江苏单月产量微幅增长0.59%，累计增速11.76%，而1-8月房屋新开工面积增速为下滑7.2%，延续年初以来的下滑态势，水泥同比变化主要来自去年间歇停产导致的基数波动；安徽单月产量微幅增长4.52%，累计增速9.39%，1-8月房屋新开工面积增速为增长2.7%，此外与去年9月5日-11日芜湖地区水泥企业停窑限产也有一定关联。
短期价格、库存方面
，根据中国水泥网统计，浙江、安徽、江苏地区9月熟料库容比均值为39%，同比下降3个百分点，9月旺季涨价明显，浙江、安徽、江苏地区均价同比提高16元/吨，环比提高20元/吨，三季度水泥均价同比提高14元/吨。
长期角度，长三角需求逻辑可类比广东，人口集聚经济发达，需求与资金条件共同具备。
江西、福建受雨水天气影响，
前期需求积压，放晴后增长明显，
例如9月江西、福建单月增幅分别为8.64%、14.38%，目前南昌、福州、宁德、三明等地区已开展第四轮上调，赣东北地区已进行第五轮上调。山东水泥产量单月同比增长3.59%，累计增长15.97%，受8月17日开始的停窑20天影响，熟料单月产量同比下降12.19%。
（3）华南地区天气从同比、环比角度看均有改善，下游需求恢复明显。广东、广西单月产量同比大幅增长18.24%、14.43%，累计同比增长2.4%、2.69%，同受天气干扰严重的还包括湖南，产量单月、累计增长8.84%、0.04%，截止目前长株潭地区已完成3轮上调，累计幅度100-110元/吨。云南单月同比增长11.03%，与新增产能有一定关联。河南主要受限产影响，单月下滑14.79%。
湖北因10月军运会影响，武汉市供需双限，9月存在赶工需求
，单月同比增长5.23%，1-9月累计同比7.7%。
前期受雨水压制地区转晴后需求反弹明显，符合我们前期预判，出现类华东3月底需求集中释放、企业发货节奏加快的情景，尤其是广东市场。我们认为同样逻辑继续适用于明年上半年，继续关注气候变化。长期角度
，基建发力背景下，广东财政实力强，资金担忧少于其他地区，人口绝对数领先全国、出生率较高、结构年轻化，可决定水泥需求长期稳健支撑，并且具备大湾区等政策利好。我们建议关注港股华润水泥及塔牌集团。
弹性品种华新水泥主要覆盖的区域需求旺盛
，继收购拉法基中国在云南、贵州、重庆工厂后，公司西南地区竞争力显著增强。华新已率先布局西藏，9月单月西藏同比增幅24.36%，累计增幅23.54%。
（4）西北、东北地区单月产量分别同比增长2.91%、6.05%，累计增长8.86%、13.48%。增幅趋势减缓，销量弹性不及前期，与基数、天气、需求均有关联，11-12月密集进入秋冬限产，预计力度同比持平。例如黑龙江省近日发布《关于做好黑龙江省2019-2020年采暖期水泥错峰生产工作的通知》，时间范围：2019年10月20日至2020年4月20日，执行企业范围：省内所有水泥熟料生产企业（含电石渣），协同处置或危废处置的产线除外。
【2、投资建议】
基建投资预期向上，社融表现超市场预期，建材上下游资金流动性有望改善。
9月新增社融2.27万亿，存量社融增速10.8%，显著高于市场预期。其中，企业中长期贷款继续改善，预计基建融资需求部分贡献，10月15日央行2019年第三季度金融统计数据新闻发布会提到“9月末基础设施行业的中长期贷款同比增长8.9%，比上年末高0.3个百分点，这个速度是今年以来的高点”。下游需求的集中化提高产业链对资金的敏感程度，例如水泥行业体现在农村自建房的减少与重点工程的增加，消费建材体现在精装集采以及装修公司对个人装修模式的替代。资金对建材行业影响，从产业链角度看，包括（1）制造业信贷支持与资金周转实力；（2）经销端垫资承受能力影响销售意愿；（3）需求端结算时长与兑付风险。而地产链与基建链也应一分为二看，地产链资金收紧压力持续的背景下，我们认为未来一段时间建材投资主线是集中度提升，磨底期间市场手段去产能，同时也是新商业模式形成期。
基建链短期继续受益逆周期调节力度，重点工程、市政工程有望加大投入，增量有空间保障竞争程度不及地产链激烈，短期盈利具备稳定性。
短期关注水泥普涨行情，弹性角度关注雨水负面影响较大的区域，例如广东、湖南及江西。此外，辽宁及无锡超载引发交通事故，部分地区严厉治超，我们判断对水泥行业影响偏正面，特别是辽宁南下水泥熟料有望控制，以及原材料、辅料等运输费用增加，不排除从成本端支撑水泥价格上行，但目前治超尚未形成独立影响，后续进展有待观察。此外，秋冬季错峰生产执行力度有望维持，
除黑龙江外，还包括山东枣庄发布秋冬错峰生产方案，全市水泥（含粉磨）错峰时间为2019年11月15日-2020年3月15日，跨度4个月等。我们对今年水泥量价判断保持不变，行业整体需求大幅下跌可能性小，盈利稳定性有望超预期。当前水泥板块基建端需求边际向好，旺季价格上涨利好企业盈利，建议继续重点关注海螺水泥、祁连山、华新水泥、上峰水泥、冀东水泥、天山股份。
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文中报告节选自天风证券研究所已公开发布研究报告，具体报告内容及相关风险提示等详见完整版报告。
证券研究报告：《天风建材|行业点评：华南需求恢复明显，北方错峰即将展开》
对外发布时间：2019年10月20日
报告发布机构：天风证券股份有限公司（已获中国证监会许可的证券投资咨询业务资格）
本报告分析师：
盛昌盛 SAC 执业证书编号：S1110517120002
李阳 SAC 执业证书编号：S1110519060001
