【阳光电源*曾朵红团队】业绩增长略超预期，全年高增长基调奠定

阳光电源

半年报增长64%，略超预期：公司发布2017年半年报，报告期内实现营业收入35.41亿元，同比增长48.68%；实现归属母公司净利润3.69亿元，同比增长63.99%；对应PES为0.25元。其中第2季度实现营业收入22.94亿元，同比增长125.80%；实现归属母公司净利润2.40亿元，同比增长130.90%。此前，公司预告2017年上半年业绩增长40%-70%，本次业绩接近上限，略超预期。

逆变器出货10GW超预期，电站开发毛利率大幅提升；全年高增长基调奠定：分业务来看：1）逆变器上半年实现销售收入16.2亿元，同比增长45.76%，毛利率33.86%，同比持平。贡献利润1.6亿元左右。上半年逆变器产量9.9GW，其中海外市场由于印度市场的爆发，增长迅速超预期。海外逆变器销售收入4.27亿元，对应销量2-2.5GW。国内方面，出货7.5-8GW，主要是因为上半年抢装行情超预期。2）电站集成业务方面，上半年电站转让规模约300MW，实现收入18.3亿元，毛利率21.59%，同比上升6.74个百分点。贡献利润1.8亿元左右。公司17年开发项目达到1.1GW，下半年预计转让400MW以上。3）其他业务方面，储能逆变器和电机控制器增长迅速，分别收入0.22亿元、0.19亿元，分别同比增长279%、142%。盈利能力方面，受电站业务毛利率提升影响，上半年综合毛利率和净利率分别提升了2.86、0.97个百分点至27.41%、10.42%。
下半年，分布式继续爆发、领跑者计划约5GW、扶贫计划约4GW，新增装机达到14GW，公司逆变器同比仍有较大幅度增长，同时考虑到海外放量的持续性，以及电站转让规模的增加，全年高增长基调已经奠定。

费用率略有上升，预收款、存货大幅增长：公司2017年上半年期间费用同比增长50.82%至4.58亿元，期间费用率上升0.18个百分点至12.94%。其中，销售、管理、财务费用分别同比上升64.07%、42.09%、47.96%至1.95亿元、2,52亿元、0.11亿元；费用率分别上升0.52、下降0.33、下降0个百分点至5.50%、7.13%、0.32%。2016年经营活动现金流量净流出9.45亿元，同比增长287.88%；销售商品取得现金24.36亿元，同比增长9.62%。期末预收款项4.43亿元，同比增长114%。期末应收账款46.85亿元，较期初增长9.22亿元，应收账款周转天数上升204天至215天。期末存货31.97亿元，较期初上升18.57亿元；存货周转天数增加25.95天至158.83天。

投资建议：预计公司 2017-2019 年的归属母公司净利润分别为 8.0 亿元、 10.5 亿元、13.1 亿元，对应 EPS 分别为 0.55 元、0.73 元、0.91 元，业绩增 速达 44%、31%、25%，给予公司 2018 年 22 倍 PE，对应目标价 16.0 元， 维持买入评级。

风险提示：政策波动、竞争加剧盈利能力下滑、分布式发展低于预期等

（分析师  曾朵红）