8年沉浮！赛为智能收购开心网过会！从中国版Facebook，到11亿被并购，这8年究竟发生了什么？| 小汪天天见

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开心网与Facebook，它们曾被人不厌其烦的对比，曾同时迎来辉煌时刻，如今一个4000亿市值，一个10.85亿被并购，这8年究竟发生了什么？

重磅！并购汪2017年度个人会员、社群2.0及并购汪市场观察！

2017年3月16日，赛为智能10.85亿元收购开心人信息的交易无条件过会。小汪@并购汪在办公室看到这一公告结果时有些唏嘘。这家叫做开心人信息的公司就是曾经的开心网。在2009年，很多人都认为它有机会成为一家超级互联网公司——像Facebook那样。

而如今，这家公司的估值不到11亿元。Facebook的市值已经高达4000亿。

这家公司在中国的SNS社交网站历史上留下过不可磨灭的痕迹，最火的时候热度位列所有中文网站的前十。

创始人程炳皓在此次交易前的2016年7月，在个人微信公众号上发表了名为《八年开心》的文章告别公司，自2010年开始筹备的上市路，终于在2017年的3月画上了句点。

今天小汪@并购汪就带大家回顾这一交易，与这一交易背后往事。看一看曾被期待为中国Facebook的开心网都走过什么样的天堂与地狱，这二者之间的差异是什么，在被上市公司并购的交易中存在什么样的问题，是否不到11亿依然买贵了？

交易背景

上市公司赛为智能是专业的智慧城市投资、建设、运营综合服务商。公司致力于智慧城市顶层设计、大数据分析，擅于提供智慧交通、智慧建筑、智慧医疗、智慧教育、智慧农业、智慧数据中心等行业整体解决方案，企业实力位居国内行业前列。

公司2013年度、2014年度、2015年度和2016年1-9月，公司分别实现营业收入42,829.26万元、61,958.58万元、66,494.36万元以及34,925.97万元，分别实现归母净利润2,943.60万元、5,245.44万元、7,745.72万元及3,596.87万元。

根据赛为智能近年财报情况，可以看出公司建筑智能化控制系统及城市轨道交通智能化系统产品的营业收入占比正在减小，智能数据中心等其他“智慧+”多元化战略布局领域相应产品的营业收入则逐渐增加，收入结构正在进行调整的过程中。

本次收购的开心人信息2014年度、2015年度及2016年1-9月分别实现营业收入17,373.79万元、18,060.34万元及13,412.02万元。分别实现净利润-1,291.57万元、5,538.34万元（剔除周斌股权激励股份支付影响）及7,206.87万元。

标的公司主要从事移动游戏研发、发行、运营业务及互联网社交平台运营和广告服务，拥有贯穿移动游戏的研发、发行和运营各环节的服务能力，覆盖了游戏产业链的大部分关键环节，并拥有较为全面的互联网社交平台运营经验。

标的业务与上市公司原有的智慧建筑、智慧交通等业务在行业的周期性、产业发展阶段、业务资产类型、客户消费特征等方面存在较大的差异性和互补性。有助于拓展公司业务领域，在并购后可以被纳入，使公司具有了直接服务城市居民的文化和娱乐需求领域的能力，实现了公司智慧城市生态圈对城市居民的“食、住、行、用、娱”等需求领域的全面覆盖。

除了游戏对于智慧城市本身业务的意义，开心人信息还将和赛为智能形成财务上的互补和协同效应。

赛为智能原有业务的特点是订单金额大，执行时间长，回款进度较慢，现金流占用时间长。而开心人信息则具有良好的现金流，属于典型的轻资产公司，自2014年以来毛利率呈现逐年上涨的趋势，2016年1-9月这一数据已达72.5%。

这些财务上的差异和特点，都将在一定程度上降低上市公司的外部融资需求，提高资金周转率及利用率，充分发挥财务上的协同效应。这一交易并非是我们常见纯转型式交易，而是具有一定“产业并购”属性的重组交易。

交易方案

交易对方：程炳皓、嘉乐投资、嘉志投资、福鹏宏祥、新余北岸、周斌。

交易作价：10.85亿元；其中现金对价3.22亿元，股份对价7.63亿元。

发行价格：13.09元/股。

发行股份数量：58,288,766股股份。

标的资产：开心人信息100.00%股权。

标的业务：开心人信息是一家综合型互联网互动娱乐公司，其移动网络游戏的研发、发行和运营以及社交平台的运营。

交易前后股权结构变化：本次交易前，周勇持有上市公司18.91%股份，为上市公司控股股东及实际控制人。交易完成后，周勇直接持股比例在考虑配套融资前后分别为16.11%和14.64%，仍为赛为智能的控股股东及实际控制人。本次交易不会导致本公司控制权发生变化。

锁价/询价：询价。

交易对方：不超过5名特定投资者。

发行价格：待定。

发行股份：待定。

募集资金：不超过54,000万元。

控股股东认购比例：未披露参与。

资金用途：本次交易募集的配套资金拟用于支付本次交易的现金对价、标的公司IP授权使用及游戏开发建设项目以及支付本次交易的中介机构费用。

开心人信息

开心人信息设立于2008年2月，最初由程炳皓和俞驰两人所创立，目前旗下共有2家全资子公司、2家全资孙公司和5家分公司。目前股权结构图下图：

开心网的横空出世是在2008年，那是一个随着Web2.0的到来而到来的SNS的时代，全球SNS社交网站都在以惊人的效率和速度演绎着从诞生到高速发展成熟的故事。

2007年，当时还是全球最大的社交网站Myspace刚刚在中国上线，这家公司早Facebook半年时间上线，但却从数据上“领先”了Facebook整整4年时间。而国内方面，校内网也在被陈一舟的千橡互动收购后迎来了迅速增长，成为国内最大的SNS社交网站。

2008年5月，开心网的人气和流量逐步走高，日均IP访问量达到72万，日均PV浏览量也达到3000多万，三个月内Alexa排名上升近1000位，到达400名左右，正在以惊人的速度逼近排名200名左右的国内第一SNS社交网站校内网（Alexa是美国一家专业发布全球网站排名的网站，是目前这一领域的最权威的数据信息发布者，其排名及其提供的相关信息都是业界评价一个网站的重要参考数据）。

要说开心网辉煌的历史，人们总是无法绕开同样横空出世的Facebook。也就是在开心网迎来爆炸性增长的2008年5月，Facebook花了整整4年时间，终于首次超越成立早它半年的Myspace，成为全球最大的社交网站。

开心网的成功来源于几个休闲社交小游戏：朋友买卖、抢车位，还有曾经全民都在玩的偷菜。前两者和Facebook的小程序游戏“Friends for sale”和“Parking War”一脉相承，而偷菜则是将典型的模拟经营农场类游戏加入了社交元素进行的再开发。

小汪@并购汪在会员群中与大家交流这一案例时，发现那时全民“偷菜”的盛况几乎存在于每一个人身边，你总能见到那些着了魔一样半夜两三点定了五六个闹钟起来偷菜的忠实“菜农”，如今回忆起来也是很多人一段十分有趣的记忆。

开心网以惊人的速度崛起，随后面临的是巨大的被模仿的压力，无数SNS网站都在自己的社区内嵌入或者开发了类似的偷菜、抢车位、朋友买卖等功能。这些来自于Facebook的灵感并不专属于“开心网”，它们以极高的速度被各类SNS社交网站所学习和模仿。

其中最著名的事件就是“真假开心网”的侵权诉讼一案了：2008年10月，在开心网用户正在爆炸性增长的阶段，校内网的母公司千橡互动于上线了自己的“开心网”，域名“kaixin.com”，与开心人旗下的正牌开心网域名“kaixin001.com”域名十分相像。

这场官司一直打了两年，2009年开心网爆发性增长时用户增长率高达500%，年底时用户数已经达到7000万，而2009年更名人人网的校内网，也乘着SNS高速发展的东风实现了千万级的用户增长。

直到2010年10月，案件终于一审宣判，千橡被判赔偿开心网40万元，不得再使用“开心网”名称，但仍可沿用kaixin.com域名。而到了这一年，开心网的用户活跃度已经开始出现了相当明显的下滑，用户流失率众说纷纭没有定论，但显然也并非一个令人轻松的数字。

虽然经历了明显的用户活跃度下降和用户流失，2011年，开心网还是聘请中介机构，由创始股东程炳皓及俞驰搭建了返程投资架构并通过VIE协议控制境内运营公司，启动了境外市场上市的计划。

返程投资架构在经历最初的搭建和其后的多次调整变动后，最终结构如下：

2009年至2011年，开心人网络、开心人信息、程炳皓和俞驰签署了多份关于开心人网络通过VIE协议控制开心人信息的协议。除开心人信息签署的VIE协议之外，2009年至2013年，开心人网络和其他境内运营公司、程炳皓和俞驰签署了多份关于开心人网络通过VIE协议控制境内运营公司的协议。

通过签订上述VIE协议，在境内运营公司的VIE协议控制架构完成搭建。2016年7月开始拆除开心人信息VIE协议控制架构之前（即签订《开心人信息重组框架协议》之时），包括开心人信息在内的境内运营公司的控制关系结构图如下：

然而，境外上市计划未能成功，2016年7月，开始着手拆除这一VIE架构和返程投资架构。由开心人信息收购开心人网络和开心网网络，最终，周斌成为开心人信息的实际控制人，股权结构图如下：

2016年7月，开心网的创始人程炳皓在自己的微信公众号上发布名为《再见，开心网和开心人》的文章，宣布离开开心网。

2016年10月13日，赛为智能发布交易预案，宣布以10.58亿元并购开心人信息。

监管关注

小汪@并购汪曾经总结过，在监管问询反馈中最为常见的问题一般情况下有五类，一是交易前后股权变化是否会引起控制权的变化，二是配套融资或重组同时进行再融资的合理性，三是标的公司的业绩情况及经营模式，四是标的未来业绩的可实现性和盈利的持续性，五是估值的变化和合理性。

此次交易中，虽然也问及关于控制权及配融的相关问题，但共计33个问题中，有绝大部分集中于第三类和第四类问题。

根据公告及其回复，目前的开心人信息已全面转向游戏领域，主营业务为移动网络游戏的研发、发行和运营以及社交平台的运营。

开心人信息的盈利来源在转型后主要分为三个方面：一是页游联营，二是广告业务，三是自主开发的手游。

• 页游联营和广告业务

2010年起标的公司利用开心网用户资源，探索和发展了网页游戏联运和广告业务，与多家知名网页游戏开发商联合运营了《弹弹堂》、《神仙道》、《神曲》等多款网页游戏，并与多家知名品牌公司和互联网公司进行了广告业务合作。

报告期内，页游联营开心人信息的页游联营及广告收入具体情况如下：

开心人信息报告期内社交平台收入下滑主要原因是2011年起互联网市场新增流量由PC端逐步向移动端转移，给以PC端用户为主的开心网造成了较大冲击。在该种情况下，开心人信息将经营战略逐渐向移动网络游戏转移。

• 自主开发手游

报告期内，开心人信息移动网络游戏业务的营业收入情况如下：

报告期内，开心人信息移动网络游戏业务实现的收入分别为10,660.82万元、13,961.95万元和11,761.61万元，呈现持续增长态势，而《一统天下》、《三国群英传》和《龙纹三国》三款主要游戏是收入增长的主要来源。

同时《一统天下》和《三国群英传》合计营业收入占移动网络游戏收入的比例在85%以上，两款游戏均为三国题材策略类手游。根据公开信息，对比近期上市公司并购中披露的移动网络类游戏产品运营情况如下：

注：由于受资料的限制，对比期间采用相似期间对比，均为上线时间一年半左右；

通过上述表格比较分析，《一统天下》和其他同类型游戏相比，月均ARPU值高于其他三款游戏，虽然月均付费用户数占累计用户数比重低于《悍将三国》以及《笑傲三国》，但其本身的累计注册用户数也远远高于《悍将三国》以及《笑傲三国》。

总体而言，与同行业同类型游戏相比，《一统天下》作为目前开心人信息的“扛把子”游戏，有着较强的用户粘性、付费用户转化能力以及不错的整体盈利能力。

虽然开心网也曾辉煌过，但似乎辉煌过又没落的会格外让人容易产生怀疑。社群中就有群友问小汪@并购汪，这一交易花了10.85亿，是否依然买贵了？

而关于其估值的合理性，同样也是监管方面关注的重点之一。要求公司做出相应解释的问题在证监会一次反馈意见中出现。

根据可比上市公司截至2016年9月30日的市盈率和市净率情况，可比上市公司的市盈率、市净率的平均值分别为57.63倍和6.65倍，中位数分别为49.37倍和5.65倍。本次交易开心人信息的市盈率及市净率分别为14.86倍和16.58倍，市盈率水平远低于同行业可比上市公司的平均水平，市净率水平高于上市公司平均水平。

• 市净率受多重影响，剔除影响后仍处于合理区间

社群朋友在看到上面的数值对比是，首先问小汪@并购汪的就是：开心人信息远远高于上市公司平均水平的市净率，是否说明此次交易的估值并不合理？

单纯从数值的偏差上来看，显然并不能直接判断标的的估值合理性。关于市净率和平均水平的大幅偏差，公司解释称主要原因来自于两点。

一是可比上市公司均为互联网和相关服务业企业，大部分属于轻资产的经营模式，在首次公开发行并上市时融资额较大，普遍导致净资产规模大幅上升，进而拉低了市净率指标。

二是标的公司2016年拆除VIE协议控制架构导致合并日标的公司合并层面的所有者权益减少1.31亿元。此外，标的公司2016年9月向新余北岸、周斌和程炳皓进行了4,500万元的现金分红，使得标的公司报告期末的账面净资产值进一步减少。

若剔除标的公司拆除VIE协议控制架构及2016年9月分红的影响，标的公司的市净率测算情况如下表所示：

从上表可以看出，在提出上述影响后，开心人信息此次的PB水平应当说处于较为合理的区间之内。

• 对比同行业可比交易作价，开心人信息作价较为合理

根据2014年以来A股上市公司收购网络游戏行业标的交易案例情况统计，同行业可比交易作价的具体情况如下表所示：

如上表所示，本次交易开心人信息的市净率显著低于同行业可比交易市净率平均值；根据未经审计财务数据，开心人信息2016年全年实现扣除非经常性损益后归属于母公司所有者净利润7,751.65万元，本次交易作价对应2016年已实现净利润的市盈率为14.00倍，对应2017年承诺净利润的市盈率为11.67倍，均低于同行业可比交易市盈率平均值，本次交易作价具有合理性。

并购汪点评

8年浮沉，经历过爆发式的成功，又以极快的速度跌入谷底，在迷茫中摸索，在摸索中前行，最终一步一步从深渊中走出来，重新开始获得上千万利润。开心人信息走过的，是一条也许许多企业可能会走的路，也是许多企业可能走到一半就无法再走下去的路。

在横空出世的最初，最辉煌的时候，开心网被无数次解读，绕不开的是人们认为它会是中国的Facebook，或至少有机会成长为一家超级互联网公司。但盛极未满三年，就已经迅速开始了下滑与人们眼中的“衰落”。

它们同样在2008、2009迎来自己辉煌的时刻，开心网在那两年有过亿用户和20亿的点击量，年用户增长500%，Facebook则在那两年先后超越Myspace和雅虎成为全球第一大社交网站和全球前三大网站。

而那之后开心网从云端坠落，迷茫中求生。Facebook则继续高歌猛进，根据其2016年报，其2016年总营收为276.38亿美元，较上年同期增长54%。净利润102.17亿美元，同比增长177%。Facebook平均日活人数为12.3亿人，同比增长18%。其中，移动平均每日活跃用户人数为11.5亿人，同比增长23%。

这两家公司之间的差距和差异到底是什么？为什么走向了如此不同的命运？事实上有很多很多人在解读，至少有两点在小汪@并购汪看来是较为明确的。

一是它们的内核其实截然不同。

电影《社交网络》Mark Zuckerberg在Facebook上线前给它添加的最后一个功能是“爱情状态”。台词说“这才是大学里人们最关心的事情，这是人们选课的原因，坐在什么位置的原因，是他们做任何事的原因，而这就是Facebook最核心的主题”。

这话再翻译一次，意思就是：Facebook的核心主题是解决人们的社交需求，拓展人们的社交广度，这是刚需。

而开心网并没有这样的核心主题，这是一个社交游戏的网站，依赖于用户的既有社交网络，但核心却是游戏。人们的娱乐需求是永远要求“更高更快更强”的，做一个游戏巨头有多难，看一看历史长河里那些死掉的曾经的巨头们就知道了。

而更可怕的是，开心网的游戏事实上甚至都没有任何技术上和商业上的壁垒，可以被轻易的模仿，所以才会有了所有SNS网站人手一个“小开心”的状态，才会有了“真假开心网”之争。

这就引出了第二个显而易见的问题：技术才是硬道理。

众所周至，Mark Zuckerberg所创立的并不是一个简单的社交网站，而是一个有着高技术壁垒的技术公司。我们回到电影《社交网络》里，Mark作为被告列席听证会，温克莱沃斯兄弟愤怒指责他抄袭了自己的创意，Mark的回应是：如果你创造了Facebook，那么你就是创造了Facebook，我没有用任何一行你们的代码。

一个互联网公司的技术壁垒将成为它的商业壁垒，Facebook在此后的数年间正是通过不断的技术革新而屹立不倒，例如Facebook Home的开发就被称为是能够奠定乾坤的一个里程碑。其做法是将所有的技术力量用于最核心的社交需求，剩下的干脆开放平台交给其他人来做，于是有了依托Facebook的各类“社交游戏”的诞生。

而开心网 “社交游戏”的定位，事实上似乎只是一个Facebook的衍生品，因为缺乏技术壁垒，极易被复制，所以很难维持高速的增长，除了最初的品牌和已经在网站中积累下来的社交关系，也很难具有核心的竞争优势。雪上加霜的是“社交”又在公司“社交游戏”的定位中被“游戏”挤到了较为边缘的位置。

程炳皓先生在离职后撰写《八年开心》一文，总结自己在开心网的八年，以及开心网为什么最终没能成为人们在最惊艳时预想的样子。对诸多问题均有提及。

“08、09年开心网振翅高飞，10、11年徘徊求索，12、13年向死求生，14、15年终于上岸”。这是他对开心网的总结。

而2017年3月16日，赛为智能并购开心人信息交易的最终无条件过会，在经历过近7年的尝试后，它终于登陆了资本市场。虽然跟最初想的也许不同，但没有了“偷菜”，却有了属于自主开发且已经开始持续盈利的手游，无论从哪一个角度来看，都宣告着开心网一个全新的开始。

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