13日，正在山东考察的习近平总书记到万华烟台工业园和中集来福士海洋工程有限公司烟台基地进行考察。期间总书记提到，“
国企要搞好就一定要改革，抱残守缺不行，改革能成功，就能变成现代企业。
”对于十九大以来几乎无人问津的国企改革而言，具有重要信号意义。
【国企改革】是改革开放40周年不得不谈的“老话题”，但考虑到目前的风险偏好和投资者对改革政策的信任度，国企改革的投资已经从过去的重主题重板块,向重方案重个股演化。
改革开放40周年之：天风策略&行业联合解读国企改革
天风策略：刘晨明/肖超虎/
李如娟/徐彪
联系人：韩旭东/许向真
如果说上半年海南自贸区建设是改革开放的“开放”。在进入下半年关键的时间点，我们认为“改革”可能是下半年的政策主线，也可能是A股市场投资的主要逻辑之一。对于改革来讲，第一个不得不谈的是关于“国企改革”，当然这是一个非常老的话题
这个“老话题”始于5年前的18届三中全会，伴随着政策节奏的变化和试点名单的陆续公布，A股的国企改革主题经历了从超预期到低于预期再到超预期的几个轮回，直至最近几个季度的几乎“无人问津”。
在此期间，国企改革成为了一个贯穿中长期的主题，但每一次市场关注的重点不同。除去超跌反弹或牛市特征的几次行情，从政策信号出发，13年以来国企改革有几次重要的窗口。
从过去四年多A股的投资者参与国企改革主题的情况来看，大家关注的重点方向，随着政策和市场风险偏好的变化，而有所不同，从最开始的国有资本投资公司、到央企重组、再到以联通为代表的混改。
我们对国企改革的几大方向，做一些重新的梳理和回顾，以备大家了解最新的进展和情况。
1、混合所有制改革
2016年底的中央经济工作会议，强调了混合所有制改革是“国企改革的重要突破口”，并且给出了电力、石油、天然气、铁路、民航、电信、军工等具体领域。再叠加去年10月份发改委公布的混改“6+1”试点名单，市场才开始真正意识到混改在政策层面的重要性。
这些垄断性和产能过剩行业为混改的重点突破领域，并且取得一定进展。
以军工板块为例，国资委网站消息显示，目前十二大军工集团已经全部完成央企改制，涉及69家央企集团、8万亿元总部资产，以及3200家全民所有制子企业。此外，科研院所“改制为企”的进度近期也在不断加快。首批 41 家科研院所转制试点单位之一兵器装备集团自动化研究所获批同意“改制为企”。
2、国有资本投资运营
国有资本投资运营改革主要分为两个部分：国有资本运营和国有资本投资。
国有资本运营公司运营国有资本，包括国有企业产权和公司制企业中国有股权，其目的是扩大国有资本规模，实现国有资本保值增值。国有资本投资公司主要是以国有资本进行产业投资，主要投资实业，获得其股权，并通过管资本的方式实现经营权和管理权。
这两部分中我们建议格外重视国有资本投资公司试点的推进。
2014年7月，国家优先选择中粮集团和国家开发投资公司开展国有资本投资公司的试点，2016年国资委将试点范围扩大至神华集团、宝武集团、中国五矿、招商局集团、中交集团、保利集团等。
3、员工持股
员工持股作为国企改革中最具挑战性的领域之一，在实践中曾有过反复。16年8月，国务院国资委、财政部、证监会三部门联合印发《关于国有控股混合所有制企业开展员工持股试点的意见》，明确了改革时间表和路线图，近两年员工持股持续升温。
截至今年2月，央企首批10户员工持股试点子企业已经全部完成首期出资入股。试点单位之一的中茶公司宣布顺利完成混合所有制改革及员工持股，并于北京举行公司成立仪式，标志着企业进入了新的发展时期。中国电器院通过改革，引进战略投资者3家，约30%的骨干员工参与持股，引入增资资金5.17亿元。
4、兼并重组
自党的十八大以来，兼并重组被纳入新一轮的国企改革重点之一。通过专业化重组等有效做法来集中央企间的优势资源、减少重复投资和同质化发展。根据相关政策文件，央企的兼并重组工作主要有三方面的重点：
一是继续推进中央企业集团层面重组，深化中央企业兼并重组试点，加强重组后的整合效果评估。二是推动中央企业以优势龙头企业和上市公司为平台，加强企业间相同业务板块的资源整合。三是发挥中国国有企业结构调整基金、中国国有资本风险投资基金的引导带动作用。
国资委先后主导完成了19组、36家央企的战略重组，中央企业数量减少至97家。
在创新型企业试点工作方面，已有61家央企参加试点工作，牵头或参与组建产业技术创新战略联盟比例达80%。
向前看，结合目前市场的流动性环境和投资者的风险偏好，大家仍然处于一个“不见兔子不撒鹰”的状态，对未来可能发生的事情“不会给予太高的期望”或者是估值溢价，所以国企改革已经进入了自下而上甄选个股的阶段，并不支持对于整个板块的炒作。
寻找到那些真正能够通过不错的改革方案，释放红利、提高经营效率、整合资源的公司，是下一阶段国企改革机会的重点。天风策略团队联合商社、计算机、环保及公用事业、汽车、食品饮料、家电、农林牧渔、建筑、房地产、医药、交通运输、通信、煤炭等行业为您详细解读。
风险提示：
政策推行进度不及预期，宏观经济超预期下行。
其一，“国企改革”效率提升带来估值修复弹性。
目前商业上市公司物业重估价值和当前市值比重较高，很多地方国有商业公司物业是长期国有，折旧基本已完成，固定资产并不是很高，如果运营效率提升，商业企业重估价值将是非常重要的看点。
其二，今年很重要的变化是互联网企业和地方国有商业组合。
商业进入新零售时代，线上不断整合线下资源，从全国来看，很多地方国有商业其实掌握了地方的商业资源基础设施，但并没有非常好的机制。今年有三个案例在说明这个方向：①阿里巴巴和重庆市政府的数字化城市建议，特别是商业混改方面将是互联网企业和地方政府合作非常重要的案例；②京东年初和东北三省签订了政企合作案例，也是希望能从顶层制度对地方商业体制进行破冰。③中国在乡村振兴、精准扶贫方向很重要的一个监管体系是工商总局，在全国，商业资产有30万家门店，一些比较大的资产已整合到供销大集，这也是海航和工商总局共同持股的公司在快消品和B2B领域相对较大的动作。这三方面体现互联网企业、大的龙头和地方商业进行合作。
重庆百货、天虹股份、王府井这些公司出现了ROE向上的趋势。此前对商业公司一季报回顾发现，利润增长弹性是大于收入的弹性，弹性背后是实体商业主渠道的回升。
1、同店趋势还是向上的，
同店增速恢复我们认为原因在于：①互联网企业往线下走给实体商业带来了流量。②现在大家看到的购物中心、商场实际上是经历了多年的内部结构调整，之前我们去购物中心看到的三个业态，卖衣服、吃饭、看电影，现在有非常多的体验式消费业态，月子中心、SPA、培训中心，开始吸引人流回到线下。③当前线上、线下渠道利益在发生溢价率的转移，线上获客成本非常高，对品牌来讲，特别是一些中小品牌和淘品牌，做广告非常不经济；而线下这几年租金持续下降，而且流量成本相对更低，通过这个过程我们会看到很多中小品牌、淘品牌、互联网品牌往线下开店，整体的变化都在吸引人流、客流向商场集中。
2、毛利率上行、费用率下降：
以三江购物为例，2016年阿里进驻前其毛利率19%，进驻后一年提升至24%，阿里给三江带来了线上商品和供应链，这个过程形成的联合采购对实体商业毛利率提升非常有帮助；另外包括精准营销、大数据的运用，商业利润率确实在向上。
重庆百货、王府井、天虹股份2018预测PE在18-21倍水平，重庆百货和天虹股份2017年净利润增速在30%以上，王府井一季度同比增速超过100%，性价比强。
重庆百货——关注重庆商社混改；王府井——公司混改很重要的方向是北京商业资源分产业进行整合；天虹股份——同店增速达10%，是景气度非常高的标的，值得关注。
风险提示：
市场竞争加剧、资产整合效果未达预期等。
计算机行业主要的国企是CEC、CETC两个科技集团旗下的上市公司。
我们认为CETC下一步改革重点将围绕太极股份展开。
太极集团为CETC集团最新成立的公司，以太极股份为主体进行整合。从卫士通到华东电脑停牌，可以看到CETC对“国企改革”的推进较快。
CEC的旗下的核心标的是中国长城。
中国长城围绕“国企改革”包括资产整合是非常值得期待，大的角度来看，主要是CEC和CTC两个集团下面的主体，尤其是太极和中国长城进行关注。
还有一些科技集团可以值得关注，市场已经出现一些信号。如浪潮集团下面的浪潮信息、宝钢集团的宝信软件华录集团的易华录都在进行激励措施。新北洋是地方国资委下属的上市公司，激励措施同样很充分。
激励是非常重要的信号。上述公司基本面大体都在好转，比如：浪潮信息受益云计算的大趋势，收入、业绩都进入加速增长的阶段；宝信软件也受益于IDC业务持续增长、云计算爆发、智能制造、工业互联网等带来的工业软件的增加，还有钢铁行业复苏带来信息化程度提升。华录集团原先有两家上市公司，现转让华录百纳，目前旗下只剩下易华录一家公司。受益于蓝光业务的爆发，我们预期未来三年公司的复合增速将在50%以上，业绩的快速增长可期。新北洋估值较低，未来将受益于新零售业务的发展。
计算机行业大部分公司是民企居多，国企比较少。主要是CEC和CETC集团旗下公司。“国企改革”受益标的主要包括太极股份、中国长城、浪潮信息、宝信、易华录、新北洋等。
风险提示：
政策落地情况不及预期、对企业业务带动效用不及预期。
今年改革开放40年央企改革和“国企改革”会有比较大的动作和进展。我们认为环保和公用事业两个行业的行业特性和上涨周期并不完全相同。
1、环保行业：民营企业经营状况艰难，“国进民退”是大方向
环保行业的民营企业面临较困难的局面。由于上一个周期的过度负债，在去杠杆的大背景下，目前经营状况较为艰难。近期，一些可能出现偿债问题的民营企业陆续向地方国资委或是央企出售一些资产。行业里民营企业经过上一个周期的快速加杠杆的野蛮扩张之后，现在即将进入“国进民退”。
环保方面看好的是符合“国企改革”大方向的标的瀚蓝环境，我们持续推荐的公司。
瀚蓝环境有较好的燃气、水务和垃圾焚烧的资产，2014年公司收购垃圾焚烧业务，在垃圾焚烧领域开始进行全国性的扩张。这几年由于种种问题，垃圾焚烧的扩张并不是特别顺利，今年国投集团下面的国投电力开始对公司进行战略性入股，目前已经增持了近8%的股权。国投集团是第一批央企改革试点单位，旗下的国投电力参股瀚蓝环境，目前已是公司第三大股东。增持行为会给公司带来质的变化。央企背书可以提高公司的征信评级降低企业的融资成本。垃圾焚烧市场进行异地扩张，对政府关系是非常依赖的，国投央企平台作为背书，公司获取新项目会有比较超预期的进展，环保方面关注国企改革的投资者可以关注瀚蓝环境。
2、公用事业：国改带来销量提升，相关企业基本面显著好转
电力公用行业大部分的企业都是国企央企、地方国企。
公用方向重点推荐投资者关注涪陵电力。
“国企改革”可以看到的是两部分，一部分是改革带来的效率提升、效率改进，比如说瀚蓝环境。另外一个方向是进一步提高资产覆盖率。国网节能集团已经明确公司上市的大方向，目前集团主要做配电网改造，有望通过这部分业务来支撑公司目前的市值，且目前资产较多，后续资产证券化的空间也较大。
风险提示：
政策执行力度不达预期，项目进度不达预期。
汽车“国企改革”，建议重点关注金龙汽车和上汽集团。汽车行业整体来看，国资背景企业较多，未来机遇较大。首先是机制放开带来业绩反转，如经营改善型的
金龙汽车
；另一个是，本身经营优秀，市场化经营下引入混改，带来更大的技术领先优势的
上汽集团
。具体如下：
1、金龙汽车：省国资委彰显改革决心，业绩增长弹性大
金龙汽车是中国大中客龙头，资产质量、技术积淀、品牌价值底子深厚，仅次于宇通。过去十几年，由于机制制约，管理效率和利益流出等，导致公司盈利能力低下，导致二级股东的回报极低。今年公司基本面反转，收购金龙25%的外资股权。省委国资委对金龙汽车的改革决心坚决。
上海市是国企改革的桥头堡。上汽集团在2017年初实施定增，配套完成员工持股。集团大股东持股比例非常高，腾挪空间较大。未来有望通过混改引入前沿产业、战略、科技等优质资源，拉大与竞争对手的优势差距。无论从净现金流、市占率、技术储备，留给上汽未来的机遇还是非常广阔。上汽集团今年在一直超越竞争对手。因此我们认为，在相对看好的汽车消费领域，上汽集团将是更为优先的选择。
风险提示：
汽车景气度低于预期、新能源汽车政策调整幅度过大等。
国企改革特别强调今年行业的α，国企改革和营销改革，我们反复强调国企改革对行业的重要意义。顺鑫农业和白云山，是比较明显的国企改革股。
食品饮料的国企改革，核心实际上就是提高回报率。如果增长和收入较高，但内部激励不到位，利润率偏低，会出现一些外流的现象。另外营销方面也不是很积极，还有一些无效资产。因此应主要考核利润和市值。因为利润和市值是体现回报率。今年一季度，很多公司迎来收益率的释放。
食品饮料的国企改革有两个关键点，第一个首先公司资质好，存在利润。这个核心催化剂让有利的企业释放业绩，能够做好营销的公司做好营销。并且，能够优化资产结构的公司改善资产结构。提升利用率，提高收入，剥离不良资产，实现三个维度的改善。然后实现利润、市值、资本市场形象的提升。
现在比较看好调味品和白酒，其中最看好五粮液。国企改革进入深水区。今明两年复合增速应该在35%左右。第二个是恒顺醋业，目前市值还很小。海天的价值已经挖掘充分，但恒顺预计2018年PE为22.42倍，估值相对较低。恒顺是未来国企改革一个重点标的，符合资产回报率的方向。另外关注，汾酒与华润的合作带来公司业绩的改善。
两个结论，一是会改革本身业务比较优秀的公司，第二个是公司本身预期在较低的状态。国改是整个行业的催化剂，
我们推荐五粮液、恒顺醋业、山西汾酒。
风险提示：
国改不达预期，区域扩张效应不及预期等。
家电行业本身是非常市场化竞争的行业，因此国企改革这样的改革对于现有的行业格局不会发生太大的变化，不应去期待逆袭，而更多是一定幅度内的改善。在这个行业里面有一些国企，虽然是国企，但竞争实力也是非常强，最典型的就是格力电器。
四川长虹一直以来都是“国企改革”的风向标，包括2014年首先公告自己是四川省“国企改革”第一股，包括之前改革实际上的停滞，内部机制还没有理顺，以及去年人事大幅变动。这家公司“国企改革”已经开始实际有效的进行实现，上周长虹也最新公布的公告，发布在2015年没有完成的“国企改革”事项，例如把集团里零八一资产注入上市公司。作为风向标的角度，“国企改革”开始走向有实质性代表的地步。
“国企改革”能给予高管们有更多的激励，或能让公司焕发出更多活力。
首选的公司一定是行业龙头，
但由于国企性质的关系，在报表业绩体现上有所保留，主要是看海信集团的两个公司，海信电器和海信科龙，一方面，公司本身有一定的竞争力，另一方面，如果后续叠加国企改革对于公司整体运营的改善，将对公司的估值有所帮助。
另一类公司是希望借机能在一定范围内做腾挪，
还会有一些机会。典型的就是四川长虹系的三家公司，目前四川长虹已经进行改革，旗下还有两家白电上市公司，美菱电器和做冰箱压缩机的华意压缩。我们都期待着一些进展和变动。例如从现在PB角度，美菱电器是值得关注，它目前是破净的。一旦有什么实质性的改革，看美菱有没有投资的机会。此处我们推荐华意压缩，建议关注四川长虹和美菱电器。
第三类公司是潜在的跨界转型，
这一类公司我们可以判断跨界成功的概率还需要跟踪，但的确已经有所动作。比如深康佳，它是华侨城旗下的公司，去年已经开始为公司的转型做准备。上海的海立股份，在格力举牌之后，未来很有可能在股权结构上发生一些变化，并且作为上海电气旗下非核心资产，公司在空调压缩机上也具备一定的竞争力。
风险提示：
宏观经济波动风险，房地产销售波动风险，原材料价格波动风险等。
混改落地，国企改革继续深化。
4月9日公司与中牧股份、中信农业共同出资成立中普生物制药有限公司。中牧持股48.5%，普莱柯持股46.5%。此次成立中普生物对于中牧而言无疑是混合所有制改革的尝试，从资产管理效率角度来看，将提升公司整体ROE水平。考虑到
中信农业参与的对海外农业资产的一系列并购，未来在全球范围更广义的战略合作可能刚刚开始。
我们预计，中普生物有望以口蹄疫基因工程疫苗为突破，通过不断研发创新、申报文号、生产销售以基因工程为技术支撑的畜、禽、乃至宠物等疫苗产品，研发、生产、销售集成了两家公司优势，有望形成较大协同效应，成为拥有多产品线的综合性动保企业。
国改不断深化带来的管理效率不断提升。
根据2017年10月公司一期股权激励方案计算，18年扣非后ROE考核标准预计在12%左右，较17年的8.1%有巨大改善空间。同时，以此ROE计算，预计18年公司三项主业的净利润同比增速超30%（预计达18年主业业绩2.7亿元），以此业绩计算对应当前18年市盈率25倍，具备较高的安全边际。
投资建议：
我们预计，18-20年公司实现归属于母公司净利润5.0/5.9/6.9亿元，对应EPS1.17/1.38/1.61元。其中，18-20年主业贡献净利润2.7/3.5/4.4亿元，对应EPS 0.63/0.81/1.05元，主业三年复合增速33%。考虑到公司快速增长及变革的潜力，加上公司持有的金达威市值达20亿元，我们将公司的目标市值由105亿上调至110亿元，目标价由24.5元上调至26元。
风险提示：
产品销量不达预期，外延并购不达预期，疫病爆发。
集团层面改革推进，公司管理大幅改善，经营效率提升。
2016年起，中粮集团国企改革加速。不仅重新梳理业务条线和管理体制，经营重心也从收入及资产规模导向转为经营利润导向。在此背景下，降成本提效率释放利润将是公司管理革新的重点。一方面公司将加大裁汰冗员，另一方面聚焦主业放弃无效资产。公司的管理得到大幅改善，经营效率有望继续提升。
国企改革加速，资产注入预期打开市值空间。
中粮集团作为国企改革试点单位，旗下中粮屯河已进行股权激励，中粮生化改革预期有望提速！中粮生化定位为中粮集团玉米深加工资产的整合平台，公司在燃料乙醇和柠檬酸方面产能数量可观。除中粮生化的资产之外，中粮集团本身还拥有相当数量的淀粉、淀粉糖、燃料乙醇等产能。2016年中粮集团玉米深加工资产总规模达到180亿，年营业收入超过178亿元，而中粮生化的营收仅56亿元，可整合的空间非常之大！
公司所处燃料乙醇行业，
一方面政策利好
，鼓励燃料乙醇产业发展，目前来看，2017年达中粮旗下新签约筹建玉米燃料乙醇产能达90万吨，占比整个新签约产能比重相当高。
另一方面，玉米价格低位，原油价格上涨，燃料乙醇盈利快速提升
。此外，公司5月17日发布资产重组预案，向生化投资收购其持有的生化能源、生物化学和桦力投资的100%股权，交易总金额82.85亿元。资产注入加速推进，玉米生化能源巨舰崛起。
投资建议：
我们预计，2018-2020年归母净利润6.18/6.74/7.16亿，同比增长160.59%/8.98%/6.20%，对应的EPS为0.64/0.70/0.74元，若考虑资产注入的影响，且18年全年并表考虑，则18-20年的备考利润为14.43/14.91/18.04亿元，对应EPS为0.85/0.88/1.07元。
风险提示：
1、重组推进不达预期；2、整合风险；3、价格风险。
我们认为“国企改革”一定会按期进行，即使近一年的时间没有太多的实质性推进，我们依然坚持之前看法。近两年大家也发现有一些政策变化，包括一些宏观以及行业层面上的变化，有些变化或许超出了市场的预期，这里我们按照三方面来阐明观点。
目前国内的基建投资链上的大部分行业逐步进入存量博弈的阶段，进入这个阶段以后，行业整体景气度逐步下行，企业经营会遇到一定挑战。建筑行业有一个特点，即很多建筑企业天然就是一个杠杆，报表上往往有很多应收款、应付款，若在投资连年高速增长行业较为景气之时，建筑企业的收入规模和资产规模将能不断扩张，而贷款的不断流入也会造成一定程度的正向循环。但行业景气度下滑时，之前的正向循环或转为负向，接单的难度会逐渐加大。此时我们认为一定要抓紧时间进行“国企改革”，这是由于在去杠杆环境下，行业景气度或随着投资变化显著下滑，若不进行适度且及时的“国企改革”，建筑企业或会更加艰难。而 “国企改革”对建筑行业是很有意义、且有很大的空间。这是由于建筑央企和地方国企往往有较大的资产体量，但其销售毛利率、净利率与民企相比有一定差距。推动股权激励、员工持股计划能把高管利益和上市公司的利益、散户、流动股东的利益绑在一块，或有助于提升建筑央企、国企的运营效率。
随着去杠杆往前推进，投资增速或逐渐下行，行业整体会存在一定的风险，这其中大企业尤其是国企和央企的经营稳定性或优于民营企业，可能会更被市场重视。目前建筑板块的信用债发行环境并不乐观，但相比之下国企、央企的信用债发行环境会好一些，我们认为这上述企业的经营的稳定性和抗风险能力更受市场重视。比如说上海建工、中国建筑，包括港股中国能源建设等等，未来若实施股权激励，其业绩增速或会非常稳定且值得期待。
建筑板块未来的投资收益或许不是所有板块中最好的，但依然建议关注建筑国企、央企的经营稳定性，尤其是做了股权激励的中国建筑、中国建筑国际（香港上市）、中国交建、中国能源建设（香港上市）等，上述部分企业完成了股权激励、员工持股，其经营的稳定性和抗风险能力较为显著，每年业绩增长大概率维持10%以上，且目前估值处于历史较低位置。此外也建议关注地方国企上海建工、隧道股份、四川路桥等。我们认为，若混改向前推进的速率有所变化，不排除这些公司会贡献较好的绝对收益。目前来看，在较好抗风险能力与国企改革推动的背景下，建筑央企与地方国企或大概率存在相对收益。
风险提示：
固定资产投资加速下行，项目推进不达预期。
房地产行业是一个相对充分竞争的行业，国企占了半壁江山，国企在过去两年而言相对跑到比民企慢，这其中主要一个原因就是在金融宽松时候，民企会更加灵活同时又更加激进，同时叠加销售的高速增长，过去两年民企发展明显超过国企，而未来半年，国企的发展或许会超出预期，尤其是优质国企。
而今年无论是房地产还是整个宏观经济面对的一个核心问题就是“去杠杆”，地产作为高杠杆企业的代表，去杠杆首当其冲，这时候民企面临着是完全或者几乎反转的流动性环境，资金成本明显上行，国企的低风险和隐性担保优势将有明显体现，而且从过去来看，龙头国企的融资成本极低，平均不到5%。
地产企业对额度的敏感性是高过对利率的敏感性的，在下半年，一是高杠杆的民企在融资端会受到越来越多的限制，销售规模在30亿名外的企业银行融资难度进一步加大，可能会导致部分民企特别是排名较后的民企融资更加困难。二是即使进入融资名单里的部分民企，可能随着风险溢价上行导致其融资成本略有上行，而上行到一定阶段会被动收缩额度，目前那些大规模进行销售目标扩张的公司，虽然没有资金风险，由于更高的再投资计划，额度压力比较大。三是如果去杠杆进行到非常深度的进度，比如说今年持续去杠杆，会不会有一些民营企业暴露出一些信用风险，目前虽然还没有，假如持续的深化下去，或是导致销售出现明显的下滑情况下，部分企业的风险曝露会越来越多，不一定违约，但是这种信用风险的上升很可能导致民营企业融资的进一步恶化，从而导致可售货值的恶化，进而导致销售回款的恶化，而这将挤压部分民企额度给国企。
随着融资集中度的提升，国企这一轮也会有很好的并购机会扩张，比如说一些小民企的退出，国企接手的可能性大一点，国企获取资源的可能性比较大。国企融资成本有明显的保证，他们可以在这种情况下获取更多的优势土地资源和土地项目，成长性相对劣势就会弥补。
地产企业的国企改革，地产企业是相对竞争市场，竞争性的行业比较多，大部分国有企业在产业层面是比较竞争性的，但是经营层面很多国有企业有很大的改革空间，比如说跟投制度、经营绩效的认定，这些都是国有企业未来改革非常重要的方向，这也是过去碧桂园、新城、阳光城等公司高速发展的关键，如果国企改革真的深度推进并取得突破，这样的话国企最大的劣势就会得到弥补。
结合我们上面几个判断以及我们对今年行业的判断，我们初步预计，二季度是销售相对较好的阶段，三四季度销售会略有回落，全年来说销售比去年持平或者略有回落，但是我们可以看到对一些龙头企业的销售，他们集中度是持续提升的，在这样情况下，虽然行业稳中略降，优质的国有企业还是有明显的优势，因此我们认为，不需要对地产过于悲观，去杠杆会使得一些优质的信贷资源集中向一些优质的民企和国有企业倾斜，这部分企业的融资成本基本确定不会上升。因此，我们对于整个板块的观点是相对乐观的，而且从长期来看机会很大，目前国企龙头估值都较低，我们建议关注优质国企：招商蛇口、保利地产、广宇发展等。
风险提示：
新房销售不及预期，加息。
我们把医药行业的“国企改革”分为三个层次：
一是央企层面的“国企改革”；二是省级国企的改革；三是地市县级“国企改革”。
从现在的进展来看，央企的“国企改革”方面，很多东西已经落地了，包括国药集团旗下的国药股份、现代制药等已经基本完成了平台整合改革，后续我们认为应该更加关注省级国企、地市县级国企在改革层面的变化。
省级国企重点推荐中新药业和云南白药。中新药业的控股股东是天津药业集团，最近出台的混改方案是希望引入两个战略投资者，持股比例达到35%和25%，原集团的持股比例降低到40%。根据公司公告，中新药业的核心品种速效救心丸今年上半年提价，价格从25元提到35元以上，提价幅度在30%。2017年速效救心丸大概是10个亿的收入，提价带来的业绩弹性也是比较大的，这是短期的逻辑。中长期来看，因为中新药业的控股股东层面引入战略投资者，我们认为会有股权激励等预期逐步落地，能提高员工的积极性、有利于公司业绩释放。
云南白药，去年12月公司出了公告，特别是管理层薪酬发生了比较大的变化，2016年公司的高管薪酬总额在700万左右，根据2017年披露的年报数据，其高管薪酬同比大幅增加，增幅为90%以上。我们认为在国企高管薪酬大幅度提升的情况下，公司管理层对整体业绩提振将更有信心和动力。同时市场上也存在对云南白药股权激励的预期，云南白药引入了战略投资者后，有望在公司的激励层面做一些推进，考虑到云南白药在相关产业布局完整，品牌优势明显，在股权激励、高管薪酬提升的背景下，公司的业绩有继续提升的空间。
地市县级国企方面推荐关注片仔癀，刘董事长自任期以来，通过自上而下企业改革，带动片仔癀走出了以体验馆为代表的销售新路线。片仔癀在产品价格上做了一些提升，同时加大营销渠道的改革，营销方面做了覆盖全国的体验馆，这几年业绩趋势向好。我们认为未来三年在公司管理层继续保持相对稳定的情况下，前期经营策略不会发生大的变化，片仔癀未来几年的业绩增长还是可以持续的，建议重点关注。
风险提示：
市场震荡风险，研发进展不及预期，公司业绩不达预期，产品市场推广不及预期，政策趋严带来的监管风险。
第一个我们还是要基于公司今年的基本面进行推荐。剔除一些其他业务，铁龙的主要业绩来源是两块，一块是所有铁路特种集装箱的所有者，收入来源是集装箱使用费和如果有的一些集装箱多式联运的费用，也就是特种箱的周转和他的业务本身是有正相关的；第二块是公司的沙鲅线线路承运人，这个沙鲅线是营口港向外集疏港的唯一一条铁路线。
边际上看，从2017年开始，公司的业绩就已经从底部开始有改善的趋势，主要是受益于两方面：其一，特种箱业务上，公司的箱子保有量有明显提升，同时箱型有所改善，因此收入和毛利率都有比较大幅度的改善；其二，大宗货运业务方面，我们从去年开始就看到整个铁路货运都有比较大的边际改善，很重要的是背后的政策推动，国家在降低整个物流成本的目标下面会力推铁路货运占比的提升。那么，不管是公路治超还是环保治理，对沙鲅线都是利好的，因此其运量有了大幅度的恢复。
今年看我们判断沙鲅线会有更大的弹性，第一点，政策会延续，公转铁还有很大空间，沙鲅线去年年运量6000万吨不到，但运力会有8900万吨，还有很多弹性可以挖掘；第二点，今年1月1日起，国铁货运发生了清算制度的改革，以前是分段计费，各个路局只承担自己的收入和成本；但现在是发货人收得全部收入，成本按照车辆的辆公里之类的来计费，相对来说会偏固定一点，所以这个会大大激励承运人的揽货动力，尽量提升车子的装载率，那么这个时候在业绩上就会有一个大的刺激，因为新的清算规则相当于把收入杠杆提高了，只要你的装载率提升，那么利润放大会很快。
我们认为，从公司的定位来看，铁龙物流会是一个比较好的国企改革平台。从其历史经验看，公司已经历过铁路特种集装箱整体资产注入，目前是全部特箱的所有者，此外，公司大股东中铁集运拥有中国铁路所有的国铁集装箱，这部分业务的体量远大于特种集装箱业务；第二，国企改革如果要考虑业务的协同性，铁龙其实已经经营了很长时间的多式联运，多联这一块也会和公路水路有很大的协同价值。按照公司今年的业绩预测，估值在22-25倍PE之间，是历史的较低点，因此予以推荐。
