作者｜
原宏敏「中国民生银行博士后工作站」
提要：
2023
年，我国银行理财市场在经历
2022
年末赎回潮“负反馈”后，存续规模呈现先稳后升的趋势，年末同比增速负值大幅收敛。现金管理类产品在市场规模修复过程中发挥着重要作用，成为增速回升的主要推动因素，这一趋势在第三季度表现尤为明显，或受存款利率下调和投资者风险偏好下沉等的影响。
理财机构行为趋同，在适应市场变化方面表现出“学习效应”，资产端注重结构优化，兼顾流动性和票息收益；负债端适配投资者风险偏好变化；新发产品侧重提升产品蓄客能力，整体来看，机构“学习效应”正加速市场修复。此外，销售渠道的扩充对市场规模回升具有一定的解释力度。
整体来看，银行理财市场在
2023
年呈现出逐渐稳健复苏态势，赎回潮“负反馈”的持续影响或见拐点。
银行理财市场存续规模震荡回升
2023
年，银行理财市场存续规模震荡回升。
根据普益标准的统计口径，
11
月末银行理财存续规模录得
26.81
万亿元。历史数据显示，普益标准披露数据约覆盖市场总规模的
97%
，由此可推算出，银行理财市场存续规模约为
27.64
万亿元。全年理财存续规模季节性震荡回升，但同比持续低位运行、修复偏缓。对比月末理财存续规模较年初变化幅度，
2023
年上半年，各月较年初增幅整体位于负值区间，受赎回潮“负反馈”作用较为明显；下半年，存续规模较年初增速开始转正并震荡上升（见图
1
）。
最新数据显示，理财市场呈现边际改善趋势。在
2022
年末赎回潮的低基数和近期理财市场投资需求持续修复的叠加作用下，
2023
年
11
月存续规模同比由
10
月的
-13.43%
大幅收敛至
-7.8%
，与此同时，规模较年初增速也首次超过
2022
年同期水平。增速触底回升提示赎回潮的持续影响或见拐点，但考虑到全年增速较往年仍相对偏低，修复的绝对规模及可持续性仍待关注。
现金管理产品发力带动规模修复
分季度来看，
2023
年第一季度，存续规模同比增速降至上半年低点（
-12.9%
），随后下行趋势暂缓。一方面，投资者风险偏好下沉对现金管理类产品需求增加，现金管理类存续规模同比增速较总量降幅相对偏缓；另一方面，新发产品的募集规模较
2022
年有所扩大，前两月初始募集规模累计约
6103.7
亿元，较
2022
年同期增加约
20%
，为市场带来增量资金支持。
2023
年第二季度，存续规模小幅增加、固收类增速小幅边际提升，银行理财产品以固收类为主，受国债收益率下行驱动，理财产品净值有所修复，但受
2022
年同期高基数影响，同比增速仍维持低位。
2023
年第三季度以来，存续规模同比降至年内低点（
-14.2%
）后反弹，较
2022
年同期增速差距持续收窄，逼近赎回潮前水平。在低风险偏好作用下，现金管理类产品存续规模大幅增加，贡献了第三季度以来的主要增量，带动存续规模总量同比增速上行（见图
2
）。此外，
6
月以来银行理财集中通过下调销售费率或固定管理费率让利投资者，在相对低收益率的市场环境下，进一步增强了产品对投资者的吸引力。
资产配置兼顾流动性和票息收益
从资产配置来看，
2023
年以来，现金及银行存款占比大幅提升，注重优化流动性。根据《中国银行业理财市场半年报告（
2023
年上）》披露的数据，理财资产配置中债券类、现金及银行存款以及非标债权类占比较高，截至
2023
年第二季度末，分别持有
16.15
万亿元、
6.56
万亿元和
1.86
万亿元，占比
58.32%
、
23.7%
和
6.88%
。其中，现金及银行存款占比较
2022
年末大幅提升，增加
6.2
个百分点，远高于往年同期水平，说明理财产品资产配置或更加偏好低风险、低波动资产。
受赎回潮冲击，资产端对标的流动性要求增加，以预防集中赎回的“负反馈”效应。
从交易情况来看，
2023
年以来，各月资金流向均维持净买入，其中主要增配同业存单和信用债。截至
10
月末，利率债、信用债、同业存单和其他（银行资本债等）年内累计净买入规模分别为
4467
亿元、
8487
亿元、
10303
亿元和
156
亿元，主要增配同业存单和信用债。其中，同业存单具备两方面优点：一是流动性较好，有助于理财公司应对可能出现的集中赎回，并降低投资组合波动，这一配置偏好在赎回潮后尤为明显；二是随着资金面收紧，同业存单利率持续上行，配置的性价比有所提升。在信用债方面，信用债一直以来是理财产品主要配置的大类资产，也是产品风险回报的主要来源。截至
2023
年第二季度末，持有比例约为
43.9%
，其中细分资产以城投债和二永债为主，且相对偏好期限偏短、信用下沉品种，以使其在利率下行趋势下达到预期收益区间，平衡投资回报、风险与流动性的关系。
负债管理适配投资者风险偏好变化
从负债管理来看，投资者风险偏好下沉，带动产品端低风险类占比上升。
2023
年第二季度，银行理财投资者数量增至
1.04
亿个，延续上升趋势，较年初增加
7.24%
，同比增加
13.41%
。投资者分布以个人投资者为主，占比约
98.9%
，较
2022
年末小幅下滑
0.14
个百分点，产品需求受个人投资者偏好影响明显。
随着理财产品转向净值化管理，刚性兑付逐步被打破，但个人投资者对银行理财的定位具有惯性，仍侧重“保本”需求，使得理财产品的需求端风险偏好有所下沉，一级风险偏好（保守型）投资者占比逐年上升，
2023
年第二季度较
2022
年末提升
1.32
个百分点至
17%
；多数投资者维持二级风险偏好（稳健型），占比约
34.3%
，有所下滑。与之相对应的，从产品供给端，机构学习行为主动适配投资者风险偏好的变化趋势，表现为低风险（一级）产品占比持续上升，截至
2023
年
11
月末，占比升至
34%
，较
2022
年末提升
3.2
个百分点（见图
3
）。
新发产品注重提升蓄客能力
银行理财产品运作模式注重提升产品蓄客能力，偏好发行短期限封闭式产品。
根据《中国银行业理财市场半年报告（
2023
年上）》披露的数据，
2023
年第二季度，存续产品中封闭式产品存续规模由
2022
年末的
4.78
万亿元增加至
5.08
万亿元，同期开放式产品存续规模由
22.87
万亿元降至
20.26
万亿元。对于新发产品，截至
11
月末，年内累计新发封闭式产品
8508
个，占比
82.2%
，较
2022
年同期提升
7.6
个百分点；新发封闭式产品初始募集规模各月累计
3.38
万亿元，占比
94.5%
，较
2022
年同期提升
16.7
个百分点。与此同时，新发产品期限也有所缩短，新发产品期限在
6
个月以内的短期限产品数量占比均有所上升。
封闭式产品优点在于配置期限相对较长，且主要以固收类为主、风险可控，收益确定性高，是理财公司蓄客的主力产品类别。根据资管新规的相关规定，所投资金融资产以持有至到期为目的的封闭式产品可以采用摊余成本法，能够有效平滑净值曲线。
理财机构大力拓展代销渠道
理财机构持续大力扩充销售渠道，其中股份制银行理财子公司代销产品数量最多、规模最大。
从增量来看，根据《中国银行业理财市场半年报告（
2023
年上）》披露的数据，截至
2023
年
6
月末，理财公司合作代销机构持续增多至
417
家，较年初增加
89
家，提升约
27%
。从存量分布来看，国有商业银行理财子公司依托母行客户优势，由他行代销产品数量和占比相对较小；股份行理财子公司代销产品数量最多，约为
7896
个，占其产品总量的
38.7%
；城商行和农商行理财子公司代销占比最高，达
51.1%
。从代销规模来看，股份制银行理财子公司产品的累计代销规模最大，约为
11.8
万亿元，占比约为
53.9%
。
销售渠道扩充对理财公司存续规模修复促进作用明显。对国有商业银行理财子公司、股份制银行理财子公司、城商行和农商行理财子公司而言，代销产品占比与存续规模增速均具备一定的正相关关系，说明拓宽代销渠道对存续规模提升有所助益。当前，各类理财子公司主要的代销渠道分布各有侧重，大型银行理财子公司主要与大中型银行合作，通过交叉代销，提升产品的市场覆盖面，进而提高销售规模和市场竞争力；中小型银行理财子公司通过与城商行和农商行合作，进一步打通下沉市场，满足各类投资者需求。
代销业务的拓展借助线上平台丰富了各类销售场景和投资者群体。拓宽销售渠道，提升市场透明度，使投资者更理性地选择符合自身需求的理财产品，从机构角度能使其产品更好地匹配目标投资者群体，在提升存续规模的同时，也有助于降低负债端资金波动。
（责任编辑：吕晶晶）
