【华金策略邓利军团队-点评报告】积极的政策进一步确认，A股慢牛延续

事件：12月11日至12日，中央经济工作会议在北京举行。

会议定调积极，重点细化政治局会议定调的方向。 （1）本次中央经济工作会议主要细化政治局会议上定调的财政发力、货币适度宽松等政策方向，并明确9大重点任务。（2）重点强调的方向包括财政货币双宽松、扩内需、发展新质生产力等。一是进一步明确财政货币政策双宽松：本次会议对政治局会议提出的实施更加积极的财政政策做出细化，明确提出“提高财政赤字率，确保财政政策持续用力、更加给力”，以及加大财政支出强度、增加发行超长期特别国债、增加地方政府专项债券发行使用、优化财政支出结构，大力提振了后续对于财政加码托底经济修复的预期；其次，本次会议对政治局会议提出的适度宽松的货币政策进一步明确，适时降准降息下后续政策宽松的节奏和力度均有提升。二是全方位扩大国内需求仍是重中之重，政治局会议强调要全方面扩大国内需求，本次会议具体明确在供需两端发力：首先，需求方面，通过提高养老金、医保财政补助标准、居民收入等方式扩大消费需求；其次，供给层面，通过丰富消费场景、支持“两新”和“两重”项目落地、发展新型经济（包括首发经济、冰雪经济、银发经济）等方式扩大内需。三是发展新质生产力仍是主线：政治局会议强调要以科技创新引领新质生产力发展，本次会议进一步明确具体方向：会议对超前布局重大科技项目、开展“AI+”行动、综合整治“内卷式”竞争等方向做出部署，从投资到应用，自下而上全方位完善建设现代化产业体系的政策发力点。

相较去年，今年会议强调的重点是扩大国内需求。 （1）相较去年，今年会议提出当前我国经济发展的主要掣肘是内需不足，同时就业增收面临压力。一是比照2023年末的中央经济工作会议，今年我国经济发展的核心掣肘是“国内需求不足”，表明在特朗普重返白宫、海外经济修复可能疲软的大环境下，外需面临一定的压力，而扩内需将成为后续发展经济的重要抓手。二是今年新提出“群众就业增收面临压力”，表明国家对于当下社会发展的重点问题表达关切，后续针对性政策大概率落地解决居民担忧。（2）重点工作方向上，提升了扩大内需的优先级。一是去年中央经济工作会议强调的重点任务中“科技创新引领现代化产业体系建设”放在首位，“着力扩大国内需求”放于次位，表明2024全年我国发展的核心仍在于促进科技创新、自主可控领域的发展以推动经济结构转型、抵御海外风险等方面。二是今年会议的重点任务中“大力提振消费”置于首位，“以科技创新引领新质生产力发展”置于次位，可见2025年国内经济面临的外需回落、内需不足的压力较大，包括以旧换新、提高居民收入和保障、发展新型消费等是政策重点实施的方向。

（一）市场趋势：夯实了中长期A股慢牛和短期跨年行情的基础

本次会议进一步确认政策积极，夯实了中长期A股慢牛和短期跨年行情的基础。 （1）会议可能提升2025年的经济和盈利回升预期。一是会议重点强调扩大内需、提高投资收益以及财政政策更加积极等方向，财政和货币双轮驱动下进一步拉动“两新”、“两重”任务的实施，对于社零和基建、制造业投资均可能有提振，此外加力实施城中村和危旧房改造、改善房市供需结构等举措落地下地产端销售增速可能回升，地产投资增速可能企稳，基本面延续回暖趋势不变。二是会议也强调了高质量完成国有企业改革深化提升行动，出台民营经济促进法等政策逐步落地后，有望进一步提升资源利用效率、增强企业间区域协同性、改善民营企业经营困难现状等诸多问题，有利于提升企业盈利预期。（2）财政发力和货币宽松，宏微观流动性有望进一步宽松。一是会议明确后续将适时降准降息，考虑到12月MLF到期量较大、净息差处于低位等因素影响下，短期国内流动性有望进一步宽松，且明年货币政策宽松的节奏和幅度均可能提升，配合财政进一步发力的预期不变。二是财政发力可能导致经济修复预期上升、外资、保险等中长期资金可能加速流入A股。（3）资本市场政策积极提振市场情绪。会议强调深化资本市场投融资综合改革，以及稳住楼市股市等方面，因此后续大概率延续“新国九条”的指导方针，针对企业间并购重组、增强上市公司回购、分红力度等方向监管基调大概率不变，提振资本市场的政策可能进一步出台和落实下股市风险偏好有望受到提振。

（二）行业方向：科技、消费和交运、电力、电新等有望受益政策

1、商贸零售、传媒、食品、社服等可能受益

商贸零售（包括电商）、传媒（AI营销、谷子经济等）、食品、社服等行业可能受益 。会议强调会议重点强调了提振消费，新提出要“发展首发经济、银发经济、冰雪经济”，因此新业态、养老、冰雪运动相关的电商、AI营销、谷子经济、旅游、小食品等行业可能受益。具体来看：一是首发经济中新业态首推成为企业创新的重要方向之一，新业态首推的主要形式包括共享经济平台、新零售模式、沉浸式体验店、社交电商等，相关行业有望推动产业转型升级，促进了经济结构的优化。二是银发经济，当前我国银发经济大致可以划分为老年用品、智慧健康养老、康复辅具、抗衰老产业、养老金融、康养旅游、适老化改造等方面，据中国老龄科学研究中心预测，目前我国银发经济规模大约7万亿元，占GDP比重6%，2035年将达到30万亿元，年复合增长率达15.7%，通过筛选银发经济成分股中市值在100亿以上、前三季度平均归母净利润增速大于0、PE估值低于35左右的公司，中国人寿、中粮资本、锦江酒店等21家公司有望受益。三是冰雪经济，根据中国旅游研究院数据，2023-2024学季我国冰雪旅游人数同比增长38%，收入同比增长50%，携程数据显示，近一个月国内滑雪场门票的预订量同比去年增长近20%，国内相关滑雪场、滑雪用具生产公司有望受益；我们通过筛选Wind冰雪经济成分股中前三季度平均营收增速大于5%的公司，长白山等6家公司有望受益。

2、TMT、军工、机械等行业可能受益

“开展新技术新产品新场景大规模应用示范行动” 下TMT、军工、机械等行业可能受益。 一是会议强调要“开展新技术新产品新场景大规模应用示范行动”；二是重点任务中也强调要以科技创新引领新质生产力发展；因此与科技创新、新质生产力相关的TMT、军工、机械等行业可能受益。具体来看，新质生产力政策与AI周期共振下的科技成长行业相关公司景气较高：一是半导体产业链的国产化加速，2020年-2024年半导体国产化率提升了6.4%，政策支持下相关芯片、集成电路等公司业务空间有望进一步上升；二是国产系统方面，华为鸿蒙系统市占率2024Q1已达到了17%，超过IOS成为全球第二大的操作系统，国产操作系统景气进一步提升；三是智能网联汽车“车路云一体化”推动爱智能驾驶行业趋势加速；四是国产网络游戏版号发放稳定增长，AI+赋能教育B端市场下传媒行业有望迎接新产品周期；五是当前商业航天、低空经济、卫星互联催化不断下军工、通信行业景气上升。

3、交运、电力和电新等行业可能受益

会议强调“实施降低全社会物流成本专项行动”，物流相关行业可能受益。 本次中央经济工作会议提出实施降低全社会物流成本专项行动，以降低全社会物流运输成本，根据11月27日的文件《有效降低全社会物流成本行动方案》提到2027年，社会物流总费用与国内生产总值的比率力争降至13.5%左右，我国持续推动物流降本增效下优质的物流龙头公司有望受益于供给出清，通过筛选物流公司中市值在20亿以上、前三季度平均归母净利润增速大于0、PE估值低于35左右的公司，东方嘉盛、西部创业等12家物流公司有望受益。

会议强调要更大力度支持“两重”项目，因此交运、电力等相关行业可能受益。 会议强调要更大力度支持“两重”项目，大力实施城市更新：力度上看，今年以来，各部门各地方高质量做好“两重”建设各项工作，分3批下达了今年“两重”建设项目清单，安排超长期国债7000亿元，支持1465个项目建设，另外安排3000亿元用于加力支持大规模设备更新和消费品以旧换新工作；方向上看，从今年“两重”建设的支持重点来看，主要包括长江沿线铁路、干线公路、机场建设，长江经济带生态环境保护和绿色发展，西部陆海新通道建设，东北黑土地高标准农田建设，农业转移人口市民化公共服务体系建设以及高等教育提质升级等领域，后续正常进一步发力下相关交运、公用事业行业有望受益。因此，通过筛选交运、电力及公用事业中市值在20亿以上、前三季度平均归母净利润增速大于0、PE估值低于35左右的公司，西部创业、中铁特货等11家交运、公用事业公司有望受益。

会议强调 “加快‘沙戈荒’新能源基地建设”下，风电与光伏等电新行业可能受益。 本次中央经济工作会议强调要推动“三北”工程标志性战役取得重要成果，加快“沙戈荒”新能源基地建设，风光行业可能受益：一是今年前三季度，全国可再生能源发电新增装机2.1亿千瓦，同比增长21%，占电力新增装机的86%，其中，风电和太阳能发电合计新增突破2亿千瓦；二是多个“沙戈荒”项目有序推进，如哈密—重庆±800千伏特高压直流输电线路打通、库布其沙漠鄂尔多斯中北部新能源基地项目先导工程一期成功并网发电，政策支持及短期项目催化下行业景气有望提升。

1.历史经验未来不一定适用：文中相关复盘具有历史局限性，不同时期的市场条件、行业趋势和全球经济环境的变化会对投资产生不同的影响，过去的表现仅供参考。

2.政策超预期变化：经济政策受宏观环境、突发事件、国际关系的影响可能超预期或者不及预期，从而影响当下分析框架下的投资决策。

3.经济修复不及预期：受外部干扰、贸易争端、自然灾害或其他不可预测的因素，经济修复进程可能有所波动，从而影响当下分析框架下的投资决策。