· 从发行品种看，共13家发行人公告发行14支短融，发行额86.93亿元；共70家发行人公告发行83支超短融，发行额721.86亿元；共79家发行人公告发行103支中期票据，总发行额874.51亿元。从行业分布看，本周短融中票共发行200支，其中城投70支，占比34.83%；产业债方面，高速公路22支，综合投资16支，基建设施12支，电力、租赁各10支，港口7支，化工、房地产各6支，煤炭、多元金融各5支，农业4支，建筑建材3支，贸易、资管、纺织服装、机械设备、有色金属、零售、石油各2支，公交、食品饮料、公用事业、汽车、电子通信、医药、传媒、钢铁、航空、金融各1支。从外部评级看，评级AAA的发行人发行额1277.03亿元，AA+发行额298.89亿元，AA发行额102.38亿元。本周短融中票公告发行额合计1683.3亿元，比上周增加405.532亿元，发行额位居前五位的行业包括城投447.5亿元、高速公路306亿元、综合投资159亿元、电力130.5亿元和基建设施110亿元。
· CRMW方面，重庆农商行为24千信集团SCP001创设信用风险缓释凭证，金额0.1亿元；重庆银行为23万州经开PPN001创设信用风险缓释凭证，金额0.1亿元。
· 本周发行人中，平安租赁、浙江龙盛、红狮、桐昆控股、东阳光、横店集团、诚泰租赁、中兴通讯、吉利控股集团为非国有企业，其余发行人为国有企业。本周发行人中，菲达环保、上海电力、浙江龙盛、珠海港、华能国际、陕建股份、广西能源、申能股份、电子城、越秀交通基建、中兴通讯、兖矿能源、城建发展、金开新能为上市公司，其余发行人为非上市公司。
· 本周首次发行公募债券的发行人为山西交控、常滨国控、唐山工业、农发租赁、日照土地、寿光金旭、新疆水控、长江三峡。产业债发行人中：
1) 北京国资是北京市属国有企业；北京市政府重要的国有资产经营和资本运作主体；盈利水平相对稳定，投资收益是净利润重要来源；经营现金流由于金融业务特点波动较大，投资现金流受购买及处置金融资产和股权投资影响较大；近年杠杆水平相对稳定，货币资金和外部授信对于短期债务覆盖能力强。中金评分3。
2) 中铁四局是中国中铁全资子公司；主营基建，项目类型涵盖市政、铁路和公路等；收入保持增长，毛利率小幅抬升；盈利变现效率窄幅波动，多数年份不存在自由现金流缺口；债务负担逐年下降，短期周转压力不大。长江三峡是央企；三峡集团的资本运营和区域开发平台；云川公司出表收入规模下滑，参股项目实现较好投资收益；受境外资金池需求及云川公司股权变更影响，自由现金流波动较大；债务规模和杠杆率均下降至低水平，备用流动性较充裕；母公司投资收益较多，偿债压力较小。山西交控是山西省国资委实控的省级高速公路投融资主体；主营高速通行费、基础设施建设和路域经济业务；主业经营稳健，财务费用严重侵蚀利润，依赖政府补贴补正净利润；现金流产生能力较强，投资支出维持较高，后续仍面临一定投融资压力；债务规模庞大，财务杠杆维持高位，银行授信补充流动性。以上三家发行人的中金评分均为4+。
3) 中交二航是央企子公司；从事港口、桥梁、铁路、公路、隧道和疏浚工程；公司目前不含本期未到期债券余额268.3亿元；控股股东中国交通建设股份有限公司曾多次发债，目前未到期债务余额755.97亿元；收入持续增长，毛利率窄幅波动；盈利变现效率波动较大，多数年份存在自由现金流缺口；债务负担较重，票据融资规模大且增长较快，考虑票据后流动性存在季节性压力。鲁招金是国有独资公司，下属招金矿业为H股上市公司；勘探、开采、选矿及冶炼于一体的大型黄金企业；2021年受停产影响营收盈利同比下滑，冶炼金占比高拖累公司盈利水平，非经常性损益补充净利；2022年盈利变现效率恶化，2023年无自由现金流缺口；债务负担重，少数股东权益占比高，外部授信和金融资产补充流动性。大唐资本是央企大唐集团全资子公司；大唐集团金融板块核心平台之一，业务涵盖融资租赁、保险经纪以及商业保理等；租赁业务带动收入规模下降，同时计提减值侵蚀净利润；债权投资与委托贷款业务投放，投资现金流净流出；合并口径净资产稳定性较弱，财务杠杆较高，短期周转依赖外部授信支持。新疆能化是国家电投集团子公司；清洁能源为主的发电企业；营收利润维持增长，电力消纳问题仍存；2023年盈利变现效率下降，自由现金流缺口较大，投资支出较大；债务负担偏重，股东背景较好，授信额度尚足。巨化集团是浙江省国资委控股企业，下属巨化股份为上市公司；国内氟化工龙头企业，浙江省最大的化工企业；制冷剂配额基期导致盈利下滑，我们认为未来或有所改善，参股的浙石化股权带来的投资收益是净利润的重要补充；盈利变现效率尚可，但投资支出较高，多数年份存在自由现金流缺口；杠杆水平较为稳定，流动性压力有所缓解，短期周转依赖账面理财及外部授信支持。大唐山西是大唐集团全资子公司；大唐集团在山西省重要的电力投资运营主体，以火电为主；营收规模增长，2024年扭亏为盈；盈利变现效率尚可，存在自由现金流缺口；债务负担偏重，授信额度充裕。以上六家发行人的中金评分均为4。
4) 北京时尚是北京市国资委独资公司；主要从事以服装、纺织原材料等为主的贸易以及自营与代工服装产成品、文化创意、工艺美术及信息服务等业务；盈利能力较低，政府补助贡献了主要的利润来源；盈利变现有所走弱，投资支出压力不大；债务负担维持较低水平；货币资金充裕，短期周转无压力。珠海港是珠海市国资委下属国有独资公司，控股股东拟发生变更；港口业务为主，物流供应链、能源环保、先进制造业务持续发展，对外股权投资较多；前期股权收购及贸易业务增长带动营业收入提升，2022年开始回落，盈利能力改善，净利润依赖投资收益和政府补贴；盈利变现效率改善，经营活动现金流改善但仍偏弱，投资规模回落，持续存在自由现金流缺口；债务资本比较高，内在偿债能力偏弱，不过我们预计实质流动性压力可控。以上两家发行人的中金评分均为4-。
5) 桂能源股是广西省国资委下属上市公司；主营电力生产和电力供应；公司营收下降盈利上升；盈利变现效率较高，但现金流绝对规模偏小；财务杠杆有所下降。湖北路桥是国有控股公司；主营工程施工，兼营商品销售；营收保持增长，毛利率持续下滑，减值损失侵蚀净利；盈利变现效率波动较大，多数年份存在自由现金流缺口；2023年来财务杠杆持续下降，流动性压力尚可。唐山工业是唐山市国有企业；主营胶粘剂等化工产品、电子产品服务和输电线路铁塔研发、设计和销售；各类业务均面临较大市场竞争，盈利能力偏弱；经营活动现金流规模较小，持续存在自由现金流缺口；债务资本比持续提升，少数股东权益占比高，对下属子公司控制力偏弱；母公司层面资金来源主要为其他应付款，债务负担不算重。海峡环保是国有控股上市公司；主营污水处理和垃圾渗沥液处理；收入随业务量及结算价提高逐年上升，毛利高位下滑，政府补助补充净利；盈利变现效率不佳，持续存在自由现金流缺口；杠杆水平窄幅波动，短期周转依赖外部授信。日照土地是国有独资公司；日照市国有资本运营公司，主营土地综合开发、房地产销售、供应链和商品销售业务；营业收入逐年增长，盈利能力较弱；多数年份自由现金流存在缺口；内生偿债能力较弱，考虑到业务具有区域专营性，我们预计偿债压力可控。南通汽运是国有控股企业；主要从事客运、园区物流业务，具有区域竞争优势；营收有所波动，政府补贴后净利仍在盈亏边缘；盈利变现效率下滑至低位，多数年份存在自由现金流缺口；财务杠杆窄幅抬升，短期周转依赖外部授信。新疆水控是山东省国资委实控企业；水发集团现代农业板块核心运营主体，在新疆地区展业；主业收入连续下滑，毛利率水平较低，盈利水平有限；经营现金流有限，投资收窄，不存在明显自由现金流缺口；偿债压力尚可，短债占比较高，银行授信支持流动性。以上七家发行人的中金评分均为5+。
6) 农发租赁是苏州市国企；公司主要从事融资租赁业务，围绕“服务三农”策略；息差有所下降，资产质量较好；资产端缓慢扩张，各年份存在小幅自由现金流缺口；高杠杆行业债务负担重，风险资产放大倍数较高，资产负债期限有所错配，备用流动性较少。寿光金旭是寿光市国资局下属国有独资公司；商品销售业务为主，此外还开展资产经营、基础设施建设、医疗卫生用品销售等业务；受能源装备销售业务规模下降影响，2022-2023公司营业收入下滑明显，2022-2023年投资收益出现亏损；盈利变现效率改善，经营活动现金流改善但仍偏弱，投资规模回落，持续存在自由现金流缺口；债务资本比较高，内在偿债能力偏弱，剩余授信额度十分有限。沧州港务是地方国有企业；黄骅港开发建设管理和“地主港管理模式”的实施主体；2023年吹填土地出让未确认收入导致营业收入下滑，盈利主要来自吹填陆域业务，期间费用对利润侵蚀严重，盈利依赖政府补贴；盈利变现效率较差且波动较大，依赖政府回款节奏，2022年因渤海新区黄骅市行政体制改革，政府回款计划需重新梳理商讨；公司早期因港区基础设施建设、吹填造陆形成较大规模债务，近年来公司虽实现一定规模吹填工程收入，但政府针对该板块尚未回款，债务负担较重，流动性依赖外部支持；本期债券由沧州市建设投资集团有限公司提供不可撤销连带责任担保，担保人中金评级为4-。云工投是云南省国资委实际控制企业；云南省工业投资平台及国有资本运营主体；主要依靠投资收益和公允价值变动损益，扣除后净利润长期亏损；经营现金流较弱，资产处置导致投资持续净流入；自身流动性偏弱，融资渠道有待拓宽。山能建工是兖矿集团控股子公司；主营房屋建设及工业工程施工，兼营房地产开发；2023年营收恢复增长，净利持续亏损；经营现金流波动较大，持续无自由现金流缺口；债务负担波动抬升，短期周转依赖外部授信。以上五家发行人的中金评分均为5。
· 城投债发行人中，黄山城投、洞庭新城、广州地铁、金华轨道、农谷实业、浦里开发为市级平台（地级市、直辖市下辖区县及19个国家级新区），分别为各自区域不同领域的基础设施建设、土地开发主体和/或保障房建设、国资运营主体，中金评分方面广州地铁为3，金华轨道为4-，黄山城投为5+，洞庭新城、农谷实业、浦里开发为5。苏国资、蒙城城投、吕四港、滨江国控、南湖投资、胶州湾为区县级平台（地级市下辖行政区县及发展新区、县级市、直辖市特殊功能区，含经开区、高新区合署行政区），主要从事区域内基础设施建设、土地整理、国资运营等，中金评分方面苏国资为4，南湖投资、滨江国控为5+，蒙城城投、吕四港、胶州湾为5。长沙经开、海安经开为园区级平台（经开区、高新区、保税区等各类型园区及较小的规划发展区域），分别为各自经济开发区的开发主体，中金评分方面长沙经开为5+，海安经开为5。
· 本周永续中票有24邢台路桥MTN001A、24邢台路桥MTN001B、24鄂交投MTN006、24鄂交投MTN007、24兖矿能源MTN004、24鲁高速MTN009、24中铁四局MTN001(科创票据)、24赣水投MTN006A、24赣水投MTN006B、24赣水投MTN007A、24赣水投MTN007B、24吉利MTN006(科创票据)、24山西建投MTN006、24山西交控MTN001、24农发租赁MTN001(乡村振兴)、24桂交投MTN023、24中交城投MTN004A、24中交城投MTN004B、24青岛西海MTN003、24蜀道投资MTN018、24蜀道投资MTN019、24蜀道投资MTN020、24徐州经开MTN007、24盐城资产MTN005A、24盐城资产MTN005B、24中交二航MTN004(科创票据)、24临港经济MTN004、24扬子国资MTN004，发行人除兖矿能源均为非上市公司，强制付息条款中分红条款约束力并不强。因此目前永续债的债性强弱总体上与主体资质息息相关，信用资质强的主体出于再融资需求、维护资本市场形象动力强，我们认为选择首个赎回日赎回债券及按期支付利息的可能性较大。基于此，24鄂交投MTN006、24鄂交投MTN007、24中铁四局MTN001(科创票据)、24赣水投MTN006A、24赣水投MTN006B、24赣水投MTN007A、24赣水投MTN007B、24山西建投MTN006、24农发租赁MTN001(乡村振兴)、24中交城投MTN004A、24中交城投MTN004B、24青岛西海MTN003、24徐州经开MTN007、24中交二航MTN004(科创票据)、24扬子国资MTN004的中金债项评分在主体评分基础上下调一档。
· 本周发行人不涉及外部评级调整。中交二航业务和收入规模持续增长，净资产规模亦有所增长，我们上调公司主体评分一档至4，新疆能化总资产和装机规模持续上升，股东背景较强，我们上调公司中金评分一档至4。
本文摘自：2024年12月12日已经发布的《中国短期融资券及中期票据信用分析周报》
邱子轩 分析员 SAC 执业证书编号：S0080522090001
许 艳 分析员 SAC 执业证书编号：S0080511030007 SFC CE Ref：BBP876
王瑞娟 分析员 SAC 执业证书编号：S0080515060003 SFC CE Ref：BSU042
雷文斓 分析员 SAC 执业证书编号：S0080518070015
汪 晴 分析员 SAC 执业证书编号：S0080522010002
于 杰 分析员 SAC 执业证书编号：S0080521080003
万筱越 分析员 SAC 执业证书编号：S0080522070004
王若阳 分析员 SAC 执业证书编号：S0080523050006
袁文博 分析员 SAC 执业证书编号：S0080523060023
徐宇轩 联系人 SAC 执业证书编号：S0080123100085
