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【广发宏观吴棋滢】开年财政数据解读

郭磊宏观茶座 · 公众号 · · 2024-03-22 18:10

正文

广发证券资深宏观分析师吴棋滢
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广发宏观郭磊团队

报告摘要

第一， 2024年开年1-2月一般公共预算收入同比-2.3%，其中包含去年同期中小微企业缓税入库抬高基数、去年年中出台的部分减税政策翘尾减收等特殊因素影响，扣除上述影响后可比增长2.5%左右，处于正增长区间。但2.5%这一增速从历史同期看仍相对偏缓，除春节错位影响外，与去年四季度经济小周期放缓有一定关系。1-2月的增速亦低于3.3%的狭义财政预算增速，显示后续仍需巩固经济增长基础，以实现财政预算目标。

第二， 从税收收入来看，1-2月同比增速较低的税种有国内增值税（同比-5.3%，下同）、企业所得税（0%）、个人所得税（-15.9%）、印花税（-7.1%）。我们理解，企业相关税收的增速偏低可能和PPI低中枢有关，毕竟税收取决于名义增长；此外，财政部亦指出制造业缓税抬高了2023年同期基数；2023年年中又出台了减税和企业增值税加计抵减等政策因素。关于个税下行，可能与春节错位、企业年终奖金情况等因素有关。出口退税增速较高（23.9%），与去年底与今年初出口的反弹可以相互印证，但这一部分也它成为了1-2月财政收入的主要下拉力之一。形成对比的、增速较高税种有：国内消费税（14%）、车辆购置税（29.8%）、地产与土地相关税（合并增速11.6%），上述均存在低基数因素，消费税表现良好亦与今年春节期间服务类消费的表现有关；地产土地相关税种增速的由负转正和广义财政中的土地出让收入表现互为映射。

第三， 支出方面，1-2月公共财政支出同比6.7%；支出进度达15.3%，“支出进度是近五年同期最快的”，显示财政政策积极稳增长。其中，拉动最为显著的两个分项分别是农林水事务（24.9%）、城乡社区事务（19.6%）；前者应来自水利分项带动，或与增发国债支出的形成有关，统计局对1-2月基建增速亦曾表示“随着增发国债项目的落地实施和支撑灾后应急恢复重建资金的陆续下达，基础设施投资增速小幅回升”、“水利管理业投资增长13.7%”；后者可能来自城乡社区公共基础设施分项的带动，但单月数据是否代表趋势有待后续继续观察。

第四， 以土地出让金为代表的广义财政方面表现良好，同比增速由负转正。1-2月政府性基金预算收入2.7%，国有土地使用权出让收入0%，这一转正趋势尽管有低基数效应，但也反映土地出让收入筑底企稳迹象可能初现，若全年能够维持这一趋势，则广义财政收支将超出市场预期。1-2月政府性基金预算支出表现较弱，同比仅有 -10.2%，主要源自1-2月新增专项债发行节奏为近年同期除2021年外最弱。值得注意的是，这意味着二季度又较大概率加快发行节奏，二季度新增专项债发行规模有望显著高于历史同期均值水平；若再叠加超长期建设国债的发行，则将带来二季度政府类债券的发行小高峰。

第五， 总体来看，1-2月财政数据尚存问题是狭义财政的收入表现有待改善，广义财政的支出节奏偏慢。而积极之处是土地出让收入略好于预期，似有筑底迹象；财政支出“靠前发力”的特征明显；同时，前期专项债等节奏偏慢对应后续有较大概率加快节奏，这一点有待于二季度继续观察验证。从经济表现和微观感受来看，前期制造业偏强反映了出口好转、设备工器具投资加速；建筑业偏弱反映了地产低位、地方化债影响，而“增量财政”的影响尚未体现。后续在化债端进一步“堵疏并举”的情形下，随着增发国债、中长期国债的落地，专项债的加快节奏，以及PSL陆续投入“三大工程”项目，“增量财政”的影响有望逐步形成。

正文

3月21日，国新办举行近期投资、财政、金融有关数据及政策新闻发布会。我们结合2024年开年财政数据表现与新闻发布会内容进行简析。

2024年开年1-2月一般公共预算收入同比-2.3%，其中包含去年同期中小微企业缓税入库抬高基数、去年年中出台的部分减税政策翘尾减收等特殊因素影响，扣除上述影响后可比增长2.5%左右，处于正增长区间。但2.5%这一增速从历史同期看仍相对偏缓，除春节错位影响外，与去年四季度经济小周期放缓有一定关系。1-2月的增速亦低于3.3%的狭义财政预算增速，显示后续仍需巩固经济增长基础，以实现财政预算目标。

1-2月一般公共预算收入同比-2.3%，可比口径同比2.5%左右，由此可推算去年1-2月“中小微企业缓税入库抬高基数、去年年中出台的部分减税政策翘尾减收等特殊因素”对财政收入的影响规模约为2198亿元。

财政进度方面，1-2月一般公共预算收入进度19.9%，相较历年偏弱。在前期报告《如何理解广义赤字率及财政的“净扩张”》中我们也曾提到，2024年财政预算报告将全年一般公共预算收入增速定为3.3%，财政部解释为去年缓税政策的高基数因素和去年减税政策带来的减收翘尾效应。换言之，在年初财政预算中，对全年收入目标（目标规模20.06万亿元，目标增速3.3%），已包含了特殊因素带来的影响。

具体来看，在本次新闻发布会上财政部对开年1-2月公共财政收入下行的原因作出了详细阐释：从今年1-2月情况看，收入同比下降主要受到两项特殊因素的扰动。一方面，基数被抬高，比如2022年制造业中小微企业部分缓税在2023年前几个月得以入库，抬高了2023年的收入基数。另一方面是去年年中出台的减税政策对今年的减收影响。比如，2023年8月开始实施了减半征收证券交易印花税，这就会使今年前8个月执行的低税率对应去年同期相对较高的税率。又如，2023年年中出台了对先进制造业企业增值税收加计抵减，提高部分行业企业研发费用税前加计扣除比例的政策也属于这种情况。这样就拉低了今年1-2月税收增幅。所以，如果扣除上述特殊因素的影响以后，1-2月全国一般公共预算收入在可比的口径下增幅2.5%左右。

因此，我们可从各税种分项数据进行验证。

从税收收入来看，1-2月同比增速较低的税种有国内增值税（同比-5.3%，下同）、企业所得税（0%）、个人所得税（-15.9%）、印花税（-7.1%）。我们理解，企业相关税收的增速偏低可能和PPI低中枢有关，毕竟税收取决于名义增长；此外，财政部亦指出制造业缓税抬高了2023年同期基数；2023年年中又出台了减税和企业增值税加计抵减等政策因素。关于个税下行，可能与春节错位、企业年终奖金情况等因素有关。出口退税增速较高（23.9%），与去年底与今年初出口的反弹可以相互印证，但这一部分也它成为了1-2月财政收入的主要下拉力之一。形成对比的、增速较高税种有：国内消费税（14%）、车辆购置税（29.8%）、地产与土地相关税（合并增速11.6%），上述均存在低基数因素，消费税表现良好亦与今年春节期间服务类消费的表现有关；地产土地相关税种增速的由负转正和广义财政中的土地出让收入表现互为映射。

1-2月四大主要税种涨跌互现，国内增值税同比-5.3%，前值-1.7%；个人所得税-15.9%，前值-6.5%；企业所得税0%，前值-1.9%；国内消费税14%，前值5.2%。

其中，增速较低的国内增值税、企业所得税确可印证财政部的相关解释，可能也与去年12月经济表现中规中矩、PPI增速较低有关。个人所得税或与春节错位导致的年终奖发放时间不够充裕以及年终奖规模减少有关，考虑到去年1-2月的个人所得税同比也仅有-4%这样的较低基数，春节因素和年终奖因素或许都是个税增速下行的原因之一。

除四大主要税种外，1-2月增速较低的还有印花税（同比-7.1%，前值-39.5%），符合财政部所述的“去年减税政策带来的减收翘尾效应”。

此外，1-2月出口退税增速走高，录得23.9%，反映了外贸环境的向好趋势，但出口退税对财政收入又将形成下拉力。

其它表现较好的税种主要有国内消费税（同比14%，基数-18.4%）、车辆购置税（同比29.8%，基数-32.8%）、土地与地产相关税种（合并后同比11.6%，基数-11.3%）。

支出方面，1-2月公共财政支出同比6.7%；支出进度达15.3%，“支出进度是近五年同期 最快的”，显示财政政策积极稳增长。其中，拉动最为显著的两个分项分别是农林水事务（24.9%）、城乡社区事务（19.6%）；前者应来自水利分项带动，或与增发国债支出的形成有关，统计局对1-2月基建增速亦曾表示“随着增发国债项目的落地实施和支撑灾后应急恢复重建资金的陆续下达，基础设施投资增速小幅回升”、“水利管理业投资增长13.7%”；后者可能来自城乡社区公共基础设施分项的带动，但单月数据是否代表趋势有待后续继续观察。

1-2月一般公共预算支出同比6.7%，这一增速虽较历史同期不算太高，但1-2月支出进度达到15.3%，财政部表示“支出进度是近五年同期最快的”，反映了积极财政前置的力度。

分项方面，同比增速由高至低依次有农林水事务（24.9%）、城乡社区事务（19.6%）、科学技术（10%）、教育（7.7%）、文旅体育与传媒（6.8%）、环保（5.5%）、债务付息（5%）、交通运输（4.1%）、社保就业（3.7%）、卫生健康（-11.2%，主要来自高基数因素）。

以土地出让金为代表的广义财政方面表现良好，同比增速由负转正。1-2月政府性基金预算收入2.7%，国有土地使用权出让收入0%，这一转正趋势尽管有低基数效应，但也反映土地出让收入筑底企稳迹象可能初现，若全年能够维持这一趋势，则广义财政收支将超出市场预期。1-2月政府性基金预算支出表现较弱，同比仅有 -10.2%，主要源自1-2月新增专项债发行节奏为近年同期除2021年外最弱。值得注意的是，这意味着二季度又较大概率加快发行节奏，二季度新增专项债发行规模有望显著高于历史同期均值水平；若再叠加超长期建设国债的发行，则将带来二季度政府类债券的发行小高峰。

1-2月，政府性基金预算收入2.7%，国有土地使用权出让收入0%；政府性基金预算支出-10.2%，国有土地使用权出让支出3.2%。

对于收入端的由负转正，尽管与低基数因素息息相关，但考虑到2023年全年亦在低基数背景下持续下行，这就意味着若今年1-2月由负转正趋势得以持续，则将超出市场对土地出让收入增速的普遍预期。

对于支出端增速的转负，基本来自1-2月新增专项债发行节奏超预期放缓的扰动，1-2月新增专项债进度仅有10%，相较近五年同期，仅略高于2021年水平。此外，3月截至目前发行节奏依然不快，仅有1670亿元新增专项债。

往后看，若今年上半年新增专项债要完成正常发行进度，如60%，则二季度月均需发行5900亿元左右的新增专项债，高于历史同期均值的4300亿元。

总体来看，1-2月财政数据尚存问题是狭义财政的收入表现有待改善，广义财政的支出节奏偏慢 。而积极之处是土地出让收入略好于预期，似有筑底迹象；财政支出“靠前发力”的特征明显；同时，前期专项债等节奏偏慢对应后续有较大概率加快节奏，这一点有待于二季度继续观察验证。从经济表现和微观感受来看，前期制造业偏强反映了出口好转、设备工器具投资加速；建筑业偏弱反映了地产低位、地方化债影响，而“增量财政”的影响尚未体现。后续在化债端进一步“堵疏并举”的情形下，随着增发国债、中长期国债的落地，专项债的加快节奏，以及PSL陆续投入“三大工程”项目，“增量财政”的影响有望逐步形成。

风险提示： 外部环境变化超预期导致经济压力显著加大，经济下行超预期，刺激政策超预期，财政收支超预期，地产压力上升超预期，土地市场表现超预期，海外经济表现变化导致出口表现超预期。

【广发宏观吴棋滢】开年财政数据解读

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