【2017华泰中期策略会】王宗超：2017年下半年军工行业投资策略

我是华泰证券的首席分析师王宗超，感谢大家的光临。我发言的主题是改革成长双拐点，军工投资大机遇，军工有很多高端装备，除了我们国家安保利益之外，还可以带来未来经济增长转型，所以和雄安新区是一个战略方向，我们认为未来军工从今年开始有一个拐点型的投资机遇。

我们做了一个华泰军工的“一二三七”框架体系，因为军工逻辑过于复杂，因为它技术保密的原因，既有改革的逻辑，又有成长的逻辑。我们认为未来投资主线是高端装备，未来采购更加注重需求的导向。两个纬度一个是变革，一个是成长，变革既包括国企改革，也就是军工集团的改革，还包括部队的改革，军队改革。我们成长的纬度就是大家所说的空军、海军信息化，看好的方向是航空、航天、材料。三大催化是地缘态势催化、政策退化、业绩催化，成长的业绩行情是我们特别喜欢的。七大方向，军队发展主要是这七的方向，四个军种或者是五个军种，陆军、海军、空军、火箭军，再加上军民融合和军贸、网电空间。军改之后有很大的变化。陆军是精确作战、立体作战、全程机动。海军是近海防御与远海防卫结合。火箭军是战略威慑与核反击和中远程精确打击。网电空间是雷达、信息化、网络化、天地一体等等。

我们看了一下军工集团，改革主要还是靠传统的十大军工集团，这里面每一家少的三四家，多的二十几家。我们的改革主要是围绕这部分公司改的，怎么做组合呢？首先看哪个政策方向，这个组合里面哪几家公司，它可能做的产品是什么。研究改革要研究政策跟它背后的资产，中航系逐步过渡到成长这个环节，其他的是军民融合，混改不太一样。

这个图是15年做的，现在还是这样，改革低于预期是有步骤、有章法的。几部分，混合所有制、资产证券化、产业整合、事业单位改制、薪酬激励机制改革、资本收益，党的建设等等。

军工国企改革方向和可能实施的内容。包括资产证券化、科研院所改制、薪酬改革和激励机制军品定价机制改革、军民融合、混合所有制，混合所有制有几个方向：社会资本入股、资产证券化，同时注入资产，还有员工持股、战略投资入股，这几个方向都会做。今年科研院所混改和军民融合都会做。所以我认为军工后面政策催化是很多的。

这是刚才讲过的每一块的要点。

我们推荐的标的：大的是航天、航空、电科。资产证券化角度，大股东一定要有优质的科研院所，比如航天长峰、航天电子、奥普光电、四创电子和国睿科技。混改、股权激励、员工持股、资产证券化等军工国企改革：航天晨光、航天动力、北方导航、北方创业、光电股份、航天机电等。军民融合是航新科技、日发精机、新研股份、全信股份、高德红外、火炬电子、合众思壮、军机产业链等。军品定价机制改革是中航飞机、中直股份、中航黑豹、洪都航空。

重点推荐军工改革高端装备组合：航天晨光、四创电子和国睿科技、航天动力、北方导航，我们认为导航定位在未来军事中的作用是比较强的。军民融合，中长期看好合众思壮和火炬电子，至少是200亿，到千亿级。所以改革部分就是这些标的。

成长重点，航空产业属于典型的高端装备行业，产业链覆盖设计研发、航空器制造、运营使用、保障与服务四个方面，涉及多种核心技术。国内军用飞机目前型谱齐全、布局非常好，不同的飞机机型往往是不同的细分行业龙头。航空产业门槛高。

这是我们做的军队改革，美国是陆海空，小陆军，还有大量的海军战队，后面也可以看一下我们的改革，基本上完全向他学习，学习他的优点，包括我们的陆军裁军30万，基本是一样的。军费每年8%的增长，军民融合，但是力度很大。

这是飞机图谱，战斗机差距最小，美国2700架，我们1600架，别的基本上我们是美国的20%，至少是5倍的差距，所以每一块增长都是比较多的。

每个机型量都很大，而且从今年开始到19年增速都是非常高的。

这是我们做的一个表，世界空军做的一个表，数据非常详细，基本上跟我们比较一致，因为美国是公开的，每个军种什么飞机，这个表一查都会在里面。空军里面直20、F35、运输机比较多，海军是战斗机和运输机，包括武装直升机，特种飞机比较多，等等。中国的量是3—5倍的差距。

军贸：美国军贸每年航空航天300亿美金，因为军贸里面最值钱的就是导弹和飞机，但是我们以前主要卖的陆军装备为主，坦克算是贵的，主要是像枪支这些，都是低价格的。

这是作战指标性能的比对，除了发动机性能略有差别之外，其他基本上都比较接近，美国过去十几年批产主要是F22和F35，而其他大部分飞机都是在80—90年代设计定型的，所以现在的量非常少。我们20系列基本上和美国技术指标一致，包括歼10、歼11等等，我们都做了技术指标的比对，真的是从量变到质变，经过10—15年的颜值技术已经走向了成熟。

财务方面的比对，因为我们以前多机型小批量，所以差距比较大，我们的体量比较小的，只要技术成熟之后，因为是垄断的，只能采购国内中航工业一家，美国也不能销售给你军用的。 

这是国内的，销售净利润率都是非常低的，大概1.7%，中直是3.5%，沈飞是3.2%，资产周转率普遍都是低的，普遍在0.5%，今年逐步有提升，配套率都在0.5%左右。美国的市场空间，我们是美国的十分之一，美国是1.2万亿航空市场，我们就是1千亿左右，军用为主。

我们做了一个预测，我们认为以后装备的增长，军费7%左右，装备10%—15%，加起来是20%—30%，实际上从17年开始这个行业会有30%左右的营收增长，会有三年时间进行爬坡上量，从19年到23年基本上都是批产的，所以并不是短期的。所以我们认为特别重视军机行业的增速。我们给了30%的高增长是17年到19年，到2020年之后出口可能还会有小的增长，所以可以看三到五年的阶段。

这是我们推荐的标的：整机加核心配件，八大飞加四个机型配套，随着整机的放量，航空业务至少有20%—30%的增长。推荐的标的是中航飞机、中直股份、中航重机、中航机电、中航电子、航发动力。

主要就讲这些，大家有问题可以看我们的报告华泰军工《中美军机产业链对比深度报告：投资军机产业链拐点机遇正当时》_20170605外发。