【宏观经济】3月通胀点评—节后消费季节性回落拖累需求，复工提振生产放大供需对比

中银证券研究 · 公众号 · · 2024-04-12 10:25

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张晓娇 朱启兵

3 月 CPI 同比增速走低且增速表现低于市场预期，主要是受春节后消费季节性回落影响；从分项看，影响 CPI 同比增速低于预期的主要是食品和出行服务；虽然食品价格后续走势仍有不确定性，但预计在国际油价坚挺、清明小长假消费超预期和基数效应的影响下， 4 月 CPI 同比增速有望继续回升； 3 月 PPI 同比增速较 3 月继续小幅下行，建筑投资相关的工业品价格表现偏弱，有色金属和国际油价的正面拉动比较明显； 3 月制造业 PMI 的新出口订单指数较强，关注外需可能对工业品价格产生的影响。

3 月 CPI 环比下降 1.0% ，同比增长 0.1% ，核心 CPI 同比增长 0.6% ，服务价格同比增长 0.8% ，消费品价格同比下降 0.4% 。

从环比看， 3 月食品价格下降 3.2% ，影响 CPI 环比下降约 0.59 个百分点，非食品价格下降 0.5% ，影响 CPI 环比下降约 0.37 个百分点；从同比看，食品价格下降 2.7% ，影响 CPI 同比下降约 0.52 个百分点，非食品价格上涨 0.7% ，影响 CPI 同比上涨约 0.57 个百分点。

春节假期后价格环比明显回落。 3 月 CPI 同比增速较 2 月明显回落，主要是受节后消费季节性回落影响，食品和出行服务价格是影响通胀低于预期的主要因素。从环比看， 3 月鲜菜、猪肉、鸡蛋、鲜果和水产品合计影响 CPI 环比下降约 0.54 个百分点，飞机票、交通工具租赁费和旅游价格合计影响 CPI 环比下降约 0.38 个百分点，两方面合计占 CPI 环比总降幅约九成。 3 月 CPI 数据中还有两个细节值得关注，一是对 CPI 影响较大的交通工具用燃料价格，受国际油价上涨影响， 3 月环比上涨 1.1% ，连续两个月环比涨幅在 1% 以上，二是服务价格环比表现虽然弱于历史同期环比增速，但主要是受旅游价格走弱影响，家庭服务、邮递服务和其他用品和服务价格 3 月环比表现均有不同程度好于历史同期平均水平。我们认为 CPI 上半年环比低基数和同比增速年内上行的趋势都依然存在，从清明小长假消费表现看， 4 月服务价格可能重新拉动 CPI 同比增速较 3 月上行。

3 月 PPI 环比下降 0.1% ，同比下降 2.8% ，生产资料同比下降 3.5% ，生活资料同比下降 1.0% 。 PPIRM 同比下降 3.5% 。

从同比看，煤炭开采和洗选业、非金属矿物制品业、黑色金属冶炼和压延加工业、农副食品加工业、计算机通信和其他电子设备制造业 5 个行业降幅比上月均扩大，合计影响 PPI 同比下降约 1.62 个百分点；化学原料和化学制品制造业、电气机械和器材制造业、石油煤炭及其他燃料加工业 3 个行业降幅比上月均收窄，合计影响 PPI 同比下降约 0.82 个百分点。

关注外需对工业品价格的边际影响。 3 月 PPI 同比增速低于市场预期，主要还是受工业品供给端相对充足的影响，从细项来看，对 PPI 同比增速拖累较明显的煤炭、非金属矿物、钢铁等工业品价格，仍指向国内建筑业投资表现偏弱。我们认为在基数效应的影响下， 4 月开始 PPI 同比增速或开始波动上行的过程，但全年能否增速回正或仍需要观察需求端和国内供给端是否有超预期的表现。另外 3 月 PMI 数据中新出口订单环比大幅上升至荣枯线上方，外需可能成为边际影响 PPI 同比增速的意外因素。

风险提示：全球通胀回落偏慢；欧美经济回落速度偏快；国际局势复杂化。

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