来源 | 光尘资本顾问
2018年堪称中国的机构投资人“元年”，讽刺的是，并不是因为机构资金的体量大幅增长，而是因为散户们正在被迅速而无情的驱赶出市场，尤其是我们熟悉的PE/VC领域。
相比于上一个十年股权投资的“野蛮生长”，传统利用投资人的盲从进行募资-快速投资-再次募资的方案，通过一二级市场间套利和赚取管理费作为主要目的的机构很快会被淘汰。
在增量转存量的时代，优质的GP开始转向投后管理，并为自己的已投企业创造价值。然而，那些无法募资生存的GP机构不仅没有给投资人带来现金回报，已投的基金也可能沦为无人管理的“僵尸基金”。
共享经济、区块链、O2O等概念作为前几年GP募资话术的热点，变成了LP今天踩雷的坑。伴随着每个时代，市场上有不同的收益来源，同时也有未知的市场噪音。作为对底层资产又隔了一层的LP来说，在大部分市场信息私密不透明的情况下，识别噪音和交叉验证GP水平的能力恰恰是大多数机构投资者稀缺的。
大部分机构LP从业者没有完整的项目直投经验，所以尽管在募资活动中相对于GP比较强势，但LP们依然对GP如何通过投资底层资产获取收益充满“好奇”，尤其是对一些明星投资经理或机构称得上“迷信”。
中国LP们的成长历程，主要就是探索如何击穿两层信息壁垒：一是，在GP们大同小异的募资话术中发掘出不同的能力和闪光点，二是，如何跨越GP更理性冷静地看待底层项目。
新时代的投资人自然要有新时代的投资服务机构，而今天我们要介绍的资产配置顾问（Asset Placement Advisors或Placement Agent，简称PA），此角色在人民币市场一直就是缺失的。
不过可以肯定的是，随着中国专业机构投资人的出现和壮大，生长在中国投资市场土壤上的PA，也必然会带着中国特色的基因而诞生。正如1980年代末期的美国私募股权市场，几乎没有投资机构使用PA这个角色，但随着90年代西方福利国家的建立、养老金管理机构的快速发展以及互联网投资的爆炸式增长，到2011年，美国另类投资市场上投入到基金中超过75%的资金都由资产配置顾问经手【1】。这其中的生长历程，可以说是与西方资本市场的收益重心从公开市场到私密市场，从散户到机构的变化趋势相伴而舞。
作为在机构投资者和资产的中间人角色，海外资产配置顾问根据性质的不同大致可以分为三类。一是作为主流投资银行的另类资产配置部门或分支，如Credit Suisse Private Fund Group、Jefferies Private Fund Group、Evercore Private Fund Group、Lazard Private Fund Advisory Group等。二是专注于资产配置领域的独立精品投行，如Campbell Lutyens、Monument Group、Probitas Partners、Rede Partners、Sixpoint Partners、Eaton Partners等。三是受控制于大型资管集团或基金管理人的PA，这种类型比较少见，例如OpenCap Global等【2】。同时，近年来国际主流投行收购具有本土化优势的资产配置顾问团队的案例也是屡见不鲜，像Greenhill在2015年并购老牌PA Cogent Partners，这也可以被视作投行主流玩家们在另类资产中间业务细分领域的扩张【3】。
横向来说，海外PA所聚焦的标的，往往是大型机构投资人们所重视的另类资产组合，目前主要包括私募股权投资、基础设施投资、房地产投资、对冲基金以及夹层融资，这比境内投资人们的选择具有更丰富的多样性。方式上主要是新基金的设立策略制定与募集（Primary Fund Raising），为私募基金二手份额交易（Secondary Market）提供战略咨询、定价以及承销服务，以及对底层资产进行直接配置。从所募集的基金和资本数量来看，大投行配置部门和第一梯队独立资产配置顾问在市场上可以说是平分秋色，且PA撮合交易的总量占另类投资市场的比例正在逐年上升【4】。
刚刚讲了一些海外市场顾问的现状，那么为什么机构投资人需要PA这个相伴而生的“朋友”呢？最直接的原因是投资收益上的，根据美国SEC金融风险分析部门官员与加州大学伯克利分校2017年共同发布的研究，资产配置顾问的新基金募资业务有60%的对象是First Time Fund和跨区域市场基金，而且使用PA的首次募集基金在业绩表现上显著高于同期平均水平，而使用第一梯队(Top 5) PA的基金收益也显著高于平均水平【1】。
另一方面，机构投资者相对于散户，不仅仅法律主体是机构，而有本质上的不同，服务提供者则应“对症下药”才能“药到病除”。
首先是信息获取方式的特殊化，机构LP往往不会从公开媒体或营销活动上获取关键信息，而对团队内部的交流和反馈，业内权威人士的言论以及利益相关方所传递的信号十分敏感，所以PA的核心工作之一就是尽可能与LP交流过程中提高信息浓度和专业性，并在他们需要时“勤奋而准确”的出现。之后是日常工作的流程化，机构投资者从接触到标的到最终打款出资的每一步，都是有章可循，不太会越级做出感性动作。资产配置顾问团队在这方面能做的就是提前对LP的组织结构进行熟悉，在关键流程上找到关键的人，同时提升产品信息的准确度，提高信息流通的效率。最后是投资决策的集体化。严格执行的集体决策制度提升了决策的理性程度，分担了因专断而造成的职务责任。这一点我们曾观察到海外PA有一些让人眼前一亮创新的服务，比如为机构投资人内部的议事规则，也就是“如何开会”提供优化意见。
回到境内市场，相对于已经发展了近30年，自身趋于成熟的海外机构投资者，国内的机构还显得很稚嫩。许多GP，尤其是成立时间不长的“黑马”基金往往存在拿到基石LP承诺但后续募资困难、基金治理结构不完善、产品属性不清晰以及业绩数据争议较大等情况。针对这些问题，现有机构投资人往往是自己亲力亲为地帮助“黑马”们成长。但随着LP们投资组合的扩大，不断增长的交易和信息传递成本也会令机构投资人应接不暇，先前投资组合所积累的问题也会陆续暴露。此时PA的信息过滤与规范的价值就会逐渐凸显出来，通过其专业的服务提高机构投资者在资产配置中的筛选效率。同时，PA所能收取的佣金多少，取决于其在“产品”交易过程中的贡献程度，本质上是LP交易成本的转移，所以支付这笔费用的是“产品”，而非GP【5】。
