上周债券市场经历了大起大落，前半周乐观情绪继续发酵，市场上看多债市的声音可谓“忽如一夜春风来，千树万树梨花开”，债券收益率下行明显。但周中风云突变，受到部分事件冲击影响，收益率又出现明显反弹，10Y国债收益率估值较上周仅有2bp的下行。市场波动明显变大，反映出市场对后市判断一定出现了较大分歧，我们在本篇报告中将结合中泰时钟，对几个热点问题进行回答。
为何我们在5月份转变观点，认为债市将进入震荡期；而6月份反而继续维持观点？我们坚持中泰时钟的宏观指标体系，正是因为宏观数据继续向好，才将4月份判定为“雪”的阶段，建议坚决回避；正是因为宏观数据的大幅回落，才将5月份判定为“风”的阶段，建议耕耘布局，适当加仓；正是因为宏观数据保持相对稳定，才将6月份继续判定为“风”的阶段，认为收益率的下行不会是一帆风顺的，震荡仍将是目前债券市场的主旋律。
6月份收益率出现回落的核心原因是什么？前期对于6月资金面过分担忧的修正可能是驱动这波收益率下行的核心因素。随着6月季末平安度过，这种预期修正也将告一段落，在7月公布6月宏观数据前的数据真空期，收益率或将继续跟随流动性波动，维持震荡走势。
目前流动性处在什么状态？央行投放流动性边际放松，银行信用扩张流动性收缩可以简单归类为“稳货币，紧信用”的政策组合，从长期来看对于债券市场应该是利大于弊的。但需要注意的是，目前的紧信用虽然也有实体经济融资需求放缓的驱动，但并非主因。强监管下银行主动停止各类业务才是核心，短期内银行依然陷入到资产扩张虽然放缓，但稳定负债也难觅的困局中，对债券市场并不构成实质性的强利好。
对后市如何判断？ 我们依旧坚持中泰时钟纯粹的宏观指标体系，当市场情绪波动较大时，做到“不以物喜，不以己悲”，不以情绪变化或者监管新闻作为策略判断的依据，前者飘忽不定，后者捉摸不透。我们仍将会继续观测宏观数据和宏观流动性指标，除非政策出现重大转向，否则在宏观指标体系出现显著变化前，我们不会轻易转变观点。
综合上述分析，我们目前的策略可以归结为“风不弃，待花开”。目前的宏观指标仍指示收益率处在“风”的震荡阶段，我们维持此前看法：负债稳定的配置资金可以积极入场参与利率债和高等级信用债，适当拉长久期；而交易资金更适合做波段，当市场情绪过于乐观，收益率快速下行时反而应该兑现收益离场；当市场情绪过于悲观，收益率快速上行时反而应该适当加仓。对于下半年，我们依然觉得机会大于风险，收益率下行的“花”期终将到来，只是需要再耐心等待更加明确的信号。
风险提示事件：监管风险超预期，资金面超预期收紧