【宏观】姜超：高基数效应显现，经济刺激后遗症

工业生产基数全升。 从去年的主要工业产品增速来看，进入 3 季度以后基数效应面临着全面上升。比如去年上半年的粗钢产量增速为 -0.8% ，下半年为 3.6% 。去年上半年的汽车产量增速为 6% ，下半年为 22% ； 10 种有色产量增速为 -0.5% ，下半年为 3.2% ；挖掘机产量增速不到 10% ，下半年接近 50% 。这意味着几乎所有的工业产品增速在 3 季度都面临大幅回落的风险。

融资基数同样上升。 16 年的社会融资总量比 15 年增加了 2.4 万亿，其中前 7 个月同比多增 6 千亿，后 5 个月同比多增 1.8 万亿。而今年前 5 个月的社会融资总量同比多增 1.5 万亿，其中本外币贷款同比多增 1 万亿，其余债券非标融资全面萎缩，后者源于金融去杠杆、金融市场利率大幅上升。而下半年随着利率上升从金融市场向实体领域的传导，贷款利率趋升、信贷增长趋降，加上去年同期的基数效应大幅上升，这也就意味着下半年的社融总量也面临同比显著下降风险。

经济下行风险加大。 因此，无论是从工业产品同比增速，还是从融资同比新增额的角度，今年下半年的经济都将面临巨大的高基数效应，使得 3 季度以后的经济增速存在显著回落的风险。而回顾过去 10 年的中国经济，我们发现类似的现象在反复出现。这其实就是经济刺激政策的后遗症，每一次的政策刺激都会带来经济增速的短期反弹，但到了 1 年以后，刺激带来的高基数反而变成了无法逾越的高山，如果没有更大的刺激，经济增速通常都会出现加速下行。

出清才有新周期。