邱国鹭：价值投资的力量！两年时间市场下跌40%，但价值股逆涨50%

作者：邱国鹭

来源：投资禅院

邱国鹭：各位嘉宾下午好！非常感谢主办方的邀请。今天我想跟大家谈一个话题，就是价值投资的优势和企业成长的力量。 因为很多人都在说最近价值投资的春天来了，从5178点到现在，22个月，再过两个月就两年了，市场下跌了40%，但是有很多价值股，涨了接近50%。 

为什么会有这样大的背离呢？这其实就是体现了价值投资的力量。 

价值投资的力量来自两个方面：

第一，它是来自低估。 即使是在5178点的时候，我们也看到市场上仍有一批的股票的价值没有被充分体现。最典型的就是白酒和家电，基本上是过去两年表现最好的板块。 

第二，就是我们所投的价值股，这些公司本身要具有不断创造价值的能力。 我们做价值投资，把时间拉长，总是赚两方面的钱，一方面是企业低估的钱，这个是市场过度的悲观、市场情绪化的定价所产生的结果。另一方面，赚的是企业成长的钱，是管理团队不断地为股东创造价值、创造新的收益的来源。 

过去这22个月，特别是过去这一年，我们看到很多的价值股在不断地上涨，也不断地创新高，越来越多的人会开始觉得想要抱团。 

我们一直在说一句话：弱水三千但取一瓢，五年前我还在公募的时候曾经做过一个研究，把A股当时2000多只股票做了系统的梳理，然后把其中最有竞争力的30只股票挑出来，取名叫“优势30”。 那30只股票就包含了茅台、五粮液、美的、格力、招行、万科等一批这样的公司，大家都可以说它是蓝筹股、白马股，生意也不复杂，但是过去五年累计的收益是非常惊人的。 

这也就体现了价值投资随着时间的推移，这些优质的公司它能够不断地创造新的价值。但是站在今天这个时点，越来越多的人开始号称他是价值投资者，越来越多的人觉得一定得买这些行业龙头。但这时候，我们反而在想要退一步，做一点冷静的思考。 

在过去12个月中，有很多价值低估的钱其实已经被赚完了。 很典型就像很多白酒原来是13、14倍的估值，到现在25倍的估值，基本合理了。往后再看三年，你必须要依靠企业成长的力量。这并不代表我们要放弃价值投资、要转向成长投资。不是这个意思，其实价值和成长它一直是我们投资的硬币的两个方面。 

我在2014年曾经出过一本书,《投资中最简单的事》，其中有一章是“便宜是硬道理”，为什么当时我们一直强调便宜是硬道理呢？ 因为当时有一批的股票确实非常便宜，而且它的便宜是一种叫做不需要成长的便宜，就是相对于它现在的存量本身都很便宜了，回头看，在2012、2013年，当时有一批的股票其实也就3、4倍的市盈率，即使没有成长，你哪怕对存量的现金流、存量的利润、存量的资产、存量的品牌、产品、渠道，对这些行业龙头，市场当时体现了非常悲观的观点。 

但是今天情况已经有所改变了。 我们依然强调估值、品质、时机是投资的三要素，时机这个东西我认为95%的人是没法把握的。 那么估值和品质，在今天你要在A股市场中寻找到特别低估的股票，比起2012、2013、2014年，甚至比起2015年5178点的时候都更难。

为什么呢？因为它们很多的价值已经被市场认识到了。 

为什么我们今天要开始看企业成长的力量。目前市场对于中国宏观经济的观点有很大的分歧，部分投资者对中国的经济还是比较悲观的。 但其实应该来讲从2011年到2015年，中国经济经历了五年的休整和缓慢的调整期，从2016年中开始，我们就看到用电量开始加速，到下半年我们看到PPI指数在四年的负增长之后突然转正。 

这是一系列值得我们关注的信号，当然很多人也争论，说宏观经济到底是反弹还是反转。我觉得作为中国经济，这是一个航空母舰，它一般来讲要么不转，一旦转的话它不会说转六个月又转回去，这是不符合经济规律的。 所以，我们做投资其实很多时候需要一些对经济的把握，但更多的时候其实你需要的只是一些常识。

对我们来讲，今天A股有一批原来我们很喜欢的股票，但是他们的估值已经慢慢的趋于合理。所以为什么我们现在投资更多到港股、美股，这是很自然的。 

我们要以最低的价格买到最优质的公司，就像港股，我们有一家重仓的公司，当时我们买的时候300多亿的市值，去年业绩增长50%，今年还增长50%，明年能够增长30%以上。 这个股票在我们买的时候如果按照2017年的估值大概是3.5倍市盈率。虽然这个行业并不好，是一个一般的行业，你要赚的是这个企业它成长给你带来的价值。 

在2012到2015年的下半年，你都可以找到市场错杀的机会，因为有时候大家在炒各种新兴产业，各种转型成电影的、转型成手游的、或者转型成虚拟现实和人工智能的，总是会有许多的伪成长和伪价值投资者。 

但在今天我们看到又有一批新的蓝筹在成长。 有些传统的蓝筹也不错，我不认为他们是高估的，他们的估值是合理的，你如果投资，我认为还是能够有一个不错的收益，能比债券要好，也能比很多讲故事的、炒概念的股票要好。 

在今天我们更关注的是一些新的机会，比如物流、安防等行业。这些行业有很多投资标的其实不在A股，可能在海外。 比如A股有很多物流公司，其实估值都挺贵的，虽然行业增长很快每年增速有50%，但是我们觉得找不到特别好的投资标的，但海外有可能有。 在今天，A股市场不见得有那种特别便宜的股票。

市场在5178点时还有一小部分股票是严重低估的，但是在今天大部分股票它即使低估，低估的程度也不是特别多。 

也有很多人说你为什么不赚波段的钱，因为A股也有很多概念和各种主题，但是我们觉得作为一个投资人，你还是要有一些社会责任。 为什么说市场以价值投资为导向会更好，因为它其实是一个指挥棒，这是给企业家一个信号，资本市场的定价应该是企业家的导向，你应该是让这些真正把企业做大做强的人，才能够享受大的市值。

如果你只是做投机、炒作的事情，会有很多企业家会觉得我只需要做市值管理、只需要做并购重组、只需要转型和某个新鲜的概念搭边，那么长远来看，整个实体经济就越来越差，你就不会有这种价值投资的土壤。 

为什么很多人说是价值投资的春天，我们也观察到，其实在中国的资本市场也有一些结构性的变化。 一方面，会有一批非常优质的龙头企业，就像我们五年前找的“优势30”，为什么五年前能够找到这些企业，要么是因为它的商业模式特别好，就比如白酒，一把米一斤水卖你五百块，而成本可能五十块。 就这么简单，商业模式特别好，然后消费者又有黏性，如果换一个品牌的酒，消费者可能就不习惯。

所以首先是商业模式好。其次是行业格局清晰。 比如家电，像白色家电空调，其实是个简单的制造业，但为什么他们的净利润率很容易做到10个点，销售很容易做到一千个亿，因为它的行业格局好，中国14亿人，两家公司占60%的市场份额，而且他们的竞争力不只是中国的第一名，他将来可以成为世界的第一名。 

将来在制造这个领域，家电、手机，甚至过去18个月我们一直探讨港股的汽车股，我们看到自主品牌的崛起，这是中国产业升级到达一定水平之后的必然结果。 这些就是格局，当然汽车行业的格局还不好，汽车还只能够赚一个我们叫做窗口期的钱，本身这个行业模式也不好、行业格局也不好。 但是过去18个月，很多自主品牌的汽车品牌涨得很好，因为它到了一个爆发期，就像过去五年中国的电子行业。 

其实传统的电子制造业不是一个具有好商业模式的行业，你要先投一大堆钱做厂房、设备，最后去竞标，如果苹果不把这个单给你，你所有的资本投资就打水漂了，就算你拿到这个单可能只能做三五年之后又换新的材料、新的技术了。 

所以很多电子公司是以产业转移、技术进步、进口替代，以这种爆发式的定单增长，这就是一个行业格局。 所以，大家在讲价值投资的春天，其实也是中国的消费升级和产业升级达到一定的水平之后，行业龙头获得更多的定价权，行业的格局变好了，技术水平提高了，这个是最重要的，这是价值投资的春天到来的第一大原因。 

第二大原因，是有一批很优秀的投资人，而且因为经过中国基金业二十年的成长，确实有一批很优秀的价值投资人成长起来。 我们高毅资产今天也很高兴又拿了2个金牛奖，现在我们已经有五个基金经理曾经拿过金牛奖，累计拿的14个金牛奖，包括3个五年金牛奖和2个十年金牛奖。 其实在中国是非常缺乏长期投资者的，即使像保险公司，它的寿险的保单可能久期是二十年、三十年，但他们的投资也一样是一年、两年的维度，所以真正的长期投资人只有社保。 

但是我们在过去一年多，我们也发现越来越多的投资人愿意锁定投资期限，我们也拿了很多大的委托资金，他们愿意锁定三年、五年。 最近我们也有锁定八年的投资者，二级市场的产品锁定八年，也会有投资人愿意，基本上超过普通的PE公司了。 

过去一两年，我们发现，这些很多都是大的家族或者大的企业，他们真的是以做企业的眼光来做投资。 所以到了今天，价值投资，再加上有很多QFII的资金也进来，A股的市场其实正在发生结构性的变化。就从投资标的、投资管理人，再从客户，这三个元素都在转向价值投资的发展，也正是因为这三个元素的变化，所以你发现低估的股票就越来越少。 

从2012到2015年的下半年，你发现有一批很好很优质的股票真的被低估很厉害，但到今天你仅靠寻找这些优质资产被低估的股票是不够的，你具有优质资产的好股票其实它的价格都已经是合理的，你必须要找到它能够创造增量的价值的股票。 

所以我们为什么今天强调企业成长的力量。

当然在香港市场还有很多存量资产是被低估的。 我们曾经买过150亿的地产股，当时他手中的存量有3000万平米的一、二线土地，在上海和北京就有300万平米土地，整个公司在2016年卖了1000多亿的房子，今年销售目标2000多亿。 所以港股我们就拿存量低估的汽车和地产，不同的市场它有不同的结构。

但是在今天的A股，因为又有一批的价值投资者也好、价值投机者也好，一批抱团取暖的投资者来投，我觉得其实在今天这些股票它的估值是合理的，我们更需要的是要找那些长远来看能够创造价值的企业，而不能够只是简单的因为什么热就买什么。 

有一批人觉得最近价值投资热他就买价值股，我认为这些人是最终挣不到钱的，只有静下心来把产业、把公司研究透了，能够知道这些公司它真正三年后、五年后会是什么样子，这些才是我们的目标。