国海海外·陈梦竹 | 拼多多（PDD.O）2024Q1财报点评：营收利润大超预期，海外业务高速增长

事件:

2024年5月22日公司发布2024Q1财报，2024Q1实现营业收入868亿元（YoY+131%，QoQ-2%）；毛利润541亿元（YoY+104%，QoQ+1%），营业利润260亿元（YoY+275%，QoQ+16%），净利润280亿元（YoY+246%，QoQ+20%），Non-GAAP归母净利润306亿元（YoY+202%，QoQ+20%）。

核心观点:

整体营收及利润均超预期： 主站GMV增长强劲，国内外货币化率双升，推动本季度营收同比增长131%，大幅高于彭博一致预期；在此基础上，公司经营杠杆改善及有效的费用控制推动整体利润释放，Non-GAAP归母净利润远超彭博一致预期。

交易佣金收入增长强劲，大超一致预期： 2024Q1在线市场服务及其他营收425亿元（YoY+56%，QoQ-13%），高于彭博一致预期的377亿元；2024Q1交易佣金营收444亿元（YoY+327%，QoQ+10%），高于彭博一致预期的381亿元。

主站收入增长强劲，广告及佣金货币化率双升： 2024Q1在线市场服务及其他营收同比增长56%至425亿元，交易佣金营收同比增长327%至444亿元，大幅高于彭博一致预期16.5%；一季度线上消费稳健增长，平台持续推出年货节、春节不打烊等大促活动，加大百亿补贴投入，共同推动主站GMV增长，我们测算2024Q1主站GMV同比增长26%，主站货币化率同比提升至5.4%，其中佣金货币化率同比提高主要受益于百亿补贴占比提升。平台积极响应全国消费品以旧换新的促进工作，与第三方服务平台合作，为用户提供便捷服务，涵盖手机、电子产品、空调、冰箱、洗衣机、电视等品类，目前服务客户已超过1000万人。

海外电商业务增长超预期，平台加速业务扩张以分散政策风险： 基于多多买菜收入稳健增长，我们测算2024Q1 Temu收入贡献约300亿元，带动交易佣金收入大幅超预期，主要由GMV增长强劲及货币化率改善所驱动，预计2024Q1 Temu GMV 615亿元，货币化率环比提升至49%。Temu加速在中东、欧洲、拉美等地区的业务拓展，以降低美国地区占比过高的潜在政策风险，同时平台于2024年一季度陆续推出半托管、OBM等新模式，将进一步推动业务UE模型改善、丰富平台品牌供给。

盈利预测和投资评级： 考虑到国内主站和Temu业务货币化率提升以及公司的有效控费，我们上调公司2024-2026年营收分别为4,583/6,240/8,128亿元，上调归母净利润分别为1,448/2,032/2,585亿元，Non-GAAP归母净利润分别为1,540/2,136/2,695亿元，对应Non-GAAP P/E为10X/7X/6X；根据SOTP估值法，我们给予2024年拼多多合计目标市值21,921亿元人民币，对应目标价218美元/ADS，维持“买入”评级。

风险提示： 宏观经济增长不及预期；互联网政策监管和估值调整风险；零售行业竞争加剧；“百亿农研”进展不及预期；多多买菜/出海等新业务进展不及预期。