【东北食品饮料李强】紫燕食品（603057）深度报告：门店扩张持续贡献业绩，市占率稳步提升

深耕佐餐卤34年，佐餐卤行业龙头。紫燕食品作为佐餐卤行业龙头品牌，股权结构稳定，管理层经验丰富，2022年成功在上交所主板上市。公司产品多元、基本盘稳固，市场集中于华东地区，全国化战略稳步推进。

行业分析：佐餐卤赛道空间大且稳步扩容，目前竞争分散，龙头集中度有望进一步提升。2018-2022卤制品行业规模由2330亿增长至3691亿元，CAGR达12.19%，预计2023年规模突破4000亿。佐餐卤2022年占卤制品比例为64%。对比休闲卤，佐餐卤个体门店多，标准化程度更低，规模化与连锁化企业较少，竞争更为分散。

鲜货产品为核心产品，华东为营收堡垒，立体经销结构助力全国化战略。2023年，公司鲜货产品占主营业务收入85.70%，营收达30.04亿元，同比-1.71%，四年CAGR+7.51%。“大单品”夫妻肺片实现10.99亿元，同比+0.46%，占主营收入比重为31.36%，四年CAGR+9.48%；整禽类如百味鸡、紫燕鸡等实现8.8亿元，占主营收入比重为25.09%，四年CAGR+5.04%。分销售区域看，华东是公司主要销售地区，2023年占营业收入比重达68.93%，营收为24.47亿元，同比-5.43%，四年CAGR+7.63%；华中/西南/华北同比增长+0.93%/+9.46%/+8.04%，占营业收入比重达到11.04%/8.93%/4.40%。分渠道看，紫燕采用“公司-经销商-终端专卖店-消费者”两级销售网络结构，经销模式为主要销售模式，2023年营收30.51亿元，同比-2.68%，占主营业务收入比重高达87.05%，四年CAGR+7.09%。经销模式带动了全国门店数量快速扩张，2023年总门店数量为6205家，同比+8.96%。

未来投资看点：1.佐餐卤尚处于成长期，公司具有强开店逻辑。紫燕全国化开店扩张持续推进，远期门店数量可破1.5万家，持续贡献增量营收；2.成本下行，毛利率有望提升。公司主要原料整鸡肉及鸡副、牛肉及牛副价格整体呈现下行趋势，今年毛利率有提升空间。

投资建议：我们预计公司2024-2026年EPS为0.97/1.09/1.22元，当前股价对应PE为21X/18X/16X，首次覆盖，给予“买入”评级。

风险提示：原材料价格波动、食品安全、行业竞争加剧。