【兴证有色钢铁】阿石创：靶材新星，大力布局平板显示业务

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1.1、公司主营PVD镀膜材料

公司是由福州阿石创光电子材料有限公司于2015年6月26日整体改制而来。公司自成立以来专注于从事PVD镀膜材料的研发、生产和销售，主导产品为溅射靶材和蒸镀材料两个系列产品。其中溅射靶材主要应用于平板显示、光学元器件、节能玻璃等行业，并逐渐切入半导体、太阳能电池等行业；蒸镀材料主要运用于光学元器件、LED、平板显示和半导体分立器等，目前公司已研发出数百种蒸镀材料。

从光学元件到平板显示，公司持续扩张产品范围。公司在成立之初主要生产蒸镀材料，用于精密光学元件镀膜。但是随着公司的技术实力增强，公司开始介入溅射靶材市场，并且将产品用途扩展到平板显示行业和玻璃行业。未来随着AMOLED显示屏的大力发展，公司有望获得巨大回报。

1.2、业绩增长快速，盈利能力强

公司业绩实现快速增长。2016年实现营收1.75亿元，归母净利润0.36亿元，同比增长40.33%，36.77%。从公司业绩绝对值来看，持续保持增长态势，从增速来看，营收增速与净利润增速均有所放缓。

光学元器件和平板显示是公司产品的主要下游应用领域，同时产品结构由蒸镀材料转型为溅射靶材。从下游应用来看，光学元器件和平板显示合计占比基本上在90%以上，并且是公司的主要产品。从产品结构来看，公司主营PVD镀膜材料，主营业务占比持续保持在95%左右，主业突出。而PVD镀膜材料中，公司产品主要包括溅射靶材与蒸镀靶材，2014年起，溅射靶材收入占比逐年提高，从2014年的44%提升至2017年上半年的77%，产品结构出现调整。

公司毛利率较高。2014-2016年度，公司主营业务毛利率分别为41.75%、38.99%和37.78%，2015年度和2016年度较上年变动幅度分别为-2.76%及-1.21%，2017年1-6月公司主营业务毛利率为36.71%，较2016年度下降1.07%。尽管由于各产品销售结构变动以及原料采购、售价等都会影响毛利率，但公司的毛利率水平整体上较高，综合毛利率每年都在37%以上。同时，与同类型上市公司相比，公司毛利率也处于同行业领先水平，这主要源于公司的产品结构、议价能力较强。

1.3、控股股东陈钦忠夫妇为核心技术人员

发行人控股股东与实际控制人均为陈钦忠、陈秀梅夫妇。公司上市前，陈钦忠直接持有公司50.51%股权，通过福州科拓投资有限公司间接持有公司7.45%股权，合计持有公司57.96%股权，陈秀梅直接持有公司10.82%的股权，陈钦忠、陈秀梅夫妇合计持有公司68.78%的股权，公司股权结构集中。

陈钦忠为技术人员出身，是公司的核心技术人员。陈钦忠既是公司的董事长、总经理，也是核心的技术人员之一。陈钦忠从事PVD镀膜材料行业15年，专注于研究PVD镀膜材料在光学元器件、平板显示、节能玻璃等行业的应用。2015年获得福建省科学进步三等奖。

2.1、下游前景广阔、爆发性强，镀膜材料大有可为

PVD镀膜材料是重要的薄膜材料。PVD镀膜材料用以制备各种具有特定功能的薄膜材料，主要的下游应用领域包括平板显示器、半导体功能器件、太阳能电池、光学元器件等。目前，薄膜材料的制备技术主要包括物理气相沉积（PVD）技术和化学气相沉积（CVD）技术，其中PVD技术为主流镀膜方法，具体是指在真空条件下采用物理方法，将某种物质表面气化成气态原子、分子或部分电离成离子，并通过低压气体过程，在基板材料表面沉积具有某种特殊功能的薄膜材料，根据操作技术可分为溅射镀膜和真空蒸发镀膜两种方法。

随着消费类电子等下游应用市场的快速发展，镀膜材料需求量也日益扩大。溅射靶材是主流的镀膜材料。根据中国电子材料行业协会数据，2016年全球高纯溅射靶材市场规模约为113.6亿美元，其中平板显示（含触控屏）用靶材为38.1亿美元、半导体用靶材11.9亿美元、太阳能电池用靶材23.4亿美元、记录媒体靶材33.5亿美元。到2019年，全球高纯溅射靶材市场规模将超过163亿美元，年复合增长率达13%。

2.1.1、平板显示：LCD仍有增长，OLED蓄势待发

平板显示为PVD镀膜最大下游市场，行业发展迅速。平板显示主要包含LCD面板市场和触控屏市场。其中，国内LCD面板产品全球市占率提升，行业出货提升明显；触控屏终端需求普及，国内2017年产值将达到70亿美元左右。

LCD国产化加速，产能持续增长。近年来，由于消费者对大尺寸LCD 电视、5 寸以上智能手机、车载显示等大屏幕产品的需求扩张，推动了平板显示行业需求面积的增长。根据HIS Markit的数据显示，全球大尺寸LCD面板需求在2016-2018年间预计会每年增长5%-6%。而全球LCD面板产业重心逐渐向中国大陆转移，根据HIS预测，2018年中国将成为全球最大的平板显示器供应国，全球市占率达到35%。在“十二五”期间，国内LCD面板生产线从7条增长到22条，出货面积近4500万平方米，出货量的全球市占率从3.9%提升到22%。其中，京东方2015年出货量同比增长141.1%，市占率7.3%，排名全球第四；华星光电市占率9.5%，排名世界第六。

OLED是新一代显示面板，是未来的发展方向。OLED又称为有机电激光显示、有机发光半导体。OLED显示技术具有自发光、广视角、几乎无穷高的对比度、较低耗电、极高反应速度等优点。另外，OLED的另一个优良特性就是可挠性，即通常说的柔性屏。

OLED市场有望快速发展。智能手机配备OLED屏幕将成为趋势。目前占市场份额90%的三星OLED屏幕已经与苹果签订了供货协议。中国vivo、OPPO和华为成立联盟，推动其他OLED屏幕供应商提高产能。根据智研资讯的预测，2015年OLED手机市场的出货量达到2.57亿片、价值108亿美元，到2020年将达到7亿片、208亿美元，年均增速分别达到22%、14%。OLED的快速发展将带动整个OLED产业链的快速扩张，包括制造设备、材料、组装等产业链都将孕育巨大的机遇。

镀膜材料在平面显示产业链中占有相对较高的毛利率水平。由于上游产品靶材生产技术难度较高，国内企业介入比较晚，所以其生产毛利率普遍偏高。镀膜材料的毛利率在整个产业链中也具有较高的毛利率水平，而国产化率较高的驱动IC、背光组等的毛利率相对较低。具体地，背光组基本上占到面板成本的三分之一左右，但背光组的各类镀膜成本占其60%的成本，背光组的利润大量被镀膜材料所侵蚀。

2.1.2、光学元器件前景乐观

光学元器件使用范围广泛，国内外市场前景乐观。光学元器件下游包含了近年来发展较快的智能手机、安防监控设备、车载镜头、航头航天等，其中，2016年全年，全球智能手机出货量14.7亿部，同比增长2.3%，行业成熟度较高；全球视频监控设备收入2016年达到205亿美元，相对2010年增长114%，未来发展势头良好，以国内市场为例，2015年推出的《关于加强公共安全视频监控建设联网应用工作的若干意见》明确要求，到2020年重点公共区域视频监控联网率达到100%；根据规划预测2016年市场将达到867亿元，较2013将增长76.94%。另外，车载镜头方面，根据IHS Automotive发布的报告显示，2014年车载摄像头全球出货量为2,800万枚, 2020年将增至8,270万枚，6年复合增长率达19.8%，而我国车载摄像头2015至2020年的年复合增速将超30%。

2.2、外资主导全球市场，国产替代进程加快

全球PVD镀膜市场由美、日、德主导。PVD镀膜技术起源于国外，全球PVD镀膜材料研制与生产主要集中在美国、日本和德国的少数公司，产业集中度高。主要厂商包括：霍尼韦尔、JX金属、东曹、普莱克斯、三井矿业、住友化学、爱发科、世泰科、贺利氏、攀时、优美科、佳能、默克等。国外厂商凭借其雄厚的技术力量、精细的生产控制和过硬的产品质量居于全球高端PVD镀膜材料市场的主导地位。

国内PVD镀膜市场起步较晚，近年来进口替代进程加快。目前，国内PVD镀膜材料行业基础仍较为薄弱，行业竞争力不足。近年来，国内少数专业从事PVD镀膜材料生产的企业逐步加大技术研发投入，已逐渐突破关键技术门槛，成功开发出一批能适应高端应用领域的PVD镀膜材料，拥有了部分产品的规模化生产能力，并依托价格优势与政策支持，在国内高端PVD镀膜材料市场占有一定的市场份额，高端PVD镀膜材料高度依赖进口的局面正在逐步改善。目前，国内少数企业已经掌握了高端PVD镀膜材料生产的关键技术，其中包括阿石创、江丰电子、有研亿金、隆华节能等。

3.1、技术实力造就竞争基础

高额研发投入打造公司技术实力。阿石创为A股稀缺的专业从事PVD镀膜材料的公司，由于PVD镀膜材料具有较高的技术壁垒，公司成立以来即高度重视研发投入，自主研发积累核心技术。2017年上半年，公司研发费用率达到5.59%，从2014年以来，始终处于行业较高水平。目前，公司已获得23项专利，掌握丰富的PVD镀膜材料制备工艺技术、多样化靶材绑定技术、背板精密加工技术，并能够提供较为全面的产品体系；其核心技术也是公司实现成本优势的基础。

3.2、客户资源优质、粘性强

客户资源优质、粘性强。从公司披露的信息来看，公司的前五大客户当中有北方光电有限公司、中科电技、湖北森浤、南玻集团、联超光电等。其中北方光电公司属于中国兵器工业集团，其主营产品包括光学器件、安防设备、印刷设备等。此外，公司已与京东方、群创光电、蓝思科技、伯恩光学、爱普生、水晶光电等知名企业建立合作关系。由于PVD镀膜材料技术性较强、认证时间可以达到2-3年，因此一旦进入客户供应商体系通常具有较高的客户粘性高。这一方面能够支撑公司业绩持续稳定增长，另一方面也为公司有针对性地研发生产出符合客户需求的产品提供了可能性。

3.3、产品结构以光学元器件、平面显示为主，盈利能力强

产品结构好，公司的盈利能力强。公司的溅射靶材等销量基本上都在国内，而且以光学元器件和平板显示材料为主，竞争相对不那么激烈。特别是平板显示材料，由于OLED等下游本身就处于快速铺开市场的阶段，公司对其议价能力强。公司跟同行业的江丰电子相比，毛利率基本上高10%。这一差异产生的原因主要是江丰电子70%的收入来自于海外半导体企业，该部分产品面临激烈的竞争，毛利率水平较低。

找准方向，进军平板显示项目。此次公司公开发行新股1960万股，每股发行价格9.77元，募集资金19541.20万元。公司将此次募集资金用于投资年产350吨平板显示溅射靶材建设项目、研发中心建设项目以及补充流动资金。新产线完成后，一方面可扩大公司现有平板显示溅射靶材的产能，缓解公司目前平板显示靶材产能制约销售的局面；另一方面，可通过规模效应降低成本，增强公司持续盈利能力和抗风险能力。而研发中心建设项目的投资，将提升公司研发检测能力，一方面巩固公司现有的研发能力，另一方面也可与公司不断扩大的生产能力相匹配，为开发更加节能高效的新产品及降低生产成本提供可靠的技术保障。

预计公司2017-2019年净利润分别为0.47、0.53、0.84亿元，对应EPS分别为0.81、0.90、1.428元，对应PE为140X、125X、80X。可比公司的估值水平来看，2017-2019年的平均PE为146X、105X、79X。考虑到公司产品的技术先进、成长前景好，给予公司增持评级。

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