海外专题 | 味之素：跨界多元、持续进化的全球巨头

味精龙头的草创时期，科研成果商业化落地之旅（1908-1949年） 。味之素公司成立于20世纪初，前身系铃木制药企业，起初由企业家铃木与池田教授合作开启味精商业化之旅。尽管初期产品价格昂贵导致发展缓慢，但在世界第一次大战、国内经济快速发展的背景下，味精业务开始正常增长。伴随公司多轮降价、加强营销等，味精开始走进大众生活，同时公司营收也迎来爆发式增长。虽然战争打乱主业发展节奏，但公司在战后重建快速恢复，并推动公司治理机制改革，最终成功上市。

风云激荡五十载，多元扩张成就调味&食品巨头（1949-1996年） 。相较于龟甲万卡位长坡厚雪的酱油赛道，公司上市后味精主业发展并非一帆风顺；例如1950s生产工艺落后、主业增长缓慢（味精增速大幅落后经济总量），1960s年味精安全性舆论事件冲击（针对味精行业的挑战），1970s内食需求下滑等。期间，公司通过跨界多元化、切换增长逻辑，并在1970s实现超额增长。然而，后市日元升值、泡沫经济破裂等压力导致公司一度陷入增长停滞，其中包括出口承压、多元化扩张路径失效；尤其在90s国内经济下行期，盲目多元化一度导致公司利润大幅下滑。对此，公司对内改革同时梳理国内业务、“去伪存真”，从品牌/产品出海转变为产能出海、业务本土化；为21世纪进化为全球巨头奠定基础。

国际化、平台化成就全球龙头，优化业务提振盈利能力（1997-2008） 。1997年新领导上台后，公司围绕食品、氨基酸系列业务朝世界级龙头发展；期间，公司通过落实“数一数二”战略，做强优势业务板块；同时，海外销售额在上述主业支撑下快速增长，07年在集团营收占比达31.6%。同年公司总规模达1.2万亿日元，98-07年CAGR达4.6%，并成功跻身世界级食品龙头；但公司利润率显著落后其他龙头。对此，公司通过优化业务结构（海外食品等）、增强成本管控等改善盈利质量，但利润率表现仍低于预期，04年税后利润率阶段性高点不过4.18%，05-07年持续下滑。

海外食品引领规模增长，盈利周期持续向上跃迁（2009-2023） 。2009-12年公司营收保持稳定，其中以亚洲为核心的海外市场持续增长，弥补国内市场下滑。以13年新会计准则为起点，公司在海外调味食品、医药健康等驱动下再次启动增长，23年营收规模达1.44万亿（期间营收CAGR约4.23%，海外占比从52%提升至68%）。此外，公司在盈利端也实现超额增长，营业利润率跃迁至10%-11%，较09年几乎翻番；主要系公司前期精耕主业、做到“数一数二”后，深挖高附加值领域（如调味食品健康化升级；医疗新技术、饲料氨基酸差异化等）、优化低效工厂等。最终基于规模、盈利等视角，公司成功进化为世界级食品企业。

纵观公司百年历史，味之素基业长青的关键在： （1）多元化战略下积极求变、持续打造新增长曲线；公司从相关多元化开始、跨界多元化采取循序渐进，同时落实“数一数二”战略，通过培育优势大单品巩固、攫取新拓市场。（2）全球化战略下，公司从产品/品牌出海到产能出海、本土发展逐级而上；其中优势主业不断加码以新兴经济体为主的亚洲市场，同时通过并购多元化做大欧美等成熟市场。（3）聚焦调味食品与医疗健康主业，同时优化业务结构、经营质量，即高附加值战略，并促进公司21世纪质效双升、成就国际食品巨头。

日本国内需求见顶，国际贸易政策风险，汇率风险，食品安全风险。

味之素公司成立于20世纪初，前身系铃木制药企业，起初由企业家铃木与池田教授合作开启味精商业化之旅。尽管初期产品价格昂贵导致发展缓慢，但在世界第一次大战、国内经济快速发展的背景下，味精业务开始正常增长。伴随公司多轮降价、加强营销等，味精开始走进大众生活，同时公司营收也迎来爆发式增长。虽然战争打乱主业发展节奏，但公司在战后重建快速恢复，并推动公司治理机制改革，最终成功上市。

• 1910s业务起步期：高昂价格导致味精销售缓慢，随后经济红利稳住了业务发展。 1908年池田教授在从海带中提取出味精“AJI-NO-MOTO”，次年在日本发明展上获得铜牌。1909年在企业家与科研学者碰撞中，味之素公司成立，同年5月在日本推出世界第一款味精产品，成功开辟调味品蓝海市场。但早期由于工艺成本高、味精价格昂贵（彼时一包14g味精售价40分，远高于3毛钱一杯的荞麦面和肉汤），公司发展缓慢。伴随1914年第一次世界大战爆发，海外需求爆发加速日本工业化进程，同时经济繁荣带动公司味精销量快速增长。截至1919年，公司营收增长至393万日元。

• 1920s主业快增期：重视营销、“量优于价”战略下，味精走进千家万户同时公司营收规模开始爬坡。 20年代初，由于大股东铃木投资失败，公司被迫出售工厂。痛定思痛后，公司通过几项关键举措、重启发展态势。首先，公司高度重视营销宣传力度，大幅提升报纸广告投放量；其次，为提升产品渗透率，1926-1931年公司5次降低产品价格；此外，公司积极拓展海外市场，自1926年起公司出口量保持在100吨以上。总之，在多点发力下，1920-1931年公司营收从280万日元增长至1300万，CAGR达15%。

• 1930s多元发展期：味精主业受益于日本国内繁荣与海外殖民经济；开发副产品氨基酸，共同驱动营收快增。 1931年起，日本国内积极财政政策促使经济回升，居民购买力增强，促进味精需求扩容；供给端，公司通过技术改进大幅降低成本，以进一步降低产品价格（1931-1936年平均价格下降约23.7%）；在供需双重作用下，味精主业迎来快速增长。同时，1931-1937年间，公司味精出口受益于海外殖民经济，出口量占比一度超过45%。此外，公司围绕味精产业链探索延伸，并于1934/1936年推出氨基酸溶液和肥料产品。总之，1931-1939年公司营收增长至阶段性巅峰3192万日元，CAGR达11.7%。

• 1940s调整重建期：战争打乱发展节奏，战后公司由管制逐步回归味精主业、并开启治理机制改革，1949年上市。 战争期间，公司更名为日本化学公司，主要生产军用品，味精主业几乎停滞。战争结束后，公司将名称改回味之素并重拾味精业务；同时，公司开启治理结构改革，将股权与管理权分置，其中股东铃木家族退出管理层，职业经理人Domen接任总裁，1949年上市进一步分散股权。

相较于龟甲万卡位长坡厚雪的酱油赛道，公司上市后味精主业发展并非一帆风顺；例如1950s生产工艺落后、主业增长缓慢（味精增速大幅落后经济总量），1960s年味精安全性舆论事件冲击（针对味精行业的挑战），1970s内食需求量开始下滑等。期间，公司通过跨界多元化、切换增长逻辑，并在1970s实现超额增长。然而，后市日元升值、泡沫经济破裂等压力导致公司一度陷入增长停滞，其中包括出口承压、多元化扩张路径失效；尤其在90s国内经济下行期，盲目多元化一度导致公司利润大幅下滑。对此，公司对内改革同时梳理国内业务、“去伪存真”，从品牌/产品出海转变为产能出海、业务本土化；为21世纪进化为全球巨头奠定基础。

2.1 增长逻辑切换，调味复合化发展欣欣向荣（1950-1968年）

战后经济繁荣驱动日本消费欣欣向荣，但味精主业增长承压，从而拖累整体营收增速。为应对市场挑战，公司开始探索多元化，包括围绕主业延申至复合调料、切入高景气度的方便食品赛道，出口等。最终，公司通过培育一系列明星单品，成功切入新赛道、培育增长新动能。

受生产工艺落后、竞争加剧等影响，味精主业份额下降，同时营收增速显著落后于经济总量。 二战结束后，日本步入经济高速发展20年，1956～1968年日本名义国内生产总值（GDP）年均增长率约17.2%，并跃升为资本主义世界第二经济体；期间，预计日本味精需求随经济繁荣，人口红利而快速增长。然而，公司主业味精受生产工艺迭代（公司传统生产工艺靠用强酸分解黄豆等农产品来提取味精，导致价格不稳定、对原料质量依存度高以及对设备腐蚀大）以及市场竞争加剧等影响，同期营收CAGR仅6.5%、营收增量占比不到22%；市占率也从1955年的80%下滑至1968年的51%，其中B端份额甚至下滑至40%以下。对此，公司加大研发投入与市场建设，包括1956年成立中央研究实验室、开发应用新工艺（发酵法与化学合成法）、培育新明星单品；最终公司于1966年重回市场领导地位，但味精营收占比从50%+下滑至1968年约30%。

在味精拖累营收增长的背景下，公司巩固油脂等重要业务，同时积极培育新业务：1）主业单一调味品→复合化，且不考虑调味剂的情况下，复合调味品1960-1968年营收增量占比约25%；2）主业向深加工、高附加值领域延伸，如味精→氨基酸品类，油脂→大豆蛋白类；3）切入高景气度的食品赛道，如速食清汤、杯汤；4）出口国际化。

• 调味品复合化： 为应对主业增长滑坡的挑战，公司通过调味研发开启相关多元化，1960年开始推出全球早期的复合调味料（MSG+肌苷酸钠等），但受竞品影响前期销售不佳；对此，公司升级新品（如含有12%肌苷酸钠与竞品拉平）、丰富产品矩阵，同时凭借工业化成本优势进行降价促销，加强渠道服务等；最终，复调新品成功放量，1963-1968年营收CAGR达76%，整体营收增量贡献占比约25%，市场份额也提升至第一。同理，调味剂1962-1968年营收CAGR达60%，营收增量占比约18%。此外，1968年公司联合家乐公司推出口味更甜、成份更健康的蛋黄酱，次年确定全国销售体制期间取得46亿日元销售额，两年后获得20%+的市场份额，1978年销售额达163亿日元。

• 进军方便速食市场，单品为王、站稳脚跟： 1958年成立日本清汤公司（前身破产边缘的日本酱油酿造公司；同年改名为日本食品工业公司）；1962年开启品牌升级，并通过高品质、新包装等树立味之素KK牌高端定位，随后汤类营收快速增长，1962-1968年CAGR约44%，市场份额高达80%。1963年联合美国家乐CPC International成立合资公司，同年推出罗宋汤、玉米汤等杯汤产品；期间，公司积极向家乐学习现代化营销经验、打造新大单品。以玉米杯汤为例，公司反复打磨产品价值，同时配套渠道、广告、促销体系、线下堆头和POP标签等一体化运作，数年间达成10亿日元销售。

• 探索高附加值业务： 主业味精方面，公司深度开发副产品，并推出附加值更高、盈利更好的氨基酸类产品，期间氨基酸营收占比持续提升至4.23%。对于油脂，公司一方面促进其随总量需求快速扩张，如推出的色拉油、玉米油均备受消费者青睐；另一方面将原料脱脂大豆转化成的大豆蛋白等产品。

• 国际化循序渐进 。 在Domen董事长的高瞻远瞩下，公司亦注重海外市场。例如，在公司上市后的三年里，Domen频繁往返美国并成功打通当地大型食品企业与第三方销售渠道。同时，公司积极开发欧洲、东南亚等市场，并因地制宜推出合适的销售、管理、生产政策；例如，在意大利建立工厂以做强欧洲市场等。但由于早期出口以味精为主，出口总额1956-1968年CAGR仅5.5%（同期味精出口CAGR约3.5%）。

总结：首先，调味品复合化发展，支撑主业营收扩张；其次，尽管食品、氨基酸、出口等新业务短期对公司营收增长贡献不大，但为公司深度多元化提供发展思路、沉淀竞争优势以及积蓄扩张势能。例如，公司通过技术投入、品牌重塑、销售优势、资产收购以及联合巨头等推动杯汤新品类实现“单品为王”，进而成功在食品赛道站稳脚跟。此外，味精工艺落后经历也使得公司高度重视技术研发，保障产品竞争力与反应速度。总之，在业务多元化提振下，公司营收成功突破800亿日元，同期CAGR达11.5%；尽管整体营收增速仍落后于经济总量，但公司成功打开多元化扩张道路，信心赛过黄金。

2.2 食品新业务崭露头角、跨界多元化带来超额增长（1969-1980年）

调味主业在开拓复调、弥补味精下滑中缓慢增长；冷冻食品、方便速食等厚积薄发，驱动公司期间实现超额增长，而增长主力从调味→食品（1969-1980年公司营收CAGR约12%，显著快于经济复合增速4.09%），1980年食品业务营收占比达35%。此外，国际动荡带来出口挑战，公司加速产能出海、优化出口结构。

• 复调业务扩张难以弥补味精下滑，调味品营收占比从1969年的41%下滑至1980年26%。 除了经济波动、内食需求下滑，味精安全性舆论影响、MSG进口自由化等导致日本人均味精消费量由1969年782g降至1980年592g。期间，1970年公司味精销售额下滑14%，1973年后持续提价传导成本压力，也进一步导致销量下滑，最终1969-1980年国内产量从6.2万吨减少至5.6万吨。为弥补味精业务减量，公司进一步 挖潜长坡厚雪的复调赛道，包括加快品类扩张步伐、积极打造爆品等。 例如：1）1968年推出的蛋黄酱，1978年销售额突破163亿日元，10年增长3.5倍。2）1970年HonDashi鲣鱼风味高汤调料（通过研发颗粒调味料解决鲣鱼高汤风味还原度的需求痛点），销售额从1970年6亿日元攀升至1975年100亿日元，并在1978/1981年分别突破200/300亿日元，并在1972年便夺得市场第一。3）面对日本家庭简化中餐烹饪的需求，1978年公司开创性推出Cook Do等中式菜谱调料（如麻婆豆腐调料、青椒肉丝调料），并在发售一年内获得了75%的市场知名度；自此，Cook Do品牌开启长达40年的增长周期。

• 方便速食厚积薄发，杯汤、咖啡等领域持续突破。 在方便速食领域，公司巩固深耕杯汤业务，包括通过升级产品、扩充sku推动销售额从1968年36亿日元增长至1978年的158亿日元，市场份额稳定在70%-80%。同时，公司进军速溶咖啡等市场，1973年收购日本通用食品50%股份、成立味之素通用食品公司（AGF）；同年，AGF推出速溶咖啡组合后，充分发挥两家公司的渠道营销、产品技术等优势，并取得9.5亿日元的销售成绩；1978年，咖啡类销售额大幅增长至101亿元，占比达34%；此外，AGF还推出了饼干、酱汁粉末、宠物食品等。最终，AGF销售额从收购前70亿日元，1974年攀升至150亿，1980年跃迁至530亿，成为味之素食品业务增长最多的公司。此外，1970年公司布局景气度高的黄油市场，次年销售6亿日元，1972年市占率第二，1976年销售额增长至90亿。

• 速冻食品业务“后发而先至”，卡位升级、差异化定位、稳扎稳打等确保成功跨界。 自1960s后期以来，速冻食品日本国内开始渗透，且呈现出成长快、空间大的行业特征，但也存在口感差、不新鲜、营养低等消费痛点。对此，公司1970年开始布局，并经过两年技术沉淀、产品打磨、渠道梳理、冷链建设后正式投入市场。在居民消费升级趋势下，首发的12款单品（包括可乐饼、煎饺、烧麦、鸡肉焗饭等）一上市便引爆局部市场，并凭借高品质、高级感、高定价（高于主流价格30%-50%）在发售一年后就获得东京都市圈20%的市场份额，一举夺魁；1973年公司推出两种炒饭、开拓冷冻米饭蓝海市场；此后，公司成功打造出饺子等明星单品。最终，伴随公司打造爆品、扩充品类与进军全国，速冻食品销售额从1975年的100 亿日元快速增长至1980年的287亿日元。

• 为应对石油危机、国内高通胀等压力，公司加速味精产能出海，同时优化出口结构，其中氨基酸放量引领出口稳增。 由于味精出口竞争力下滑，公司一方面加快海外建厂步伐，如印尼、秘鲁工厂，期间海外味精产量从1969年的1.5万吨跃升至1980年的5.6万吨，1996年达到22.4万吨；另一方，公司优化出口结构，如推动高附加值的氨基酸业务在欧美市场快速放量，出口额占比从1969年的35.1%大幅上升至1980年的64.9%，期间营收CAGR约16.4%。此外，公司在国际市场做品类延伸，即根据地区的饮食文化和口味习惯推出定制复调产品；例如在印尼推出的Sajiku风味面粉，在南美市场实现方便面产销等。最终，公司出口额同期CAGR约10.1%。

总结： 1969-1980期间，公司成功克服味精业务的挑战、成功实现跨界多元化；即在食品等新业务驱动下，公司在销售端实现超额增长，1980年营收达3743亿日元。然而，公司税后利润率整体延续1960s下滑趋势；期间受原料价格上涨、新业务成本较高等扰动，公司利润率一度下滑至1.55%，不及1969年的一半。对此，公司开始强化成本管控、提升生产效率，叠加国家降息、海外关联公司分红等原因，公司税后利润率逐步恢复到1980年的2.6%。

2.3国内多元化扩张乏力，下行期侵蚀利润（1981-1996）

1980s以来，内需见顶、出口承压导致营收增速放缓（81-88年CAGR约2.3%）；尽管泡沫经济形成短暂性复苏，但在泡沫破裂后，国内主体营收增长几乎停滞（91-96年CAGR约0.5%）。期间，食品业务依旧贡献主要增量，尤其乳制品、饮料等业务（81-96年营收增量占比约53.2%）；调味品由于家庭烹饪需求减少等营收缓慢增长（81-96年CAGR约1%）。比起营收增长停滞，利润端受泡沫破裂、日元升值、盲目多元化等影响大幅下滑。

• 1980s日元升值、泡沫经济时代：营收增速放缓。 进入1980s，公司以食品、生物医药等精细化工为核心。但随着女性就业率提升、简食速食消费崛起，C端需求场景减少导致公司对调味品等业务进行产品、渠道模式转型，最终实现营收正增长。其次，1985广场协议后日元持续升值，导致国内经济压力陡增、公司出口业务受到大幅冲击。尽管简食趋势利好加工食品业务（期间速冻米饭增长较高，市占率一度高达90%），且在饮料乳品等驱动下，整体食品业务稳健快增，但公司营收于1986年首次出现下滑。为缓解经济压力，日本政府放松银根，开启泡沫经济时代；而在短暂性繁荣中，公司国内各项业务开始恢复增长，其中1988年食品主业营收增速达8%。在乐观情绪催化下下，同年公司发布千禧年战略目标：味之素国内主体营收突破1万亿日元，CAGR约6.7%；关联企业营收目标2000亿，CAGR约13.7%；出口及海外销售额达30亿美元，CAGR约11.4%。其中，公司将“产品多元化和积极开展新业务”作为基本方针。

• 1990s泡沫破裂，公司多元化路径失效，规模扩张几乎停滞。 为实现千禧年目标，公司巩固主业（如速冻食品通过扩张微波炉产品矩阵，重新夺回C端市场第一），同时加快多元化扩张步伐。相关多元化方面，1990年控股可尔必思增厚整体营收，次年将饮料事业整合到可尔必思后推出相关水饮，并产生显著的协同效应与良好的销售成果；即在乳品饮料贡献下，1989-91年食品营收增量在味之素国内单体中占比达89%；同时，公司甜味剂业务在政策放开后取得重大突破，医药事业开始走上正轨。而在增长压力下，公司一度陷入过度多元化，例如涉足电子、医疗健康、蔬菜、种业、包材、餐厅与高尔夫等主业协同低的赛道。然而，伴随泡沫经济破裂、GDP陷入增长停滞，公司除了原主业面临增长停滞，乳品饮料等新增长点由于行业竞争激烈、龙头实力强劲，难以进一步扩大规模与份额，而对于多数低相关度的新业务只能被迫关停或重组。92-95年公司整体营收下滑，也宣告了公司过去多元化的成功路径开始失效。 因此，94-96年新管理层逐步放下过度追求销售成长，并启动内部改革。

日元升值背景下，从品牌出海到产能等全方位出海逐级而上。 前文谈到日元大幅升值等导致公司1984-1988年出口额下滑46.7%；对此，公司优化产能布局，包括关停国内低效工厂、加大海外产能投资，同时开拓海外空白市场。其中，公司先将成本敏感度高的MSG、阿斯巴甜、赖氨酸等业务产能外移。公司还通过扩充产品品类驱动海外业务扩张。例如1993年泰国味之素工厂在当地推出罐装咖啡、98年推出乳酸饮料等。截至1987年，公司海外及出口营收约7.4亿美元。

分区域看： （1）亚洲市场： 公司在品牌出口的基础上，公司加速产能建设步伐。例如，1993年在中国合资成立河南味精工厂，1994年联合川化集团成立合资公司并生产销售饲料用途的赖氨酸的，1995年联合中国连云港如意公司等在江苏省成立合资公司，开始生产冷冻食品，利用当地的蔬菜原料优势，将以近乎手工的方法制成的冷冻食品出口日本。同时，公司在泰国设立味之素冷冻食品生产基地，随后出口到日本国内；越南、印尼等市场也在投资建厂；韩国、台湾区域冷冻食品业务不及预期。（2）美洲市场：为打开持续成长的美国药品原料市场，公司采取本土化建厂，如1984年联合奥尔森公司在美国芝加哥建立年产6000吨的饲料用赖氨酸工厂；联合日清在南美建设方便面生产基地。 （3）欧洲市场 ：1983年在瑞士建立阿斯巴甜销售公司，产品广受好评；为满足欧盟成立统一大市场需求，1991年公司联合美国NutraSweet公司在法国成立合资工厂（EASA），1500吨产能投产后便供不应求。1989年收购omnichem公司，完善全球医药产业布局。 （4）非洲市场： 重点开拓西非等空白市场，例如尼日利亚等需求大国。

总结：1980s以来宏观环境挑战重重，导致味之素集团营收整体处于降速通道，截至1996年，集团营收规模稳步扩张到7884亿日元，81-96年CAGR约3.9%。其中，公司以往通过跨界多元化支撑成长的成功路径开始失效，背后原因不乏经济需求向下、主业协同低、盲目多元化等；但可喜的是，公司原调味、食品等业务在产品、渠道模式改革下稳住增长与份额，国际化发展欣欣向荣，同时医药等新业务在研发沉淀、并购补能下积蓄发展势能。而对比营收端稳健增长，公司利润率整体表现低迷：前期在经营效率提升、原料价格回落等驱动下，集团利润率逐步恢复到1987年阶段巅峰3.43%；随后在泡沫经济破裂、过度多元化等影响下，集团利润率开始下滑，并于1995年达到低点1.4%。

3.1 国际化、平台化成就全球龙头，优化业务提振盈利能力（1997-2008年）

1997年新领导上台后，公司围绕食品、氨基酸系列业务朝世界级龙头发展；期间，公司通过落实“数一数二”战略，做强优势业务板块；同时，海外销售额在上述主业支撑下快速增长，07年在集团营收占比达31.6%。同年公司总规模达1.2万亿日元，98-07年CAGR达4.6%，并成功跻身世界级食品龙头；但公司利润率显著落后其他龙头。对此，公司通过优化业务结构（如海外食品占比提升）、增强成本管控等改善盈利质量，但利润率表现仍低于预期，04年税后利润率阶段性高点仅4.18%，05-07年持续下滑，07年营业利润率低于公司设立的目标。

数一数二战略（WIN项目）下，公司做强做优各业务板块，提升内部经营质量、竞争实力。 1997年亚洲金融危机爆发浇灭了任何复苏期盼，GDP甚至出现连续下滑；而消费量价端均承压，随着1999-2004日本进入通缩时代，物价连续下跌；同时，人口老龄化、负增长加剧总量下滑。在需求承压、成本抬升的背景下，公司通过数一数二战略做强国内各业务平台，尤其在氨基酸超额扩张下，公司国内业务实现稳健增长，1998-2007营收CAGR达2.2%，优于同期名义GDP（0.06%）。此外，公司在管理机制方面加大各职能信息化建设，同时优化供应链（如物流库存管控、促进全球采购等）、改革国内工厂（如川崎KLA项目）等，以强化成本竞争力。总之，公司做强做优各业务板块，朝世界级食品、氨基酸龙头前进。

公司开启全球化2.0时代，海外食品、氨基酸业务开始放量、引领公司规模跃迁、质效双升：1）生产端： 持续扩充海外产能(98年在泰国新建MSG、饮料工厂；01年生产肌苷酸的鹿岛工厂转移到泰国；05年在泰国建成规模最大的食品工厂，08年持续扩产线)，快速响应需求同时保障全球成本竞争力； 2）销售端：聚焦中国、泰国等 成长型市场，例如自1998年加大投入后、2008年中国销售额达到300亿日元，而泰国风味调料市场增速达110%，公司“ROSDEE”调料占据60%的份额；开拓新市场：99年进军波兰方便面市场（越南出口）、04年收购波兰工厂，巩固权产业链优势；03年向印度出口MSG；产品销售矩阵起初以调味品为主，随后扩充饮料、咖啡、乳品等品类。3） 海外竞合层面： 在国际环境改善下，联合经营模式反而开始影响公司海外业务品类扩张；对此，公司或退出合资事业、另起炉灶（如亚洲，终止与联合利华合资事业，推出新品牌），或收购合资公司、重组销售架构（如欧洲收回MSG合资业务）。

公司氨基酸业务（医疗保健部分）同样贯彻数一数二战略，并在多个细分领域取得领先。截至2007年，相关营收规模达2860亿日元，营收占比约23.5%，2002-2007年营收增量贡献65.6%。同时，公司通过优化业务结构、成本效率等提升业务盈利能力。例如，食品用氨基酸拓展C端高附加值市场，同时产能出海、规模效应等有助于优化成本效率。 具体各业务发展如下：

• 消费用途氨基酸从B→C，持续突破高附加值领域，迎来质变。 由于工业氨基酸成本敏感、竞争激烈，公司向氨基酸零售领域延伸，例如，99年推出氨基酸果冻饮料等营养品。而伴随2001年健康需求崛起与电视广告催化，日本掀起氨基酸消费浪潮；期间，公司瓶装氨基酸水迎来旺销，销售额从2001年约100亿日元增长至2004年约200亿，而B端在食品加工厂家大幅采购下出现脱销。同时，公司氨基酸粉末状产品份额也达到市场前列。除了营养健康产品，1995年公司开始向氨基酸下游化妆品领域延伸，1997年通过差异化邮寄渠道推出自己的化妆品品牌Jino®，发行10年后拥有百万以上忠实顾客。

• 饲料用氨基酸（赖氨酸）全球产销规模大，市场地位稳固。 经过数十年发展，公司赖氨酸业务在产能规模、销售覆盖网络、产品领先方面已取得市场领先地位，2008年全球产能达34万吨，近十年CAGR达9.3%。

• 甜味剂业务在BC端驱动下稳健增长，阿斯巴甜产品份额常年保持全球领先 。具体而言，阿斯巴甜市场以欧美为核心，且在减肥需求支撑下持续扩张；其中，1999年北美市场独立运作后市占率稳步提升，尤其2003年切入可口可乐供应链后，销售规模大幅增加；同时，C端产品在国内外发展较好，其中国内靠零卡路里产品旺销，市占率从1999年约20%提升到2005年约60%，期间海外增长更快、2007年在C端销售占五成以上。同年，公司阿斯巴甜产品市场份额接近50%。

• 医药用氨基酸扩充海外产能，满足全球需求增长同时取得领先地位。 2000年上海味精氨基酸公司工厂竣工，2005年集团在巴西建立全球规模最大的医药、食品用途的氨基酸工厂，总产能约4000吨，同年BCAA等产品上市，并售往欧美、亚洲各国。伴随集团持续扩充产能、开发上市新品，公司在世界医药用、食品用氨基酸市场占据60%的份额。

• 精细化工转型，ABF绝缘材料逐步发展。 公司整合完化工业务后，停产电解制品等，积极开发电子材料等，进军笔记本电脑、摄像机等的印刷电路板绝缘材料领域；1999年ABF-SH正式上市，随后在MPU底板、液晶面板领域快速发展。

3.2 海外食品引领增长，盈利周期持续向上跃迁（2009-2023）

2009-12年公司营收保持稳定，其中以亚洲为核心的海外市场持续增长，弥补国内市场下滑。以13年新会计准则为起点，公司在海外调味食品、医药健康等驱动下再次启动增长，23年营收规模达1.44万亿（2013-23营收CAGR约4.23%，同期海外占比从52%提升至68%）。此外，公司在盈利端也实现超额增长，营业利润率跃迁至10%-11%，较09年几乎翻番；主要系公司前期精耕主业、做到“数一数二”后，深挖高附加值领域（如调味食品健康化升级；医疗新技术、饲料氨基酸差异化等）、优化低效工厂等。最终基于规模、盈利等视角，公司成功进化为世界级食品企业。

海外调味品、食品业务稳健快增，带动公司营收规模跃迁，成功进化为以海外市场为核心的国际巨头。尽管医疗保健及其他营收增量贡献不大（2009-22年整体增长仅10%），但发展前景广阔，尤其CDMO等有望成为公司未来增长核心驱动力。

• 区域视角：2009-23年期间，海外几乎贡献公司营收规模全部增量，具体节奏为亚洲新兴市场持续引领、美国市场中途接力以及欧洲市场稳中有进 。截至23年海外已成为公司主导市场，营收占比接近70%，其中亚洲（不含日本）区域占比最大，超30%、接近国内本土，尤其在泰国、印度尼西亚、越南、菲律宾等。具体而言： 1）2009-12年期间 ： 公司营收增长陷入停滞，主要系国内受自然灾害、经济承压、人口减少等负面影响，各项业务规模收缩，营收CAGR达-2.9%；而同期，以亚洲新兴市场为核心的海外业务保持稳健快增，其中亚洲、美洲、欧洲区域营收CAGR分别为9.6%/5.3%/0.4%，进而弥补国内下滑。 2）2013-23年执行会计新准则期间 ，伴随安倍经济学奏效、消费税刺激等，日本国内业务在13-15年阶段性恢复增长，但在人口下滑、老龄化严重等大环境下，国内营收随后继续下滑，整体CAGR仍实现0.4%。同期，美洲引领的海外市场持续快增，亚、美、欧三地营收CAGR分别为6%/9.7%/4.2%，其中美洲提速主要系公司并购美国温莎、冷冻食品业务大幅增长，而亚洲降速由于新兴市场经济增速放缓。

• 业务视角：公司在全球范围精耕食品&调料业务，其中海外食品贡献86%营收增量；尤其2020年以来，调料、食品业务引领公司规模跃迁。 由于2009-23年期间公司多次调整业务划分与会计准则，本文从14年开始从业务视角剖析公司营收扩张。首先，公司食品&调料（含冷冻食品）业务在海外贯彻“数一数二”战略，其中优势品类充分受益于亚洲等新兴市场人口、经济快速扩张；对于美国等成熟市场，公司则通过并购区域龙头温莎公司以及协同效应，迅速扩大速冻食品海外市场，同时公司持续推新、扩充品类，开拓中东、非洲等空白市场；最终，海外食品&调味业务14-23年营收CAGR达7.8%，营收增量贡献接近86%。而单纯从业务拆分看，20年以来调味品&加工食品在新兴经济体增速放缓后，则通过发力减盐、健康等高附加值产品，重新激发增长，20-23年营收CAGR接近11%；此外，冷冻食品在2015年打通美国市场业绩后规模趋稳，近年受益于疫情催化以及内部改革红利，20-23年营收CAGR达12.5%；合计营收增量贡献84%。

相较营收端稳步增长，公司利润端在业务结构优化下大幅改善，即在食品调味与医疗保健差异化、高端化发展下，营业利润率从09-23年几乎实现翻番，达10%-11%（世界级食品龙头水平）。

从业务结构来看，调味料&加工食品与医疗保健两块主业盈利能力强，23年合计营业利润占比达92%，系公司近年利润增长的主要来源；尤其是前者，营业利润率常年保持在10%以上，一直是公司利润的压舱石；尽管存在汇率、原材料价格波动等影响，但调味料与加工食品保持高盈利，依靠C端大单品集合的红利以及持续升级推新。从趋势上看，医疗保健品业务则是公司利润率向上跃迁的重要推手；即在业务结构大幅改善下，营业利润率从5.8%提升到17.5%。例如，以CDMO为代表的生物制药领域不断突破；精细化工中，ABF绝缘材料近年在全球供应链变动中大放异彩；近年疫情催化大量医药保健产品需求，食品、药用氨基酸向零售、高附加领域延伸；饲料用氨基酸盈利受下游周期波动、行业竞争影响较大，2011年开始将生产重点转移到打造差异化产品jiPro®-L。最后，虽然冷冻食品营业利润率低迷，但随着公司关停低效工厂、聚焦饺子等核心品类，23年其盈利能力出现显著改善，达3.4%。

总结：回顾公司百年发展历程，味之素实现基业长青、成就国际巨头的关键在：（1）多元化战略下积极求变、持续打造新增长曲线；公司从相关多元化开始，推动调味主业复合化；跨界多元化采取循序渐进，如联合海外巨头合资等，同时全力落实“数一数二”战略，通过培育优势大单品巩固、攫取新拓市场。（2）全球化战略下，公司从产品/品牌出海到产能出海、本土发展逐级而上；内需见顶、国内多元化失效下，公司优势主业不断加码以新兴经济体为主的亚洲市场，同时通过并购多元化、发挥协同效应做大欧美等成熟市场。（3）聚焦调味食品与医疗健康主业，同时优化业务结构、经营质量，即高附加值战略，并促进公司21世纪质效双升、成就国际食品巨头。

日本国内需求见顶： 日本本土需求的关键影响变量为人口数量，随着日本人口持续低增长与老龄化程度加深，会带来本土需求量持续萎缩，行业供过于求价格下降。

国际贸易政策风险： 公司约70%营收来自于海外地区，若出口国的进口政策有改变，可能会限制出口品类、提升出口成本等，对公司营业收入预期产生影响。

汇率风险： 公司约70%营收来自于海外地区，若日元汇率有较大波动，则会导致实际收入的本币不及预期。

食品安全风险： 公司产品具有高品质形象，若出现食品安全舆情，则会影响消费者心智，对公司产生负面影响。

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