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本文为哈继铭博士在中欧香港投资论坛上的演讲要点：
1
、中国经济增速放缓对美国经济复苏的负面影响并不大，所以中国股市下跌或者人民币贬值造成美国股市下跌的时候反而是买入美股的好时机
2
、中国目前的改革计划不需要新的发明，仅仅需要复制
90
年代朱镕基主导的改革。一是进行货币贬值；二是国企改革的彻底落地（核心资源让渡给民营企业）；三是推进农村户籍制度改革和土地改革；四是资源配置市场化的彻底落地（减少政府干预）
3
、中国不利的人口状况导致结构性断层。老龄化的快速到来将导致社会总体消费能力下降和储蓄率下降，经济增长下行。而国民教育程度的上升和年轻一代劳动生产率的提升对未来严重老龄化造成的经济低迷并不会起到很强的对冲作用，至少日本的经验是这样。
4
、中国债务负担沉重（目前的债务总量已达
GDP2.5
倍，而发达国家的债务正在稀释）。目前中国的信贷增长速度为
GDP
增速两倍（官方数据），而事实接近
3
倍（政府贷转债
3.25
万亿被剥离报表，银行隐含兜底协议的信托受益权类业务数据被剥离报表）
5
、预计中国股市
2016
年全年的总回报较低而波动率较大。未来
5
年受中国经济的不确定性、企业盈利恶化、杠杆率不断攀升等因素的影响，股市表现将持续低迷
6
、中国四大泡沫：股市、信贷、汇率、房地产。股市泡沫去年已爆了，但还不彻底。信贷快速增长之后往往是债务危机，债务危机引发货币贬值－资本外逃－利率上升－房地产暴跌。中国经济最好的结局是
L
型，很有可能会出现倒
L
型，即经济出现雪崩式下滑。发生时间大概在
2018-2019
年。
7
、如果债务危机一旦爆发，资产绝对价格下跌有两种形式，一种是日本和香港模式，即资产名义价格大幅下降，但汇率保持基本稳定，另外一种是俄罗斯模式，即资产名义价格坚挺，但货币汇率大幅下降。中国房地产走势更会是俄罗斯模式，因为资金不能随意流出。房价泡沫短期不会破灭，楼市的调整将以其他经济现象出现大幅逆转为前提。
下文为哈继铭博士于
2016
年
4
月发表的文演讲：
日前，高盛私人财富管理中国区副主席暨首席投资策略师哈继铭做客中欧国际工商学院“高朋满座”论坛，他提出：“中国已被逼到墙角”，“宏观经济的扭曲程度，甚于日韩当年”，而“人口红利的好日子已经过去了”。
但他同时判断，在经济增速放缓之后，消费反而会相对稳健，服务类消费领域会产生新的投资机会。
产能过剩为什么老百姓还去日本买马桶盖？
中国一个很大的结构性问题在于经济失衡，产能过剩严重。过剩的一个很集中的标志是投资占
GDP
的比例过高，这个数字是非常具有综合性的指标。从微观层面上来看，中国有产能过剩的行业，也有供应不足的领域。
单看某些行业，钢铁可能过剩，水泥可能过剩，但为什么中国老百姓还去日本买马桶盖呢？说明有些领域在中国的需求很强，供应不上。从总量上来看，投资在三驾马车当中占比过高的话，那就表示代表着最终需求的消费和出口这两驾马车不够强劲，难以消化投资所创造的产能，因而出现了产能过剩。
中国宏观经济的扭曲程度甚于日韩当年
截至
2015
年，中国的投资率估计在
46.3%
。如果跟过去相比，几年前中国的投资率曾经达到
47%
以上，现在能够降到
45%
、
46%
这么一个水平，应当说很不容易，经济失衡的现象得到了一定程度的纠正，这是本届政府接手后经济出现的可喜现象。
但是从世界范围来看，
45%
、
46%
的投资率依然是全球最高的。有些国家的经济过去一度也是靠投资拉动的，也出现过这种过剩的现象。比如日本、韩国的投资率分别在
1970
年代和
1990
年代达到各自历史上的最高点，但是它们的最高点也没有超过
40%
。因此，如果以投资率过高来衡量宏观经济的扭曲程度的话，中国今天的扭曲程度比当年的日本和韩国要更加严重。
怎么样才能够让投资率降下来？一种做法是减少投资，容忍经济在短期内大幅度下滑。但是这么做会出现后遗症，失业和银行坏账的情况会变得严重，很多企业将会关闭，金融风险也都会暴露出来。这个做法显然是非常痛苦的。
环境污染会制约未来中国经济的增长
中国的结构性问题或者说是裂痕还有环境污染。空气污染、水资源污染，甚至土地资源污染都会制约未来中国经济的增长。要修复这些资源，据世界银行估计，每年都要消耗好几个百分点的
GDP
。一年所创造的
GDP
，有相当一部分都要投入到资源的恢复中去，实际上经济就没有多少增长了。如果经济的增长是以毁坏资源为前提的，这种增长就是不可持续的。中国现在确实处在一个进退两难的地步，有那么多的问题和挑战。
