摘 要
收获之后，转债二级市场估值踏上云端。
2019全年可转债市场整体表现优异，尤其是在下半年权益市场的震荡阶段，转债市场整体仍然在估值的支撑下取得了显著收益。总体来看，目前国内转债市场正处于“云中行走”状态，各价位估值高企，平价分布较为分散，同时市场也经历了有史以来最大规模的扩容。参与者结构方面，几乎所有类别投资者都较年初出现了不同幅度的增持，其中一般法人、保险、年金和券商自营增持幅度较大，而公募和保险等机构持有量也稳步提升。
高估值成为“新常态”，打新收益确定性强，二级市场仍具参与价值。
当前转债市场的高估值环境，是前期“资产荒”和近期市场乐观情绪发酵等多因素共同引发的结果。在这样的趋势下，参与打新策略能够得到较高的收益保障，同时对于估值较高的优质品种，虽然理论上转股溢价率会大量吸收正股涨幅，但在当前的高估值环境下，正股上涨后转债的估值压缩幅度也相对较小，仍能对转债价格形成有效推动。高估值的后续化解，需要观察权益市场是否会出现深度回调，以及利率债和信用债市场的热度是否会出现回升。
市场扩张仍将延续，但新券发行进度可能略有放缓。
2019年11月，定增相关政策有所放宽，我们认为后续新券进度可能的确会在一定程度上受到替代效应的影响，但转债市场整体扩容趋势并不会就此停滞，主要原因有如下两点：1）当前待发的存量转债预案规模仍大，可以在中长期内支撑转债市场的新券供给；2）经过2017年至今的迅速扩容，市场中发行主体对于转债品种相对定增的优势有了更成熟的认识。
转债策略：
珍惜打新，深挖个券，左侧提早配置。
往后看，后续机会可能将以结构性行情为主，而指数性上涨的驱动力相对较弱，转债市场后续的整体正股支撑存在一定不确定性。春节后，高价标的可逐渐关注卖点。
新券方面，
在当前的估值环境下，对于正股基本面不存在明显瑕疵的新券均建议积极参与。
自下而上的个券精选：
推荐关注山鹰转债（及鹰19转）、川投转债、雅化转债，以及浦发转债、苏银转债等绝对价值不高的银行类转债。高价品种中建议关注，太极转债、欧派转债、太阳转债、雨虹转债。此外通威转债、水晶转债、伟明转债、新泉转债、招路转债、久立转2等推荐长期关注。
景气向上行业：
建议关注造纸、汽车、风电；
低估值行业：
建议关注银行和公用事业。
最后，
若市场后续出现幅度较大的调整，那么
低价券的左侧配置策略
将是值得持续关注的机会。
风险提示：
地产政策出现超预期变化；专项债发行进度不及预期；货币政策出现超预期收紧。
收获之后，转债二级市场估值踏上云端
纵观2019全年，可转债市场整体表现优异，即便是在下半年权益市场的震荡阶段，转债市场整体仍然取得了显著收益。
截止2019年12月31日，中证转债指数全年累计收益率达到25.17%（年内第一个交易日至最后一个交易日），超过同期上证综指23.72%的累计收益率。
横向对比各大指数收益率来看，中证转债指数年内涨幅大幅领先中证全债指数，并在权益指数中位列上证综指和万得全A（剔除科创板）之间。
从年内转债市场上涨的主要驱动因素来看，如果说一季度的行情中支撑转债优异表现的是正股价格的普遍上行，那么在三四季度的转债行情中，驱动转债市场整体上行的力量则很大程度上来自转债估值的拉伸。
回顾2019年全年的可转债行情，在上半年，转债市场和权益市场的相对走势具有鲜明特征，即无论是在市场的上行阶段还是下行阶段，中证转债指数的累计收益率曲线均与上证综指的累计收益率走势在趋势上保持一致，而弹性相对更小。
而在进入下半年后，权益市场整体维持震荡趋势，而转债市场在估值支撑下，仍然持续上涨，并在下半年取得了显著超过权益市场的整体表现。
从市场当前的平价分布来看，2019年末，市场中各平价区间的标的分布较为分散，低平价的配置型标的占比相较于年初明显下降。
总体来看，在全年的转债价位切换过程中，平价在80-100元区间的标的占比基本稳定，而平价在100元以上和80元以下的标的占比波动则较为明显。
在2019年初时，受2018年权益市场持续下行的影响，转债市场中平价在100元以上的标的仅为10只左右，占比不足10%，而超过50%的存量债平价都集中在80元以下的区间，转债市场出现大面积的配置型机会。
随后，在一季度的市场整体上行过程中，转债正股价格普遍上行，平价在100元以上的标的占比曾一度达到70%左右，而低平价品种的占比则迅速下降至约10%，市场平均的平价也超过了110元。
在随后的调整中，高平价品种占比下降，低平价品种的占比略有回升。
到了下半年之后，随着权益市场的长期震荡行情，转债市场的平均平价水平和各价格区间的标的分布也长期维持震荡状态。
而在年末的行情中，高平价转债的占比再次上升。
总体来看，随着2019年末市场的整体反弹，中证转债指数的累计收益率已经超过4月的阶段性顶点，然而从市场整体的平价结构来看，当前的高平价转债占比以及市场平均平价水平明显低于4月的市场高点。
同时对比两个阶段中证转债指数的累计收益率水平，也侧面反映了当前转债市场的高估值环境。
在估值方面，进入2019年下半年以来，转债市场进入了高溢价率的“新常态”，转债市场估值站上“云端”。
7月以来，在权益市场的持续震荡过程中，转债市场的估值水平却出现了持续的拉伸。
我们从图2中可以看出，虽然在年末的市场整体反弹下，存量券平均转股溢价率有所回落，但拆分平价区间来看，在12月的行情中，各价位转债的估值非但没有出现压缩，反而是小幅上升，
指向近期的市场估值压缩主要是由于市场平价结构的调整所致，
而市场给予各个价位转债的溢价水平其实仍在上升。
分等级来看，AAA级品种的估值得到了更强的支撑，在年末的估值下降幅度小于其他等级的标的。
在市场的规模方面，2019年转债市场也迎来了历史最大规模的扩容。
以发行公告日期计算，2019年全年发行的转债数目达到了132只，总规模为2751.2亿元，其中Q4的单季度发行数目为60只，发行规模达1150.7亿元，均创下国内转债市场的历史最高水平。
在迅速扩容趋势下，转债市场规模也来到了历史最高峰。
截至2019年12月31日，存量及已发行待上市的可转债和可交债总规模达到5081.2亿元，标的数目也达到了247只。
2019年转债的发行高峰是多方面因素共同作用的结果，一方面，2018年市场整体行情的低迷导致市场的发债意愿受到压制，而2019年市场好转后，这部分融资需求重新升温；
另一方面，前期转债待发预案大量积压，在2019年正股行情好转后，许多待发转债能够在相对合适的价格位置确定转股价，公司发行转债的意愿增强；
此外，近期证监会也在加速对存量预案进行核准。
随着转债市场容量的大幅扩张，此前转债品种的诸多价格策略效用可能将会下降。
例如，在市场尚未出现大幅扩容的环境下，随着市场价格整体上行，转债仓位的重要性是高于择券的，这是因为优质存量转债的市场容量和流动性并不足以支撑市场的配置需求，投资者往往无法在理想的价格下对首选标的进行足额配置，因此一些基本面相对较弱的转债标的也会存在“消灭低价券”的替代性上涨机会。
但随着市场的后续扩容，存量转债中的可选标的数目也将不断增加，转债市场中“消灭低价券”的效应预计将会将逐渐减弱，不同资质个券的走势也将面临更大分化，个券正股基本面的研究重要性将不断提升。
在行业分布方面，经历了一年的大幅扩容后，申万一级行业分类下，公用事业、采掘和化工板块成为了除银行外存量规模最大的转债&可交债板块，
而在安井转债、绝味转债等优质标的先后完成强赎转股后，食品饮料成为了年末存量规模最少的转债行业。
从存量数目上看，化工行业的存量转债和可交债总数达到了26只，在所有行业中位列第一。
在市场的参与者结构方面，根据上交所公布的数据，从持有规模的增量来看，几乎所有类别投资者都较年初出现了不同幅度的增持，其中一般法人、保险、年金和券商自营相对于2019年年初的持有量出现了大幅提升，增幅超过100%；
公募基金、券商资管和社保的持有量也出现了约60-90%的稳步提升。
而QFII、专户理财和信托等机构的增持幅度并不大。
值得注意的是，保险类机构的大量增持，为转债市场引入了更多的长期资金，而一般法人的持有规模大幅上升则可能是当前高溢价环境下打新热度上升的最直接体现。
从持仓占比的变化趋势来看，
在一般法人持有占比大幅提升的背景下，2019年基金、券商自营和券商资管的转债持有占比基本保持稳定，其中券商自营在“拖拉机账户”的严格限制后，持有占比出现了部分下滑。
保险类资金方面，保险、社保和年金的持有占比均在5月后出现了较为显著的提升，其中保险和社保持有占比曾一度在年初出现过较大幅度下滑，而自5月起，两类资金的持有占比出现明显回升。
市场是如何来到了高估值的“新常态”
我们在前文中提到，在2019年下半年的权益市场震荡阶段，转债市场依然依靠估值的支撑取得了良好的收益，而在市场估值水平的不断拉伸中，高溢价率逐渐成为了转债市场下半年的“新常态”。
在整体估值偏高的市场环境下，转债二级市场的操作如同在云中行走，无论是正股价格较高的进攻性品种，还是平价相对较低的左侧配置型品种，估值均处于高位。
2019年6-7月，市场中部分优质存量标的相继触发强赎转股后顺利退出，而这一阶段的转债新券供给未能及时补充这些高资质品种退出后留下的空缺，在转债市场中形成了“资产荒”局面，叠加彼时市场整体的震荡预期，转债退市释放出的资金大量回流到资质较好的存量券中，推高市场估值，这也成为了下半年转债估值拉伸的最早诱因。
2019年6月起，随着权益市场阶段性调整的暂告段落，部分转债正股价格开始进入上行区间，其中一些优质存量品种在此期间触发强赎，成功转股退出，例如早期的安井转债、生益转债等，而到了后期，宁行转债、隆基转债和平银转债等大规模&高资质的品种也相继触发强赎。
在这一阶段，规模超过400亿元的转债陆续退出，从等级上看，除安井转债外，所有退出转债的主体信用评级均在AA以上，其中光电转债、隆基转债和平银转债等正股均是对应行业中备受关注的龙头。
在优质标的不断触发强赎转股退出的同时，这一阶段市场的供给并未有效地对这些品种的退出形成补充。
进入10月后，转债市场新券供给速度回升，但新发行的品种无论是在在规模和资质上都难以和前期退出的品种相契合。
规模上看，即便是发行规模最大的金能转债也仅为15亿元，10月发行的前11只新券总规模仅为71亿元，不及前期退出的宁行转债单只规模。
而从评级来看，除了北方转债外，其余新券的主体信用评级无一超过AA。
因此，在这一阶段，虽然新券供给在数量上已经逐渐回升，但大多规模较小，且资质相对于退出的品种较弱，加之权益小幅调整中市场对正股走势的震荡预期延续，转债市场“资产荒”局面并没有得到有效缓解，市场平均的转股溢价率水平继续累积，并在8月一度突破30%。
直至10月末后浦发转债、川投转债和烽火转债等大规模&高资质品种上市后，前期优质品种退出留下的空缺才得以真正填补。
浦发转债是我国转债历史上规模最大的品种，发行规模高达500亿元，信用等级为AAA，在其发行后，川投转债、顺丰转债、烽火转债等大规模&高等级品种也相继发行，有效缓解了前期优质转债标的退出后的空缺。
我们在此前报告《
转债考古学（一）：转债发行高峰后，市场估值压缩了吗？
》中曾对历史上转债的发行高峰后，市场的估值变化进行过回溯，发现若以发行高峰中标志性的大规模银行转债上市为时间节点进行测算，那么在每一次大型银行转债上市后的20个交易日内，无论权益市场整体方向如何，转债市场都有机会迎来一轮较为显著的估值压缩机会。
而在本轮发行高峰中的浦发转债正式上市后，这一规律得以延续，在浦发转债发行后的15个交易日中，市场估值不断出现压缩，并在约第15个交易日时达到了-2.6%的低点。
不过总体来看，本轮发行高峰中，转债集中上市对市场估值下行的引导作用弱于此前几轮水平。
新券发行对转债市场估值的向下引导作用有限，可能是由于本轮支撑市场估值上行的还存在其他重要原因。
例如，另一个支撑转债市场估值水平高企的因素，很可能是信用和利率产品的持续疲软。
进入2019年8月后，利率走势先后经历了上行和震荡阶段，操作难度较大，而信用方面，城投和地产等主要信用债品种的利差也普遍处在历史低位（可参考《
从信用利差角度精选城投和地产债
》）。
利率债和信用债品种缺乏行情下，转债产品的关注度和配置需求上升，市场估值水平也被进一步提升。
此外，前期定增政策放宽后，市场对于后续新券供给规模收缩的担忧，也可能在一定程度上提升了存量标的的吸引力，从而对市场估值形成另一股支撑力量。
拆分不同的转换价格区间来看，我们可以发现，在转债发行高峰对市场估值的引导作用下，平价在80元以下的品种估值下降最为明显。
这是因为，在7-8月各个平价区间的转债估值均显著上升后，平价较高的品种绝对价格已经处于较高位置，市场不得不将更多注意力放在这些绝对价格仍然较低的配置型品种上。
这部分低平价转债在其他相对较高价格区间转债估值区域平稳后（大约在9月），估值仍在继续拉伸。
而在浦发转债、烽火转债等大规模高资质新券上市后，淤积在低平价转债中的资金得到了更多的选择，从而这部分被相对“勉强”的需求推高的估值被逐渐化解。
然而，随着新券供给对估值挤出效应的完全反应，叠加权益市场持续反弹中市场情绪的提升，以及利率和信用市场继续缺乏显著机会，在进入年末后，各价位转债的估值水平再次进入上行区间。
反映在分价格区间的估值水平上，在2019年尾声，虽然市场平均的转股溢价率水平出现了一定压缩，但事实上市场给予各个价位的估值水平仍然处在较高位置，大部分价格区间的估值甚至超过了7-8月市场第一轮估值拉升后的高位。
那么，后续的高估值环境可能通过怎样的途径化解？
我们认为最可能的诱因有如下两点：
1. 权益市场出现幅度较深的回调，引导市场风险偏高回落，修正当前市场对于正股后续涨势的乐观预期。
当前的高估值很大程度上反映的是市场对于权益市场后续表现的高预期，而若后续市场出现幅度较大的调整，这样的乐观预期可能将被打破，引导市场估值下行。
但需要警惕的是，若市场后续估值是通过这一途径下行，那么转债产品的价格可能将面对正股和估值“双杀”的风险。
2. 利率出现较大幅度下行，市场对于利率和信用债市场的参与热情回升。
近期信用和利率债品种的操作难度上升同样也是推高转债市场估值的原因之一，若后续信用和利率债关注度回升，可能也将引导部分集中在转债市场的资金回流，压低市场估值水平。
高估值环境下，高价券的二级市场机会是否还值得参与？
在市场整体的高估值环境下，近期上市的新券备受关注，正股热度较高的品种往往会在上市当日达到较高的绝对价格水平。
例如前期发行的烽火转债，2019年12月25日上市时平价为103.9元，仅略高于面值，但在估值方面得到了接近20%的转股溢价率，最终上市首日收盘价高达124.5元。
这意味着，
对于近期优质新券，若上市时平价处于面值附近，那么其上市价格很可能距离130元的转债产品理论价格上限已经不远。
理论上来说，较高的上市价格将使得新券二级参与价值大大减少，毕竟在较高的上市价格下，如果从二级市场进行配置，若以130元为参考上限，转债的后续上涨空间已经不大。
但事实上，对于这些尚未进入转股期的新券来说，130元的理论限制作用其实并不强，并且在当前的市场估值环境下，这些转股溢价率较高的新券在正股价格上升时，估值收缩的幅度也会比市场低估值时期更小，因此其正股上涨时仍然能对转债价格形成有效推动。
举例来看，对于在2019年4月市场低估值时期上市的通威转债，其4月10日的上市首日平价为106.35元，转债价格为119.9元，对应转股溢价率12.7%。
在其上市一个月后的5月10日，通威转债的平价已经上升至121.22元，而在当时温和的市场估值环境下，通威转债的转股溢价率被迅速压缩至2.71%，对应转债价格124.5元。
在此期间，正股涨幅约为14%，而转债涨幅仅为3.8%。
对比之下，近期高估值环境下上市的太极转债，同为正股关注度较高的重点标的，其上市首日（2019年11月8日）平价为107.85元，转债价格为120.2元，平价和绝对价格与通威转债相近，对应转股溢价率11.45%。
在一个月后，太极转债平价上涨至119.9元，略低于通威转债上市一个月后121.2元的平价水平，然而在当前的高估值环境下，太极转债的估值压缩比例明显小于通威转债，在近120元的平价下，太极转债仍然有7.4%的转股溢价率，对应转债收盘价为128.76元。
在此期间，太极转债正股涨幅为13.3%，低于通威转债的同期涨幅，而转债涨幅达到7.1%，大幅高于通威转债。
截至2020年1月3日，太极转债价格已经达到135.7元，而仍然有7.4%的转股溢价率。
综上，在当前的高溢价环境下，对于上市初期的新券而言，一个反直觉的特征是，虽然当前新券上市价格普遍较高，但在其正股上涨后，转债的估值压缩幅度也相对较小，因此对于看好后续正股走势的标的，二级市场的参与价值并不比低估值时期更低，130元的“坎”也并不会对这些新券的上涨空间形成实质性阻碍。
而事实上，上述情况对于“老券”同样适用。
在市场对后续正股走势的高预期下，即便是对于已经进入转股期标的，若正股关注度较高，130元的理论上限同样不会对其价格形成硬性限制。
在目前的存量标的中，存在许多价格突破130元，而转股溢价率仍然没有明显收敛（图表25中的样本以转股溢价率>3%为例），其中大多数已经进入转股期，指向在当前的估值环境下，理论价格限制的参考作用并不算强。
打新热潮还能延续吗？
如前文所述，进入市场的高估值“新常态”后，由于新券往往在上市初期就能得到较高的估值，打新成为了所有转债市场中收益确定性最高的策略之一。
然而，随着2019年11月定增政策的边际放宽，转债新券的后续供给进度可能将会受到一定冲击，毕竟本轮转债市场快速扩容的起点便是2017年初定增政策的收紧带来的融资需求替代效应。
而根据2019年11月发布的《上市公司非公开发行股票实施细则》征求意见稿，此后的定增规定在锁定期限、定价、发行对象数目等多方面都有不同程度的放宽，引发市场对于后续新券供给规模的担忧。
对于定增放宽对转债新券发行的冲击而言，我们认为后续新券进度可能确会在一定程度上受到替代效应的影响，但转债市场整体扩容趋势并不会就此停滞，
主要原因有如下两点：
1）当前待发的存量转债预案规模仍大，可以在中长期内支撑转债市场的新券供给；
2）经过2017年至今的迅速扩容，市场中发行主体对于转债品种相对定增的优势有了更成熟的认识。
在待发行预案方面，从近一年发布的预案来看，尚未发行的转债预案数目近200个，总规模超过3000亿，其中通过发审委和证监会核准的预案规模约有1140亿元，有望在较短时间内发行。
在这样的待发规模下，即使按照2019年超过2700亿元的发行规模进行推算，当前的存量预案也需要超过1年的时间进行消化，这意味着，就算定增放宽在后期对新增转债发行预案数目造成显著负面影响，当前的存量预案仍有望在中长期内继续支撑转债市场扩容。
但需要注意的是，在2019Q4发行高峰中，当前存量的转债预案处于净消耗状态。
在2019年11月中旬，存量的待发转债总规模约为3500亿元，明显多于当前的待发规模，这意味着，若将时间维度放到更远来看，存量预案对于转债供给规模的支撑作用可能会逐渐减弱。
而在转债产品的特性方面，相较于定增，转债产品仍具一定优势，例如审核流程较为简单，更易于面向全市场公开发行，并且原股东申购后无禁售期、发行动力较强等。
在2017年定增收紧后，转债品种的相对优势逐渐被市场认识，当前市场对于转债产品的认可度也在不断提升。
我们认为在当前鼓励直接融资的政策趋势下，定增和新发转债规模有望迎来共同增长。
而在《征求意见稿》发布后新公布的转债发行预案中，不乏景顺、崇达等曾经发行过转债产品的发行主体，说明曾经发行过转债产品的公司仍有意愿继续运用转债工具进行融资，侧面佐证了在过去近三年的市场快速扩容中，市场对转债品种优势的认识已更为完整。
此外还需要注意的是，随着转债新券申购的持续火热，转债发行难度较小，越来越多的发行主体选择在发行时并不设立网下申购渠道。
较为极端的案例是，在2019年末发行的希望转债，其发行规模高达40亿元，主体信用评级为AAA，但却仍然没有设置网下申购渠道。
在这样的趋势下，建议更加积极把握设有网下渠道的新券申购机会，对正股资质的要求可适度放宽，对于正股不存在明显信用风险或其他瑕疵的标的均可考虑参与。
综上所述，转债市场的扩张趋势仍有望延续，但预计2020年的转债整体发行规模将较2019年出现一定收缩，建议珍惜新券参与机会，尤其是在市场申购热烈，更多发行人选择仅通过网上渠道发行时，面对具有网下申购机会的标的，若非基本面存在较为严重的瑕疵，均建议积极参与申购。
对于重点关注的待发标的，也可以考虑布局抢权等其他配置途径。
转债策略：
珍惜打新，深挖个券，早期配置
总结我们在前文中分析的各条主线，目前国内转债市场正处于“云中行走”状态，估值高企，平价分布较为分散，同时市场的快速扩张趋势也仍在延续。
高估值环境下，打新机会建议积极把握，估值偏高的品种和新券，在坚实的估值支撑下，仍具参与价值。
从节奏上看，随着市场情绪的修复，2019年年末的整体行情有望在春节前延续，拉长时间周期来看，考虑到年内市场的主要基调可能仍是震荡，对于高价&高估值品种，在获取收益后，也可适当关注卖点问题。
择券策略上，对于2020年推荐重点关注的机会，我们从如下4个方面进行了展望。
珍惜新券参与机会
一方面，在当前高估值的市场环境下，打新策略的收益确定性相对最高，而另一方面，后续的新券发行速度可能较2019年末有所放缓，建议珍惜后续的新券参与机会。
对于资质尚可标的均建议积极参与打新，对于正股行情看好的重点标的，也可考虑提前就抢权配售等申购途径进行布局。
自下而上的个券精选
在市场扩容下，随着市场中可选标的数目不断增加，个券研究的重要性提升。
同时，在市场层面，2020年市场可能维持震荡，局部标的可能出现结构性行情。
因此，自下而上的重点个券精选将是2020年择券的重要思路。
存量债中，我们推荐重点关注：
山鹰转债（及鹰19转）、川投转债、雅化转债，以及浦发转债、苏银转债等绝对价值不高的银行类转债。
而另一部分进攻性较强的标的，虽然价格已处在较高位置，但由于正股支撑较强，仍推荐关注：
太极转债、欧派转债、太阳转债、雨虹转债。
此外，一些正股资质较强的品种建议长期关注：
通威转债、水晶转债、伟明转债、新泉转债、招路转债、久立转2等。
关注度景气度向上的行业，以及低估值板块
从行业的角度出发，2020年景气度向上的行业标的值得重点关注 ：
造纸：
2017年底至今两年时间，造纸行业经历了主动及被动去库存的情况，当前行业库存已经处于历史低点，未来或迎来补库存阶段。
另一方面，随着进口废纸政策持续趋严，废纸审批额度大幅下滑，2020年废纸缺口或进一步扩大，叠加库存位于底部，国内废纸纤维量供应不足，或将导致国废价格上涨，并带动成品纸价格上涨。
重点标的：
山鹰转债、鹰19转债、太阳转债等
半导体：
当前全球半导体中期供需拐点明确，产业需求持续回暖；
5G、汽车、数据中心等都将帮助半导体市场规模的不断扩张；
特别从移动端手机设备来看，存储的用量也将受到5G手机渗透率及出货量的提高而水涨船高，IDC预测在2020年全球5G手机出货量将达到7800万部，至2023年则将会提高至约4亿部。
同时，半导体处于整个电子信息产业链的顶端，中国未来将面临着更激烈的竞争和封锁，国产替代将是半导体产业链各个环节的重要发展方向。
重点标的：
精测转债、石英转债、木森转债等
汽车：
2019年11月乘用车产量同比增长1.9%，是继2018年6月以来首次恢复正增长。
汽车工业产成品存货同比增速自17年6月以来进入下行通道，从持续时间和降幅来看已到达历史底部，行业或迎来主动补库阶段。
四季度终端价格小幅下滑，乘用车整体加权折扣率有所提升，但属于正常波动。
未来看好乘用车行业自身复苏周期，预计2020年行业恢复正增长，同时看好优质零部件的成长性。
重点标的：
新泉转债、文灿转债、常汽转债、旭升转债等
风电：
目前行业整体景气度高，龙头企业产能和订单均较为饱满。
风机整机厂商收入确认节点为到货确认，风机到货之后从吊装到并网存在时间差，当前为行业吊装并网高峰，行业景气度将持续提升。
随着风电平价市场的渐行渐近，国电投率先启动了乌兰察布6GW的平价基地，随后中广核兴安盟3GW平价风电项目获得核准，根据金风科技统计，目前国内风电大基地储备丰富，预计总规模在25GW，后续大基地项目启动将带动国内风电装机进入下一个阶段。
重点标的：
明洋转债、电气转债、日月转债等
另一方面，建议关注低正股估值较低的行业，
例如银行、公用事业等行业重点标的，例如浦发转债、苏银转债、川投转债等。
长期关注左侧配置
目前转债市场中绝对价格较低的标的数目较小，进行左侧配置策略的选择空间不大，但若市场后续出现幅度较大的调整，那么低价券的左侧配置策略将是值得持续关注的机会。
我们对2017年转债市场快速扩容以来，市场中的低价配置策略效果进行了简单的量化回测，分别设置了两套规则：
1）对于所有存量转债和新上市的转债，若绝对价格低于100元则选择买入并持有，当价格上升至120元以上时卖出；
2）前策略1中买入和卖出的阈值调整为105元125元。
根据回测的结果，在无摩擦假定下，两套策略相较于中证转债指数均取得了显著的超额收益。
从2019年的实践情况来来看，雅化转债、赣锋转债、新泉转债等均是较好的范例。
风险提示：
地产政策出现超预期变化；专项债发行进度不及预期；货币政策出现超预期收紧。
可转债相关报告：
