广证恒生宏观策略--数据点评-PMI分项反映制造业实际运行态势：生产、需求和盈利回落20170531

证券研究报告

20170531

事件：

5月制造业PMI51.2%，预期51.0%，前值51.2%；非制造业PMI54.5%，前值54.0%。

核心观点：

5月制造业PMI指数虽未继续回落，依然位于荣枯线上方，但分项数据已反映出制造业当前实际运行态势：最好的时候或许已经过去。从分项数据看，生产指数下降，需求指数走平，而产成品库存指数大幅回落1.6个百分点，说明主动补库阶段已向被动补库切换；出厂和购进价格指数回落，意味着PPI环比将继续下降，更进一步，则是企业盈利能力的如期下滑。主要分项数据中，只有新出口订单指数回升了0.1个百分点，与外需的趋势性回暖相符，也是我们继续看好出口的重要支撑。非制造业PMI数据则反映出服务业和建筑业延续较好的发展态势，尤其是受基建投资的影响，建筑业PMI连续9个月位于60%以上的高景气度区间。

点评：

1、制造业PMI持平于前值，但分项数据反映出更真实的制造业运行态势。从综合值看，制造业PMI并未继续回落，连续10个月位于荣枯线上方，反映出在库存周期阶段切换的过程中，经济依然保持较好的韧性，也基本可以排除失速下滑的风险。但从主要分项数据看，与生产、需求、价格和库存相关的重要指标中，5月只有新出口订单数据录得0.1个百分点的涨幅，其余指标均有下滑。我们认为，目前分项数据更能反映出制造业实际运行态势。

2、生产和需求放缓，补库意愿开始下降。5月PMI生产和新订单指数分别为53.4和52.3，分别较上月回落0.4个百分点与持平。其中生产指数与4月的工业增加值增速回落相符，新订单指数与进口反映的内需收窄相符。生产和内需的收窄是库存周期阶段切换的表现，而5月PMI产成品库存指数大幅回落1.6个百分点，也的确反映出制造业企业补库意愿开始下降。新出口订单指数回升0.1个百分点，与当前外需回暖的态势相符，也是我们继续看好出口的支撑。

3、PMI分项还反映出PPI环比将继续回落，企业盈利情况一如我们年初的预测。在1月《工业企业利润恢复了吗？》中我们最早系统得判断出今年的工业企业利润增速将呈现前高后低的走势，总体是回落的，目前3月和4月的工业企业利润数据已经初步证实了我们的观点。而5月PMI分项数据再次反映了企业盈利关键指标PPI将延续下滑的态势：5月PMI出厂价格和原材料购进价格指数分别回落了1.1和2.3个百分点，由于PMI是环比指标，因此将PMI原材料购进价格指数和PPI环比增速相比较，可以发现它们具有极强的相关性和拐点的一致性，5月PMI价格指数的回落也决定了短期内PPI的走势依然是向下的。更进一步的，后期企业盈利增速大概率还是回落的。

4、非制造业继续保持较快的发展势头。5月份，非制造业商务活动指数为54.5%，比上月上升0.5个百分点，高于去年同期1.4个百分点，非制造业保持较好的发展态势。服务业PMI 53.5%，分别高于上月和去年同期0.9和1.5个百分点，新订单指数50.3%，较上月回升0.6个百分点，反映市场需求稳定。随着对基础设施建设和重点领域投资力度的加大，建筑业市场需求不断增长，企业生产活动比较活跃。5月建筑业指数为60.4%，连续9个月位于60%以上的高景气区间。