正文
联讯证券董事总经理、首席宏观研究员李奇霖（执业编号：S0300517030002）
联讯证券研究院宏观组 张德礼
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事件：常德市经济建设投资集团有限公司声明退出政府融资平台，不再承担地方政府举债融资职能，自主经营，自负盈亏。
一、规范城投举债是地方债务严监管的重中之重
对地方政府而言，今年是个不轻松的年份，之前玩的各种隐性增加地方债务的手段，基本上都被50号文和87号文给管得死死的。对于违规举债的责任人惩罚力度也是前所未有，有某地的财政局局长因为违规举债而被免职。在全国金融工作会议上，更是将地方违规举债的责任追究上升为“终身追责，倒查责任”。
规范融资平台的举债融资，是这一轮地方债务严监管的重中之重。早在2014年印发的国发43号文中，要求剥离融资平台的政府性融资职能。但由于城投公司和地方政府通常是一套人马、两套班子，而且部分城投公司存在的意义就是为了给地方政府融资，所以实际上政策并没有得到很好的执行。
从城投债的发行规模看，也能说明地方政府对城投公司有比较强的干预。2014年为19171亿元，2015年小幅回落到18049亿，2016年在稳增长压力之下，城投债新发行量有大幅上升到24705亿元。
在今年5月份由六部委联合印发的50号文中，提出了六条规范地方举债融资的要求，其中第二条是关于加强融资平台管理的。加快融资平台市场化转型，融资平台在融资时要主动向债权人提供书面说明告知它不再承担政府融资职能，地方政府也不得向金融机构提供各种类型的担保函。
常德经投此次声明退出政府融资平台，不再承担地方政府举债融资职能，我们认为是在响应中央政府关于地方债务严监管的政策。当然作为一家由常德市国资委直接领导的企业，常德经投职能的转变，离不开当地政府和国资委的支持，规范举债融资和市场化转型在加快。
二、短期便利融资，长期看转型
短期来看，常德经投剥离政府性融资职能后，可以不受地方债务监管政策的约束，以更为市场化的方式融资。由于声明了不再为地方政府举债融资，其作为独立经营的企业，融资行为与当地政府没有关系，可通过抵押资产、第三方增信等方式来发债或者贷款筹集资金。
长期来看，有利于市场化转型，但转型会是个缓慢的过程。常德经投下面有5家建设投融资公司、17家经营类公司，根据声明常德经投并未剥离投资职能，未来可能还是会继续承担水利、海绵城市等领域的投资工作。加之产权关系、人事安排等并没有做调整，常德经投向完全市场化经营的企业转型仍需要比较长的时间。
在地方债务严监管之下，城投公司依靠传统业务模式生存的空间越来越小，加快市场化转型是大的趋势。我们认为，未来可能转型的方向，主要有以下三点:
第一，谋求业务转型，如转型金控集团等，这在43号文发布前就已经有诸多探索。
第二，以社会资本的身份参与PPP模式。87号文规范了违规的政府购买服务，而且首次列出了负面清单，而这些基建领域的项目多数正好适合以PPP的方式来建设。
综合性的城投公司，是PPP项目比较合适的社会资本方。一是施工、建设技术相对先进，二是融资渠道较为通畅，三是通常还具有项目运营经验，如高速公路、城市供电和供水等，四是对当地情况熟悉。
根据现有规定，具有独立法人资格的城投公司，可以以社会资本的身份参与当地的PPP项目。但常德经投剥离了政府性融资职能后，参与PPP项目将更为灵活。
在地方举债堵偏门的背景下，PPP模式将在基础设施和公共服务领域承担更重要的职能，常德经投的模式可以为其它城投企业提供些参考。
第三，城投公司在属地的污水处理、供水供电等方面具有经验，可以参与到政府购物服务的项目中去。
三、常德经投退出融资平台的三大影响
首先，我们认为常德经投事件对城投债的发行影响有限，下半年城投债发行将放量。一是存在借新还旧的压力，三季度城投债到期量为3557亿元，在今年四个季度中是最高的。二是存量建设项目需要资金来维持，今年以来基建项目持续受资金来源的困扰，6月份由于财政大扩张，基建投资增速才出现拐点。三是以违规方式进行的各种偏门基本被堵住了，未来会转为规范化的融资，包括城投债和贷款等。
其次，从宏观经济的角度看，尽管城投债发行会放量，但预计基建投资增速会继续放缓。一方面，是因为以明股实债的PPP、给予约定承诺的产业基金和为政府购买服务的方式建设的基建项目，在地方债务监管升级之下，这些项目很多都停掉了，城投债的增量难以弥补这些停工项目的影响。另一方面，上半年财政透支后，加之2015和2016年已将之前年份积累的中央预算稳定调节基金和地方结转结余用了大半，下半年财政资金对基建的支撑力度要小于前两年。
最后，对于二级市场的投资者而言，常德经投退出融资平台这一事件，会加快打破城投债这一债市最后的信仰，但也无需过度恐慌。
正如前文已经提到的，43号文要求剥离城投公司的政府性融资职能，但实际上进展缓慢，城投公司无论是通过发债、贷款，还是通过各种非标渠道融资，通常会享受到地方政府显性或者隐性的担保。或者说债权人通常会认为地方政府讲给有偿还压力的城投公司兜底，毕竟地方政府都不希望自己辖区内出现第一个城投债实质性违约,因为这会增加当地所有城投融资成本和难度。
常德经投退出融资平台，经营上剥离与地方政府的关系，未来可能会有更多这样的案例出现。
在地方债务严监管之下，地方政府对城投公司所发债券兜底的意愿和空间都在收缩。根据地方财力来甄别城投资质已经不够了，投资者更要关注城投公司本身的财务情况。
当然，城投公司与地方政府之间的天然关系，完全剥离并非一日之功。而且在剥离过程中，很多隐性担保将会显性化，如50号文中提出支持有财力的地方政府出资设立或参股市场化的担保机构。
投资者需要适度谨慎，但也不必大为恐慌。
