大轮动即将开始！

俊世太保 · 公众号 · · 2024-06-03 11:33

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五月收官日，美股再次陷入剧烈波动。三大股指突然集体跳水，芯片股一度跌超3%，但尾盘能源股等其他版块反弹，加上抄底资金入场，标普和道指止住两连跌。周五，标普500指数在尾盘反弹，收涨近1%，受巨头股拖累，该指数此前一度下跌近1%。五月，标普累涨4.8%，创下2月以来最佳月度表现。

美国投资机构Fundstrat Global Advisors联合创始人兼研究主管Tom Lee在周五最新发布的报告中建议称，投资者应在下周公布5月就业报告前逢低买入美股。Lee表示，过去一周股市小幅下跌为投资者提供了一个有吸引力的进场时机，尤其是在4月核心个人消费支出数据公布之后，而且就业报告即将出炉。

道指周五表现可以说相当强势，早前经历了差不多7连跌，一口气从40000跌到了38000，周五触底反弹1.5%，似乎是短期企稳的积极信号。最近这段时间，价值股和AI股可以说频繁轮动，AI板块暴涨，价值股就会跌，反过来也是一样。

七大巨头之间其实也在轮动，从去年的漂亮七姐妹，到今年的伟大四巨头，再到NVDA一枝独秀，领涨大盘的公司越来越少。价值股和英伟达的频繁轮动，这些都在告诉我们一件事，市场的流动性已经不足以拉升所有大盘股。

通常当股市出现“轮动”时，这会被视为一个积极信号，然而，过去两周内科技股和其他股票之间的轮动反复出现，在我看来，这其实是一个很大的负面迹象，更像是市场的“震荡”，表明市场缺乏明确的方向感和趋势性。

高盛的策略师Ben Snider等表示，对冲基金继续减少对大型科技股的敞口，并增加了对周期股的配置，包括将金融股的配置敞口提升至自2012年以来的最高水平。随着对人工智能领域投资的深入和扩大，对冲基金还转向了公用事业类股票，进入第二季度，对该类股票的净敞口达到了自2008年以来的最高水平。

周五的大轮动是如何产生的？毕竟之前一直是AI板块在领涨大盘，很重要的原因就是软件股开始密集暴雷，上周公布财报的WDAY、INTU、CRM、PATH纷纷给出了业绩增速放缓的预警，这些软件股受益于AI浪潮股价涨了很多，但如今业绩尘埃落定，AI板块的成长性受到了质疑。如果一个行业只有少数几家硬件公司赚钱，整个生态链上下游都不赚钱，那这个行业的前景绝对不会长久。

为了在本轮创新周期中抢占先机，科技巨头们纷纷加大AI投入。七大巨头每年在AI和云基础设施上投资高达4000亿美元。这些投资覆盖了从AI芯片、大模型，到人形机器人、自动驾驶、AI医疗等各个领域。高盛对此指出，虽然大多数投资者认为加大AI投资是好事，但市场可能会对这些投资的回报率提出更高要求，希望看到企业在AI领域的盈利能力有更明确的展望。

竞争最为激烈的是AI的硬件层和模型层，越来越多科技巨头地跑进别人家的“地盘”上抢食。比如，主导AI芯片市场的英伟达，正面临从同行到客户的集体围攻，特斯拉、微软、谷歌、亚马逊都在开发自家的AI芯片。随着这种竞争加剧，最近公布的硬件公司财报也释放了很多不利于盈利的信号。

超微电脑预计二季度毛利率将环比下降，理由是公司专注于推动战略市场份额增长。受“通胀成本压力、竞争环境以及AI优化服务器的更高占比”影响，戴尔将全年毛利率指引下调了1.5个百分点。芯片制造商Marvell指引也显示下半年毛利率疲软，公司称定制芯片项目订单（该项目毛利率通常不高）出现了大幅增长。

芯片硬件股业绩显现颓势迹象，主要是两方面原因，一方面原因是硬件赛道的竞争正在加剧，巨头开始自研AI芯片，SMCI和DELL这种代工企业也开始牺牲毛利率抢订单，还有来自中国芯片的崛起；另一方面主要是买这些硬件的客户，业绩出现了明显增速放缓，新一轮的下行周期正在酝酿之中，硬件股也开始准备过寒冬了。

这一轮AI狂潮吹嘘的再厉害，本质还是和实体经济息息相关，且不说当前的AI技术还很不成熟，一味的乐观预期企业会忽略经济周期，为AI功能进行额外的付费，这本身就不现实。因为经济不好的时候，企业想到的是削减支出，而不是逆势进行大量投入。‍

彭博智库高级分析师Anurag Rana对此表示，除微软外，目前很少软件公司的收入有所提振，资金主要流向了英伟达等芯片巨头以及云计算平台。大多数公司都没有专门的AI预算，所以他们只能从非AI预算中挪用资金。他们仍在购买英伟达芯片和戴尔服务器，但不会签订大额软件合同。软件行业最终将从AI中获益，但要建立起来可能需要数年时间，今年下半年的业绩改善已经无望实现。

曾经作为行业明星的Salesforce本周四绩后股价大跌近20%，创2004年上市以来最大单日跌幅。业绩不佳固然是导火索，但公司高管的表态更彰显出软件企业面临的窘境。

Salesforce CEO贝尼奥夫直言，过往疫情催生的“虚假繁荣”正在消退。当年为适应远程办公需求而大量采购的软硬件，如今亟需进行整合和理顺。他认为：每家企业软件公司都在疫后进行了调整，最近发布财报公司基本上都在以不同方式重复同样的话。

目前AI投资狂潮主要催生了芯片制造和云计算需求，但软件企业距离从中获利仍有一段距离。软件股的财报疲软只是进一步加剧了人们对上半年软件支出进一步放缓的担忧。值得注意的是，今年以来，软件板块的疲软与其他科技板块(如公有云)的强劲形成鲜明对比，这足以引发人们对背后原因的三点思考：

其一，软件行业属于经济周期的后期，因此在就业高峰期出现放缓是正常的。

其二，软件板块疲软仍然是新冠疫情后的常态，尤其是考虑到软件公司的客户群体。

其三，软件疲软反映了AI领域的不确定性，导致了软件投资的资金转移到其他领域。

高盛认为，在当前经济周期放缓的背景下，投资软件这样一个长期增长行业变得非常具有挑战性。经济周期放缓、AI的复杂性和不确定性、企业估值之间的细微差别以及高利率压力，导致许多投资者选择暂时减少在软件行业的敞口，并打算在今年晚些时候，等行业前景更明朗时再重新关注这个板块。

价值股和AI股的大轮动即将开始，除了软件股业绩疲软给出的信号，更重要的还有英伟达和标普500指数的背离。在整个AI题材中，英伟达无疑是关键所在。在5月22日财报公布之前，该股与标普500指数的相关性高达0.95，二者的涨跌走势基本同步。然而，英伟达财报公布后却出现了分化。

Evercore ISI策略师Julian Emanuel指出，尽管该股在绩后3个交易日内上涨20%，但标普500指数在这期间基本持平，相关性出现显著下降。这一变化令市场分析人士惊讶不已，因为过去30年来从未出现过标普500指数中市值位居前五大成分股出现如此大涨，而指数本身却基本没有跟随上涨的情况。

有机构认为，英伟达股价与整体市场开始出现背离，可能意味着「一个股票代表一个市场」的时代临近结束。事实上，本周以来，CBOE波动率指数VIX已从11.93升至14.51，市场噪音有所增加。在AI概念交易热潮逐渐褪去的背景下，投资者或可考虑把注意力转移到此前被市场冷落的道指成分股上。

今年以来，传统公司占比较大的道指涨幅仅为1.2%，远跑输标普500和纳指。在5月17日创下40000点新高以来，道指已经下跌近5%，目前出现了自2022年9月以来的最大超卖程度。但周五的走势大家也看到了，道指开始领涨大盘，成为了相对最强势的板块。

超级轮动暂时应该还不会那么快到来，目前只是软件股崩盘，硬件股估计还能再撑一段时间，毕竟NVDA拆股还没结束，这周又是台北电脑展，还有GOOG的年度股东大会，这些利好应该还能支撑AI股再涨1~2周，所以当前继续持有硬件股，整体问题还不大。

夜盘的NVDA已经涨了2%，英伟达 (NVDA.US)创始人兼CEO黄仁勋在今日宣布，英伟达Blackwell芯片现已开始投产。演讲中，黄仁勋宣布，英伟达将在2025年推出Blackwell Ultra AI芯片。下一代AI平台名称为Rubin，该平台将采用HBM4内存。Rubin下一代平台正在开发之中，将于2026年发布，Rubin AI平台将采用HBM4记忆芯片。

黄仁勋表示，「生成式人工智能正在重塑行业，为创新和增长带来新机遇。今天，我们正处于计算领域重大转变的风口浪尖。人工智能和加速计算的交汇将重新定义未来。计算的未来正在加速发展。凭借我们在人工智能和加速计算方面的创新，我们正在突破可能的界限，推动下一波技术进步」。他重申了一年前在同一场合提出的主题，指出那些没有AI能力的企业将被甩在后面。

今天全球股市也在大涨，据说是欧洲那边准备降息了。在连续22个月维持高利率之后，万众瞩目的欧央行降息周期终于到来。在6月6日的货币政策会议上，欧洲央行将打响主要央行降息的第一枪。最新调查显示，经济学家认定欧央行100%将在货币政策会议当日降息25个基点，这一预期与欧央行近月来官员们的释放的强烈鸽派信号高度一致。

当前市场和个股都比较分化，虽然眼下指数还能在高位震荡，但警告信号却不得不重视，你该好好好梳理下自己手中的持仓了。