专栏名称: 基小律

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基小律收藏 | PE+上市公司实务手册

基小律 · 公众号 · · 2025-01-23 07:30

正文

基小律说：

随着私募股权投资（PE）的多年发展与中国注册制的全面实施，私募股权基金与上市公司之间的合作愈发紧密，“PE+上市公司”模式也越来越成熟，相应地，这两类主体同时面临了更多的交叉领域的合规性要求。

国浩私募基金与资产管理业务委员会暨法律研究中心联合广慧并购研究院共同推出《PE+上市公司系列之私募基金投资并购实务手册》，内容围绕PE基金投资与并购领域，包括私募基金参与上市公司收购、私募基金参与投资上市公司两个部分展开，对“PE+上市公司”模式涉及的热点、难点问题进行研究，助力从业者游刃有余地在上市公司与私募基金两个领域跨界合作，规避风险。

快来和基小律一起看看吧～

内容简介

为了更好地协助私募管理人开展自查工作，我们编写了本私募机构合规自查手册（“本手册”）。一方面便于私募管理人更好地开展自查工作，另一方面也希望帮助私募管理人识别合规风险，增强合规管理意识，提高业务运作的流程规范，更加合法合规地开展私募业务。

第一部分私募基金参与上市公司收购

一、从案例看私募基金收购上市公司控制权的审核关注要点

（一）引言

（二）针对私募基金特殊审核关注要点

（三）其他审核关注要点

（四）总结

二、合伙企业收购上市公司所涉控制关系认定实务分析

（一）合伙企业收购上市公司时控制权问题的提出

（二）合伙企业收购上市公司所涉控制关系的规范分析

（三）合伙企业收购上市公司相关案例的控制关系认定情况

（四）总结

三、私募基金收购上市公司股份的协议转让流程及风险防范

（一）前言

（二）私募基金收购上市公司股份的协议转让基本流程及注意事项

（三）私募基金收购上市公司股份协议转让交易中的风险防范

（四）总结

四、私募基金收购上市公司的锁定期内控制权能否转让？

（一）是否可以在上市公司收购锁定期内间接转让上市公司控制权？

（二）是否可以在上市公司收购锁定期内通过表决权委托方式变更上市公司控制权？

（三）收购锁定期相关常见案例问题

（四）总结

五、私募基金参与非上市公众公司收购的主要流程和关注要点

（一）私募基金参与非上市公众公司收购的备案类型

（二）非上市公众公司的收购流程

（三）非上市公众公司收购中的信息披露义务

（四）关于协议收购的特别要求

（五）关于要约收购的特别要求

（六）收购后的转让限制

第二部分私募基金投资上市公司

一、从IPO案例看私募基金参与分拆上市项目的法律关注要点

（一）《分拆规则》的规定

（二）从IPO案例看法律审核关注要点

（三）总结

二、私募基金参与分拆上市项目过程中的特殊权利条款设置

（一）能否设置特殊股东权利

（二）可以设置哪些特殊股东权利

（三）特殊股东权利的解除安排

三、私募基金参与上市公司并购重组的关注要点

（一）监管规则概览

（二）审核案例及关注要点

（三）总结

四、私募基金参与上市公司再融资的三种模式及关注要点

（一）关于上市公司再融资的监管要求

（二）再融资新规后私募基金参与再融资的三种模式

（三）从再融资角度，私募基金参与上市公司再融资的监管要求

（四）从资管机构角度，私募基金参与上市公司再融资的监管要求

（五）小结

五、私募股权基金参与上市公司战略配售的最新发展与关注要点

（一）什么是战略配售

（二）上市企业战略配售概况

（三）私募投资基金参与战略配售的新机遇

内容简介

精彩摘录 ：私募基金收购上市公司股份的协议转让流程及风险防范

前言

随着近年来私募基金的发展及市场环境的变化，私募基金参与收购上市公司的股份甚至取得上市公司控制权成为部分私募基金的发展战略之一，而上市公司股东基于自身资金考虑、投资人退出安排等相关原因，亦有转让其持有的上市公司股份的需求。经笔者检索，近年来私募基金与上市公司股东通过协议转让的方式交易上市公司股份的情形愈发常见，有鉴于此，本文对私募基金收购上市公司股份的协议转让的流程以及风险防范进行总结和分析，供各方参考。

私募基金收购上市公司股份的协议转让基本流程及注意事项

(一) 基本流程图

(二) 基本流程简析及注意事项

步骤一：交易双方协商和签约

上市公司股份转让双方签署《股份转让协议》，明确具体操作安排。

步骤二：向证券交易所法律部申请确认意见

1. 具体操作流程

第一，查询并打印拟转让股份的持有情况证明文件。

第二，转让双方向证券交易所法律事务部申请股份协议转让确认意见。

2. 注意事项

关于有关部门前置程序。 如股份转让事项涉及有关部门审批等前置程序的（如涉及国有资产的），需要在向证券交易所法律部申请确认协议转让之前完成。

关于股份存在质押情况。 如拟转让的股份存在质押情况的，1）转让方可在向交易所法律部申请确认意见前协调质权人解除质押；2）如在向交易所法律部申请确认意见前尚未解除股份质押的，则需要转让方协调质权人提供书面同意转让文件原件和质权人的身份证明文件。

关于股份存在冻结情况。 根据《最高人民法院关于人民法院执行工作若干问题的规定（试行）（2020修正）》第38条第二款规定， “冻结投资权益或股权的，应当通知有关企业不得办理被冻结投资权益或股权的转移手续，不得向被执行人支付股息或红利。被冻结的投资权益或股权，被执行人不得自行转让。” 由此可见，经司法冻结的被质押股票，一般情况下不得进行转让，因此如拟转让的股份存在冻结情况的，1）转让方可在向交易所法律部申请确认意见前协调债权人向法院申请解除冻结；2）如在向交易所法律部申请确认意见前尚未解除股份冻结的，则需要协调债权人向法院申请并提供由法院出具的同意本次转让的准许文件。

关于信息披露。如转让双方涉及履行相关信息披露义务的，交易所法律部将通知交易所上市公司监管部门对信息披露情况进行形式核对，由交易所的上市公司监管部门出具确认或不予确认的意见。也即，完成信息披露义务也是取得法律部确认意见的条件之一。

步骤三：在中登公司办理股票过户登记

1. 具体操作流程

取得交易所法律部的确认意见后，交易双方即可在中登公司办理股票过户登记手续。

根据中登公司办理股票过户登记业务的相关要求，需要事先通过网上或线下方式预约。待中登公司完成审核后，交易双方可于指定柜台处领取过户登记确认书。

2. 注意事项

关于股份存在质押情况。 拟转让股份存在质押情形下，首先需向中登公司申请解除股票质押。解除质押登记也可在前述步骤二前完成，也即只需要过户登记前解除即可。

关于信息披露。 如转让双方涉及履行相关信息披露义务的，也需要在办理股票过户登记之前完成。

私募基金收购上市公司股份协议转让交易中的风险防范

上市公司的股份协议转让交易中，其所需的时间较长，金额较高，因此在进行该等交易时，尤其是涉及到转让方股份存在质押、冻结等情形时，当中的风险需谨慎防范。

(一) 防范股份权利受限情况

如上文对股份协议转让的流程及注意事项所述，如拟转让的股份存在质押、冻结情形的，则还需质权人、债权人、法院等第三方进行配合，协议转让办理的整体流程将会更为繁琐。因此，如转让方持有的上市公司的股份中，部分存在权利受限情形，而另一部分不存在质押、冻结等权利受限情况的，建议私募基金与转让方在相关交易文件中明确约定用于交易的股份不得存在权利受限的情形，并明确违约责任。为最大程度降低风险，转让方在向中登公司申请查询并打印拟转让股份的持有情况证明文件时，以及正式进行股票过户前，私募基金可陪同转让方一同进行查询，确认拟交易的股份不存在权利瑕疵情况。

(二) 最大限度保护交易资金安全

股份协议转让的交易金额大，时间较长，如遇拟交易的股份存在质押、冻结等情形的，保护交易过程中的资金安全尤为重要。设立共管账户、分割交易里程碑并以此分批付款等，是常用的保护交易资金安全的手段。

在拟交易股份存在质押/冻结的情形下，转让方没有足够的资金偿还被质押股份担保债务/已被司法冻结所涉的债务的情形并不少见，如果转让方没有充足的资金偿还债务，则很难取得质权人/债权人及法院对该等股份转让的同意意见并配合履行解除质押/冻结手续。因此，为促使股份交易的顺利实施，交易受让方在股票未完成过户的情况下，先以部分交易资金帮助转让方偿还债务成为了类似交易的惯常性做法（如002856 MZGF、300550 HRKJ、002427 YFGF等）。为降低受让方的资金风险，实务当中，私募基金与转让方可以通过设立共管账户来作为资金流转的桥梁。私募基金与转让方可在相关交易文件中明确约定共管账户中的资金用途为解除质押或帮助转让方偿还相关债务、在股份转让前共管账户的资金所有权仍归属于私募基金、共管账户的资金划转需经得私募基金同意等，既帮助转让方协调质权人/债权人配合解除质押/冻结促使交易顺利进行，又保障了相关资金价款“专款专用”及资金权属在控制范围内。

另外，因在拟交易股份存在权利受限的情形下，协议转让的办理流程中涉及诸多里程碑节点（如协议签署完成、取得交易所法律部确认意见、质押/冻结状态解除、完成股份过户登记、存在公司管理层人事变动安排的还存在变更完成时点等），转让双方也可约定在各里程碑事项完成之时，分批支付价款，以充分保障交易安全。

基于上述，由于股份协议转让交易金额大，时间较长，流程繁琐（尤其是涉及股份被质押/冻结），因此，虽然实务当中也存在出于简化交易流程、提高交易效率及对转让方的信任等考虑，不额外设立共管账户的操作案例（如300290 RKKJ、300585 ALDZ等），但私募基金与转让方通过设立共管账户作为交易资金流转桥梁、以里程碑事项的完成进行分批付款等手段，可以更好地达到最大限度保护交易资金安全的目的。

(三) 注意受让比例不得低于5%的限制

根据沪深交易所发布的《上市公司股份协议转让业务办理指引》中关于办理协议转让的受理条件里规定 “单个受让方的受让比例不低于上市公司总股本的5%，转让双方存在实际控制关系、均受同一控制人所控制及法律法规、本所业务规则另有规定的除外” 。

实务当中，转让方拟转让的股份本身不足5%或者私募基金基于自身原因考虑不打算持有上市公司5%以上股份抑或是以联合体的形式共同受让（但单个受让方受让比例不足5%）的情形并不少见，如存在该等情形，且不属于“转让双方存在实际控制关系、均受同一控制人所控制”的，则因交易本身不符合协议转让的办理条件而不能使用协议转让的交易模式。此外，经咨询交易所法律部相关人员，如转让方为国有股东且交易得到国资监管部门认可的，该等情形属于“另有规定的除外”的情形，也即可以不受“单个受让方的受让比例不低于上市公司总股本的5%”的限制，但经笔者检索，尚未能通过公开渠道检索到类似案例。

基于上述，转让双方尤其是私募基金在进行协议转让交易谈判前，应首先根据自身安排考虑是否符合办理协议转让的条件，只有符合条件才可进一步就相关协议的内容进行沟通协商，而如果转让方是国有股东，且私募基金拟受让比例不足上市公司总股本5%的，则需就是否可以取得国资监管部门的同意提前进行风险预估，且还需就通过协议转让方式完成交易的可行性提前与交易所进行沟通及确认。

(四) 防范转让方违规减持

我国《公司法》规定 “公司公开发行股份前已发行的股份，自公司股票在证券交易所上市交易之日起一年内不得转让。”“公司董事、监事、高级管理人员…在任职期间每年转让的股份不得超过其所持有本公司股份总数的百分之二十五；所持本公司股份自公司股票上市交易之日起一年内不得转让。上述人员离职后半年内，不得转让其所持有的本公司股份。公司章程可以对公司董事、监事、高级管理人员转让其所持有的本公司股份作出其他限制性规定。”

因此，如：（1）转让方拟转让的股份为公司公开发行前股份，且公司上市未满一年的；（2）转让方为上市公司董监高且当年拟转让的股份已经超过其所持有公司股份总数的百分之二十五的；（3）转让方原为上市公司董监高，且离职未满半年的；（4）转让方为上市公司董监高，且上市公司的公司章程对董监高转让股份有特殊约定的，以上情形的股份协议转让均违反了《公司法》的规定，极有可能导致股份转让交易无效，从而致使交易目的无法实现。此外，如拟转让方存在《上市公司股东、董监高减持股份的若干规定》或证券交易所发布的《上市公司股东及董事、监事、高级管理人员减持股份实施细则》中禁止或限制转让的相关情形，或者拟转让方曾针对转让股份公开作出过承诺而拟进行的交易又违反该承诺的，也会构成交易无法实现的风险。

基于上述，建议私募基金在对股份协议转让正式进行洽谈之前，应先针对转让方是否构成违规减持的情形进行核查，以免出现耗费了大量时间进行协商沟通却又因转让方违反减持相关规定而使得交易无法如期实现的情形发生。

(五) 防范短线交易

我国《证券法》第四十四条规定： “上市公司、股票在国务院批准的其他全国性证券交易场所交易的公司持有百分之五以上股份的股东、董事、监事、高级管理人员，将其持有的该公司的股票或者其他具有股权性质的证券在买入后六个月内卖出，或者在卖出后六个月内又买入，由此所得收益归该公司所有，公司董事会应当收回其所得收益。…”

在构成短线交易的情形中，卖出股票六个月内又买入的违规情形相较容易知悉及避免。然而，如私募基金此前曾经投资过该标的上市公司的具有股权性质的证券且卖出的，在卖出该等具有股权性质的证券六个月内又通过协议转让买入该上市公司股份的情形，则相对容易被忽略重视或误认为不构成短线交易。事实上，根据沪深交易所上市公司自律监管指引的相关规定，如实务当中常见的可转换公司债券已被明确规定属于《证券法》规定的具有股权性质的证券，因此如果私募基金卖出可转换公司债券等具有股权性质的证券后六个月内又通过协议转让交易取得上市公司股份的，也构成短线交易的违规情形。

基于上述，转让方需避免构成短线交易违规情形自可不必赘言，而对于私募基金而言，如曾经存在卖出上市公司具有股权性质的证券的情形的，也应注意股份协议转让的交易时间，避免构成短线交易的违规情况。

(六) 充分履行信息披露义务

根据沪深交易所发布的《上市公司股份协议转让业务办理指引》等相关规定，履行信息披露义务为办理协议转让业务的受理条件之一，因此，如未充分履行信息披露义务则将直接导致不能进行股份协议转让的办理。此外，在证券监管部门对信息披露的及时性、完整性、准确性的监管日益趋严的背景下，信息披露义务人（如标的上市公司）如未能充分履行信息披露义务，将存在受到监管部门采取相关措施的风险。

基于上述，信息披露义务人应当根据信息披露的法律法规及交易所的相关规则，结合交易进程充分履行信息披露义务，避免构成不符合协议转让业务办理条件情况及被监管部门采取相关措施的风险。

(七) 关注监管部门可能提出的问询要点

在私募基金通过协议转让方式收购上市公司股份尤其是收购上市公司控制权时，监管部门如交易所基于私募基金的特殊性考虑，可能会对该交易提出相关问询，如私募基金的结构化安排问题、存续期问题、资金来源问题、上市公司实际控制人认定问题、股份质押问题、委托协议/放弃表决权协议的合理性问题等，具体可详见基小律公众号此前发布的《基小律观点|从案例看私募基金收购上市公司控制权的审核关注要点》一文。

总结

随着近年来私募基金的发展及市场环境的变化，私募基金参与收购上市公司的股份甚至取得上市公司控制权成为部分私募基金的发展战略之一，而协议转让是近来私募基金与上市公司股东进行股份交易的常用方式之一，但因上市公司股份协议转让交易的流程具有一定的特殊性，且上市公司股份协议转让交易的金额较大，时间较长，交易过程中遇到的各类阻碍交易顺利进行的因素较多，因此，为降低私募基金通过协议转让方式收购上市公司股份交易中的风险并使交易在符合法律法规的情况下进行，转让双方尤其是私募基金应当充分了解股份协议转让的流程，并就可能遇到的风险情况采取相适应的措施，以促使交易顺利进行，达到交易目的。

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